文/賈曉潔

資產(chǎn)負(fù)債率反映了煤炭企業(yè)的負(fù)債水平及風(fēng)險(xiǎn)程度，過高的杠桿會(huì)增加企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，降低競(jìng)爭(zhēng)力，不利于實(shí)現(xiàn)持續(xù)健康發(fā)展。自中央提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和“三去一降一補(bǔ)”五大任務(wù)后，有關(guān)部門在《2018年降低企業(yè)杠桿率工作要點(diǎn)》中也提出，要加快推進(jìn)降杠桿減負(fù)債工作，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展?？梢姡档唾Y產(chǎn)負(fù)債率不僅是大型煤炭企業(yè)集團(tuán)實(shí)現(xiàn)自身良性發(fā)展的需要，更是維護(hù)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序、貫徹落實(shí)國(guó)家政策的要求。

一、大型煤炭企業(yè)集團(tuán)高資產(chǎn)負(fù)債率成因

1.粗放型發(fā)展模式

一些企業(yè)過于追求營(yíng)收規(guī)模、投資規(guī)模，在沒有對(duì)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況、市場(chǎng)情況和資金情況進(jìn)行綜合考量的情況下，就對(duì)外大規(guī)模舉債用于項(xiàng)目投資、改建擴(kuò)建、收購(gòu)兼并，導(dǎo)致了較高的負(fù)債率和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

2.經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳

由于管理水平不高，一些企業(yè)成本費(fèi)用占收比居高不下，存貨、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)不及時(shí)，壓占大量資金。業(yè)務(wù)盈利能力較弱，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)積累不足。在一些產(chǎn)能過剩行業(yè)，受宏觀經(jīng)濟(jì)下行和市場(chǎng)供求變化影響，企業(yè)甚至連年虧損，進(jìn)一步推高了杠桿率。

3.融資結(jié)構(gòu)單一

相對(duì)于權(quán)益融資，債務(wù)融資的門檻低、審批程序簡(jiǎn)單，企業(yè)可以更快籌集到大量資金，同時(shí)，債務(wù)融資成本更低，且利息能夠在稅前扣除，更受到企業(yè)的青睞。

4.歷史遺留問題

國(guó)有大型企業(yè)集團(tuán)，大多成立時(shí)間較早，承擔(dān)了醫(yī)院、學(xué)校及“三供一業(yè)”等社會(huì)辦職能，這些職能不但不能創(chuàng)造利潤(rùn)，企業(yè)還要對(duì)其補(bǔ)貼費(fèi)用，投入資金進(jìn)行改造。此外，由于離退休職工眾多，企業(yè)需要承擔(dān)大額的養(yǎng)老費(fèi)用，加重了資金負(fù)擔(dān)。

二、大型煤炭企業(yè)集團(tuán)降低資產(chǎn)負(fù)債率的主要做法

1.盤活現(xiàn)有資產(chǎn)

從資產(chǎn)端來看，降低杠桿率的手段主要包括資產(chǎn)評(píng)估增值、資產(chǎn)證券化和應(yīng)收賬款保理。

一是資產(chǎn)評(píng)估增值。企業(yè)從事的許多業(yè)務(wù)都需要進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，但一般而言，能夠調(diào)賬的僅限于改制和收購(gòu)兼并兩種情況。除此之外，企業(yè)可以將符合條件的建筑物和土地使用權(quán)劃分為投資性房地產(chǎn)，進(jìn)行評(píng)估后采用公允價(jià)值模式計(jì)量。由于土地和建筑物在持有過程中往往會(huì)產(chǎn)生較大增值，通過變更會(huì)計(jì)政策，能夠在增加資產(chǎn)的同時(shí)增加留存收益，從而降低杠桿率。

二是開展資產(chǎn)證券化。以企業(yè)特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，在市場(chǎng)上發(fā)行可交易證券進(jìn)行融資。煤炭企業(yè)可通過應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化，把當(dāng)前無法實(shí)現(xiàn)的債權(quán)變現(xiàn)，籌集的資金用于支持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、償還貸款等，從而降低杠桿率。但資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也存在一定的不足，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)有較高的要求。

三是應(yīng)收賬款保理。企業(yè)將應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓給銀行或保理公司以獲取資金的融資手段。企業(yè)向保理商轉(zhuǎn)讓應(yīng)收賬款債權(quán)后，在保理合同有效期內(nèi)，能夠獲得一定比例的預(yù)付資金。應(yīng)收賬款到期時(shí)，企業(yè)向保理商歸還預(yù)付金，并支付利息及管理費(fèi)、服務(wù)費(fèi)等手續(xù)費(fèi)用。保理的優(yōu)勢(shì)在于交易結(jié)構(gòu)較資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)簡(jiǎn)單，且保理商能夠?yàn)槠髽I(yè)提供相應(yīng)的應(yīng)收賬款管理服務(wù)，但仍存在保理商與融資方雙方需求并不完全契合、單次保理獲取的資金量不大等問題。

2.減少負(fù)債

從負(fù)債端來看，降低杠桿率的手段主要包括償還借款、發(fā)行計(jì)入權(quán)益永續(xù)債、設(shè)立可續(xù)期保險(xiǎn)債權(quán)投資計(jì)劃、開展債轉(zhuǎn)股以及優(yōu)化負(fù)債期限結(jié)構(gòu)。

一是償還借款。當(dāng)企業(yè)擁有富余資金時(shí)，可以優(yōu)先用于償還借款，從而直接降低杠桿率。這要求企業(yè)持續(xù)增加經(jīng)營(yíng)積累，采取多種方式提高經(jīng)營(yíng)創(chuàng)現(xiàn)能力，增加現(xiàn)金流和資金儲(chǔ)備，在不影響正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的前提下，實(shí)現(xiàn)負(fù)債降低。

二是發(fā)行計(jì)入權(quán)益永續(xù)債。根據(jù)《永續(xù)債相關(guān)會(huì)計(jì)處理的規(guī)定》（財(cái)會(huì)〔2019〕2號(hào)），永續(xù)債計(jì)入權(quán)益一般要滿足以下原則：沒有明確到期期限，在發(fā)行人行使贖回權(quán)之前長(zhǎng)期存續(xù)；發(fā)行人擁有遞延支付利息的權(quán)利；未來是否贖回，屬于發(fā)行人可控范圍內(nèi)的事項(xiàng)。通過設(shè)計(jì)特殊合同條款，發(fā)行人能夠?qū)⒂览m(xù)債計(jì)入權(quán)益，在籌集資金的同時(shí)降低杠桿率，不過，永續(xù)債的特殊條款與理論上權(quán)益屬性導(dǎo)致其流動(dòng)性較低，銀行參與投資的積極性不高。企業(yè)也可以采取滾動(dòng)發(fā)行機(jī)制，在重定價(jià)周期結(jié)束后行使贖回權(quán)，再發(fā)行一筆新的債券，實(shí)現(xiàn)資金接續(xù)。

三是設(shè)立可續(xù)期保險(xiǎn)債權(quán)投資計(jì)劃，面向保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)獲取保險(xiǎn)資金融資。在設(shè)立條款時(shí)，參考計(jì)入權(quán)益永續(xù)債設(shè)立的有關(guān)條款，企業(yè)能夠?qū)@得的融資計(jì)入其他權(quán)益工具，從而降低杠桿率。保險(xiǎn)債權(quán)投資計(jì)劃的優(yōu)勢(shì)在于初始投資期限較長(zhǎng)，首期到期后，企業(yè)可以選擇續(xù)期，且利率為逐年跳升機(jī)制，可降低企業(yè)續(xù)期成本。但目前可續(xù)期保險(xiǎn)債券投資計(jì)劃相比永續(xù)債需要更高的融資成本。

四是開展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股。將企業(yè)的銀行及非銀行金融機(jī)構(gòu)負(fù)債轉(zhuǎn)化為權(quán)益資金，在減少債務(wù)的同時(shí)能夠改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。然而，目前國(guó)內(nèi)開展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的條件仍不成熟，市場(chǎng)缺乏退出機(jī)制，導(dǎo)致多數(shù)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目成為“明股實(shí)債”，企業(yè)需要在5～7年后回購(gòu)債權(quán)。同時(shí)，股權(quán)退出困難增加了投資人的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和交易成本，企業(yè)需要承擔(dān)較高的市場(chǎng)成本。

五是優(yōu)化負(fù)債期限結(jié)構(gòu)。合理的期限結(jié)構(gòu)不僅能有效降低企業(yè)的籌資成本，還能夠提升負(fù)債穩(wěn)定性，從而降低企業(yè)借貸需求。雖然短期負(fù)債成本低于長(zhǎng)期負(fù)債成本，但是到期倒貸壓力大、頻率高，大批短期債務(wù)集中到期增加了資金鏈風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)可以結(jié)合自身業(yè)務(wù)，適當(dāng)提高長(zhǎng)期負(fù)債的比重，以更好地發(fā)揮融資效應(yīng)。

3.增加所有者權(quán)益

從權(quán)益端來看，降低杠桿率的手段主要包括增加經(jīng)營(yíng)積累和利用上市公司開展再融資。

一是增加經(jīng)營(yíng)積累。這是降杠桿的根本途徑。只有不斷提升盈利水平，增加企業(yè)的內(nèi)源性資本積累能力，才能降低對(duì)外債的依賴。大型企業(yè)集團(tuán)在發(fā)展過程中應(yīng)當(dāng)聚焦主業(yè)，堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，積極培育新的增長(zhǎng)點(diǎn)，及時(shí)淘汰落后業(yè)務(wù)與過剩產(chǎn)能。不斷提升管理水平，加強(qiáng)對(duì)下屬企業(yè)的經(jīng)營(yíng)指導(dǎo)，強(qiáng)化虧損治理，采取有力措施治虧扭虧，及時(shí)堵住企業(yè)“出血點(diǎn)”。

二是利用現(xiàn)有上市公司開展權(quán)益融資。大型企業(yè)集團(tuán)可以通過其控制的上市公司發(fā)行股份募集權(quán)益資金，增加所有者權(quán)益和資產(chǎn)，從而降低杠桿率。這種方式可以幫助企業(yè)從市場(chǎng)上籌集大量資金，但由于存在實(shí)施條件限制，這僅適用于平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%的上市煤炭企業(yè)。

三、結(jié)論

本文分析了大型煤炭企業(yè)集團(tuán)高資產(chǎn)負(fù)債率的形成原因，并從資產(chǎn)、負(fù)債和權(quán)益三方面提出了十種降低資產(chǎn)負(fù)債率的方法，探討了各種方式的優(yōu)勢(shì)與不足，得出結(jié)論如下。

綜合來看，運(yùn)用市場(chǎng)化的方式降杠桿由于體量大、專業(yè)化程度高，往往能在短時(shí)間內(nèi)獲得比較好的效果，同時(shí)考慮到市場(chǎng)化方式的成本與門檻，企業(yè)應(yīng)優(yōu)先選擇發(fā)展較為成熟的資產(chǎn)證券化和永續(xù)債。但在目前環(huán)境下，有時(shí)會(huì)導(dǎo)致企業(yè)杠桿率只是暫時(shí)地降了，資金成本卻有增無減。未來，隨著金融市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，市場(chǎng)化手段有望在企業(yè)降杠桿中發(fā)揮更大作用。

從最終結(jié)果來看，運(yùn)用富余資金償還負(fù)債、增加經(jīng)營(yíng)積累才能夠從根本上減少負(fù)債，降低杠桿率。企業(yè)需要進(jìn)一步聚焦主業(yè)，不斷提升經(jīng)營(yíng)管理水平，理順內(nèi)部管理流程，結(jié)合虧損企業(yè)治理、壓降“兩金”等有關(guān)行動(dòng)，多角度采取措施，促進(jìn)企業(yè)集團(tuán)盈利能力、經(jīng)營(yíng)創(chuàng)現(xiàn)能力的綜合提升，從源頭上實(shí)現(xiàn)杠桿壓降。

企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的降低及控制是一項(xiàng)長(zhǎng)期的、系統(tǒng)性的工作，需要多管齊下、多措并舉、標(biāo)本兼治，更需要在保持適度的杠桿、控制企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、增加企業(yè)盈利之間做好平衡，促進(jìn)發(fā)展質(zhì)量提升，實(shí)現(xiàn)企業(yè)行穩(wěn)致遠(yuǎn)。