張延陶

2019年是中國經(jīng)濟內(nèi)憂外患的一年。

在穩(wěn)增長和穩(wěn)杠桿的平衡博弈之中，中國經(jīng)濟增速是否應跌破6%這一“底線”的討論在2019年底掀起一陣不小聲浪。

2019年，房地產(chǎn)的表現(xiàn)一枝獨秀，仍然為宏觀經(jīng)濟貢獻著巨大動力，但是關于地產(chǎn)韌性的擔憂愈發(fā)強烈。一旦房地產(chǎn)投資出現(xiàn)下滑，中國經(jīng)濟的新增長引擎究竟將由誰擔當？目光轉向海外，中美貿(mào)易的不確定前景令外部環(huán)境隱憂仍存。

面對荊棘叢生，2020年的中國經(jīng)濟將如何破局？

高連奎6%絕不是中國經(jīng)濟增長宿命

近年來，中國人對中國經(jīng)濟增長的預期越來越低，而且越來越?jīng)]有信心，甚至感覺能保“6”已經(jīng)很不錯了，但我不這樣看。

中國經(jīng)濟增長動力主要來自兩方面，一是靠基礎設施的改善，二是靠科技進步，無論是基礎設施還是科技，對經(jīng)濟增長的效用都是邊際遞增的。因此，中國經(jīng)濟沒理由失速，而是應該比原來更快。

經(jīng)濟增長是按比例衡量的，與體量無關，現(xiàn)在看起來還挺大的經(jīng)濟體量，在將來就可能感覺很小，經(jīng)濟體量的大小都是相對的，中國經(jīng)濟還有充分增長潛力，每年擴張8%是沒有問題的，僅僅是城鎮(zhèn)化一項就可以幫助中國經(jīng)濟增長5%，而科技升級與消費升級再帶動中國經(jīng)濟增長3%是完全可能的。只要還存在與發(fā)達國家的差距，中國經(jīng)濟增長就上不設限，目前經(jīng)濟增長放緩主要是被內(nèi)部經(jīng)濟政策抑制住了。

比如房地產(chǎn)就一直被打壓，中國雖然有著基建狂魔的稱號，但與發(fā)達國家最大的差距恰恰是基礎設施與房地產(chǎn)。雖然中國在生活便利性等軟件方面確實已經(jīng)超越了幾乎所有發(fā)達國家，達到了全球領先，但我們的市容市貌還差得遠，要追上發(fā)達國家還需要至少10-20年的時間。雖然中國人均住房面積并不低，但絕大多數(shù)空置住房都在人口流出區(qū)，以一、二線城市為代表的人口流入地區(qū)仍然不足，而且舊房比例過大，舊房改造是非常難的，只有建設足夠多的新房，老舊小區(qū)的人才可以自然置換出來。

房地產(chǎn)這幾年也拖累了中國經(jīng)濟增速，房地產(chǎn)企業(yè)融資太難。在開發(fā)商資金緊張的情況下，中國房子質量普遍下降，而房地產(chǎn)行業(yè)又是影響消費升級的核心因素，如果大部分人都住在破舊的老房子里，或青年人沒有自己的住房，消費升級不可能完成。

2010年以后，為抑制通脹而采取的超高存款準備金率一直沒有得到有效回調(diào)，中國存款準備金率最高時，中國30萬億的基礎貨幣中，有一半左右被央行鎖定，不能流通，而輿論對廣義貨幣，融資規(guī)模等數(shù)據(jù)的嚴重誤讀，又反過來影響了高層決策，這導致融資成本長期極高，大批傳統(tǒng)企業(yè)經(jīng)營困難，制造業(yè)生產(chǎn)力外流嚴重，幾乎重蹈了當年美國為治理滯漲而不惜過度提高利率，最終導致制造業(yè)外遷的悲劇。這也是導致中國經(jīng)濟增速放緩的原因之一。

2017年底開始金融供給側改革也是以收為主，不但沒能控制金融風險，反而在部分領域放大了金融風險，如果按需求管理的思路，只要降低些利率，減輕企業(yè)利息負擔，很多不良債務都會轉良，畢竟中國的債務都是在高利率環(huán)境下造成的，而非低利率，金融供給側改革，特別是資管新規(guī)中關于金融產(chǎn)品嵌套的規(guī)定幾乎凍結了整個銀行外金融體系的流動性，導致多種金融機構不能再合作完成一些巨大的融資項目，受傷害最深的是規(guī)模比較大的民營上市企業(yè)和創(chuàng)投企業(yè)，不少行業(yè)龍頭企業(yè)在金融供給側改革中破產(chǎn)，創(chuàng)投行業(yè)募集資金減半，也對中國經(jīng)濟創(chuàng)新發(fā)展產(chǎn)生較大影響，我曾經(jīng)說過決定一個國家未來增長潛力的只有一個指標，那就是創(chuàng)新創(chuàng)投行業(yè)募集的資金總量，資管新規(guī)后創(chuàng)投募集減半犧牲了未來幾年中國增長的儲備力量。

我認為中國經(jīng)濟處于增長條件最好的時期，只要經(jīng)濟政策能夠適度放松，經(jīng)濟重新回歸高增長是毫無問題的。

連平進一步推動降息很有必要

伴隨著存款準備金率的多次下調(diào)，貨幣市場利率出現(xiàn)明顯回落，但貸款利率卻居高難下，實體經(jīng)濟的融資成本并沒有伴隨穩(wěn)健偏松貨幣政策的實施而出現(xiàn)應該有的明顯下降。

國際比較來看，我國貨幣市場利率明顯高于美歐日等主要發(fā)達國家，適度下調(diào)存在空間。為了真正落實好逆周期宏觀政策，下一階段應更加有效地推動市場實際利率水平下降?？紤]到目前有約150萬億的信貸存量以及差不多規(guī)模的其他融資，而其他融資方式的利率水平又通常明顯高于信貸利率，利率水平一定程度下調(diào)給實體經(jīng)濟帶來的融資成本下降將會是較為可觀的。

隨著利率市場化改革的推進，本輪降息不再采取存貸款基準利率調(diào)降的方式，而是通過LPR掛鉤MLF等具有一定市場化程度的調(diào)控方式，來推動金融機構貸款利率水平下降。MLF操作利率已成為現(xiàn)階段價格型調(diào)控重要工具。為了在經(jīng)濟下行壓力下更好地服務實體經(jīng)濟，降低其融資成本，2019年底和2020年初，進一步推動降息很有必要。

2019年以來，由于周期和疫病帶來的供求關系擾動，豬肉價格上漲大幅抬升了CPI，給貨幣政策的逆周期調(diào)節(jié)帶來掣肘。價格水平及其變化是總供給和總需求關系的集中體現(xiàn)。當前的食品價格上漲并非典型意義上的通貨膨脹。當前核心CPI較低，非食品價格持續(xù)緩慢下行，PPI連續(xù)負增長，生產(chǎn)資料價格下降，表明經(jīng)濟運行中的主要矛盾仍是需求偏弱，并不是什么“脹”。在應對上可以采取有針對性的舉措，以調(diào)節(jié)豬肉供求關系為主，輔以市場價格管理，貨幣政策需要警惕但不必將所謂的通脹視為主要政策方向，仍應以穩(wěn)增長為主攻方向采取有力措施開展逆周期調(diào)節(jié)。

無數(shù)經(jīng)驗教訓證明，加杠桿容易去杠桿難。而相關的針對性舉措如債轉股等則可以有效地降低非金融企業(yè)部門的債務水平，只是因為種種原因近年來實施步伐緩慢。如果能排除障礙順利實施，會較為有效地降低企業(yè)部門的杠桿率。

第四次經(jīng)濟普查修訂結果，中國GDP的總量上調(diào)了2.1個百分點，從而影響到GDP作為分母的相關指標的下降。根據(jù)國際清算銀行統(tǒng)計，2019年一季度末中國非金融部門債務率為259%，GDP總量上調(diào)后，債務率將下降5個百分點至254%?？梢?，現(xiàn)實中存在著種種不需要收緊貨幣政策即可以推動債務水平下降的舉措和可能，政策應更多地從這些方面進行考量，降杠桿可以通過綜合性的政策舉措針對性地實施。

貨幣政策必要的偏松操作如降息等沒有必要十分拘泥或過度受制于債務水平。

魯政委改革中化解風險

對于2020年來說，經(jīng)濟政策的核心邏輯，就是要在穩(wěn)增長和穩(wěn)杠桿之間求得平衡，壓力都非常大。平衡好穩(wěn)增長和防風險的關系，防風險就是控制宏觀杠桿率。加大逆周期調(diào)節(jié)的力度，最后的落腳點在改革中化解風險，通過改革提供動力。改革包括以下幾個方面。

一是要改項目資本金。國務院常務會議明確專項債可以做項目資本金，項目資本金比例可以進一步下調(diào)，保證既定的舉債規(guī)模下給定其他的條件不變可以上更多的項目，而不增加政府舉債的量。但是要注意后面還有幾個限制條件，項目必須有收益，投資回報機制明確，收益可靠。要市場化創(chuàng)造這些項目的收益，才能夠在不增加債務水平的情況下，使得經(jīng)濟增速能夠被維持住。

二是投資方面從之前的全國普遍的雨露均沾更多回到重點城市和城市群的發(fā)展。中央財經(jīng)委員會第五次會議已經(jīng)講得很清楚，中心城市群正在成為發(fā)展要素的主要城市，要解決中心城市群的發(fā)展優(yōu)勢，增強土地管理的靈活性，使優(yōu)勢的地區(qū)有更大的發(fā)展空間。同時充分挖掘投資潛力，支持愿意干事創(chuàng)業(yè)有擔當、有較好發(fā)展?jié)摿Φ牡貐^(qū)加快發(fā)展。也就是說，舉債的規(guī)模不變，但是讓重點城市能夠把錢用得下去，用了還能夠還得起。

三是改革股權融資。如果把中國比喻為一個企業(yè)，宏觀杠桿率實際上就是指這家企業(yè)的資產(chǎn)負債。股權融資，一方面減少了在分子上本來可能被舉債出來的錢，卻同時增加了分母，從分子和分母兩個方面同時降低了宏觀杠桿率。同時，要建設科技強國、創(chuàng)新強國，而支持科創(chuàng)型企業(yè)，靠債務型的融資是不行的。因為這兩個性質是不匹配的，債務型的融資我拿到錢我要按期收利息，可是很多科創(chuàng)企業(yè)在幾年甚至十幾年時間都不盈利，你靠債務怎么支持它？逾期90天就違約了，十年不賺錢就沒有辦法還利息，只能靠私募股權基金解決，我們國家也推出科創(chuàng)板，科創(chuàng)板推出了注冊制，包括現(xiàn)在在創(chuàng)業(yè)板里面也開始推行注冊制的改革。這些都是希望更多的發(fā)揮股權融資的作用。

四是讓入世的紅利重現(xiàn)。亞洲金融危機期間，經(jīng)濟也很困難，很多人認為入世成為了中國經(jīng)濟最終走出困境非常重要的一個因素。比照過去，有沒有可能再創(chuàng)造一次新的入世的機會，帶來新一輪入世的紅利呢？國家非常重視更多的區(qū)域貿(mào)易自貿(mào)區(qū)談判，比如中歐的自由貿(mào)易協(xié)定和中日韓自由貿(mào)易協(xié)定等談判的推進。2020年協(xié)議能夠生效，可以極大緩沖目前全球貿(mào)易摩擦給出口帶來的壓力。

最近幾年總體上外資對于中國的債券和股票一直都是在買買買，然后買A股比買債券還要堅決，大家看到了最近幾年中國金融業(yè)發(fā)展的巨大活力。如果說2001年我們加入WTO主要是制造業(yè)的開放，現(xiàn)在服務業(yè)的開放、金融業(yè)的開放，也會給中國的經(jīng)濟增長帶來一股新的力量。

最后改革人民幣匯率。實際上匯率的變化，跟工業(yè)企業(yè)的利潤率有著非常好的一致性。最近幾年中國工業(yè)企業(yè)利潤的下滑在某種程度上和實際有效匯率是有比較強的關系的，匯率能夠變得更柔和，對中國以及國際經(jīng)濟發(fā)展更有利。發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟和國際收支自動穩(wěn)定器的作用，必要時加強宏觀審慎管理。未來人民幣匯率會進入自由浮動的時代。這是我們要看到的新的變化。

陸挺房地產(chǎn)行業(yè)要避免大起大落

目前經(jīng)濟下行壓力加大，逆周期調(diào)節(jié)政策確實有必要，政府應該防止經(jīng)濟增速過快下滑。但中國經(jīng)濟的潛在增速還在下行，潛在增速目前可能已經(jīng)在6%以下。2020年經(jīng)濟增長目標可適度下調(diào)至“6%左右”，為低于6的經(jīng)濟增速留下空間。

應該珍惜已經(jīng)不大的政策空間，慎用寬松政策，用好寬松政策。尊重經(jīng)濟規(guī)律，將提高政府投資效率放在制定執(zhí)行積極財政政策的重要位置。

在執(zhí)行寬松政策的同時需真正推動以市場化為核心的結構性改革，這樣才能減緩潛在經(jīng)濟增速的下行。過去一年政府在扶持民營企業(yè)和減稅方面已經(jīng)邁開大步。

在我看來，一個以市場化為核心的城市化發(fā)展戰(zhàn)略至關重要。財政政策和房地產(chǎn)政策以及一些重要改革可能更多圍繞此核心展開。

房地產(chǎn)行業(yè)要避免大起大落。房地產(chǎn)行業(yè)對經(jīng)濟的貢獻加總起來超過25%，短期內(nèi)其他新興產(chǎn)業(yè)還難于替代房地產(chǎn)的地位;而且中國城市化尚未完成，大城市的住房剛需還很強，應全盤考慮，及時對房地產(chǎn)政策做出一些微調(diào)預調(diào)，免房地產(chǎn)行業(yè)的硬著陸。

在堅持房住不炒的基本原則下，真正的長效機制是用市場化的手段和供給測改革的思路來防止大中城市房價過快上升。住宅和公共建設用地的供給應該和就業(yè)、人口或者參加社保人數(shù)等指標掛鉤。中央政府的轉移支付也可與這些指標掛鉤。在增加大中城市住宅用地供應和提供足夠數(shù)量公共保障住房的前提下，可考慮逐步分階段放松這些城市的商品房限價。

推進農(nóng)村土地制度改革，尤其是宅基地改革，讓在就業(yè)城市落戶的農(nóng)民工有權利處置自己在家鄉(xiāng)的宅基地，甚至可以在全國范圍內(nèi)，用宅基地復耕來換取落戶城市的用地指標，這樣就可以大幅提升宅基地的價值，同時在不減少耕地的前提下，為城市擴張?zhí)峁┩恋亍?p>

張明預計2020年中國GDP增速放緩至5.9%

2020年，隨著美國經(jīng)濟投資出口雙弱帶動勞動力市場與消費轉弱，美國經(jīng)濟會延續(xù)下行趨勢，非美經(jīng)濟體則有望延續(xù)弱勢，“美強歐弱”格局將轉為“美歐雙弱”，全球經(jīng)濟將同步下行。

不過美國經(jīng)濟回落程度仍存在不確定性，料難以失速下行。全球央行貨幣政策寬松的腳步恐難以停下，降息與擴表仍將是2020年全球各大央行貨幣政策的主流。

回到中國經(jīng)濟，下行壓力仍存，但幅度有限。從三大需求來看，消費受居民可支配收入增速的支撐而逐漸企穩(wěn)，但掣肘于杠桿率的高企難有亮眼表現(xiàn)，汽車和地產(chǎn)消費有望邊際改善;固定資產(chǎn)投資在地產(chǎn)投資韌性仍存以及基建投資回暖的支撐下將會小幅反彈，制造業(yè)投資料將保持低位震蕩;出口受全球經(jīng)濟回落及多輪關稅負面影響的顯現(xiàn)將繼續(xù)保持弱勢，“衰退型”順差對經(jīng)濟的支撐將會減弱。預計2020年中國實際GDP同比增速將小幅放緩至5.9%。

國內(nèi)貨幣與財政繼續(xù)寬松發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)作用。在全球經(jīng)濟普遍回落、各國開啟降息潮，以及中國經(jīng)濟延續(xù)下行、就業(yè)壓力增大的情況下，貨幣政策中長期偏寬松的趨勢不變。

朱海斌房地產(chǎn)投資可能明顯放緩

2018、2019年經(jīng)濟一直處于下行通道。2019年下行速度加快。2017-2018年從6.8%到6.6%，下降0.2個百分點。2018-2019年，預測2019全年增速是6.1%，下降0.5個百分點。2019年出現(xiàn)了經(jīng)濟增速的進一步下行。市場面臨一個重大的判斷，即2020年經(jīng)濟增速會不會出現(xiàn)一個拐點，還是會進一步下行。

2020年GDP增速整體預測是5.9%。預計官方會把2020年經(jīng)濟增速目標下調(diào)到6%左右。

2020年的經(jīng)濟主線，存在兩方面的因素，一方面是長期的結構性因素，坦率講是結構性下行的因素;另外一方面是短期的周期性因素，2019年是非常明確的周期性下行的結果。

2019年的數(shù)據(jù)來看，大部分領域都出現(xiàn)了不同程度的疲軟，房地產(chǎn)投資到目前為止一枝獨秀，10%以上。建筑安裝比2018年有非常明顯的反彈，也帶動了整個房地產(chǎn)上下游的投資和消費需求，這個是目前經(jīng)濟的一個亮點。中長期來看，我們有理由擔心，2020下半年之后房地產(chǎn)的韌性是否仍然持續(xù)，需要打一個問號。

2019年初，土地出讓面積下降了30%以上，前10個月下降了接近20%，這是比較明顯的下行調(diào)整。住宅市場新開工面積，2019年初到現(xiàn)在出現(xiàn)了明顯的放緩。我擔心房地產(chǎn)投資在2020下半年有可能會出現(xiàn)明顯放緩。

如果擔心成為事實，房地產(chǎn)投資出現(xiàn)明顯的下調(diào)，目前的少數(shù)亮點之一也失速的情況下，穩(wěn)增長壓力會更大。在繼續(xù)強化“房住不炒”，或者全國層面繼續(xù)維持房地產(chǎn)政策基本不變的同時，建議2020年在地方層面，更多強調(diào)因城施策。

房地產(chǎn)市場有一個非常強的區(qū)域性差異，以往傳統(tǒng)是一、二線和三、四線，現(xiàn)在是大都市圈或者人口凈流入地區(qū)和邊遠地區(qū)或者人口凈流出地區(qū)。這兩類城市的供需環(huán)境截然不同。在大都市圈或者人口凈流入地區(qū)基本是供小于求。反過來在人口凈流出地區(qū)，短期來講庫存在走高，供大于求。建議在不同區(qū)域采取不同政策。大都市圈應該進一步改革土地供應制度，增加土地供應、住宅供應。

2020年經(jīng)濟增速會略低于6%，但是整體環(huán)境不需要太悲觀，因為從周期性來講，中國經(jīng)濟還是有一定程度的支撐。

祝寶良打政策組合拳

盡管2019年中美貿(mào)易戰(zhàn)、2018年去杠桿等各種原因，造成2019年經(jīng)濟下行的壓力比較大，但總的來看，經(jīng)濟還算在合理區(qū)間。

在產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整方面，2019年的制造業(yè)投資有四個領域，像醫(yī)藥、半導體、高端化工（新材料）、專項設備，需要大量進口替代，投入的增長速度還是比較高，說明產(chǎn)業(yè)結構還是有一定的調(diào)整。

但要看到中國經(jīng)濟還有幾個問題，制造業(yè)投資增長很慢。這其中，企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)困難，這里面有供給側的原因，包括技術水平偏弱，中美貿(mào)易摩擦等。而且企業(yè)還有技術保護的問題，融資難、融資貴的問題。制造業(yè)的下降，不僅僅是周期性問題，我認為更多的是結構性問題。

另外一個比較矛盾的現(xiàn)象，從2018、2019年開始，一方面消費結構在升級，另一方面也不可否認以汽車為代表的消費是在下降的，實際上也代表了相當一部分居民消費結構是在降級，這背后不僅僅是需求不足的問題，很重要的原因是在收入分配結構上。

中等收入家庭買車的時候，這一部分居民的家庭杠桿率非常高。這部分人群買完房子以后，大量的錢用于還房貸，但用于汽車的錢變少了，導致汽車市場連續(xù)下降。

除此之外，基建項目中融資難和融資貴的問題，以及金融風險積累的問題也值得關注。

放眼2020年，經(jīng)濟下行的壓力還是存在的，但是我們還有幾個優(yōu)勢。從短期看，中國經(jīng)濟的庫存增長速度可能會回升，庫存的拉動作用對GDP可能有0.2%的作用，這還是比較大的一塊。

同時，減稅的作用也將逐漸顯現(xiàn)?，F(xiàn)在對企業(yè)減的稅，短期內(nèi)由于支出也減了，對經(jīng)濟拉動作用并沒有那么明顯。但未來一段時間，減完稅，對企業(yè)是利好的。

外部環(huán)境，2020年世界經(jīng)濟將有所回穩(wěn)，出口將有所回暖。國內(nèi)采取逆周期調(diào)節(jié)，2020年6%的增長是可以預計的。

還是要堅持供給側結構性改革，在這個基礎上宏觀調(diào)控的穩(wěn)定政策，根據(jù)實際情況進一步調(diào)整。而不僅僅是為了逆周期調(diào)節(jié)，為了穩(wěn)定而放水，這不可取。中國主要的問題還是結構性的問題，這個問題不解決，宏觀經(jīng)濟的微觀基礎不解決，宏觀調(diào)控要發(fā)揮作用是非常困難的。只要把這個問題解決掉，短期慢一點，這對長期的經(jīng)濟發(fā)展還是有好處的。

以供給側結構性改革為主線，同時在短期內(nèi)實行逆周期調(diào)節(jié)的宏觀穩(wěn)定政策，這個政策組合是有必要的。