王凱軍，曾泓竣

（廣西大學(xué) 商學(xué)院，廣西 南寧 530004）

1 文獻綜述

上市公司出于各種原因更改公司名稱。從2005年開始，我國頻繁出現(xiàn)上市公司更改公司名稱的現(xiàn)象，2005～2018年期間發(fā)生了1 300多起更改公司名稱的事件，其中，2016年發(fā)生182起，2017年發(fā)生153起，2018年發(fā)生136起。在2016年國家頒布 《上市公司變更證券簡稱業(yè)務(wù)指引》后，上市公司更改公司名稱的現(xiàn)象有所減少。

研究上市公司更改公司名稱的市場效應(yīng)，必須從公司股價變化著手。在上市公司首次公開發(fā)行股票時，如果公司名稱蘊含行業(yè)和企業(yè)信息，必然影響公司股票的短期價格；如果股票名稱不蘊含行業(yè)信息，公司名稱變動在短期內(nèi)對公司股票的股價影響不大[1]。如果上市公司的名稱簡單和貼近市場熱點，必然降低投資者識別上市公司的難度。通過實證分析表明公司名稱變動導(dǎo)致股票交易量顯著增加[2]，更換公司名稱對公司股票價格產(chǎn)生顯著的影響[3]；如果窗口期較短，上市公司名稱變更導(dǎo)致其股票價格顯著上升[4]。

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者的研究都表明上市公司變更公司名稱要產(chǎn)生不同程度的短期市場效應(yīng)。由于各種研究選取樣本的時間和所處的市場環(huán)境不同，研究結(jié)果并不完全一致[5]。本文基于投資者關(guān)注度理論、市場有效性理論，研究上市公司更換公司名稱引起的短期市場效應(yīng)。

2 研究設(shè)計

2.1 樣本選取及處理

本文選取2016年10月至2018年12月我國A股市場上變換公司名稱的上市公司作為樣本。通過樣本預(yù)處理，剔除樣本的內(nèi)生性。首先，剔除上市公司名稱中加注了ST或*ST的公司。因為這些加注符號并不是上市公司要求加注的。其次，剔除正式更名前未發(fā)布更名公告的公司，以消除上市公司基本面的內(nèi)生性。第三，剔除更名時停牌時間超過5天的上市公司。最后，剔除金融類上市公司。

數(shù)據(jù)從CSMAR、WIND等數(shù)據(jù)庫和巨潮資訊網(wǎng)中獲得。在實證檢驗時，以公司正式更名公告日作為事件日(t=0)，如果公告日為周末、節(jié)假日、公司停牌日等非交易日，以公告日后的首個交易日作為事件日。

為了保證窗口期選擇合理，既要選擇上市公司更名事件對其股票產(chǎn)生影響的時間段，又要避開上市公司其他重要事件對其股票產(chǎn)生影響的時間段，把〔-10，+10〕共21個交易日作為更名事件的窗口期，把〔-130，-11〕共120個交易日作為更名事件的估計期。

2.2 研究方法

本文采取事件研究法研究上市公司更名的市場效應(yīng)，比較上市公司更換公司名稱前后的股票收益率，以反映更名事件對資本市場的影響程度。

對事件研究的模型很多。由于市場模型法充分考慮了市場風(fēng)險、平均收益等因素。因此本文選用市場模型法進行實證分析，市場模型如下：

其中，Rit表示第i個上市公司股票在第t日的收益率，Rimt表示所有上市公司第 t日的綜合市場收益率，αi表示在窗口期內(nèi)無法由市場來解釋的平均收益率，βi表示第i個上市公司對上證指數(shù)的敏感度，εt是統(tǒng)計誤差項。

通過線性回歸分析，對選擇的上市公司在窗口期內(nèi)每天的收益率和綜合市場收益率進行回歸分析，估計參數(shù)αi與βi的值。將估計結(jié)果代入市場模型中計算窗口期內(nèi)的預(yù)期收益率it。將窗口期內(nèi)第t日的實際收益率減去預(yù)期收益率獲得第t日的超額收益率ARit，計算公式如下：

在事件期內(nèi)第 t日N支股票的平均超額收益率模型如下：

將窗口期〔x，y〕內(nèi)更名公司每天的超額收益率求和得到累計超額收益率，計算見公式如下：

在事件期內(nèi)N支股票第 t日的的平均超額收益率公式如下：

2.3 描述性統(tǒng)計分析

首先，基于市場模型計算平均超額收益率AAR。對于全部樣本公司，根據(jù)導(dǎo)致公司更名的原因分成實質(zhì)性更名組和非實質(zhì)性更名組。實質(zhì)性更名是指由于上市公司控股股東或?qū)嶋H控制人發(fā)生變更、重大資產(chǎn)重組、主營業(yè)務(wù)變更引起的公司名稱變更，更名后的公司名稱能夠更好地傳遞公司主營業(yè)務(wù)、公司前景、創(chuàng)始人等信息；非實質(zhì)性更名是指上市公司基于品牌效應(yīng)、公司戰(zhàn)略布局、追逐市場熱點等原因，或者在更名公告中未詳細披露更名原因的公司名稱變更行為[6]。根據(jù)全部樣本和分組樣本，探討在更名事件窗口期內(nèi)，公司名稱變更事件對于公司股票價格產(chǎn)生的影響。本文選取〔-10，+10〕共21個交易日作為更名事件的窗口期。在表1中列出了事件日前后〔-5，+5〕窗口期的平均超額收益率。

表1 公司更名事件日前后的平均超額收益

從表1可以發(fā)現(xiàn)，全部樣本在事件日前兩天、當天及事件日后第一天表現(xiàn)為正的平均超額收益率，而事件日后第二天就表現(xiàn)為負的平均超額收益率，至事件日后第五天持續(xù)表現(xiàn)為負的平均超額收益率。事件日前平均超額收益率表現(xiàn)為上升趨勢，在事件日當天超額收益率達到最大值為0.4408%，事件日后平均超額收益率呈現(xiàn)下降趨勢。

在事件日前非實質(zhì)性更名和實質(zhì)性更名的平均超額收益率都呈現(xiàn)上升趨勢；在事件日后兩者的平均超額收益率都呈現(xiàn)下降趨勢。非實質(zhì)性更名的公司股票的平均超額收益率在事件日后第一天達到最大值為0.1208%；實質(zhì)性更名的平均超額收益率在事件日當天達到最大值為3.9438%，且事件日前兩天出現(xiàn)正的平均超額收益率，事件日當天平均超額收益率下降為負值。

圖1表示全部樣本、實質(zhì)性更名樣本、非實質(zhì)性更名樣本的平均超額收益率曲線。

圖1 平均超額收益率

從圖1發(fā)現(xiàn)，更名公告發(fā)布的前兩天，全部樣本呈現(xiàn)正的平均超額收益率，在公告發(fā)布日到達最大值為0.4408%；在事件公布日之后呈明顯的下降趨勢，公告發(fā)布后的第一天平均超額收益率急劇下降到0.0089%，第二天開始持續(xù)出現(xiàn)負值，到第五天下降至-0.2147%，這與最大值相比低了0.6555%，全部樣本的超額平均收益率變化幅度較小。

從圖1發(fā)現(xiàn)，在更名公告發(fā)布的當天及前一天，實質(zhì)性更名樣本的平均超額收益率都為正值。在更名公告發(fā)布后的第二天，非實質(zhì)性更名樣本的平均超額收益率為正值[7]。在公告發(fā)布之后的第一天，實質(zhì)性更名公司的平均超額收益率急劇下降，從3.9438%下降到-0.0239%，波動較大；非實質(zhì)性更名樣本的平均超額收益率在達到最大值后出現(xiàn)波動，有正有負，變動幅度較小。

從表1和圖1發(fā)現(xiàn)實質(zhì)性更名組與非實質(zhì)性更名組的超額平均收益的變化趨勢呈現(xiàn)顯著的差異。

3 實證分析

在運用事件研究法時，假設(shè)超額收益率服從正態(tài)分布。如果公司更名公告對市場并沒有影響，那么平均超額收益率和累計超額收益率也服從正態(tài)分布。本文通過對AAR和CAAR進行是否為零檢驗，分析公司名稱變更是否對公司股價產(chǎn)生影響，并通過檢驗系數(shù)是否顯著來驗證更名對股價的影響。

分析結(jié)果如表2所示。從表2發(fā)現(xiàn)，在更名公告前10天左右，公司股票的平均超額收益率開始上升。在事件日當天，在90%的置信程度下，平均超額收益率呈現(xiàn)顯著的上升。在事件日后，平均超額收益開始下降，在事件日后六天，在95%置信程度下，收益呈現(xiàn)顯著的下降。這說明公司更名在股票市場上產(chǎn)生了過度的反應(yīng)。從公告日前7天至公告日前1天CAAR顯著上升。這表明公司更名信息有可能被提前泄露，市場股票在公司更名公告之前就有所反應(yīng)。

表2 t檢驗系數(shù)表

從全部樣本的顯著性檢驗結(jié)果表明，在公司更名公告事件日當天超額收益率顯著上升，但是在事件日后第6天超額收益率顯著下降。這是由于變更信息在公告前已經(jīng)泄露，市場提前做出了反應(yīng)，股票價格顯著上升，在公告發(fā)布當天超額收益率達到最大值，在公告發(fā)布后市場進行了反向修正，并呈現(xiàn)顯著下降。

累計超額收益率CAAR在事件日前(-8，-1)窗口期顯著為負。在置信水平分別為90%、95%下，在事件日后(0,5)窗口期累計收益率顯著為負，在窗口期(6,10)超額收益率顯著下降為負。在事件日前后累計超額收益率顯著為負，說明更名事件在短期內(nèi)不能為公司股票帶來超額收益。

4 結(jié)論

本研究對于投資者、上市公司及監(jiān)管機構(gòu)等市場參與主體有一定的參考價值。有利于為投資者提供一定的理論支持，在面對公司更名事件時，更容易準確識別信息，正確把握更名對上市公司股票收益產(chǎn)生的影響；促進上市公司正確認識公司名稱變更行為，樹立正確的公司價值增長理念；有利于監(jiān)管機構(gòu)制定相關(guān)政策和法規(guī)，以進一步規(guī)范上市公司的更名行為。