陳晶晶

【摘要】? 隨著私募基金行業(yè)的快速發(fā)展，私募基金估值引起全行業(yè)重視，而近年來違約債的頻頻暴雷，又引發(fā)了人們對債券估值的思考。2018年試行的《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》（以下簡稱“指導意見”）規(guī)定，資管產品中貸款服務與轉讓金融商品需要繳納增值稅，從而使得債券估值以及相關會計處理變得不再單一。文章從實務角度探討私募基金中債券估值及相關賬務處理、納稅事項出現(xiàn)的爭議與方案選擇。

【關鍵詞】? ?債券估值;違約債券;債券納稅

【中圖分類號】? F275? 【文獻標識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）20-0024-04

私募基金是資管行業(yè)中近年來發(fā)展得最為亮眼的一類資管產品，目前私募基金估值標準主要參考中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（以下簡稱協(xié)會）發(fā)布的《中國基金估值標準2018》（以下簡稱估值指引），對于突發(fā)事件，要結合具體情況，參考公募基金處理機制，進行估值。債券因為收益相對穩(wěn)定，成為私募基金投資的重要品種之一。債券估值涉及三方面的內容：一是債券價格的確定;二是債券利息的確定;三是增值稅繳納的問題。然而，由于違約債的大量出現(xiàn)，使得原本確定的價格與賬務處理變得更加復雜。如何保證債券估值價格公允，又能暴露風險，使爭議最少，達成多方認可，成為私募基金債券估值中需要不斷探索的問題。

一、私募基金中債券估值相關釋義

從分類上看，債券從屬于固定收益品種A，在存續(xù)期具有確定的現(xiàn)金流，到期還本或者其他形式還本付息。債券估值的過程，也就是通過計量方法和工具，來尋找和反映該債券公允價值的過程。對于私募基金投資的債券品種而言，主要涉及企業(yè)債、公司債、可轉債、中小企業(yè)私募債等，由于私募基金的高風險高收益特性，為了獲得較高的超額收益，其往往傾向于選擇那些評級較低、票面利率較高的品種。若私募基金對單只債券投資的比例沒有做特殊要求，那么一旦持有的單一或者少數(shù)債券發(fā)生違約，就會導致基金估值產生重大風險。

私募基金與公募基金不同，使得基金估值不能照搬公募基金的估值標準與處理方式。二者的區(qū)別見表1。

債券計息，即私募基金按照約定利率對持倉債券在持有期內逐日計提應收利息，在利息到賬日以實收利息入賬。由于私募基金估值采用權責發(fā)生制，因此私募基金每日公布的凈值中，已經包含當日債券根據(jù)約定利率計算出來的每日利息收入。

二、債券估值價格的確定方式

目前，私募基金交易的債券主要為銀行間市場交易（統(tǒng)稱場外交易）與交易所（主要是上海與深圳證券交易所）上市債券。不同的交易市場、不同的債券品種采用的估值方法也有所不同。行業(yè)內，債券估值方法主要有三種：一是成本法估值，即該基金無論交易什么品種的債券均采用買入價進行估值，對私募基金凈值波動沒有影響，僅在賣出時確認相關損益。二是市價法估值。市價法取值主要來自于交易所及第三方機構（主要指中央國債登記結算公司和中證指數(shù)公司）等，為當日收盤價或最近一筆成交價。采用該方法估值，債券價格每日波動較大，對基金凈值的影響也較大，但是該價格更接近真實的交易價格及可變現(xiàn)價格。三是協(xié)商價估值。該價格為多方協(xié)商一致的價格。該種方法適用于缺乏流動性、不存在活躍市場，或者出現(xiàn)違約等特殊事項時，基金管理人與托管人認為該債券的價格缺乏公允，不能準確地揭露風險，從而結合私募基金整體運營情況，給出債券一定的估值價。下面將從不同交易市場的角度分析債券估值采用的具體方法。

（一）交易所債券價格的確定

交易所債券分為上市與未上市債券。交易所上市的債券估值選用的是交易所成交價，成交價格最能反映買賣方對債券價值的衡量。上市債券交易日的收盤價是交易雙方共同意愿達成的價格，對實際估值具有較大的參考意義。上市債券根據(jù)結算不同，分為凈價交易債券與全價交易債券。基金估值日有交易價格的，凈價交易債券用當日收盤價估值，全價交易債券則按估值日收盤價減去債券收盤價中所含的債券應收利息得到的凈價進行估值。對于在估值日沒有發(fā)生交易、經濟環(huán)境沒有重大變化、也沒有影響債券交易價格的重大事件發(fā)生的，則采用上一估值日價格做相應估值處理。對于交易所未上市債券，通常采用成本法估值。

場內交易不活躍或者發(fā)生停牌等其他事項時，通常采用最近交易日的收盤價、第三方機構價格或者采用其他估值技術由多方商定、達成一致、能暴露風險的價格。對于私募基金而言，采用第三方機構或者協(xié)商價較為廣泛。

（二）銀行間（場外）債券價格的確定

交易所以外交易的債券通常稱為場外債券，其品種更加廣泛。然而，由于缺乏較為直觀的市場價，使得其估值只能參考第三方機構的價格、成交價（即成本價）或者管理人綜合評估風險和收益后采用一定的估值技術定出較為合理的估值價。該類債券缺乏流動性，定價缺乏公允。

（三）特殊債券估值價的確定

特殊債券，主要是指場內或者場外債券中，未如期按照相關協(xié)議進行兌付或者存在重大風險事項導致到期無法兌付的債券。根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2018 年全年，債券違約數(shù)124只，較2017年同期增加254%;違約規(guī)模1 205.61億元，較同期增長257%;兌付規(guī)模66.16億元，較同期有所增長。但兌付與違約比，2017年約為9.27%，2018年約為5.47%，下降較多。具體見表2。

債券違約后，處置難度較大，平均清償率偏低，使得債券估值成為私募基金估值中的一大難點。私募基金自身的特點，使得基金管理人在債券估值時對公允性和及時性的考慮相對不足，債券發(fā)生違約，無論第三方機構給予的估值價、交易所的收盤價還是成本價都無法解決債券變現(xiàn)問題。因此對于違約債的估值，行業(yè)內并未制定統(tǒng)一的估值標準，協(xié)會也未作強制要求。

對于到期無法兌付債券，通常分為三類：第一類是事后有補簽兌付協(xié)議，按照協(xié)議價與利率進行估值。第二類是無后續(xù)兌付協(xié)議的違約債，發(fā)行方出現(xiàn)暫時的資金困難，但是并未終止經營的。該類債券由于在交易所已經到期且最近又無可供參考的成交價，基金管理人可參考第三方機構的價格。對于違約債，不少第三方機構給出了一定的估值價，但只能作為參考，基金管理人還是需要根據(jù)基金自身狀況，逐步進行風險釋放。目前行業(yè)內多采用分期逐步降低市價的方式，以達到平緩基金凈值的目的。通過收益補差的處理，將違約債的損失進行攤銷。協(xié)會對該類債券估值增加校驗與糾偏環(huán)節(jié)以引導管理人合理估值。第三類是發(fā)行方已經破產清算的債券。發(fā)行方進入破產清算階段后，一般會召開債權人會議，通過登記的債券持倉以及持有期進行債務賠償。進入該階段的違約債，收益已經確定，債券估值可做轉出處理。具體見表3。

三、債券業(yè)務估值相關會計處理及思考

（一）一般賬務處理

私募基金從屬于非貨幣市場基金，債券投資估值使用的會計科目為“債券投資”，核算債券投資的實際成本和價值變動（估值增值或減值）。買入債券時，借記“債券成本”“交易費用”“應收利息”科目，貸記“銀行存款”“應付交易費用”等科目。持有債券期間，每日確認利息，借記“應收利息”科目，貸記“利息收入”科目。貼現(xiàn)債等根據(jù)測算的實際利率計算利息收入，待實際收到利息時，借記“銀行存款”科目，貸記“應收利息”科目。對于持有期間債券估值的賬務處理，主要根據(jù)私募基金采用的估值方法分別考慮。如采用市價法估值，對于市價與購入成本價之間的差額，借記“債券投資——估值增值”科目，貸記“公允價值變動損益”科目，或做相反分錄。如采用成本法，則市值等同成本價，持有期間債券投資不確認變動損益，僅在賣出時，確認相關損益。無論采用哪種估值方法，利息收入均需每日確認，也更加符合協(xié)會中對于基金每日凈值公允的要求。債券賣出后，進行相應的結轉處理，同時對差額確認投資收益。

（二）特殊賬務處理

在2018年沒有出現(xiàn)大面積的債券違約潮之前，私募基金關于債券的估值賬務處理較為統(tǒng)一。大量違約債的出現(xiàn)，以及新準則對于金融工具的重新分類，使得如何對特殊事項中的債券進行估值，準確揭露風險，成為私募基金管理人、第三方及整個行業(yè)都在思考的問題。

根據(jù)《企業(yè)會計準則第22號——金融工具確認與計量》對于金融資產的規(guī)定，私募基金中的債券投資應歸屬于公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產，原因在于私募基金的產品特征，為了保證申購贖回的流動性，持有債券不僅是為了獲得固定的利息收入，還有差價收入。

在到期違約債、長期停牌缺乏流動性等債券或者發(fā)行人同期發(fā)行的債券均違約的情況下，需要通過調低估值價來逐步釋放風險。公募基金通常采用第三方估值機構或者自行商定的估值價。對于私募基金而言，在調低債券市價時，除了參考公募基金的做法外，還要考慮其他因素。

1.采用第三方估值機構定價的合理性。債券收益包括交易本金和利息收入，因此在金融資產定價理論中，這類品種往往采用資金的時間價值來定價。而時間價值就是對未來確定的現(xiàn)金流采用一定的貼現(xiàn)率進行貼現(xiàn)。核心部分就是貼現(xiàn)率如何確定。目前對該貼現(xiàn)率的研究理論較為完整的就是期限結構理論，采用債券即期收益率。債券根據(jù)即期收益率估算出現(xiàn)在的價格，再根據(jù)付息頻率計算出到期收益率水平。目前第三方機構中央國債登記公司與中證指數(shù)公司都在完善債券估值的方法研究。國內對于收益率的研究主要采用樣條函數(shù)法和簡約模型。其中樣條函數(shù)又細分為多項式樣條函數(shù)和指數(shù)樣條函數(shù)兩種。第三方機構根據(jù)以上模型對一些停牌債、違約債等給予一定的估值價。但因這部分債券缺乏流動性，短期變現(xiàn)困難，難以滿足基金申贖資金流動性需求，所以僅供估值參考。采用第三方估值價爭議較小，相對公允，也能暴露當期估值風險。具體見圖2。

2.私募基金自身屬性。私募基金面向特定投資者，投資者的數(shù)量較少，相對穩(wěn)定，沒有頻繁的申購與贖回，還有的私募基金就是為了持有某些債券而設立的，一旦債券違約，損失共擔，所以在對違約債的處理上方法更加多樣化。例如某些私募基金在不偏離業(yè)績比較基準的狀況下，在每次實現(xiàn)部分收益時，同步下調違約債市值以達到避免回撤過大并能逐步釋放風險的目的，同時也保證了份額持有人的預期收益，避免因恐慌而大額贖回導致兌付風險。部分私募基金，投資者數(shù)量較少，債券出現(xiàn)特殊狀況后，暫不處理。若在違約債發(fā)行人處理前發(fā)生投資者贖回，則將該部分損失均攤至每個投資者，即將市價調為0。但這種方法會造成基金凈值回撤較大，需要與投資者溝通。如果以后債券發(fā)行方履行部分兌付義務，那么還存在收益部分該如何確認的問題。由此延伸出一種行業(yè)內不常用的估值方法——側袋估值，即通過將基金資產進行分割，將違約債與基金資產分割出來，進行登記，設立總賬戶、主賬戶以及側袋賬戶等三賬形式進行處理。具體見圖3。側袋估值有效解決了這種未來不確定性的收益歸屬問題，同時將當前風險分擔到每一位投資者份額中，真正實現(xiàn)風險與收益共擔。但因該估值方法對估值系統(tǒng)以及基金合同協(xié)議等會做較大改動，對費用計提、業(yè)績報酬計提、申購贖回均有限制，實行起來時間較長才能進行切換，并且期末財務報告以及信息披露要求比較復雜，不能滿足短期贖回客戶的要求，所以在違約債占比不大或者對當期估值方法爭議較小的情況下，一般不采用該方法。

四、債券估值中相關納稅事項探討

（一）私募基金中債券投資繳納增值稅的原因分析

私募基金投資的債券需根據(jù)品種對相關收益繳納增值稅?！秶叶悇湛偩株P于資管產品增值稅有關問題的通知》（財稅[2017]56號）明確，資管產品需按照簡易計稅方法3%的稅率繳納增值稅?！秶叶悇湛偩株P于全面推開營業(yè)稅改征增值稅試點的通知》（財稅[2016]36號）規(guī)定，證券投資基金管理人運用基金買賣股票、債券所取得的收入免征增值稅。根據(jù)2017年12月30日發(fā)布的《關于證券投資基金增值稅核算估值的相關建議》，公募基金及私募基金均享受財稅[2016]36號中的免稅政策。稅法將私募投資基金與公開募集證券投資基金并列歸類在資管產品范圍中。目前各地稅務機關對這幾項政策的解讀不同，使得不同地區(qū)的稅務機關做出的裁定也不同。有的認為上述增值稅免稅政策僅適用于公募基金，私募基金不享受;有的認定私募基金為證券投資基金，可以免稅。所以大部分私募基金管理人為了避免后期的稅務風險，均按照估值指引要求按期繳納增值稅。涉及納稅范圍的有債券差價收入與利息收入，二者分屬于金融商品轉讓與貸款服務，兩類收益不可抵扣。私募基金中享受利息收入免稅的有國債、地方政府債、金融債與政策性金融債等債券的利息收入，其他如公司債、企業(yè)債、中小企業(yè)私募債、次級債等利息收入均應納稅。所有品種的債券差價收入均需繳納增值稅。

（二）繳納增值稅對于債券估值的影響及其他特殊處理

協(xié)會在估值指引中明確，利息收入作為價內稅征收，即在計提利息收入時先除以1.03計算出不含稅收入再乘以3%算出稅額。對于買賣價差部分，正收益部分將按照3個點利率計提。對于債券估值而言，直接影響就是造成收益率下降。債券投資中主要收入來源于利息收入。債券買賣價差所征收的增值稅與利息收入繳納的增值稅不能做抵消。在賬務處理中，管理人可自行決定是否按日計提預估增值稅，也可選擇實際收益到賬時進行計提，為了凈值更加平滑，多數(shù)基金會選擇預估增值稅的方式進行處理，同時也能更直觀地反映基金的資產負債情況，使得基金的凈值更加公允。對于違約債的納稅處理有兩種方式：一是對不預估增值稅的管理人而言，違約債券并不影響當期納稅;二是大多數(shù)基金選擇預估增值稅，在債券出現(xiàn)風險時，相應的納稅調整就成了估值中需考慮的問題。如市價調低，當期暫估增值稅減少，或者為0。對于不能兌付的債券，沖回利息，同時應沖回賬面計提的增值稅，待實際兌付時再補繳增值稅。

（三）關于債券估值及納稅實務的思考

計征增值稅直接使得私募基金實際收益率降低，而且在繳納過程中有很多問題需要探討。第一，對于違約債實質性違約，在賬務處理中采用的是降低市價的方式進行減值處理，影響基金估值的科目“債券投資——估值增值”。對于其他買賣債券實現(xiàn)的差價收入當期仍需繳納增值稅，并不能對違約債部分損失做抵扣處理。第二，對于納稅主體的認定。盡管在行業(yè)內將私募基金與證券投資基金作為不同品種，但實務中部分私募基金管理人旗下管理的私募基金仍被當?shù)囟悇站终J定為證券投資基金。不同地方稅務局對于私募基金的歸屬問題仍存在爭議。第三，稅收優(yōu)惠問題。《財政部、國家稅務總局關于實施小微企業(yè)普惠性稅收減免政策的通知》（財稅[2019]13號）規(guī)定對月銷售額10萬元以下（含本數(shù)）的增值稅小規(guī)模納稅人，免征增值稅。部分私募基金管理人因自身銷售額較小未達到起征額時，旗下管理份額私募基金稅費也做了減免。這部分減免額是否應作為基金收入？目前對于小規(guī)模納稅人繳納增值稅的申報表，并未對代扣代繳部分與自身收入作區(qū)分，對于何時減免，以及何時返還入賬都有爭議。第四，違約債后續(xù)處理爭議。違約債在發(fā)行人破產清算前，均屬于未來不確定事項。對于基金而言，這部分損失，確實是投資收益負價差，但由于中國證券登記結算有限公司等機構并未對基金持有該債券的原有數(shù)量進行核銷，因此賬面不能對債券做全額轉出，確認損失，從而抵扣當期及以后增值稅。對于部分基金管理人想通過每期轉銷部分債券成本，從而抵扣當期實現(xiàn)的其他債券差價收入納稅的行為，存在較大爭議。分期確認損失，可以實現(xiàn)凈值平滑，但是處理不當又有避稅嫌疑。基金估值體現(xiàn)權責發(fā)生制，稅收重在收付實現(xiàn)制，違約債的或有收益與實際違約使得稅務處理更具爭議。

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