蘭德爾·福賽斯（Randall W. Forsyth）

2019年可能會因?yàn)樵S多事情而被銘記，但對于投資者而言印象最深刻的是，它是幾乎所有資產(chǎn)都表現(xiàn)良好的罕見一年。股票和債券，無論是美國還是海外市場，都實(shí)現(xiàn)了良好的正回報;房地產(chǎn)投資信托基金和貴金屬也是如此。大宗商品和能源領(lǐng)域業(yè)主有限合伙企業(yè)等實(shí)物資產(chǎn)，成為少數(shù)下跌的資產(chǎn)。

這使得傳統(tǒng)的由60%股票和40%債券組成的平衡投資組合表現(xiàn)突出。晨星的數(shù)據(jù)顯示，截至12月4日，一個由SPDR S&P 500 ETF Trust（SPY）和iShares Core U.S. Aggregate Bond（AGG）組成的60/40組合，2019年的回報率達(dá)到19.2%。這兩只ETF所追蹤的分別是美國股市和固定收益市場最廣泛使用的基準(zhǔn)指數(shù)。一般情況下，這樣的表現(xiàn)會讓大多數(shù)僅僅投資股票的投資者感到滿意，盡管把你所有的籌碼都投入這只SPDR ETF會產(chǎn)生26.36%的回報。

但是，這些閃亮的成績實(shí)際上與2018年的糟糕表現(xiàn)截然相反，當(dāng)時沒有什么資產(chǎn)表現(xiàn)正常。2018年，這樣一個60/40投資組合下跌2.7%。因?yàn)閕Shares ETF微弱的0.1%的漲幅僅能部分抵消SPDR ETF負(fù)4.56%的回報率。

這意味著，在過去兩年里，傳統(tǒng)的60/40股票/債券投資組合的表現(xiàn)不及預(yù)期。這兩種資產(chǎn)類別并沒有像教科書上說的那樣呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系——當(dāng)股票朝著某個方向突然變化時，債券沒有朝著相反方向突然變化。這種現(xiàn)象在2018年初開始出現(xiàn)時就引起了人們的注意。美洲基金（American Funds）母公司Capital Group固定收益投資組合經(jīng)理普拉莫德·亞特里里（Pramod Atluri）表示，貨幣政策一直作為主要力量推動著市場。

面對較高的資產(chǎn)價格和較低的債券收益率，投資者可能需要對傳統(tǒng)的60/40組合做出改變。

2018年，美聯(lián)儲四次上調(diào)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間，總共上調(diào)了100個基點(diǎn)（1個百分點(diǎn)），同時還縮減了資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，從而進(jìn)一步收緊政策。2019年，美聯(lián)儲逆轉(zhuǎn)了那樣的做法，三次下調(diào)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率，總共下調(diào)了75個基點(diǎn)。與此同時，美聯(lián)儲暫停了“縮表”，然后還通過回購協(xié)議操作和直接購買國債恢復(fù)“擴(kuò)表”。

然而，在過去的十年中，2018年是個例外。摩根士丹利發(fā)現(xiàn)，股票和債券投資組合的各種配置方式在十年間都產(chǎn)生了強(qiáng)勁的回報。提高風(fēng)險較高資產(chǎn)的投資比重，也能獲得較高的回報。

但摩根士丹利預(yù)計，隨著估值和回報回歸平均水平，未來十年的情況將截然相反。換句話說，今天的高股價表明未來的股票回報率會很低。低債券收益率必然意味著較低的固定收益回報。此外，承擔(dān)更大的風(fēng)險也不太可能獲得更大的回報。

摩根士丹利財富管理首席投資官麗莎·沙萊特（Lisa Shalett）在一份客戶報告中寫道：“我們估計，一般的60/40股票/債券投資組合只有4%至5%的回報率，約為過去十年的一半?！?/p>

鑒于分散化投資組合上行空間有限，限制虧損將是最重要的事。不幸的是，2018年的經(jīng)驗(yàn)表明，債券并不總能抵消股票的下跌。這是因?yàn)?，債券收益率并不需要上升太多，便會?dǎo)致債券價格下跌，從而導(dǎo)致負(fù)的總回報率。

圖/《巴倫》

上述iShares債券ETF的久期是5.73年。這意味著收益率上升100個基點(diǎn)將導(dǎo)致價格下跌5.73%（收益率曲線和債券行業(yè)等因素不變）。這是有可能的，但可能性不大。不過，考慮一下收益率上升25個基點(diǎn)的可能性吧，這種可能性更大。由此導(dǎo)致的1.4%的價格下跌將抹去該ETF一半以上的年收益率（以美國證監(jiān)會標(biāo)準(zhǔn)計算，目前為2.23%）。

事實(shí)上，高盛首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家簡·哈祖斯（Jan Hatzius）對CNBC表示，2020年美國十年期國債收益率可能升至2.25%，大約上升40個基點(diǎn)，這將導(dǎo)致比這個假設(shè)情景更大幅度的價格下跌。

一個久期較短的固定收益投資組合，受到收益率上行影響的風(fēng)險更小。這就是BCA Research建議客戶持有的投資組合，該公司稱之為“債券投資的黃金法則”。首先，確定市場正在預(yù)期的往后12個月聯(lián)邦基金利率的變化幅度。然后，決定你是否認(rèn)為美聯(lián)儲會將基金利率定得比市場預(yù)期的更高。在此基礎(chǔ)上，縮短或加長久期。

根據(jù)芝加哥商業(yè)交易所集團(tuán)FedWatch網(wǎng)站的數(shù)據(jù)，截至12月5日，聯(lián)邦基金利率期貨隱含的2020年12月之前利率目標(biāo)區(qū)間低于目前（1.50%至1.75%）的可能性為67.5%。相比之下，BCA認(rèn)為美聯(lián)儲不會在這段時間內(nèi)降息，因此它認(rèn)為選擇久期較短的投資組合會更好。

這也是《巴倫》此前推薦的選擇?！栋蛡悺返奈恼铝谐隽巳籈TF：Vanguard Short-Term Bond （BSV）、iShares Core 1-5 Year USD Bond（ISTB）和Vanguard Short-Term Corporate Bond（VCSH），它們的久期約為iShares債券ETF的一半，而收益率幾乎持平。

至于利率風(fēng)險更低的ETF，可以考慮一種超短期ETF。比如Pimco Enhanced Short Maturity Active（MINT），它的久期僅為0.4年，而收益率幾乎與短期債券ETF相當(dāng)。

對于任何無法做到全知全能的投資者來說，分散化投資都是必要的。不幸的是，面對較高的資產(chǎn)價格和較低的債券收益率，投資者可能需要對傳統(tǒng)的60/40組合做出改變。

（《巴倫》英文版2019年12月6日報道）