邵翠麗

(1.北京郵電大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院， 北京 100876；2.河南牧業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 金融與會(huì)計(jì)學(xué)院，鄭州 450044)

內(nèi)容提要：在“新常態(tài)”背景下，推動(dòng)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)也是貨幣政策調(diào)控目標(biāo)之一，但由于我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的地域差異明顯，傳統(tǒng)的貨幣政策很難達(dá)到預(yù)期的效果。貨幣政策如何實(shí)現(xiàn)引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)升級(jí)并兼顧區(qū)域間經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差異？本文基于中國2005年第一季度到2017年第四季度的季度數(shù)據(jù)，利用SV-TVP-FAVAR模型，檢驗(yàn)中國貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)引導(dǎo)與區(qū)域效應(yīng)。實(shí)證結(jié)果表明：總體來看，數(shù)量型及價(jià)格型貨幣政策都能對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生有效影響，但調(diào)控的區(qū)域差異較大；擴(kuò)張的價(jià)格型貨幣政策傾向于對(duì)區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)產(chǎn)生負(fù)向作用，擴(kuò)張的數(shù)量型貨幣政策則傾向于產(chǎn)生正向作用；數(shù)量型貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)增加值的沖擊作用效果比價(jià)格型貨幣政策弱，但無論是使用何種工具的貨幣政策都無法對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生長期持久的影響；利率渠道是貨幣政策存在區(qū)域效應(yīng)的最可能成因。因此，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)該結(jié)合不同區(qū)域的發(fā)展水平及政策傳導(dǎo)渠道的差異，最大限度發(fā)揮貨幣政策實(shí)施效果。

改革開放40年來，伴隨中國經(jīng)濟(jì)快速增長的是地區(qū)間發(fā)展差距逐漸加大。社會(huì)主義初級(jí)階段的特點(diǎn)決定了我國實(shí)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革只能采用逐步推進(jìn)的策略，但這一非均衡戰(zhàn)略使地區(qū)間的異質(zhì)性愈加明顯，使用貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整的過程中如果忽略地區(qū)間差異的存在，則不能對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)做出有利引導(dǎo)。

基于李嘉圖的等價(jià)定理，在調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面貨幣政策往往能比財(cái)政政策效果更好。從貨幣政策調(diào)控范疇來看，新時(shí)期的貨幣政策調(diào)控目標(biāo)不再局限于傳統(tǒng)的需求調(diào)控，已逐漸延伸到對(duì)產(chǎn)業(yè)總體布局的均衡把握。其作用的深層次原因在于，貨幣政策的變動(dòng)會(huì)使生產(chǎn)資料在不同的產(chǎn)業(yè)間重新分配(Christiano and Eichenbaum,1997; 李林漢和田衛(wèi)民，2018)；除此之外，不同的產(chǎn)業(yè)對(duì)統(tǒng)一的總量型貨幣政策具有不同的敏感度(Hayo,1999)，也將導(dǎo)致統(tǒng)一的貨幣政策出現(xiàn)差異性的調(diào)控結(jié)果。鑒于“新常態(tài)”背景下我國區(qū)域間發(fā)展不平衡，我國的貨幣政策在實(shí)施，背景、原因、政策工具、目標(biāo)及傳導(dǎo)機(jī)制方面，都與發(fā)達(dá)國家存在顯著不同，因此在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)過程采用傳統(tǒng)的貨幣政策很難達(dá)到預(yù)期效果，而針對(duì)不同地區(qū)實(shí)施差異性的貨幣政策更符合我國現(xiàn)實(shí)國情(陳炳才，2010；彭俞超和方意，2016)。

那么，如何通過調(diào)控不同貨幣政策工具引導(dǎo)我國地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)？貨幣政策能否在促進(jìn)地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的同時(shí)兼顧我國不同區(qū)域的發(fā)展特點(diǎn)？本文基于2005年第一季度到2017年第四季度中國八大經(jīng)濟(jì)區(qū)三次產(chǎn)業(yè)增加值的季度數(shù)據(jù)，利用SV-TVP-FAVAR模型，實(shí)證檢驗(yàn)中國貨幣政策的區(qū)域效應(yīng)及對(duì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的引導(dǎo)效應(yīng)。

一、模型構(gòu)建及變量選取

(一)模型設(shè)定

VAR模型由Sims(1980)提出，之后由于其不帶有約束條件便可以聯(lián)結(jié)內(nèi)生變量的特點(diǎn)被廣泛應(yīng)用。其基本形式可以被描述為：

yt=b1yt-1+…+bpyt-p+vt

(1)

其中yt-1、yt-2…yt-p是yt的p階滯后項(xiàng)，vt～N(0,Ωt)。但是在處理較為復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)問題時(shí)，VAR模型存在如下潛在問題：首先VAR模型所涵蓋的變量數(shù)量有限，在較為復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中不能涵蓋足夠多的變量，重要信息的遺漏可能造成模型結(jié)果不準(zhǔn)確；其次模型只能對(duì)包含的變量觀察到脈沖響應(yīng)，對(duì)其他的變量則無能為力，但研究人員手動(dòng)篩選的這一小部分變量也常常會(huì)由于涉及的變量過多而顯得單薄。為此，Bernanke et al.(2005)在VAR模型的基礎(chǔ)上引入因子增廣思想，將高維信息矩陣抽取出若干個(gè)不可觀測(cè)的共同因子(Stock and Watson,2005)，構(gòu)成FAVAR模型，其因子提取方程如下：

Xt=ΛfFt+ΛyYt+εt

(2)

其中Xt是(N×1)維信息集，包含了貨幣政策實(shí)施過程中可能涉及的變量，F(xiàn)t和Yt指實(shí)施貨幣過程中不可觀測(cè)的部分和可觀測(cè)的部分，Λf和Λy分別表示(N×K)、(N×M)維的因子載荷矩陣，K和M分別為共同因子數(shù)和政策指標(biāo)數(shù)，N?K+M，εt～N(0,Ωt)。進(jìn)一步地，將FAVAR模型中的系數(shù)，從常數(shù)擴(kuò)展為時(shí)變的(Nakajima,2011)，以使模型能夠處理更為精細(xì)的動(dòng)態(tài)系統(tǒng)，對(duì)原有模型做如下變形：

(3)

xt=λwwt+λzzt+λsst+Γ(L)xt+εt

(4)

至此方程(2)、(4)已基本構(gòu)成本文所建立模型主體，對(duì)系數(shù)估計(jì)和動(dòng)態(tài)化過程進(jìn)行如下描述。分解模型中的協(xié)方差矩陣(Primiceri,2005)：

(5)

(6)

其中，Σt=diag(σ1,t,…,σk+1,t)，At為主對(duì)角線為1的下三角矩陣。

(7)

設(shè)Bt、αt和logσt組成的矩陣具有創(chuàng)新型隨機(jī)游走(Koop et al.,2009)形式：

(8)

為了脈沖響應(yīng)分析的展開，將式(2)和式(4)用滯后算子重寫為：

(9)

(10)

(11)

(二)模型估計(jì)

SV-TVP-FAVAR模型可以通過因子增廣的方式解決經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中變量缺失的問題，既突破了經(jīng)典模型自由度的限制，又保留了模型在處理少數(shù)變量時(shí)的計(jì)算優(yōu)勢(shì)；并且模型中變量時(shí)變性的引入，極大的擴(kuò)展了模型的應(yīng)用范圍，對(duì)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中的動(dòng)態(tài)性可以更精確地進(jìn)行刻畫。也正因?yàn)槟Ｐ偷臅r(shí)變性這一特點(diǎn)，直接進(jìn)行參數(shù)估計(jì)難度很大，因此采用兩步估計(jì)法(Stock and Watson, 2005)對(duì)參數(shù)進(jìn)行估計(jì)，首先提取Ft，再將其與共同因子聯(lián)立共同進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。在這一步驟中將提取出的(K×1)維向量Ft視為不可觀測(cè)的，與模型中的其他待估計(jì)參數(shù)一同使用貝葉斯方法估計(jì)。

用主成分法提取共同因子時(shí)，參見Bernanke et al.(2005)的做法，先將(N×1)維信息集Xt中的所有變量按照是否即時(shí)對(duì)貨幣政策做出反應(yīng)分為“快速變量”和“慢速變量”，進(jìn)行貝葉斯方法估計(jì)參數(shù)前，為了回避參數(shù)具體分布限制，本文采用吉布斯抽樣技術(shù)，在進(jìn)行多次抽樣及預(yù)燒后，使抽樣后產(chǎn)生的樣本盡量符合樣本原本分布，提高模型的參數(shù)估計(jì)準(zhǔn)確性。

圖1 所提取的五個(gè)共同因子后驗(yàn)均值走勢(shì)

二、實(shí)證分析

(一)變量選取與共同因子提取

結(jié)合經(jīng)典文獻(xiàn)(Belviso and Milani,2005)和數(shù)據(jù)的可得性，本文選取貨幣政策實(shí)施過程中可能涉及的75個(gè)經(jīng)濟(jì)變量，主要包含內(nèi)容為：首先實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)層面，包括各類產(chǎn)出、消費(fèi)、進(jìn)出口等；其次貨幣價(jià)格層面，包括各級(jí)貨幣供應(yīng)量、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、進(jìn)出口商品指數(shù)等；再次宏觀貿(mào)易層面，包括各類國家外匯儲(chǔ)備、實(shí)際利用外資金額及各類宏觀指數(shù)；最后信貸變量層面，包括國內(nèi)信貸、銀行信貸及其他金融機(jī)構(gòu)信貸等。所有變量均需通過ADF檢驗(yàn)，對(duì)不平穩(wěn)的變量進(jìn)行對(duì)數(shù)或差分運(yùn)算，對(duì)含有明顯季節(jié)性的變量進(jìn)行X-11季節(jié)調(diào)整處理，這樣可以盡量避免實(shí)證過程中出現(xiàn)的偽回歸問題。所有的數(shù)據(jù)經(jīng)處理后，均通過ADF檢驗(yàn)，由于文章篇幅所限具體檢驗(yàn)過程省略，所選取的經(jīng)濟(jì)變量均是來自于中經(jīng)網(wǎng)和wind數(shù)據(jù)庫，本文的采樣區(qū)間為2005年第一季度到2017年第四季度，包含了我國經(jīng)濟(jì)的繁榮期與衰退期，能夠較好驗(yàn)證貨幣政策實(shí)施效果。

對(duì)于貨幣政策代理變量的選取，以7天銀行間同業(yè)拆借率(記為CHIBOR)和廣義貨幣供應(yīng)量(記為M2)分別代表價(jià)格型及數(shù)量型貨幣政策，對(duì)使用兩種貨幣政策工具進(jìn)行調(diào)控的效果予以分別考慮。

考慮到區(qū)域發(fā)展異質(zhì)性，在選擇三次產(chǎn)業(yè)增加值作為觀測(cè)變量的同時(shí)，根據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心(2005)劃分的中國內(nèi)陸八大經(jīng)濟(jì)區(qū)進(jìn)行分類，其中分別包括東北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的黑龍江、吉林、遼寧；北部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的北京、天津、河北、山東；東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的上海、江蘇、浙江；長江中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的湖南、湖北、安徽、江西；南部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的福建、廣東、海南；大西南綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的貴州、云南、四川、重慶、廣西；黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的陜西、山西、河南、內(nèi)蒙古；大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的新疆、西藏、寧夏、青海、甘肅。下文將以上述的八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的劃分展開區(qū)域效應(yīng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)研究。

最后，貨幣政策代理變量和三次產(chǎn)業(yè)增加值數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)量、中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫及國泰安數(shù)據(jù)庫，所有數(shù)據(jù)統(tǒng)一采用加權(quán)平均或插值法等方式將頻率調(diào)整為季度數(shù)據(jù)。

(二)實(shí)證結(jié)果分析

為檢驗(yàn)貨幣政策對(duì)不同地區(qū)三次產(chǎn)業(yè)的沖擊效應(yīng)，本文采用SV-TVP-FAVAR模型進(jìn)行實(shí)證分析。采用三維圖像描述經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)影響效果。其中X軸代表貨幣政策對(duì)不同地區(qū)三次產(chǎn)業(yè)溢出所持續(xù)時(shí)間；Y軸表示貨幣政策沖擊發(fā)生的時(shí)間；Z軸表示不同地區(qū)三次產(chǎn)業(yè)沖擊響應(yīng)程度；X-Z平面為時(shí)間維度，代表的是貨幣政策沖擊幅度與持續(xù)期數(shù)；Y-Z平面為響應(yīng)維度，代表的是貨幣政策作用時(shí)期與反應(yīng)幅度。滯后階數(shù)根據(jù)AIC準(zhǔn)則選擇一階。

1．價(jià)格型貨幣政策對(duì)不同區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)影響

圖2為八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一、二、三產(chǎn)業(yè)，對(duì)價(jià)格型貨幣政策一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差正向沖擊的動(dòng)態(tài)響應(yīng)。東北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)都對(duì)正向的價(jià)格型貨幣政策沖擊表現(xiàn)出了向上的波動(dòng)反應(yīng)，其中第二產(chǎn)業(yè)增加值在2008年全球金融危機(jī)前后表現(xiàn)出了明顯的異質(zhì)性，金融危機(jī)后的第二產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策沖擊幅度明顯增加；第一產(chǎn)業(yè)的響應(yīng)在時(shí)間維度上沒有表現(xiàn)出明顯趨勢(shì)；第三產(chǎn)業(yè)增加值在時(shí)間維度上先上升后下降，表現(xiàn)出了明顯的時(shí)變性。北部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的第一產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策沖擊的反應(yīng)與東北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)類似，表現(xiàn)為響應(yīng)幅度較高，但沒有明顯的趨向；第二產(chǎn)業(yè)增加值在時(shí)間維度上是單調(diào)遞增的；第三產(chǎn)業(yè)增加值面對(duì)一單位價(jià)格型貨幣政策沖擊時(shí)，在2008年全球金融危機(jī)時(shí)正向波動(dòng)很小，在危機(jī)后，價(jià)格型貨幣政策對(duì)北部沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)的影響作用進(jìn)一步增強(qiáng)。南部綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)對(duì)價(jià)格型貨幣政策的沖擊響應(yīng)趨勢(shì)，響應(yīng)幅度由大到小依次為第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)。

圖2 八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一、二、三產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差正向沖擊的動(dòng)態(tài)響應(yīng)

黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策的響應(yīng)在2010年之前呈現(xiàn)出單調(diào)遞增趨勢(shì)，在2010年之后幅度基本一致；第二產(chǎn)業(yè)增加值呈現(xiàn)單調(diào)遞增趨勢(shì)，表現(xiàn)出了明顯時(shí)變性；第三產(chǎn)業(yè)增加值則表現(xiàn)為負(fù)向響應(yīng)明顯。長江中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)對(duì)擴(kuò)張型貨幣政策的響應(yīng)幅度遞減，其中第一產(chǎn)業(yè)增加值在時(shí)間維度上沒有明顯趨勢(shì)，第二產(chǎn)業(yè)增加值同樣在危機(jī)后大幅提升，第三產(chǎn)業(yè)增加值幾乎對(duì)擴(kuò)張型貨幣政策沒有反應(yīng)。大西南綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策正向沖擊呈現(xiàn)向上的波動(dòng)態(tài)勢(shì)，在時(shí)間維度沒有明顯的遞增或遞減；貨幣政策對(duì)第二產(chǎn)業(yè)增加值的作用在時(shí)間維度表現(xiàn)為單調(diào)遞增；第三產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策的響應(yīng)先向下，再小幅向上。大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)對(duì)價(jià)格型貨幣政策沖擊表現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)在2010年后有明顯增幅；第二產(chǎn)業(yè)在時(shí)間維度上單調(diào)遞增，第三產(chǎn)業(yè)則表現(xiàn)出了更多的時(shí)變性，呈現(xiàn)明顯的波動(dòng)。以上所有經(jīng)濟(jì)區(qū)及三次產(chǎn)業(yè)增加值對(duì)價(jià)格型貨幣政策沖擊的響應(yīng)都沒有長期效應(yīng)，經(jīng)過一段時(shí)間后都會(huì)恢復(fù)到?jīng)_擊發(fā)生前的水平。

2．?dāng)?shù)量型貨幣政策對(duì)不同區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)影響

圖3為八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一、二、三產(chǎn)業(yè)，對(duì)數(shù)量型貨幣政策正向沖擊的動(dòng)態(tài)響應(yīng)。由圖可見，數(shù)量型貨幣政策對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)產(chǎn)業(yè)增加值的影響，總體上幅度比價(jià)格型貨幣政策小。對(duì)于東北經(jīng)濟(jì)區(qū)，數(shù)量型貨幣政策對(duì)第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)增加值影響的幅度都很低，說明東北經(jīng)濟(jì)區(qū)的三次產(chǎn)業(yè)增加值對(duì)數(shù)量型貨幣政策并不是很敏感，其中第三產(chǎn)業(yè)增加值在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)后正向響應(yīng)幅度有所增加，意味著在新常態(tài)時(shí)期數(shù)量型貨幣政策，對(duì)引導(dǎo)東北地區(qū)產(chǎn)業(yè)升級(jí)表現(xiàn)出了更多的正向作用。北部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策的沖擊響應(yīng)呈現(xiàn)負(fù)向波動(dòng)，負(fù)向最大響應(yīng)值在第二期出現(xiàn)，時(shí)間維度上沒有明顯趨勢(shì)；第二產(chǎn)業(yè)增加值呈現(xiàn)先向上后向下的波動(dòng)趨勢(shì)；第三產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策的響應(yīng)幅度最大。東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的第一、第二、第三產(chǎn)業(yè)增加值對(duì)數(shù)量型貨幣政策的響應(yīng)幅度依次遞增，且都表現(xiàn)出了明顯的時(shí)變效應(yīng)，在時(shí)間維度上，數(shù)量型貨幣政策沖擊發(fā)生的時(shí)間不同，東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)三次產(chǎn)業(yè)增加值的響應(yīng)模式也不同。南部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)的產(chǎn)業(yè)增加值表現(xiàn)與東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)很相似，但響應(yīng)幅度比后者高。

圖3 八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一、二、三產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策正向沖擊的動(dòng)態(tài)響應(yīng)

擴(kuò)張的數(shù)量型貨幣政策對(duì)黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)表現(xiàn)出了明顯的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)作用，第一產(chǎn)業(yè)與第二產(chǎn)業(yè)增加值所產(chǎn)生的沖擊響應(yīng)，比第三產(chǎn)業(yè)要小，并且第三產(chǎn)業(yè)響應(yīng)在時(shí)間維度上，有單調(diào)遞增的趨勢(shì)，說明數(shù)量型貨幣政策對(duì)黃河中游經(jīng)濟(jì)區(qū)的調(diào)控作用增強(qiáng)。長江中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一產(chǎn)業(yè)及第三產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策響應(yīng)幅度很小，第二產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策沖擊表現(xiàn)出了顯著影響，在時(shí)間維度上先遞減后遞增。大西南綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)三次產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策的響應(yīng)模式與黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)相似，也有較明顯的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)作用。大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策表現(xiàn)為負(fù)向響應(yīng)，同時(shí)呈現(xiàn)明顯時(shí)變性，在2006年與2012年前后都存在響應(yīng)的高峰期；第二產(chǎn)業(yè)增加值響應(yīng)幅度較??；第三產(chǎn)業(yè)對(duì)數(shù)量型貨幣政策表現(xiàn)出顯著正向波動(dòng)，且時(shí)間維度單調(diào)遞增。與價(jià)格型貨幣政策沖擊得到的結(jié)果一致，數(shù)量型貨幣政策同樣沒有對(duì)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生長期持續(xù)的影響，在一段時(shí)間后仍然恢復(fù)到?jīng)_擊發(fā)生前的水平。

三、我國貨幣政策區(qū)域效應(yīng)比較及成因分析

(一)貨幣政策區(qū)域效應(yīng)可能成因

貨幣政策可能從經(jīng)濟(jì)體總供給和總需求兩方面影響產(chǎn)出、價(jià)格、利率等，因此貨幣政策作用于中國不同經(jīng)濟(jì)區(qū)時(shí)造成的區(qū)域效應(yīng)，可能源于區(qū)域間供給曲線或需求曲線的差異。鑒于不同經(jīng)濟(jì)區(qū)間勞動(dòng)力供給難以度量，所以本文在考慮貨幣政策區(qū)域效應(yīng)可能成因時(shí)主要從需求角度出發(fā)。統(tǒng)一的貨幣政策作用于不同經(jīng)濟(jì)區(qū)，可能通過利率渠道、信貸渠道及匯率渠道產(chǎn)生差異性調(diào)控效果。

利率渠道起源于IS-LM模型，強(qiáng)調(diào)對(duì)產(chǎn)出、收入等造成影響的是實(shí)際利率而非名義利率，貨幣存量變化引起借貸成本即利率變化，這種變化會(huì)使得不同經(jīng)濟(jì)主體的投資及消費(fèi)發(fā)生變化，并對(duì)社會(huì)總需求和總產(chǎn)出造成沖擊。貨幣政策產(chǎn)生區(qū)域異質(zhì)性部分源于不同經(jīng)濟(jì)區(qū)對(duì)利率變化敏感性差異，貨幣政策的產(chǎn)業(yè)差異性相對(duì)明顯，在細(xì)分行業(yè)內(nèi)部制造業(yè)比其他產(chǎn)業(yè)對(duì)利率更加敏感，換言之，若一個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)對(duì)利率變化敏感的行業(yè)占比較大，那么大概率該經(jīng)濟(jì)區(qū)更容易受到價(jià)格型貨幣政策的沖擊(王劍和劉玄，2005)。

信貸渠道主要強(qiáng)調(diào)信息不對(duì)稱性，可分為銀行貸款渠道及資產(chǎn)負(fù)債表渠道。其中銀行貸款渠道對(duì)一些企業(yè)而言是獲取資金的唯一渠道，銀行仍然是大部分國家信貸資金的主要來源，造成其在提供資金的同時(shí)也擁有了傳導(dǎo)貨幣政策的作用，存款準(zhǔn)備金的增加或減少，會(huì)影響流通貨幣的數(shù)量，對(duì)貨幣派生功能產(chǎn)生直接影響。資產(chǎn)負(fù)債表渠道強(qiáng)調(diào)凈值，向凈值越低的企業(yè)放款，金融機(jī)構(gòu)所面臨的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題也就更嚴(yán)重。貨幣政策不僅能影響企業(yè)籌措資金難度，還能夠影響企業(yè)的凈值，主要是通過影響權(quán)益價(jià)格對(duì)借款者財(cái)務(wù)狀況或現(xiàn)金流量造成影響。該渠道強(qiáng)調(diào)的是名義利率，與銀行貸款渠道相同，資產(chǎn)負(fù)債表渠道對(duì)尋求資金替代更困難的小型企業(yè)影響效果更強(qiáng)。

匯率渠道伴隨著浮動(dòng)匯率制的出現(xiàn)，與國際貿(mào)易地位的上升而日益受到重視，貨幣政策匯率渠道的作用機(jī)制在于：貨幣供應(yīng)量下降，貨幣價(jià)格更貴，本國短期名義利率上升，短期真實(shí)利率在短期價(jià)格粘性存在的假設(shè)基礎(chǔ)下上升，本國貨幣需求上升，本幣升值，外國產(chǎn)品吸引力提高，本國凈出口下降，進(jìn)而總產(chǎn)出下降，反之亦然。匯率渠道對(duì)經(jīng)濟(jì)區(qū)的影響顯著與否很大程度取決于該地區(qū)的出口部門占比，一般而言，出口部門在該地區(qū)越重要，則貨幣政策的匯率傳導(dǎo)渠道對(duì)該地區(qū)的影響越大。

(二)我國貨幣政策區(qū)域效應(yīng)成因初步檢驗(yàn)

1．對(duì)利率傳輸渠道的檢驗(yàn)

為深入探究我國貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)區(qū)存在區(qū)域效應(yīng)的成因，依次對(duì)可能的貨幣政策傳導(dǎo)渠道進(jìn)行檢驗(yàn)。對(duì)利率渠道的檢驗(yàn)首先應(yīng)明確，利率變化是否會(huì)對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)的不同產(chǎn)業(yè)造成差異性影響。若不同產(chǎn)業(yè)對(duì)利率變化表現(xiàn)出了異質(zhì)性，說明離去渠道可能是解釋我國統(tǒng)一貨幣政策出現(xiàn)區(qū)域間調(diào)控差異的原因之一；反之，則不能說明。

如圖中實(shí)證結(jié)果所示，八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第一、二、三產(chǎn)業(yè)，對(duì)價(jià)格型貨幣政策一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差正向沖擊的動(dòng)態(tài)響應(yīng)存在明顯的異質(zhì)性，第二產(chǎn)業(yè)對(duì)利率變化最敏感。由此可知，若利率渠道是我國貨幣政策區(qū)域效應(yīng)存在的原因，那么第二產(chǎn)業(yè)占比更高的地區(qū)，理應(yīng)對(duì)價(jià)格型貨幣政策的沖擊響應(yīng)幅度更大。計(jì)算本文所選采樣區(qū)間內(nèi)的八大綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)三次產(chǎn)業(yè)的平均占比，如表1所示。

可見，八個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)第二產(chǎn)業(yè)占比由高到低排列依次為黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、東北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、長江中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、北部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、南部沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)。根據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，第二產(chǎn)業(yè)對(duì)一單位正向價(jià)格型貨幣政策沖擊的響應(yīng)幅度，與經(jīng)濟(jì)區(qū)第二產(chǎn)業(yè)占比高度相關(guān)。體現(xiàn)為不同經(jīng)濟(jì)區(qū)對(duì)價(jià)格型貨幣政策的反應(yīng)程度，與第二產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)區(qū)占比類似，黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)第二產(chǎn)業(yè)占比最高，對(duì)價(jià)格型貨幣政策沖擊反應(yīng)最強(qiáng)；南部沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)第二產(chǎn)業(yè)占比最低，對(duì)價(jià)格型貨幣政策反應(yīng)最弱，八個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)第二產(chǎn)業(yè)占比高低順序高度類似，可認(rèn)為利率渠道是我國貨幣政策產(chǎn)生區(qū)域型效應(yīng)的可能原因之一。

表1 八大經(jīng)濟(jì)區(qū)三次產(chǎn)業(yè)占比

2．對(duì)信貸傳輸渠道的檢驗(yàn)

對(duì)信貸渠道的檢驗(yàn)，考慮到銀行貸款渠道在文獻(xiàn)中一般用小銀行發(fā)放貸款在某一經(jīng)濟(jì)區(qū)占比來衡量，但在我國的實(shí)際情況，很多地區(qū)國有銀行才是發(fā)放貸款的主力，小銀行發(fā)放貸款的具體情況難以統(tǒng)計(jì)，也并為找到可靠數(shù)據(jù)。因此在探討我國價(jià)格型貨幣政策沖擊造成的不同經(jīng)濟(jì)區(qū)動(dòng)態(tài)響應(yīng)差異問題時(shí)，本文僅考慮資產(chǎn)負(fù)債表渠道。

小企業(yè)由于自身融資能力的限制，在尋找替代銀行貸款方面具有天然劣勢(shì)，如果信貸渠道是貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的成因之一，那么數(shù)量型貨幣政策的調(diào)整會(huì)對(duì)小企業(yè)造成更大的影響。選取各個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)采樣區(qū)間內(nèi)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)貢獻(xiàn)率平均值，如表2所示。若規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)貢獻(xiàn)率高，說明該地區(qū)大型企業(yè)更密集，反之則說明該地區(qū)融資能力相對(duì)較差的小企業(yè)更密集。如果信貸渠道是我國貨幣政策區(qū)域型存在的原因之一，那么小型企業(yè)更集中的地區(qū)，應(yīng)該受到數(shù)量型貨幣政策一單位沖擊時(shí)反應(yīng)幅度更大。

表2 八大經(jīng)濟(jì)區(qū)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)貢獻(xiàn)率

由統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可知，八大經(jīng)濟(jì)區(qū)的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)貢獻(xiàn)占比由高到低依次為：數(shù)量型貨幣政策沖擊對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)沖擊強(qiáng)度由強(qiáng)到弱依次為：長江中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、東北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、東部沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)、東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、南部沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)、北部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)。從實(shí)證結(jié)果來看，黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)受數(shù)量型貨幣政策變動(dòng)影響最大，大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)受數(shù)量型貨幣政策沖擊影響幅度最小。大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)貢獻(xiàn)率在八大經(jīng)濟(jì)區(qū)中排名最后，平均僅有7.6%，說明在大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)，無法有效使用替代融資渠道的小企業(yè)較為集中。如果信貸渠道是我國貨幣政策區(qū)域效應(yīng)成因之一，那么小企業(yè)集中的大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)應(yīng)該對(duì)數(shù)量型貨幣政策表現(xiàn)出更強(qiáng)的反應(yīng)。其他經(jīng)濟(jì)區(qū)的響應(yīng)強(qiáng)度也與各經(jīng)濟(jì)區(qū)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)貢獻(xiàn)占比出入較大，根據(jù)實(shí)證結(jié)果，信貸渠道難以解釋我國貨幣政策的區(qū)域效應(yīng)。

表3 八大經(jīng)濟(jì)區(qū)出口部門占GDP比重

3．對(duì)匯率傳輸渠道的檢驗(yàn)

匯率渠道同樣被認(rèn)為是貨幣政策區(qū)域效應(yīng)存在的原因之一。為檢驗(yàn)匯率渠道是否能夠解釋我國貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)區(qū)的不同表現(xiàn)，對(duì)各大經(jīng)濟(jì)區(qū)的出口部門重要程度進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，結(jié)果見表3。若一個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)的出口部門占GDP的比重很大，那么該經(jīng)濟(jì)區(qū)出口部門密集，匯率變化會(huì)造成進(jìn)出口部門成本變動(dòng)，若匯率渠道能夠解釋貨幣政策區(qū)域差異的成因，那么出口部門占比高的地區(qū)價(jià)格型貨幣政策沖擊反應(yīng)更大。

統(tǒng)計(jì)本文采樣區(qū)間內(nèi)出口部門占各個(gè)經(jīng)濟(jì)區(qū)GDP的比率，可知出口部門的重要程度，八大經(jīng)濟(jì)區(qū)的排序依次為：東部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、南部沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)、北部沿海綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、東北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、長江中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、大西北綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、大西南綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)、黃河中游綜合經(jīng)濟(jì)區(qū)。但是從價(jià)格型貨幣政策對(duì)八大經(jīng)濟(jì)區(qū)產(chǎn)業(yè)帶來的沖擊響應(yīng)幅度看，沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)并沒有表現(xiàn)出更敏感的特征。價(jià)格型貨幣政策的區(qū)域效應(yīng)與出口部門在經(jīng)濟(jì)區(qū)的重要程度二者相差較大，可知匯率渠道對(duì)我國貨幣政策區(qū)域效應(yīng)的成因解釋能力很弱，不能作為貨幣政策對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)產(chǎn)生不同影響的成因之一。

四、結(jié)論與啟示

“新常態(tài)”背景下，貨幣政策不僅局限于傳統(tǒng)目標(biāo)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)也是貨幣政策調(diào)控目標(biāo)之一。但我國幅員遼闊，地域間發(fā)展水平相差巨大，統(tǒng)一的貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)區(qū)，往往會(huì)產(chǎn)生差異性效果，不利于宏觀調(diào)控。因此如何在保障貨幣政策引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)升級(jí)同時(shí)，兼顧地域間經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異十分必要。本文研究結(jié)論如下：

第一，價(jià)格型貨幣政策能夠發(fā)揮對(duì)區(qū)域間產(chǎn)業(yè)升級(jí)進(jìn)行有效調(diào)控的作用，但會(huì)對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)產(chǎn)生差異性影響。其中，第二產(chǎn)業(yè)對(duì)價(jià)格型貨幣政策變化反應(yīng)最敏感，隨著時(shí)間推移貨幣政策的調(diào)控作用逐漸消失，不存在長期效應(yīng)；寬松的價(jià)格型貨幣政策傾向于對(duì)第一、第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生正向沖擊，對(duì)第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生負(fù)向沖擊，其對(duì)區(qū)域產(chǎn)業(yè)升級(jí)產(chǎn)生的影響是消極的。

第二，數(shù)量型貨幣政策作用于產(chǎn)業(yè)間的調(diào)控效果，比價(jià)格型貨幣政策對(duì)向沖擊的效果要弱，作用時(shí)間也相對(duì)較短；但與價(jià)格型貨幣政策一樣，數(shù)量型貨幣政策對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)的調(diào)控作用也不會(huì)產(chǎn)生長期效應(yīng)；寬松的數(shù)量型貨幣政策能夠?yàn)榈貐^(qū)產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型提供正向幫助。

第三，貨幣政策在我國存在明顯的區(qū)域效應(yīng)。其中傳導(dǎo)機(jī)制差異是統(tǒng)一貨幣政策調(diào)控效果區(qū)域效應(yīng)差異的主要成因，表現(xiàn)為與信貸渠道及匯率渠道相比，利率渠道對(duì)該問題的解釋能力更強(qiáng)。

總體而言，貨幣政策有效實(shí)施，能夠產(chǎn)生區(qū)域效應(yīng)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化兩方面效果。使用不同的貨幣政策工具在不同經(jīng)濟(jì)區(qū)由于傳導(dǎo)渠道的差異，調(diào)控效果及動(dòng)態(tài)變化過程也存在明顯差異。因此，要在引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)升級(jí)同時(shí)協(xié)調(diào)區(qū)域間經(jīng)濟(jì)發(fā)展，正確認(rèn)識(shí)貨幣政策實(shí)施效果的區(qū)域間差異，對(duì)不同經(jīng)濟(jì)區(qū)實(shí)施符合當(dāng)?shù)靥攸c(diǎn)的不同經(jīng)濟(jì)政策，以促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)健康發(fā)展。

2018年12月3日，易綱在回顧人民銀行成立七十年歷程時(shí)，再次強(qiáng)調(diào)貨幣政策應(yīng)根據(jù)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)情況調(diào)整，并重視結(jié)構(gòu)性貨幣政策的運(yùn)用。一方面，貨幣政策是引導(dǎo)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的重要宏觀手段，寬松的價(jià)格型貨幣政策對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)作用較強(qiáng)，央行在特殊時(shí)期使用能較快推動(dòng)某一地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化。緊縮的數(shù)量型貨幣政策同樣可以推動(dòng)地區(qū)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，且調(diào)控效果較溫和，可以作為日常調(diào)控手段；另一方面，我國地區(qū)間發(fā)展差異較大，在考慮引導(dǎo)地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)問題時(shí)，勢(shì)必要注重區(qū)域間差異。利率渠道是解釋我國貨幣政策存在區(qū)域效應(yīng)的重要成因，因此，在兼顧產(chǎn)業(yè)升級(jí)與區(qū)域差異的前提下，要慎重使用利率工具，并且可以采用再貸款、再貼現(xiàn)、抵押補(bǔ)充貸款、定向降準(zhǔn)等手段，輔助傳統(tǒng)貨幣政策工具實(shí)現(xiàn)調(diào)控目標(biāo)。推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、盡量減少區(qū)域發(fā)展不平衡，是最大限度發(fā)揮貨幣政策實(shí)施效果的選擇。