上海財(cái)經(jīng)大學(xué)高等研究院

2019年三季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)日前公布，前三季度GDP按可比價(jià)格計(jì)算同比增長(zhǎng)6.2%，依然處于政府年初設(shè)定的6%至6.5%預(yù)期增長(zhǎng)目標(biāo)之間。作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)總量超過(guò)10萬(wàn)億美元的經(jīng)濟(jì)體而言，并且在當(dāng)前全球貿(mào)易保護(hù)主義、單邊主義盛行的形勢(shì)之下，能夠保持這樣一個(gè)增長(zhǎng)速度實(shí)屬不易。不過(guò)，從中國(guó)自身的發(fā)展目標(biāo)任務(wù)尤其是到2020年實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和城鄉(xiāng)居民人均收入比2010年翻一番的目標(biāo)來(lái)看，這一增速已近下邊界。分季度來(lái)看，GDP增速一季度6.4%、二季度6.2%、三季度6%，經(jīng)濟(jì)下行的壓力有增無(wú)減。

導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑的原因，有周期性因素、外部性因素，更有內(nèi)部體制性、結(jié)構(gòu)性因素。外因是條件，內(nèi)因是根本?；诖耍袊?guó)需要通過(guò)逆周期調(diào)節(jié)政策工具，包括貨幣政策、財(cái)政政策以及適度的產(chǎn)業(yè)政策，來(lái)適時(shí)應(yīng)對(duì)內(nèi)外部復(fù)雜環(huán)境。

在當(dāng)前所面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)因素中，中美貿(mào)易摩擦、家庭債務(wù)累積增速放緩、英國(guó)脫歐沖擊等相對(duì)比較突出的風(fēng)險(xiǎn)因素尤為值得關(guān)注。

對(duì)外貿(mào)易增速或?qū)⒊掷m(xù)下滑

2019年前三季度，貨物貿(mào)易和服務(wù)貿(mào)易增速均出現(xiàn)大幅下滑，尤其以進(jìn)口增速下降幅度最為顯著。對(duì)外貿(mào)易增速的大幅下滑由多種因素疊加共同導(dǎo)致。首先，中美貿(mào)易摩擦愈演愈烈，與美國(guó)互相加征關(guān)稅的負(fù)向影響已經(jīng)顯現(xiàn)。對(duì)美國(guó)出口增速和從美國(guó)進(jìn)口增速均較去年全年下降20個(gè)百分點(diǎn)以上。從彈性的角度看，中國(guó)進(jìn)出口產(chǎn)品的彈性較大，導(dǎo)致加征關(guān)稅對(duì)進(jìn)口數(shù)量的影響較大。盡管當(dāng)前中美雙方已經(jīng)達(dá)成階段性緩和，但后續(xù)談判仍面臨較多問(wèn)題。課題組仍然維持之前的判斷，即中美貿(mào)易摩擦仍然會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，并將繼續(xù)對(duì)中美貿(mào)易產(chǎn)生影響。第二，外部需求普遍下滑，是導(dǎo)致出口全面下跌的一個(gè)重要因素。根據(jù)IMF在2019年10月發(fā)布的預(yù)測(cè)，全球經(jīng)濟(jì)在2019年增速為3.0%，相比2018年下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。除日本以外，其他經(jīng)濟(jì)體增速均出現(xiàn)不同程度的下滑。全球貿(mào)易需求也受到較大拖累。第三，國(guó)內(nèi)需求動(dòng)力不足，進(jìn)口增速較出口增速出現(xiàn)更大幅度的下滑，導(dǎo)致貨物貿(mào)易順差被動(dòng)增加和服務(wù)貿(mào)易逆差減小。國(guó)內(nèi)因素仍然是制約外貿(mào)發(fā)展的根本性因素。具體來(lái)看，實(shí)際消費(fèi)增速和制造業(yè)投資增速均持續(xù)低迷，PPI前三季度同比增速為0%，相比去年同期大幅下滑4個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)PMI仍處于50以下。以上均顯示國(guó)內(nèi)需求正處于收縮過(guò)程中，是進(jìn)口增速大幅下滑的一個(gè)重要因素。

家庭債務(wù)累積增速放緩

家庭債務(wù)方面，無(wú)論是短期貸款還是中長(zhǎng)期貸款，家庭債務(wù)新增額均已連續(xù)三個(gè)月上漲。第三季度中長(zhǎng)期貸款新增1.39萬(wàn)億元，達(dá)到2017年三季度以來(lái)的最高點(diǎn);短期貸款新增5400億元，雖較二季度的5700億元有所降低，但仍高于一季度新增值。雖然家庭債務(wù)新增額繼續(xù)上升，但增速卻在放緩。中長(zhǎng)期貸款新增額同比增速在2018年年底結(jié)束負(fù)增長(zhǎng)開(kāi)始回升，但2019年三季度又有所下降，由二季度的13.2%下降至三季度的4.5%。短期貸款新增額同比增速在2019年持續(xù)走低，三季度達(dá)到-28%。由此看來(lái)，2016年前后家庭短期債務(wù)激增導(dǎo)致的監(jiān)管加強(qiáng)會(huì)進(jìn)一步降低家庭部門短期貸款的增速。

家庭債務(wù)在持續(xù)累積。根據(jù)BIS的測(cè)算，截止到2019年第一季度，家庭債務(wù)占GDP的比重已達(dá)到53.6%，繼續(xù)以一個(gè)季度1個(gè)百分點(diǎn)的速度攀升。以家庭債務(wù)占居民可支配收入之比來(lái)看，2018年底這一指標(biāo)達(dá)到117.2%，從2017年開(kāi)始超越美國(guó)當(dāng)期值，并且距離美國(guó)金融危機(jī)前的最高點(diǎn)僅差不到20個(gè)百分點(diǎn)。在債務(wù)額方面，截止到2019年9月份，家庭部門已經(jīng)累積近53.6萬(wàn)億元的債務(wù)，其中中長(zhǎng)期債務(wù)中的消費(fèi)貸款就有32.86萬(wàn)億元，房貸占據(jù)了家庭債務(wù)的六成。根據(jù)課題組利用中國(guó)家庭追蹤調(diào)查（China Family Panel Studies， CFPS）這一微觀數(shù)據(jù)所做的深入分析，家庭房貸的激增會(huì)顯著拖累家庭消費(fèi)。利用CFPS構(gòu)造的省級(jí)家庭杠桿率和家庭消費(fèi)增速指標(biāo)，課題組發(fā)現(xiàn)杠桿率越高的省份，其未來(lái)家庭消費(fèi)增速越低。課題組早在2017年年中報(bào)告開(kāi)始就呼吁警惕家庭債務(wù)累積對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的危害，當(dāng)前家庭債務(wù)所導(dǎo)致的總需求不足問(wèn)題也印證了課題組的判斷。

家庭部門也在累積存款。2019年以來(lái)，家庭部門的新增存款也在激增，預(yù)示著家庭部門的預(yù)防性儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)在增強(qiáng)。在2019年一季度家庭新增存款創(chuàng)紀(jì)錄的6.07萬(wàn)億元的情況下，三季度繼續(xù)增加1.7萬(wàn)億元，再次創(chuàng)下不同年份同季度新增額最高值。全年來(lái)看，2019年前三季度的新增額也均是2015年以來(lái)同季度的最高值。家庭部門存款激增除了有內(nèi)外部不確定性增加的原因外，實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振導(dǎo)致的預(yù)防性儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)也是重要起因。

家庭債務(wù)持續(xù)累積的同時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)于家庭部門的支撐作用卻在減弱，同GDP增速放緩一致，家庭收入增速也在繼續(xù)下滑。2019年第三季度，作為加杠桿主力的城鎮(zhèn)居民人均可支配收入實(shí)際增速僅有5.4%，較年初下降了近0.5個(gè)百分點(diǎn)。農(nóng)村居民雖然增速略高，為6.4%，但也較年初有大幅下滑。從收入分項(xiàng)來(lái)看，轉(zhuǎn)移性收入增速的大幅下降是主要原因，這也反映出地方政府財(cái)政窘迫的現(xiàn)狀。

雖然家庭的工資性收入增速基本保持穩(wěn)定，但勞動(dòng)力需求端仍面臨很大壓力，從2018年年中開(kāi)始，PMI從業(yè)人員指數(shù)下降速度加快，截止到2019年9月份，制造業(yè)PMI從業(yè)人員僅為47%，已連續(xù)30個(gè)月低于50%的榮枯線，雖然非制造業(yè)PMI從業(yè)人員為48.2%，略高于制造業(yè)部門，但也連續(xù)13個(gè)月低于50%的榮枯線，并且較8月份下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。伴隨著消費(fèi)增速的持續(xù)下滑，非制造業(yè)部門勞動(dòng)需求是否會(huì)加速下降仍然值得特別關(guān)注。因此，“穩(wěn)就業(yè)”是一項(xiàng)長(zhǎng)期必要的任務(wù)。

英國(guó)脫歐影響或?qū)⒅鸩斤@現(xiàn)

英國(guó)首相鮑里斯與歐盟委員會(huì)主席就英國(guó)“脫歐”協(xié)議初步達(dá)成一致，推進(jìn)了相關(guān)事務(wù)進(jìn)程，但“脫歐”未能于原定的10月31日前實(shí)現(xiàn)。為防止“無(wú)協(xié)議脫歐”，英國(guó)議會(huì)關(guān)于提前在12月舉行大選以及延長(zhǎng)脫歐時(shí)限具體舉措方面仍然存在分歧。

根據(jù)英國(guó)國(guó)際貿(mào)易部截止到2018年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，貿(mào)易伙伴商品和服務(wù)進(jìn)出口總額中，美國(guó)以1905億英鎊排名第一位，中國(guó)以685億英鎊排名第五位。在2010至2018年英國(guó)出口的目標(biāo)地區(qū)中，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模增速121.9%，總額達(dá)231億英鎊;東亞地區(qū)增速超過(guò)80%的經(jīng)濟(jì)體還包括中國(guó)香港（81.2%）、日本（82.6%）和韓國(guó)（220.3%）。在涉及歐盟的數(shù)據(jù)方面，英國(guó)2018年向歐盟出口商品和服務(wù)分別為1707億英鎊和1167億英鎊，占出口總額比例分別為49.5%和41.2%;相應(yīng)地從歐盟進(jìn)口商品和服務(wù)分別為2650億英鎊和873億英鎊，占進(jìn)口總額比例分別為54.4%和49.5%。英國(guó)對(duì)歐盟27國(guó)的貿(mào)易逆差規(guī)模最大，其次為中國(guó)和德國(guó)。

以總量計(jì)算，2008年英國(guó)的實(shí)際利用外資約有3170億英鎊來(lái)自歐盟國(guó)家，3080億來(lái)自非歐盟國(guó)家;2017年約有5520億英鎊來(lái)自歐盟國(guó)家，6360億來(lái)自非歐盟國(guó)家。對(duì)外投資方面，2008年英國(guó)在歐盟投資總額超過(guò)5300億英鎊，在非歐盟國(guó)家投資總額約為5810億;然而到2017年為止，相應(yīng)數(shù)據(jù)分別為5760億和7370億英鎊。

隨著新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)，英國(guó)在過(guò)去十年間謀求多元化貿(mào)易和投資渠道的努力已經(jīng)取得了亮眼成績(jī)，并且越來(lái)越明確地尋求歐亞與北美大陸間“離岸金融中介”的地位。從世界經(jīng)濟(jì)不景氣和歐元區(qū)再度啟動(dòng)量化寬松的前景判斷，英國(guó)“脫歐”對(duì)于金融和勞動(dòng)力市場(chǎng)與歐洲隔離具有重要意義，但代價(jià)可能是損害北愛(ài)爾蘭的關(guān)稅主權(quán)與地區(qū)穩(wěn)定;另一方面，英國(guó)的缺位會(huì)導(dǎo)致歐盟出現(xiàn)巨大的預(yù)算缺口，或?qū)⒅率箽W盟成員國(guó)內(nèi)部的意見(jiàn)分歧。

編輯：張程 ?3567672799@qq.com