韓 躍，鄭 勇

(1.山東財經大學 會計學院，山東 濟南 250014；2.山東財經大學 財務處，山東 濟南 250014)

一、引言

冗余資源是組織理論中的核心概念，Argote等[1]將其定義為超過組織正常運營所需要的資源。在戰(zhàn)略管理領域，管理者如何使用冗余以及冗余對公司績效的影響一直是一個有爭議的話題。一方面，管理者可以利用冗余資源來緩解外部環(huán)境的沖擊，保持公司的核心業(yè)務的穩(wěn)定，另一方面，公司冗余資源也可能會造成公司效率低下并降低公司價值。因此，學術界對冗余資源與公司績效的關系并沒有一致結論。早期的研究多數認為冗余資源與公司績效之間是一種線性關系。如Davis等[2]認為公司的冗余資源會增加公司的收購風險，并降低公司績效。Geiger等[3]認為公司的冗余會提升公司的創(chuàng)新水平，進而提升公司績效。Reuer等[4]發(fā)現公司的可恢復冗余會提升公司的資產回報率。然而隨著研究的發(fā)展，學者們開始關注二者之間的非線性關系，如Tan等[5]發(fā)現公司的冗余資源與利潤率之間是倒U型關系，Vanacker等[6]也發(fā)現了同樣的結論。

之所以出現這樣的結果，一方面是由于不同學者對冗余資源的定義存在差異，從而導致不同指標構建與公司績效的關系存在差異。Singh[7]將組織冗余分為吸收冗余和未吸收冗余，吸收冗余是指已經被組織的生產過程所吸收的冗余資源。Sharfman等[8]則認為可以按照冗余資源被隨時調整的程度將冗余資源分為可利用冗余、潛在冗余和可恢復冗余。另一方面學者們在研究過程中可能忽略了制度環(huán)境這一重要的因素?；诖?，本文根據已有研究從財務冗余和人力資源冗余兩個維度展開冗余資源與公司績效的研究。

財務冗余和人力資源冗余分別作為一種未吸收冗余和吸收冗余，已經得到了很多學者的支持[6，9，10]。Vanacker等[6]認為公司人力資源已經融入到公司的當前業(yè)務，需要更多的時間和努力進行恢復。戴維奇[9]認為人力資源的形成需要長時間的努力，具有較高的價值和稀缺性，對公司創(chuàng)業(yè)有顯著影響。趙息等[10]認為財務冗余具有可重新配置性，對企業(yè)創(chuàng)新決策具有正向影響。盡管學者已經開始關注財務冗余和人力資源冗余的差異，但是針對二者與公司績效關系的研究還比較少。

本文通過構建上市公司財務冗余和人力資源冗余的變量，利用多元回歸分析的研究方法，實證檢驗了財務冗余和人力資源冗余與公司績效的關系，研究發(fā)現，公司財務冗余和人力資源冗余與公司績效之間均呈現先增加后降低的關系。本文進一步探究了制度環(huán)境的影響，利用王小魯等[11]開發(fā)的市場化程度指標，通過構建金融市場化程度與財務冗余的交乘項以及人力資源市場化程度與人力資源冗余的交乘項，分別驗證了金融市場化程度與人力資源市場化程度的調節(jié)作用。研究發(fā)現，在金融市場化程度高的地區(qū)，財務冗余與公司績效之間的關系會減弱，而在人力資源市場化程度高的地區(qū)，人力資源冗余與公司績效的關系也隨著減弱。

二、理論分析與研究假設

(一)冗余資源與公司績效

根據企業(yè)行為理論，冗余能夠為管理者提供必要的資源來應對外部環(huán)境的沖擊，從而起到“穩(wěn)定器”的作用。正如Cyert等[12]所指出的，這種“穩(wěn)定器”的作用主要體現在兩個方面，首先，組織中的財務冗余可以“向公司的利益相關者支付超過維持組織生產所需要的款項”，從而能夠引導關鍵的利益相關者來支持組織的發(fā)展。其次，財務冗余也可以為公司的核心員工提供必要的薪酬補貼來保持公司員工的穩(wěn)定性以及核心競爭力。Campbell等[13]指出在知識密集型企業(yè)中，員工流動性會降低公司績效，尤其是公司的員工向競爭對手流動時。

冗余資源的另一個作用是防止組織核心技術由于資源競爭而出現中斷。如果組織中存在大量的人力資源冗余，可以預防組織在日常工作中出現中斷等故障問題。并且人力資源冗余可以緩解相互依賴的組織各個部門之間不夠協(xié)調的問題。Wan等[14]研究表明，在亞洲經濟危機期間，冗余資源對公司績效的貢獻巨大。

不僅如此，財務冗余和人力資源冗余還能夠通過促進公司的研發(fā)投入而對公司績效起到積極作用。存在大量冗余的公司會更加積極地嘗試高度不確定性的項目，而在公司缺乏冗余的時候，這種研發(fā)投入往往得不到董事會的批準。O'Brien[15]認為冗余能夠為公司連續(xù)投資和開發(fā)新產品提供必要的資金和人力資源，從而保持公司的競爭優(yōu)勢。李曉翔等[16]發(fā)現組織冗余能夠顯著提升公司的產品創(chuàng)新。趙息等[10]也發(fā)現公司的財務冗余會增加公司的研發(fā)經費投入。

綜上所示，公司的冗余資源如財務冗余和人力資源冗余能夠促進公司績效的提升，但是過度的冗余也可能會降低公司績效。一方面，過度冗余資源會造成公司效率低下，如薛云奎等[17]發(fā)現公司的冗余雇員會降低國有企業(yè)的績效，同時也會降低高管的薪酬業(yè)績敏感性，降低高管工作的積極性。另一方面，從代理理論的角度，過度的冗余如果被管理者控制，則可能會增加管理層的代理成本，如增加其在職消費等。此外，鄒國慶等[18]研究表明，過度的冗余也會擠占公司的可利用資源，降低企業(yè)的獲利能力。

因此，對于公司而言，最好的狀態(tài)是保持一個適當的冗余水平?；诖耍岢黾僭O：

H1a：財務冗余和公司績效之間的關系呈顯著的倒U型關系。

H1b：人力冗余資源和公司績效之間的關系呈顯著的倒U型關系。

(二)市場化程度的調節(jié)作用

公司的生存和發(fā)展離不開其外部環(huán)境。但在研究冗余資源和公司績效的早期文獻中，學者們往往將外部環(huán)境看作是一個給定的變量，并且這個變量是保持不變的。隨著研究的發(fā)展，一些學者開始將注意力放在公司的外部環(huán)境中，研究在什么樣的背景下冗余資源與公司績效的關系更強。Bradley等[19]發(fā)現如果公司處在競爭激烈的環(huán)境中，則公司的冗余資源對公司績效有提升作用。Lecuona等[20]發(fā)現如果工廠面臨激烈的競爭，那么隱性的人力資源冗余價值會提升兩倍。鄒國慶等[18]發(fā)現在轉型環(huán)境中，公司需要保持一定的冗余資源來應對制度風險。Vanacker等[6]研究不同制度環(huán)境對冗余資源與公司績效關系的影響，發(fā)現在債權人權利較弱的國家，財務冗余對企業(yè)績效的影響更強烈，而在員工權利較強的國家，人力資源冗余對公司績效的影響更加顯著。因此，在研究財務冗余和人力資源冗余對公司績效的影響時不能忽略了制度環(huán)境的作用。

Bandiera等[21]，張鵬等[22]研究發(fā)現，金融市場化程度較高往往意味著放松利率管制、消除貸款控制、金融服務業(yè)自由進入以及資本流動自由等，這有利于降低公司所面臨的融資約束問題。人力資源市場化程度高則意味著勞動力的自由流動，公司可以根據需要在人才市場上招聘適合本公司發(fā)展的人才。王小魯等[11]，紀洋等[23]認為在金融市場化程度較高的地區(qū)，資本的自由流動使得公司可以更容易地在金融市場借到必要資金來應對外部環(huán)境的沖擊，同時人力資源市場化程度高的地區(qū)，公司也可以在人才市場甚至競爭對手那里招聘到相關的研發(fā)人員。因此，如果公司處于金融市場化程度高的地區(qū)，財務冗余對公司績效的影響會削弱；如果公司處于人力資源冗余高的地區(qū)，人力資源冗余對公司績效的影響會削弱?；谝陨戏治?，提出假設：

H2：金融市場化程度會削弱財務冗余對公司績效的影響。

H3：人力資源市場化程度會削弱人力冗余資源對公司績效的影響。

三、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

文章選擇2008—2016年滬深兩市所有上市公司作為研究樣本，同時借鑒王凱等[24]已有研究成果，剔除金融保險行業(yè)、ST類以及數據存在缺失的樣本。本文的關鍵指標市場化程度來自王小魯等[11]編寫的《中國分省份市場化指數報告(2016)》，該報告中數據從2008年開始，并且與之前的數據相比，在一些統(tǒng)計指標口徑上存在差別。為了消除這種統(tǒng)計口徑差異可能帶來的影響，選擇2008—2016年的數據。同時，由于報告中僅僅披露了2008、2010、2012、2014年的市場化數據，因此，本文采用如下辦法獲取2009、2011、2013、2015、2016年數據：對于2009年的數據，用2008和2010年數據的平均值進行替換，2011和2013的數據也采用同樣的方法獲得，2015和2016年的數據則直接用2014年數據代替。完成以上工作后，最終得到了2 957家公司18 451個觀測值。本文的其他數據均來自CSMAR數據庫。在數據分析過程中，為了消除異常值可能帶來的影響，采用Stata的Winsor2命令對1%和99%分位數的數據進行處理。

(二)模型與變量

為了檢驗H1a和H1b，借鑒Vanacker等[6]的研究，本文構建了冗余資源與公司績效的二次項模型，用來檢驗冗余資源與公司績效的倒U型關系。

模型(1)中因變量ROA為總資產收益率，表示公司績效，在穩(wěn)健性檢驗中以凈資產收益率(ROE)替代ROA進行驗證。自變量RS為冗余資源，分別用財務冗余資源(FS)和人力冗余資源(HRS)代替。借鑒Vanacker等[25]、Kim等[26]已有研究，用經過行業(yè)均值調整的現金和現金等價物與總資產比值來測量財務冗余；借鑒Vanacker等[6]等研究成果，用行業(yè)均值調整后的公司員工人數與總銷售額的比值來測量人力冗余資源。在模型(1)中加入冗余資源的一次項和二次項，如果二次項系數顯著為負則表明冗余資源和公司績效之間存在顯著的倒U型關系。

此外，為了排除其他因素對公司績效的影響，借鑒李文貴等[27]、易榮華等[28]和王甄等[29]已有研究，首先控制了公司層面的影響因素，如公司規(guī)模(Size)、公司年齡(Age)、資產負債率(LEV)、公司所有制性質(Property)。其中，公司規(guī)模用公司總資產的自然對數表示，公司年齡用公司自上市起到報告當年的時間測量，資產負債率用總負債除以總資產表示，所有所有制性質為虛擬變量，國有企業(yè)取值為1，否則為0。其次控制了公司治理層面的影響因素，如審計質量(Big4)、董事會規(guī)模(Boardsize)、董事會獨立性(DIR)。其中，審計質量為虛擬變量，如果公司聘請四大審計事務所則取值為1，否則為0，董事會規(guī)模為董事會成員的數量，董事會獨立性為獨立董事占公司董事會規(guī)模的比例。此外，為了排除公司權力結構對公司績效的影響，在回歸模型中還加入了第一大股東持股比(First)和兩職合一(DUAL)。其中第一大股東持股比為第一大股東持有的股份占公司總股份的比例，兩職合一為虛擬變量，如果公司董事長和總經理為同一個人，則取值為1，否則為0。模型中還加入了行業(yè)和年份虛擬變量以消除行業(yè)和時間層面的因素對公司績效的影響。

為了檢驗假設2和假設3，本文在模型(1)的基礎上加入金融市場化程度與財務冗余以及人力資源市場化程度與人力資源冗余的交互項，構建模型(2)和模型(3)。

其中FS和HRS分別表示財務冗余和人力冗余資源。FinanceMarket表示金融市場化程度，HRMarket表示人力資源市場化程度。借鑒《中國分省份市場化指數報告(2016)》，要素市場發(fā)育程度分為金融業(yè)的市場化、人力資源供應條件和技術成果市場化三個維度，本文選取前兩個維度分別表示金融市場化程度和人力資源市場化程度。在模型(2)和模型(3)中，如果二次項與調節(jié)變量的交乘項系數與二次項系數相反，則表明金融市場化程度和人力資源市場化程度會削弱財務冗余和人力冗余資源對公司績效的影響。

三個模型中指標的內涵和測量在表1中給出。

表1 變量的內涵和測量

四、實證結果

(一)描述性統(tǒng)計和相關性分析

表2給出了變量的描述性統(tǒng)計，其中市場化數據來自王小魯等[11]編寫的《中國分省份市場化指數報告(2016)》，其余數據來自CSMAR數據庫。由表2可以看出ROA的均值為0.045，標準差為0.058，最大值達到22.2%，最小值則為-21.3%，這表明樣本公司中資產收益率存在較大差異。FS最小值為-0.384，最大值為0.840，HRS的最小值為-0.127，最大值為0.098。Finance Market最小值為0.120，最大值為11.403，HRMarket最小值為-4.032，最大值為13.612。控制變量中，公司規(guī)模均值為21.910，樣本公司平均上市時間為8.946年，公司平均資產負債率為0.436，國有企業(yè)占比為42%，有5.6%的公司聘請了四大審計事務所，董事會平均人數為8.808個，董事中獨立董事平均占比為37.1%，公司大股東平均持股為35.78%，并且由24.5%的公司董事長兼任總經理。

表2 變量的描述性統(tǒng)計

表3 變量的相關性系數

表3給出了變量的Pearson相關性系數。由表3可以看出，各個變量之間的相關系數基本都在0.3以下，表明模型中不存在嚴重的多重共線性問題。同時，為了消除部分相關系數過大可能對模型回歸結果造成的影響，進一步計算了變量的方差膨脹因子(VIF)，結果表明，VIF最大值為2.02，最小值1.13，均值1.41，均小于5，進一步說明變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

(二)回歸結果分析

表4給出了模型(1)的回歸結果。其中Model1為只含控制變量的基準模型，可以看出公司規(guī)模、董事會規(guī)模、第一大股東持股比、兩職合一等均與公司績效呈顯著正相關關系，而公司年齡、資產負債率、國有企業(yè)身份等均與公司績效呈負相關關系，研究結果與已有研究基本保持一致。Model2和Model3分別給出了財務冗余與公司績效的線性和非線性關系，其中Model3的調整后的R2比Model2的調整后的R2更大說明Model3的整體擬合效果更好。Model3中FS_squared的系數為-0.034，FS系數為0.008，均在1%顯著水平下顯著，表明財務冗余和公司績效之間的關系呈顯著的倒U型關系，假設H1a得到驗證。同理，Model5比Model4整體擬合效果更好，并且Model5中HRS_squared的系數為-0.717，HRS的系數為-0.264，均在1%顯著水平下顯著，表明人力冗余資源和公司績效之間的關系呈顯著的倒U型關系，假設H1b得到驗證。

表4 冗余資源與公司績效的回歸結果

為了進一步理解財務冗余和人力資源冗余對公司績效的影響，本文給出了財務冗余和人力資源冗余與公司績效的擬合圖，如圖1所示?？梢钥闯?，樣本公司中財務冗余與公司績效的關系主要集中在倒U型曲線的上升階段，而人力資源冗余則與公司績效呈現倒U型關系。

圖1 財務冗余和人力資源冗余與公司績效關系圖

表5給出了模型(2)和模型(3)的回歸結果。其中Model1為模型(2)回歸結果，由Model1可以看出，FS_squared?Market的回歸系數為0.009，在1%顯著水平下顯著，回歸系數符號與FS_squared的回歸系數符號相反，表明金融市場化程度會削弱財務冗余對公司績效的影響，假設2得到驗證。同理，HRS_squared?Market的回歸系數為0.240，在1%顯著水平下顯著，回歸系數符號與HRS_squared的回歸系數符號相反，表明人力資源市場化程度會削弱人力冗余資源對公司績效的影響，假設3得到驗證。

(三)穩(wěn)健性檢驗

為了保證回歸結果的穩(wěn)健性，進行如下檢驗：

1.借鑒武立東等[30]、Ararat等[31]已有研究，分別用凈資產收益率(ROE)來替代公司績效。替代后的回歸結果如表6Model1和Model2所示，可以看出，替代公司績效變量后，財務冗余和人力資源冗余和公司績效之間依然呈現顯著的倒U型關系。

2.將因變量滯后一期，即用當期的冗余資源與下一期的公司績效進行回歸，回歸結果如表6Model3和Model4所示，可以看出，滯后公司績效后，財務冗余和人力資源冗余和公司績效之間依然呈現顯著的倒U型關系。

表5 市場化程度的調節(jié)作用

3.為了避免可能存在的內生性問題，我們首先以上一期的公司規(guī)模、公司年齡、資產負債率、所有制性質、審計質量、董事會規(guī)模、董事會獨立性、第一大股東持股比、兩職合一為自變量，分別以當期的行業(yè)均值調整的現金和現金等價物與總資產比值、行業(yè)均值調整后的公司員工人數與總銷售額的比值為因變量進行回歸，得到的殘差作為財務冗余和人力資源冗余的替代變量，該變量剔除了公司盈利等因素對冗余資源的影響，避免“冗余本身可能受到公司盈利性的影響”導致的內生性問題。再用該殘差與公司的下一期績效進行回歸。采用這種方法得到的回歸結果如表6Model5和Model6所示，可以看出，在排除公司績效影響公司冗余后，結果依然顯著。

綜上表明文中的研究結果具有穩(wěn)健性。

續(xù)表5

表6 穩(wěn)健性檢驗結果

五、結論

對于冗余資源與公司績效的研究開始關注到制度層面因素的影響，基于此，本文研究了公司冗余資源與公司績效的關系，并檢驗了金融市場化程度和人力資源市場化程度的調節(jié)作用。實證檢驗結果表明本文的假設均得到驗證且回歸系數均在1%水平顯著?？傮w，我們得到的主要結論如下：

首先，財務冗余和人力資源冗余與公司績效呈現顯著的先增加后減小的倒U型關系，即適當的財務冗余和人力資源冗余能夠幫助公司緩解外部環(huán)境不確定性的沖擊，對公司績效有促進作用。而隨著冗余資源的增多，會帶來管理效率低下以及委托代理問題，則會降低公司績效。

其次，通過觀察財務冗余和人力資源冗余與公司績效的擬合圖可以發(fā)現，目前我國上市公司中財務冗余能夠顯著增加公司績效，而過多的人力資源冗余則會顯著降低公司績效。

最后，通過引入金融市場化程度和人力資源市場化程度兩個調節(jié)變量，研究發(fā)現，金融市場化程度能夠顯著削弱財務冗余與公司績效的關系，如果公司可以從金融市場容易地借到資金，則保留財務冗余的成本會加大，從而降低公司績效。同理，在人力資源市場化程度高的地區(qū)，公司保留過多的人力資源冗余也會降低公司績效。

本文的創(chuàng)新點體現在兩個方面：

首先，已有對于冗余資源的研究一方面將組織冗余作為一個整體進行檢驗而忽略了不同冗余之間的差異，如Davis等[2]、Geiger等[3]、趙息等[10]等學者的研究，另一方面主要采用問卷的方法而缺乏對中國整體上市公司的分析如戴維奇[9]、李曉翔等[18]的研究，本文從財務冗余和人力資源冗余兩個視角，檢驗了公司冗余資源與公司績效的關系，是對已有研究冗余資源與公司績效關系的深化。并且研究發(fā)現，不同類型的冗余資源對公司績效的影響存在差異。

其次，與鄒國慶等[20]學者已有研究從市場化程度的綜合視角不同，本文分別從影響財務和人力資源冗余的兩種不同制度環(huán)境金融市場化和人力資源市場化兩種細分的市場化視角檢驗了不同的制度環(huán)境對冗余資源與公司業(yè)界關系的調節(jié)作用，是對已有研究的豐富和補充。

本文的實踐意義在于：

首先，公司冗余資源對公司有著“穩(wěn)定器”的作用，因此對于上市公司而言，有必要保留適當的冗余資源來應對外部環(huán)境不確定性的沖擊。然而，冗余資源也不是越多越好，一方面公司持有冗余是有成本的，太多的冗余會導致組織惰性；另一方面，如果管理層控制太多的冗余則會導致其決策缺乏動力，不利于公司的創(chuàng)新等決策。因此，作為公司的管理層應該針對公司的發(fā)展階段等實際情況，合理安排公司的冗余資源。

其次，地區(qū)市場化環(huán)境能夠顯著影響財務冗余和人力資源冗余對公司績效的影響，對于公司管理層而言應該根據公司所處地區(qū)的市場化環(huán)境情況來確定公司是否需要持有冗余資源，以及需要持有哪種冗余資源。在金融市場化程度和人力資源市場化程度高的地區(qū)，管理層應該適當地降低公司冗余資源的存量而在金融市場化程度和人力資源市場化程度低的地區(qū)，管理層則應該適當增加公司冗余資源的存量。

最后，我們對財務冗余和人力資源冗余與公司績效的擬合圖可以看出，在本文的樣本公司中財務冗余與公司績效的關系主要集中在倒U型曲線的上升階段，而人力資源冗余則與公司績效呈現倒U型關系。這說明我國上市公司中財務冗余的存量普遍較低，而人力資源冗余的存量則較高。對于管理層而言如何通過優(yōu)化融資渠道保持財務冗余來應對不確定性風險，以及如何通過對人力資源的重新配置來保持適當的人力資源冗余是重要的任務之一。