羅懿萍 銅陵有色金屬集團股份有限公司金冠銅業(yè)分公司

一、我國銅冶煉行業(yè)現(xiàn)狀

隨著中國經(jīng)濟的迅猛發(fā)展，我國電銅的消費量從1990年的約50萬噸快速增長到2019年的約1220萬噸，占全球電銅產(chǎn)量的50%。同時由于國內(nèi)銅精礦產(chǎn)能不足，供應(yīng)趨緊，對進口銅精礦依賴性日益嚴重。銅精礦成規(guī)模進口從1995年的48.5萬噸增長到了2019年的2200萬噸（約合550萬噸銅），約占全球各國銅精礦總進口量的62%。目前銅價還不足以刺激國外礦山企業(yè)大規(guī)模開采，因此銅精礦供應(yīng)偏緊的局面可能將維持較長時間。

另一方面由于近些年國家對環(huán)保的重視，自2006年就開始陸續(xù)出臺促使銅冶煉工藝升級的政策法規(guī)，從政策上助力銅冶煉工藝水平的提升，2006年7月21日，國家發(fā)改委發(fā)布了《銅冶煉行業(yè)準入條件》。2010年8月5出臺《銅冶煉企業(yè)準入公告管理暫行辦法》。目前中國應(yīng)用的銅冶煉技術(shù)種類世界最多，工藝已步入世界一流，接近至部分超越日韓。

2019年5月粗銅冶煉費（TC）的價格回落到67.5美元/千噸，處于近五年最低水平，顯示了國內(nèi)冶煉產(chǎn)能充足而銅精礦供給相對偏緊。2020年由于新冠疫情的影響，銅精礦供應(yīng)偏緊的情況進一步加劇。而隨著我國對環(huán)保的重視，廢雜銅進口大幅下降?？傮w來說原料供應(yīng)緊張，冶煉能力充足。

二、銅冶煉企業(yè)的利潤構(gòu)成

銅精礦成本主要采用銅價扣除冶煉加工費方式定價。國內(nèi)銅精礦價格=上交所銅價乘以計價系數(shù)乘以精礦品位，再扣除因品位差異、雜質(zhì)超標扣除的費用算，進口銅精礦成本=倫敦交易所銅價-TC/RC。銅的銷售價格=LME/SHFE銅價+升跌水。銅冶煉企業(yè)的利潤=銷售銅價—冶煉加工成本（采購銅價—冶煉加工費）=（銷售銅價-采購銅價）+（TC/RC-冶煉加工成本）。其中冶煉加工費（TC/RC）與冶煉加工成本的差額即為銅冶煉企業(yè)的核心利潤，另外副產(chǎn)品的價格也是影響利潤的一方面，而銷售銅價與采購銅價的價差變動為銅冶煉企業(yè)所面臨的價格風險。具體來說，購銷價差變動風險主要來自定價時間的不匹配以及定價市場的不匹配（國際銅價主要參考LME價格，國內(nèi)銅價參考SHFE價格，出口銅的匯率等），定價（又稱作價）方式的不匹配（固定價格、均價、點價等）。

三、套期保值方法

由于現(xiàn)貨和期貨市場受同一供求關(guān)系的影響，兩個市場價格走勢趨同，略有基差，在兩個市場進行相反的操作，期貨市場的盈利可以彌補現(xiàn)貨市場的虧損，或者現(xiàn)貨市場的產(chǎn)品升值由期貨市場的虧損抵消。根據(jù)傳統(tǒng)的套期保值理論，為達到完全規(guī)避銅價波動風險的目標，在期貨市場的操作必須遵循四個原則：商品種類相同、交易方向相反、交易數(shù)量相同、交易月份相同或相近。

即在現(xiàn)貨市場上買入或賣出一種貨物時，在期貨市場賣出或買入相同數(shù)量的期貨。這樣經(jīng)過一段時間價格變動后，現(xiàn)貨買賣出現(xiàn)的虧損和盈利，由期貨市暢來抵銷或彌補，這樣就在最大程度上規(guī)避了價格風格。

在實際操作中，一般根據(jù)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營計劃，確定預(yù)計消耗的原材料數(shù)量，用計劃生產(chǎn)數(shù)量除以天數(shù)得到平均每天的虛擬銷售量（由于標準電解銅產(chǎn)品變現(xiàn)能力較強，因此可將計劃生產(chǎn)數(shù)量作為預(yù)期銷售數(shù)量的估計值），用銷售規(guī)劃量減去對應(yīng)當天預(yù)期原材料作價到貨量得到風險敞口的差額，對該差額在期貨市場上進行買入或者賣出套期操作，并進行動態(tài)調(diào)整。該種操作方案將相同作價期的價格波動風險首先在企業(yè)內(nèi)部進行對沖，對剩余的凈風險頭寸（即現(xiàn)貨購進庫存+期貨多頭持倉-已簽署的銷售合同-期貨空頭持倉）進行套保，這樣可以有效避免逐一完全套保帶來的大量資金占用，提升套保操作效率；但對期貨套保團隊人員對企業(yè)風險敞口的預(yù)判能力和整體風控水平提出了較高的要求。

四、套期保值效果影響因素

上文中所述傳統(tǒng)套期保值方法能否實現(xiàn)完全套保的效果，即期現(xiàn)市場的收益與損失完全抵消，一取決于基差風險。某一地點某種商品的基差=現(xiàn)貨價格-期貨價格。由于套利行為的存在基差的影響遠遠小于銅價變動的影響，套期保值實際上就是用較小的基差風險代替較大的現(xiàn)貨價格風險。二國內(nèi)外價差風險，由于參與LME期貨交易資格限制、境內(nèi)交易的便利性，國內(nèi)銅企業(yè)主要選擇在國內(nèi)期貨市場進行期貨合約套期保值操作。但國內(nèi)外銅價很難保證完全同步變化，因此對需要從國外進口銅精礦進行冶煉的國內(nèi)銅企而言，即使進行完全套期保值，也難以完全規(guī)避國內(nèi)外交易市場的價差變化帶來的波動。

在實踐中，套期保值出現(xiàn)巨虧一般有以下兩點原因：一、以套期之名行投機之實，由于套期工具在規(guī)避了巨大的價格風險的同時，也往往失去了很大的投機利潤。期貨市場高杠桿作用，在巨額利潤面前，企業(yè)容易不按四條原則進行操作，忘記了初心，不自覺地進行著投機的交易。比如期貨市場的量遠遠大于對應(yīng)的現(xiàn)貨市場，高價買入期貨后無消化渠道，被套牢低價賣出。二、企業(yè)內(nèi)部期貨交易的風險管理規(guī)則不完善。規(guī)則不完善的同時，靠個別人或管理者的個人判斷，往往隱藏著巨大的投機風險。期貨交易需要從業(yè)人員掌握準確完備的信息，按照程序規(guī)則，在一定范圍內(nèi)執(zhí)行，另外要多學習期貨市場交易規(guī)則，熟悉市場，防止行情誤判，反向操作。