武漢工程大學(xué)管理學(xué)院 張丹 高瑜

1 問題的提出

一般認(rèn)為，股利政策受法律、公司內(nèi)部和股東因素的影響，且與企業(yè)所處的生命周期相關(guān)。企業(yè)的發(fā)展會(huì)經(jīng)歷不同的階段，不同發(fā)展階段的股利政策也有差異。在考慮法律允許范圍內(nèi)的各種因素時(shí)，股利政策是對(duì)凈收入分配的政策，既關(guān)系到公司股東的當(dāng)前收益，又影響公司的未來發(fā)展?；诓煌睦碚摶驑?biāo)準(zhǔn)，所產(chǎn)生的影響也各不相同，正常情況下，處于成長型企業(yè)由于企業(yè)規(guī)模不斷增長，為了滿足投資需要，在法律約束的條件下往往采用剩余股利政策。但是，由于企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量差異，管理層或大股東為了公司的戰(zhàn)略或謀求自己的目的，會(huì)對(duì)股利政策產(chǎn)生影響。

近年來，我國上市公司發(fā)展迅速，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈。上市公司為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)最大化的目標(biāo)，可能會(huì)過分關(guān)注經(jīng)營層面的各個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，而忽視潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素。據(jù)《中國上市公司2018年內(nèi)部控制白皮書》統(tǒng)計(jì)，上市公司內(nèi)部控制A級(jí)以上占比1.19%，B級(jí)以上77%，C級(jí)15.85%，D級(jí)5.96%。雖然上市公司內(nèi)控整體水平逐漸變好，但仍有近60%的公司內(nèi)部控制評(píng)級(jí)集中在B級(jí)，顯示出市場(chǎng)內(nèi)控整體水平還很低。當(dāng)前，我國上市公司股利分配方式主要以現(xiàn)金股利和股票股利相結(jié)合的方式。但是上市公司的股利政策仍然存在很多問題，支付的股票股利下降，但是現(xiàn)金股利上升。在完善股利政策建設(shè)的同時(shí)，上市公司更傾向于分配現(xiàn)金股利。但是部分上市公司由于內(nèi)部控制制度缺失，不斷需要資金，所以存在不分配股利的情況。而且上市公司關(guān)于股利政策的制度還不成熟，缺少執(zhí)行的約束力，公司傾向于不向股東分配股利。

因此，從內(nèi)部控制視角研究公司股利政策，對(duì)于完善內(nèi)部控制缺陷整改機(jī)制，強(qiáng)化監(jiān)督檢查力度，優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立多樣化的與企業(yè)戰(zhàn)略相匹配的股利政策，具有較強(qiáng)的實(shí)踐意義。本文將以電光防爆科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“電光科技”）為例，對(duì)處于成長階段的上市公司，從內(nèi)部控制運(yùn)行的有效性角度來研究公司的股利政策變化。

2 內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)成長型公司的股利政策作用機(jī)理

內(nèi)部控制運(yùn)用的有效性包括以下五個(gè)方面，即內(nèi)部控制制度合規(guī)、內(nèi)部控制報(bào)告、企業(yè)資產(chǎn)安全、企業(yè)經(jīng)營以及企業(yè)戰(zhàn)略。

2.1 內(nèi)部控制制度合規(guī)

在股利政策的代理理論中，企業(yè)若支付現(xiàn)金股利，則減少了公司的自由現(xiàn)金流，使得公司置身于監(jiān)督更為嚴(yán)格的外部市場(chǎng)環(huán)境當(dāng)中去，促使企業(yè)加強(qiáng)自身的內(nèi)部控制，制定更加合理規(guī)范的內(nèi)部控制制度體系。在SOX法案頒布后，上市公司內(nèi)部控制制度受到了世界范圍內(nèi)各級(jí)監(jiān)管部門的廣泛關(guān)注。我國也相繼出臺(tái)了一系列監(jiān)管內(nèi)部控制的法律法規(guī)，督促上市公司加強(qiáng)內(nèi)部控制建設(shè)，提高合規(guī)經(jīng)營和風(fēng)險(xiǎn)防范能力。企業(yè)內(nèi)部控制的質(zhì)量越高，發(fā)放的現(xiàn)金股利水平則越高。

2.2 內(nèi)部控制報(bào)告

上市公司通過對(duì)外披露內(nèi)控自我評(píng)價(jià)報(bào)告與鑒證報(bào)告，向市場(chǎng)傳遞著公司經(jīng)營與治理情況，降低了股東之間的信息不對(duì)稱，在一定程度上限制了大股東的冒險(xiǎn)、自利行為，降低了企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。會(huì)計(jì)師事務(wù)所通過對(duì)上市公司內(nèi)控報(bào)告進(jìn)行審計(jì)，可以在一定程度遏制上市公司大股東的行為，出具不利的審計(jì)意見。公司為了避免不好的審計(jì)意見就會(huì)降低大股東的掏空行為，從而使股利政策考慮中小股東的利益。

2.3 企業(yè)資產(chǎn)安全

在制定公司的利潤分配政策時(shí)，高質(zhì)量的內(nèi)部控制符合相關(guān)法律約定，保護(hù)了公司資產(chǎn)安全，加強(qiáng)上市公司完善對(duì)利潤分配的影響機(jī)制，從而有效監(jiān)督公司資金流。更重要的是，高質(zhì)量的內(nèi)控會(huì)讓大股東轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)付出更高的風(fēng)險(xiǎn)與代價(jià)，反而提升了他們發(fā)放股利的興趣。

2.4 企業(yè)經(jīng)營

在企業(yè)經(jīng)營管理過程中，實(shí)施內(nèi)部控制可以在一定程度上面提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，降低大股東投機(jī)行為和操作資金流的可能性，有利于公司的穩(wěn)定發(fā)展。當(dāng)企業(yè)處于初創(chuàng)階段，規(guī)模較小，經(jīng)營者權(quán)利集中，只需要滿足內(nèi)部控制質(zhì)量的最低要求即可。隨著企業(yè)的不斷發(fā)展，處于成長階段的上市公司投資機(jī)會(huì)更大，需要更多的資金來滿足自身需求。此時(shí)，大股東想要集權(quán)，少分股利；而中小股東想要多分股利。通過對(duì)公司內(nèi)部控制質(zhì)量的提高，使得管理層將企業(yè)盈余以現(xiàn)金股利的形式發(fā)放，法律對(duì)投資者的保護(hù)使得公司管理層發(fā)放更多的股利。

2.5 企業(yè)戰(zhàn)略

基于上市公司未來發(fā)展戰(zhàn)略的角度分析，高質(zhì)量的內(nèi)部控制有利于企業(yè)發(fā)放現(xiàn)金股利，向市場(chǎng)展現(xiàn)出良好的形象，從而吸引投資者，擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營范圍，籌集更多的資金來投資于NPV＞0的項(xiàng)目。內(nèi)部控制建立了一系列的制度，以識(shí)別和分析相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，合理識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)防范策略，并在可以承受的范圍內(nèi)控制風(fēng)險(xiǎn)，以提高業(yè)務(wù)效率和投資回報(bào)。通過對(duì)股利政策的影響，內(nèi)部控制可以有效調(diào)整公司的風(fēng)險(xiǎn)水平，并在合理的水平上分配現(xiàn)金股利。因此，建立和完善內(nèi)部控制制度將有助于優(yōu)化現(xiàn)金分紅政策。

3 電光科技公司內(nèi)部控制與股利政策的現(xiàn)狀

3.1 公司概況

電光科技于1998年9月2日在浙江省工商行政管理局登記成立，主營礦用防爆電器設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售。2014年10月9日，公司在深圳證券交易所掛牌上市。公司控股股東為電光科技有限公司，屬于境內(nèi)非國有法人，持股51.14%，實(shí)際控股股東為石碎標(biāo)。電光科技經(jīng)營如表1所示。

由表1可知電光科技公司在2014—2018年的總體經(jīng)營狀況，公司市場(chǎng)價(jià)值平均年增長率為64.76%；資產(chǎn)總額平均年增長率為9.08%；營業(yè)收入平均年增長率為13%。從以上各項(xiàng)增長率指標(biāo)的數(shù)據(jù)可以看出，電光科技處于成長階段，適合用剩余股利政策。因?yàn)槠髽I(yè)內(nèi)部控制制度愈加完善，所以伴隨著業(yè)績的不斷提升，公司盈利能力增強(qiáng)，總市值也逐漸提升。企業(yè)盈利能力的增強(qiáng)使得公司有更多的利潤來進(jìn)行股利分配，股東分得的現(xiàn)金股利也呈上漲趨勢(shì)，內(nèi)部控制的增強(qiáng)促進(jìn)了公司的股利發(fā)放。

表1 電光科技經(jīng)營情況（單位：億元）

3.2 內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)公司股利政策的影響分析

3.2.1 公司的內(nèi)部控制制度體系及執(zhí)行情況

電光科技公司內(nèi)部控制的目標(biāo)是合理保證經(jīng)營管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、財(cái)務(wù)報(bào)告及相關(guān)信息真實(shí)完整，提高經(jīng)營效率和效果，促進(jìn)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略。財(cái)務(wù)報(bào)告內(nèi)部控制符合國家有關(guān)法律法規(guī)和相關(guān)規(guī)定的要求。公司建立了有效的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估過程，以識(shí)別和應(yīng)對(duì)對(duì)公司可能遇到的包括經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等重大且普遍影響的變化。在內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估上，制定了一系列與生產(chǎn)管理和經(jīng)營管理相關(guān)的制度，如《日常生產(chǎn)經(jīng)營決策制度》《成本費(fèi)用內(nèi)控制度》《內(nèi)審制度》等，實(shí)行了業(yè)務(wù)流程化管理，并在實(shí)施過程中加強(qiáng)跟蹤與監(jiān)督，通過對(duì)財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量、營運(yùn)安全、環(huán)境保護(hù)、安全防護(hù)、技術(shù)研發(fā)等各因素的分析，及時(shí)掌控可能發(fā)生的問題并能及時(shí)解決，把風(fēng)險(xiǎn)降到最小和能承受的范圍之內(nèi)。

公司上市后，在連續(xù)五年的審計(jì)報(bào)告中，會(huì)計(jì)師事務(wù)所都出具了標(biāo)準(zhǔn)無保留審計(jì)意見，公司自愿披露。2014—2016年，電光科技公司財(cái)務(wù)報(bào)表在所有重大方面按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定編制，公允反映了電光科技公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量。但是在2017年和2018年的審計(jì)報(bào)告中，披露了關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)：應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備和商譽(yù)減值，對(duì)于這些事項(xiàng)，注冊(cè)會(huì)計(jì)師不單獨(dú)發(fā)表意見。在公司初創(chuàng)階段，企業(yè)內(nèi)部控制制度還未規(guī)范，而且剛上市的公司在上市當(dāng)年必須強(qiáng)制披露信息，從內(nèi)部控制報(bào)告中無法判斷此時(shí)企業(yè)的真實(shí)營業(yè)狀況。在年度報(bào)告的重要事項(xiàng)中顯示，公司目前的發(fā)展階段屬于成長期，如果存在重大的資金支出，在進(jìn)行利潤分配的時(shí)候，現(xiàn)金分紅所占的比例最低要達(dá)到20%。

表2 電光科技分紅方案

由表2可知，公司剛上市的前兩年，分配了高額的現(xiàn)金股利，2016年除分配現(xiàn)金股利，每10股還轉(zhuǎn)增12股。此時(shí)公司采用的較高股利政策是為了吸引更多的投資者，擴(kuò)大企業(yè)的投資范圍，企業(yè)處于極速擴(kuò)張狀態(tài)。同時(shí)，高質(zhì)量的內(nèi)部控制使得企業(yè)在嚴(yán)格的市場(chǎng)監(jiān)督體系中，制定更加合理的內(nèi)部控制制度，促進(jìn)了現(xiàn)金股利的發(fā)放。近三年，在公司處于成長階段時(shí)，為了不斷擴(kuò)大規(guī)模，企業(yè)投入大量資本，采用剩余股利政策。內(nèi)部資金被用于外部投資，企業(yè)留存下來的利潤變少，發(fā)放的現(xiàn)金股利也隨之減少。但是由于上市公司信息披露機(jī)制的存在，減少了虛假信息披露的可能性。公司對(duì)外披露內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)報(bào)告與鑒證報(bào)告，向市場(chǎng)傳遞著經(jīng)營情況與治理狀況，降低了股東之間的信息不對(duì)稱。內(nèi)部控制報(bào)告的存在，使得上市公司為規(guī)避不利審計(jì)意見會(huì)有意識(shí)降低大股東的掏空行為，從而促進(jìn)企業(yè)多發(fā)放現(xiàn)金股利。

3.2.2 公司資產(chǎn)安全與經(jīng)營情況

對(duì)于公司的資產(chǎn)安全，通常使用資產(chǎn)負(fù)債率來衡量。一般來說，資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)保持在40%～60%為佳。電光科技的資產(chǎn)負(fù)債率在正常范圍內(nèi)波動(dòng)，處于安全狀態(tài)。圖1的數(shù)據(jù)指標(biāo)對(duì)比可以看出，公司的資產(chǎn)負(fù)債率在小幅度內(nèi)穩(wěn)定上升，但處于適宜水平。股利發(fā)放的第一年，信號(hào)傳遞理論失效，因?yàn)闊o論是否自愿披露，無論內(nèi)部控制質(zhì)量的高低，都必須強(qiáng)制披露，所以2014年的股利支付率達(dá)到最高。2014—2016年公司處于發(fā)展初期，公司利潤用于企業(yè)總體發(fā)展，股利支付率不斷下降。2016—2018年，成長期企業(yè)投資機(jī)會(huì)大，對(duì)內(nèi)通過內(nèi)部融資，對(duì)外通過舉債籌措資金，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、開拓市場(chǎng)。在制定利潤分配政策時(shí)，相關(guān)法律制度的約束保護(hù)了公司的財(cái)產(chǎn)安全，促進(jìn)了內(nèi)部控制的完善，監(jiān)督了自由現(xiàn)金流的流動(dòng)，有利于股利的發(fā)放，因此股利支付率也隨之上升。

圖1 資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付率

對(duì)于公司的經(jīng)營情況，本段將從營業(yè)收入、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和股利支付率的對(duì)比指標(biāo)來看。根據(jù)圖2可知，營業(yè)收入在不斷增加，說明電光科技的成長能力較強(qiáng)。存貨周轉(zhuǎn)率不斷加快，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率提高，營運(yùn)能力增強(qiáng)，企業(yè)盈利的增加提供了更多的可分配利潤，2016—2018年帶動(dòng)了股利支付率的提高。該階段，電光科技自愿披露內(nèi)部控制鑒證報(bào)告，公司內(nèi)部控制質(zhì)量較高，對(duì)股利的發(fā)放有積極作用，提高了股利的支付意愿和支付水平。2014—2016年由于處在發(fā)展初期，企業(yè)對(duì)外投資大，因此股利支付率下降。而成長期內(nèi)部控制的有效實(shí)施提高了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，在一定程度上阻止了虛假信息的披露，且電光科技每年自愿披露內(nèi)部控制報(bào)告，降低了企業(yè)和股東之間的信息不對(duì)稱，促進(jìn)了公司的股利發(fā)放。

圖2 營業(yè)收入等與股利支付率

3.2.3 公司戰(zhàn)略影響

2014年，公司對(duì)于戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型發(fā)展項(xiàng)目以“發(fā)展”為主，對(duì)內(nèi)調(diào)整經(jīng)營策略，加強(qiáng)預(yù)算管理和成本控制，加強(qiáng)創(chuàng)新激勵(lì)和風(fēng)險(xiǎn)管控獎(jiǎng)懲，以期實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)。2014年10月9日，公司在深圳證券交易所掛牌上市，當(dāng)年股利支付率處于最高點(diǎn)。2015年公司戰(zhàn)略將立足主業(yè)，并逐步向教育行業(yè)戰(zhàn)略性發(fā)展。公司利用資源整合，充分發(fā)揮上市公司優(yōu)勢(shì)，已完成30多種廠用防爆產(chǎn)品系列認(rèn)證以及6種產(chǎn)品ITEX國際認(rèn)證，預(yù)計(jì)對(duì)2016年廠用防爆產(chǎn)品銷售產(chǎn)生積極影響。2016年，公司將加大對(duì)非煤礦山、石油化工、船用等領(lǐng)域防爆產(chǎn)品的應(yīng)用推廣。2014—2016年由于公司戰(zhàn)略的及時(shí)改變，加大對(duì)外投資，因此股利支付率逐年下降。2017年公司堅(jiān)持“夯實(shí)主業(yè)、雙輪驅(qū)動(dòng)”的發(fā)展戰(zhàn)略，主要從事專用設(shè)備制造和教育培訓(xùn)兩大板塊。2018年對(duì)上年戰(zhàn)略繼續(xù)深化，在做強(qiáng)、做實(shí)、做精專用設(shè)備制造板塊同時(shí)穩(wěn)步發(fā)展教育產(chǎn)業(yè)。近幾年公司產(chǎn)業(yè)的擴(kuò)增以及對(duì)特定行業(yè)的戰(zhàn)略的深化，使得處于成長階段的企業(yè)股利支付率也相應(yīng)的上升。由于該公司對(duì)于公司所處的不同階段，相應(yīng)及時(shí)的做出了戰(zhàn)略調(diào)整，使得公司的凈利潤不斷上升，業(yè)績穩(wěn)步增長，向市場(chǎng)傳遞出企業(yè)發(fā)展良好的信息來吸引投資者。企業(yè)通過內(nèi)部控制和戰(zhàn)略的及時(shí)跟進(jìn)，提高了內(nèi)部控制的經(jīng)營效率，影響了公司的股利政策。通過戰(zhàn)略布局，調(diào)節(jié)內(nèi)部控制，降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平，從而提高股利的發(fā)放，使得企業(yè)現(xiàn)金股利分配處于合理水平。

4 基于內(nèi)部控制視角的電光科技股利政策優(yōu)化對(duì)策

4.1 制定更健全的內(nèi)部控制體系

內(nèi)部控制對(duì)股利的分配力度影響有所不同，管理層應(yīng)針對(duì)不同的情況具體對(duì)待，最大程度地發(fā)揮內(nèi)部控制對(duì)股利政策的影響?；趦?nèi)部控制視角下對(duì)成長型上市公司股利政策的研究以及對(duì)發(fā)放股利的影響，在一定程度上規(guī)避了企業(yè)的某些風(fēng)險(xiǎn)，使得股利支付率處于穩(wěn)定狀態(tài)，股利的發(fā)放處于合理水平。因此，企業(yè)應(yīng)該建立更加健全的內(nèi)部控制機(jī)制來改善股利政策。

4.2 保持穩(wěn)定的股利支付率

對(duì)上市公司來說，處于不同的生命周期，股利政策的制定各不相同，很多公司存在沒有從長遠(yuǎn)的角度、以戰(zhàn)略性的眼光而隨意制定股利政策的問題。因此上市公司需要明確自己的定位，找到適合自己發(fā)展階段對(duì)應(yīng)的股利政策，使公司的業(yè)績能夠得到持續(xù)穩(wěn)定的增長，股利支付率保持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平。從公司自身角度出發(fā)，根據(jù)發(fā)展的不同時(shí)期對(duì)資金的需求，選擇最佳資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。

4.3 完善內(nèi)部控制監(jiān)督機(jī)制

上市公司應(yīng)該進(jìn)一步明確公司章程中對(duì)于股利政策的制定以及派發(fā)股利的透明度，減少信息不對(duì)稱，減緩股東之間的沖突。國家相關(guān)管理部門應(yīng)該更加完善上市公司內(nèi)部控制信息披露質(zhì)量，促進(jìn)資本市場(chǎng)規(guī)范內(nèi)部控制體系，同時(shí)抑制管理者對(duì)上市公司的掏空行為。