張欣培 王穎 郭楠

10月30日，創(chuàng)業(yè)板迎來(lái)開(kāi)市“10周歲”生日。經(jīng)歷過(guò)蓬勃發(fā)展，也有過(guò)泡沫破裂的陣痛，十年櫛風(fēng)沫雨，創(chuàng)業(yè)板已然從呱呱墜地的嬰兒成長(zhǎng)為了青春少年。

十年風(fēng)雨征程，創(chuàng)業(yè)板走過(guò)了第一個(gè)十年。在這十周年之際，創(chuàng)業(yè)板即將迎來(lái)一場(chǎng)大變革。

從《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于支持深圳建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)的意見(jiàn)》（下稱《意見(jiàn)》）的發(fā)布，到資本市場(chǎng)“深改12條”的出臺(tái)，從證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿前往深圳調(diào)研時(shí)提出的“全力推進(jìn)深圳資本市場(chǎng)改革發(fā)展”，再到證監(jiān)會(huì)副主席李超明確“完善發(fā)行上市、并購(gòu)重組、再融資等基礎(chǔ)制度，進(jìn)一步增強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)的制度包容性”，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革大幕已全面拉開(kāi)。

“組織架構(gòu)基本搭建完畢，人員差不多都已到位?！币晃唤咏罱凰耸肯颉敦?cái)經(jīng)》記者表示。創(chuàng)業(yè)板改革快馬加鞭，已箭在弦上。多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革意見(jiàn)稿的出臺(tái)時(shí)間不會(huì)超過(guò)明年全國(guó)“兩會(huì)”。

實(shí)際上，創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)到了不得不變的階段。深交所也直言，創(chuàng)業(yè)板當(dāng)前面臨著制度包容性不夠、龍頭企業(yè)相對(duì)不足、業(yè)績(jī)承壓分化等問(wèn)題，亟須通過(guò)改革創(chuàng)新予以解決。

眼下，科創(chuàng)板已經(jīng)平穩(wěn)運(yùn)行三個(gè)月，創(chuàng)業(yè)板改革的推進(jìn)具有十分重大的意義。業(yè)內(nèi)人士指出，此舉釋放了監(jiān)管層改革的決心，對(duì)科創(chuàng)板及注冊(cè)制實(shí)施的認(rèn)可，說(shuō)明了科創(chuàng)板破冰探路的成功，因此可以將其經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行推廣復(fù)制，為下一步推進(jìn)主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板改革鋪平了道路。

在科創(chuàng)板增量改革之后，創(chuàng)業(yè)板存量改革也面臨巨大的挑戰(zhàn)。盡管可以借鑒科創(chuàng)板注冊(cè)制各項(xiàng)制度，但作為歷經(jīng)十年發(fā)展、總市值達(dá)到5.61萬(wàn)億元的市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板也面臨著自己的難題，如何解決存量是關(guān)鍵。作為第二塊試驗(yàn)田，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革也將成為今后“存量改革”的范例，對(duì)于其他板塊的注冊(cè)制改革產(chǎn)生巨大的借鑒意義。

同樣是服務(wù)于科技創(chuàng)新，創(chuàng)業(yè)板如何與科創(chuàng)板形成差異化競(jìng)爭(zhēng)更是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，科創(chuàng)板應(yīng)更傾向于強(qiáng)調(diào)“硬科技”屬性，而創(chuàng)業(yè)板則應(yīng)該回歸初衷，支持鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型企業(yè)，降低上市門檻，增加包容性。

“兩個(gè)板塊形成競(jìng)爭(zhēng)是好事，但是要良性競(jìng)爭(zhēng)，有競(jìng)爭(zhēng)、有互補(bǔ)才是最好的狀態(tài)。這也有利于形成兩個(gè)交易所的公平競(jìng)爭(zhēng)。”前資深保薦代表人王驥躍表示。

“創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的推進(jìn)廠仿‘面將為市場(chǎng)注入新的上市公司，另一方面市場(chǎng)也擔(dān)心將分流資金，但需要強(qiáng)調(diào)的是，A般長(zhǎng)期缺乏優(yōu)質(zhì)的上市公司，如果能夠以簡(jiǎn)潔的方式讓創(chuàng)新型公司上市，接受市場(chǎng)的檢驗(yàn)，很明顯利大于弊?！比A安基金總經(jīng)理助理許之彥表示。

注冊(cè)制揚(yáng)帆起航，創(chuàng)業(yè)板將迎接下一個(gè)十年，也將加快中國(guó)資本市場(chǎng)全面改革的步伐。

改革箭在弦上

8月18日，中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布關(guān)于支持深圳建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)的意見(jiàn)，支持深圳高舉新時(shí)代改革開(kāi)放旗幟、建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義先行示范區(qū)?！兑庖?jiàn)》中提到，提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，研究完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資和并購(gòu)重組制度，創(chuàng)造條件推動(dòng)注冊(cè)制改革。

《意見(jiàn)》明確了創(chuàng)業(yè)板改革的方向，這也是頂層設(shè)計(jì)層面首次提出推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革。

10月20日，證監(jiān)會(huì)副主席李超在第六屆世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)上表示，要推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制，進(jìn)一步增強(qiáng)對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)的制度包容性。

在此之前，創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)重組政策重新松綁。

10月18日，經(jīng)過(guò)四個(gè)月公開(kāi)征求意見(jiàn)，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法的決定》，放寬丁生市公司資產(chǎn)重組條件，允許符合國(guó)家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，并恢復(fù)重組上市酉己套融資。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，重組辦法的修訂為推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板改革奠定了基礎(chǔ)，監(jiān)管部門也已經(jīng)多次公開(kāi)強(qiáng)調(diào)要推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革。

“我們要加快推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革，先完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行、上市并購(gòu)制度?！苯咏O(jiān)管層人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示。

創(chuàng)業(yè)板改革的信號(hào)已經(jīng)十分明顯，而各方也在加速推進(jìn)。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，10月初，證監(jiān)會(huì)內(nèi)部成立了創(chuàng)業(yè)板實(shí)施注冊(cè)制改革小組;深交所上市，審核中心的組織架構(gòu)也已基本搭建完畢。

創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革箭在弦上，推出速度或也遠(yuǎn)超預(yù)期。多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，最晚明年“兩會(huì)，前后將正式對(duì)外推出。

“最快年底，慢些明年初將會(huì)推出。按照正常推理，不會(huì)遲于明年‘兩會(huì)。如果晚于3月份，就錯(cuò)失了申報(bào)年報(bào)的大批企業(yè)?，F(xiàn)在很多企業(yè)都在觀望?！币晃毁Y深投行人士表示。另有投行人士也向記者表示，“預(yù)計(jì)改革會(huì)在明年‘兩會(huì)前后出臺(tái)，明年上半年政策落地?！?/p>

盡管可以借鑒科創(chuàng)板注冊(cè)制各項(xiàng)制度，但作為存量市…場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板mfS著自己的難題，如何與科創(chuàng)板差異化定位也成為業(yè)內(nèi)關(guān)注的焦點(diǎn)。“科創(chuàng)板幾乎所有的制度創(chuàng)業(yè)板都可以借鑒，但不同的是，科創(chuàng)板是新板，創(chuàng)業(yè)板面臨存量。創(chuàng)業(yè)板改革的難題在于新老劃斷，是全部適用還是有所區(qū)分，這是考驗(yàn)創(chuàng)業(yè)板改革設(shè)計(jì)很重要的地方?！蓖躞K躍向《財(cái)經(jīng)》記者表示，如果新老劃分，相當(dāng)于板中板，創(chuàng)業(yè)板本身分層，會(huì)產(chǎn)生很多間題。

“在投資者適當(dāng)性管理方面，是否要放開(kāi)投資者門檻，漲跌幅是否要有限制。如果有限制，交易層面的吸引力沒(méi)有科創(chuàng)板大，限制又該怎么解決新老劃斷問(wèn)題。如果不限制，普通投資者又比較多，前五日不設(shè)漲跌幅風(fēng)險(xiǎn)又比較大。這些是改革面臨的主要難處?！蓖躞K躍表示。

蘇寧金融研究院特約研究員何南野也認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板改革的難題在于定位與存量監(jiān)管上?！半y點(diǎn)之一在于如何定位，如何與科創(chuàng)板在功能、上市標(biāo)準(zhǔn)、持續(xù)監(jiān)管等方面求同存異，使創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制不是科創(chuàng)板的一個(gè)簡(jiǎn)單增加，而是應(yīng)在科創(chuàng)板經(jīng)驗(yàn)上再一次進(jìn)行增量改革。”

“第二，注冊(cè)制實(shí)施后，如何對(duì)創(chuàng)業(yè)板新上市企業(yè)與存量企業(yè)進(jìn)行差異化的監(jiān)管，如上市后的持續(xù)監(jiān)管、投資者門檻等，這些都是要解決的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題?！焙文弦跋蛴浾弑硎?。

溫莎資本投研副總監(jiān)熊琦也表示，創(chuàng)業(yè)板改革最大的難題在于存量問(wèn)題。“同一個(gè)板塊，存量與新上市企業(yè)，是否可能面臨不同的監(jiān)管規(guī)則。有人提出解決方案是，將所有存量創(chuàng)業(yè)板公司劃分到中小板，讓創(chuàng)業(yè)板成為一個(gè)全新的板塊?！毙茜硎尽?/p>

注冊(cè)制試點(diǎn)在科創(chuàng)板改革實(shí)踐中積累了不少經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)各方對(duì)創(chuàng)業(yè)板存量改革充滿期待。

“注冊(cè)制的核心在于市場(chǎng)化，但是即便是現(xiàn)在實(shí)行注冊(cè)制的科創(chuàng)板，還是有明顯的審核要求?！睎|方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇表示。實(shí)際上，多名業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板改革應(yīng)該改變雙審制的問(wèn)題。

王驥躍認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板改革可以在審核程序與流程上進(jìn)一步優(yōu)化?！澳壳暗淖?cè)制還是雙審制，交易所通過(guò)、證監(jiān)會(huì)卻否定，我覺(jué)得這種關(guān)系需要改進(jìn)。第二，審核流程上，現(xiàn)在科創(chuàng)板企業(yè)有的是反饋四五輪，我覺(jué)得沒(méi)有必要，該否就否。把上市周期控制在三個(gè)月，而且不需要補(bǔ)審一期報(bào)告，也可以節(jié)省很大成本?！蓖躞K躍向記者表示。

相比較科創(chuàng)板，熊琦認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板可以在三個(gè)方.面有所改善。一是上市審核機(jī)制的調(diào)整?！翱苿?chuàng)板名義上是注冊(cè)制，但實(shí)際上還是雙重審查制，證監(jiān)會(huì)進(jìn)行二次審核。但實(shí)際上，證監(jiān)會(huì)只要給出指導(dǎo)性意見(jiàn)就可以了，真正審查發(fā)行的工作交給交易所。這才是真正意義上的注冊(cè)制?！毙茜硎尽?/p>

“第二，可以取消盈利限制，包容性更強(qiáng)。企業(yè)在初創(chuàng)時(shí)候融資需求最強(qiáng)，應(yīng)該加大對(duì)初創(chuàng)型企業(yè)的支持。第三，進(jìn)一步完善交易制度，取消漲跌幅限制，與國(guó)際接軌”。熊琦向記者表示。

如何改革與創(chuàng)新，在有限的時(shí)間內(nèi)，是創(chuàng)業(yè)板改革必須面對(duì)和解決的一個(gè)非?，F(xiàn)實(shí)與緊迫的問(wèn)題。

借鑒科創(chuàng)板

設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制全面開(kāi)啟了中國(guó)資本市場(chǎng)的改革。可復(fù)制可推廣的經(jīng)驗(yàn)為創(chuàng)業(yè)板改革提供了重要依據(jù)。一位接近監(jiān)管層人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，從目前整個(gè)制度架構(gòu)設(shè)計(jì)看，科創(chuàng)板在五方面尤其值得推廣借鑒。

“首先，新股的發(fā)行定價(jià)打破了23倍市盈率限制，實(shí)行市場(chǎng)化定價(jià);第二，形成了以機(jī)構(gòu)投資者為主體參與的詢價(jià)定價(jià)酉己售機(jī)制，督促保薦機(jī)構(gòu)嚴(yán)格把關(guān)，提高質(zhì)量;第三，放寬漲跌幅限制，前五個(gè)交易日不設(shè)漲跌停限制;試點(diǎn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)融券機(jī)制，促進(jìn)多空平衡;創(chuàng)新退市方式，優(yōu)化退市指標(biāo)，簡(jiǎn)化退市管理，促進(jìn)優(yōu)勝劣汰?！鄙鲜鼋咏O(jiān)管人士表示。

在科創(chuàng)板注冊(cè)制經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，創(chuàng)業(yè)板的注冊(cè)制改革將開(kāi)啟全面注冊(cè)制改革的步伐。何南野表示，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板改革意義重大。“創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革釋放了三大信號(hào)。首先，表明了加大制度改革和優(yōu)化，通過(guò)科創(chuàng)板及注冊(cè)制倒逼和推進(jìn)主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的改革依舊是下一階段資本市場(chǎng)的重要任務(wù)，后續(xù)一列改革政策的推出具有明確的可預(yù)期性。”何南野向記者表示。

第二，這表明科創(chuàng)板及注冊(cè)制前一階段的改革經(jīng)受住市場(chǎng)的考驗(yàn)，也獲得政策監(jiān)管部門的認(rèn)可，其經(jīng)驗(yàn)在目前具有完全的可復(fù)制性，將大膽在其他市場(chǎng)得到進(jìn)一步推進(jìn)。第三，表明利用資本市場(chǎng)服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)的決心不改，資本市場(chǎng)被寄予厚望。通過(guò)打造一個(gè)更為完善的資本市場(chǎng)，增加對(duì)科創(chuàng)企業(yè)的包容性，讓好的科創(chuàng)企業(yè)能夠借助資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展壯大。

“創(chuàng)業(yè)板的改革，對(duì)創(chuàng)業(yè)板自身而言，有利于創(chuàng)業(yè)板回歸初心，再一次肩負(fù)服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)的使命。對(duì)資本市場(chǎng)而言，將進(jìn)一步強(qiáng)化對(duì)資本市場(chǎng)增量改革，完善資本市場(chǎng)機(jī)制體制，加大改革創(chuàng)新，并對(duì)主板中小板形成創(chuàng)新引領(lǐng)和經(jīng)驗(yàn)示范作用，充分增強(qiáng)資本市場(chǎng)服務(wù)創(chuàng)新企業(yè)的能力?！焙文弦罢J(rèn)為。

何南野進(jìn)一步表示，創(chuàng)業(yè)板改革對(duì)于深圳而言，從進(jìn)一步強(qiáng)化深圳創(chuàng)新高地的地位，讓深圳的科技創(chuàng)新和資本市場(chǎng)形成有效循環(huán)，對(duì)深圳科創(chuàng)企業(yè)，尤其粵港澳大灣區(qū)的科創(chuàng)企業(yè)，是重大利好，有利于這些企業(yè)更好地對(duì)接資本市場(chǎng)，通過(guò)上市融資獲得更多的資金來(lái)源，加大科技研發(fā)和人才投入，進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，在科技實(shí)力方面實(shí)現(xiàn)質(zhì)的飛躍。

然而，隨著創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的來(lái)臨，市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)是，具有相似屬性的創(chuàng)業(yè)扳該如何與科創(chuàng)板形成差異化競(jìng)爭(zhēng)？

實(shí)際上，兩個(gè)板塊之間的竟?fàn)幰言谇娜贿M(jìn)行?！拔覀儽緛?lái)打算明年申報(bào)科創(chuàng)板，但是深交所領(lǐng)導(dǎo)和我們溝通，希望我們可以去創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革會(huì)很快落地?！币患覕M申報(bào)IPO企業(yè)人士表示。

創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革大幕已全面拉開(kāi)。圖/ 視覺(jué)中國(guó)

“如果改革后的創(chuàng)業(yè)板對(duì)上市企業(yè)行業(yè)沒(méi)有限制，這對(duì)科創(chuàng)板將形成很大的沖擊。”王驥躍表示，兩個(gè)板塊形成競(jìng)爭(zhēng)是好事，但是這種競(jìng)爭(zhēng)要良性競(jìng)爭(zhēng)。“兩個(gè)板塊之間比較理想的狀態(tài)需要有競(jìng)爭(zhēng)，沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系是不利的，市場(chǎng)需要競(jìng)爭(zhēng)。有分割、有競(jìng)爭(zhēng)才是好的狀態(tài)。競(jìng)爭(zhēng)是好事，但是要各有特色、各有分工才是比較理想的狀態(tài)?！蓖躞K躍表示。

那么，兩個(gè)板塊究競(jìng)該如何形成差異化競(jìng)爭(zhēng)？

“創(chuàng)業(yè)板要降低門檻，支持真正的創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型企業(yè)，回歸服務(wù)中小創(chuàng)新型企業(yè)的初衷?？苿?chuàng)板可以偏向于支持已經(jīng)形成了一定規(guī)模的企業(yè)。比如，以發(fā)行股份數(shù)量、市值規(guī)模、收入為考量指標(biāo)，在某個(gè)標(biāo)準(zhǔn)線上選擇科創(chuàng)板，標(biāo)準(zhǔn)線下為創(chuàng)業(yè)板，中間狀態(tài)可以兩者都選擇?！蓖躞K躍建議道。

邵宇也建議道，創(chuàng)業(yè)板必須要放寬門檻限制?！皾M足5000萬(wàn)元凈利潤(rùn)隱形門檻的企業(yè)早已不是初創(chuàng)企業(yè)，而是已經(jīng)成功的企業(yè)。創(chuàng)業(yè)板的定位是促進(jìn)自主創(chuàng)新企業(yè)及其他成長(zhǎng)型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展?！逼浔硎?。

私募排排網(wǎng)基金經(jīng)理夏風(fēng)光表示，“創(chuàng)業(yè)板重點(diǎn)應(yīng)落實(shí)在‘創(chuàng)業(yè)二字，扶持初創(chuàng)小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)企業(yè)，吸引、鼓勵(lì)優(yōu)秀企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，和主板、科創(chuàng)板形成多層次互補(bǔ)關(guān)系?！?/p>

“我覺(jué)得在行業(yè)上可能會(huì)實(shí)行限制。比如科創(chuàng)板企業(yè)可能聚焦在鼓勵(lì)的六大行業(yè)，科創(chuàng)屬性較強(qiáng)。而科創(chuàng)屬性不強(qiáng)的企業(yè)會(huì)傾向創(chuàng)業(yè)板?！北本┮患掖笮腿掏缎腥耸勘硎?。

簡(jiǎn)而言之，差異化定位應(yīng)體現(xiàn)在，科創(chuàng)板強(qiáng)調(diào)“硬科技”屬性，創(chuàng)業(yè)板要求的則是創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型企業(yè)，包容性更強(qiáng)。

此外，何南野認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板的差異化競(jìng)爭(zhēng)可以體現(xiàn)在服務(wù)地域與包容性方面。

“首先服務(wù)地域上的差異化競(jìng)爭(zhēng)。上交所科創(chuàng)板將主要覆蓋長(zhǎng)三角區(qū)域，深交所創(chuàng)業(yè)板將著力覆蓋珠三角，尤其是粵港澳大灣區(qū)的企業(yè);第二是企業(yè)包容性的差異?？苿?chuàng)板主要面向六大行業(yè)的科創(chuàng)企業(yè)，其他不屬于科創(chuàng)板所鼓勵(lì)行業(yè)的企業(yè)可以申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市。”何南野表示。

何南野認(rèn)為，對(duì)于創(chuàng)業(yè)板而言，未來(lái)要著力服務(wù)粵港澳大灣區(qū)，更需要加強(qiáng)對(duì)上市企業(yè)的包容性，放寬所面向的行業(yè)類型，通過(guò)“寬準(zhǔn)入、嚴(yán)監(jiān)管”加大對(duì)潛在上市企業(yè)的覆蓋，在服務(wù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方面發(fā)揮更大的作用。

科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板兩個(gè)板塊的競(jìng)爭(zhēng)，背后是兩個(gè)交易所的競(jìng)爭(zhēng)。

“兩個(gè)交易所競(jìng)爭(zhēng)，無(wú)論是對(duì)發(fā)行人還是資木市場(chǎng)都有好處。未來(lái)比拼的就是兩家交易所的服務(wù)。從交易所層面，遴選優(yōu)秀的企業(yè)。從企業(yè)角度，將選擇適合自己的交易所。市場(chǎng)將由監(jiān)管導(dǎo)向轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)導(dǎo)向，這是巨大的進(jìn)步?！币患掖笮腿痰耐缎腥耸勘硎尽?/p>

全國(guó)人大對(duì)于注冊(cè)制改革的授權(quán)將于2020年2月到期，若該授權(quán)不再延期，也就意味著，2019年四季度將成為“創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革”的窗口期。

有知情人士透露，深交所相關(guān)審核部門的組織架構(gòu)和團(tuán)隊(duì)已搭建完畢，相關(guān)負(fù)責(zé)人已任命完成。

創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的腳步漸行漸近，而最敏感的，無(wú)疑是企業(yè)和券商的投行部門，紛紛摩拳擦掌，只等監(jiān)管層“一聲令下”。

對(duì)于那些有意競(jìng)逐科創(chuàng)板，但行業(yè)定位不太相符的企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制的推出，為它們提供了更多的選擇渠道。

銀泰證券股轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)部總經(jīng)理張可亮告訴《財(cái)經(jīng)》記者，“我認(rèn)識(shí)一家三板企業(yè)，但因?yàn)樗鶎傩袠I(yè)與科創(chuàng)板的定位不太相符，認(rèn)為沖刺科創(chuàng)板有點(diǎn)冒險(xiǎn)，最近聽(tīng)說(shuō)創(chuàng)業(yè)板也要改，想要抓住這個(gè)新機(jī)會(huì)。”

許多受訪業(yè)內(nèi)人士均表示，科創(chuàng)板更強(qiáng)調(diào)“硬科技”，創(chuàng)業(yè)板雖然也要求是創(chuàng)新型企業(yè)，但是其包容性更強(qiáng)。

不少券商也已在暗自準(zhǔn)備，蓄勢(shì)待發(fā)。

某中型券商投行人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露，最近把手頭項(xiàng)目都分析梳理了一遍，挖掘優(yōu)質(zhì)企業(yè)。也有投行人士對(duì)此顯得頗為淡定，“其實(shí)券商輔導(dǎo)的時(shí)候，一般也不會(huì)著急讓企業(yè)定上市板塊，因?yàn)樯陥?bào)材料都差不多，前期主要梳理問(wèn)題，該怎么做就怎么做，按部就班，到時(shí)候再定上什么板都來(lái)得及?！?/p>

“這是個(gè)大變革時(shí)代，投行也在變，打法不一樣了?！蹦炒笮腿掏缎腥耸恐毖?，需要投行對(duì)行業(yè)深人研究和學(xué)習(xí)，如果連商業(yè)模式都說(shuō)不清，券商水平不行，券商不僅僅要關(guān)注財(cái)務(wù)問(wèn)題，業(yè)務(wù)問(wèn)題也要深入研究。

創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革前夕，IPO發(fā)審節(jié)奏和過(guò)會(huì)率的變化，也被市場(chǎng)視為改革推行的風(fēng)向標(biāo)。

據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，近期IPO審核通過(guò)率再次回到高位。8月29日至今，共有20家企業(yè)上會(huì)，僅1家企業(yè)被否。其中12家創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)悉數(shù)順利過(guò)會(huì)。

表：創(chuàng)業(yè)板市值前十大公司（截至2019年10月24日）

單位：億元

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND 制表：張玲

“監(jiān)管層或是在為后面的注冊(cè)制做準(zhǔn)備，加速消化現(xiàn)有審核制下的排隊(duì)企業(yè)，為創(chuàng)業(yè)板改革預(yù)留空間?！毙茜硎?。

十年功與過(guò)

2009年10月23日，創(chuàng)業(yè)板正式開(kāi)板;10月30日，首批28家創(chuàng)業(yè)板公司，亦被稱為“28星宿”集體掛牌，平均市盈率56.7倍，首月習(xí)牡勻漲幅高達(dá)120%。

這一幕與三個(gè)月之前開(kāi)市的科創(chuàng)板頗為相似。在科創(chuàng)板開(kāi)市前期，針對(duì)開(kāi)市后市場(chǎng)表現(xiàn)，證監(jiān)會(huì)相關(guān)人士曾表示，創(chuàng)業(yè)板最具借鑒意義。

十年時(shí)間，創(chuàng)業(yè)板上市公司已從28家增加至775家。根據(jù)深交所數(shù)據(jù)，截至2019年9月末，創(chuàng)業(yè)板共有773家上市公司，占A股上市公司總數(shù)的20.84%;總市值為6.68萬(wàn)億元，占A股總市值的10.23%，已成為資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。

創(chuàng)業(yè)板的直接融資功能顯著。截至9月末，創(chuàng)業(yè)板公司累計(jì)通過(guò)IPO募資達(dá)4040億元，再融資金額（含重組配套融資）3418億元，股權(quán)融資總額累計(jì)達(dá)7458億元，更多的初創(chuàng)企業(yè)和中小企業(yè)得到了寶貴的直接融資支持。

除融資外，不少創(chuàng)業(yè)板上市公司也有效運(yùn)用并購(gòu)重組工具，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合和轉(zhuǎn)型升級(jí)。截至2019年9月末，創(chuàng)業(yè)板累計(jì)完成重大資產(chǎn)重組409單，交易金額3783.36億元，約七成屬于產(chǎn)業(yè)整合升級(jí)、上下游產(chǎn)業(yè)并購(gòu)。

“創(chuàng)業(yè)板這十年推出了不少優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，幫這些企業(yè)成長(zhǎng)，部分已成為了各自細(xì)分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的龍頭?！鄙塾罘Q。

截至2019年9月末，創(chuàng)業(yè)板已有4家公司市值超過(guò)千億元，25家公司市值超過(guò)300億元，19家公司的股價(jià)相對(duì)于最初發(fā)行價(jià)上漲超過(guò)10倍，康泰生物、愛(ài)爾眼科、泰格醫(yī)藥等3家公司漲幅超20倍。

星石投資高級(jí)策略師袁廣平表示，在創(chuàng)業(yè)板正式推出之前，主板市場(chǎng)已經(jīng)運(yùn)行了相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，主要是有幾一定經(jīng)營(yíng)規(guī)模和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的企業(yè)，特別是那些大中型的國(guó)有企業(yè);而創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要定位于服務(wù)中小型、創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，能夠改善我國(guó)上市公司的結(jié)構(gòu)，將各種所有制的企業(yè)都放在同一競(jìng)爭(zhēng)起跑線上。

作為多層次資本市場(chǎng)中不可或缺的重要組成部分，創(chuàng)業(yè)板自成立以來(lái)在支持新經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面取得了顯著的成效。

2009年創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板之前，深市戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)公司數(shù)量占比不足26%;然而，2019年9月末，深市戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)公司占比已提高至45%，前三大市值行業(yè)分別為醫(yī)藥生物、電子、計(jì)算機(jī)，與十年前存在明顯差異。近十年創(chuàng)業(yè)板公司平均研發(fā)強(qiáng)度超過(guò)5%，2018年有91家公司的研發(fā)強(qiáng)度高于10%，研發(fā)投入高于A般平均水平。

十年來(lái)，創(chuàng)業(yè)板公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)規(guī)模不斷擴(kuò)大。2018年?duì)I業(yè)總收入超過(guò)100億元的公司達(dá)12家，50億至100億元之間的公司共計(jì)30家，凈利潤(rùn)超過(guò)5億元的公司有45家。而回顧十年前，絕大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板公司凈利潤(rùn)在1億元以下，營(yíng)收超10億元的更是鳳毛棱角。

值得一提的是，創(chuàng)業(yè)板還培育了很多只創(chuàng)業(yè)板ETF以及相關(guān)指數(shù)基金。據(jù)Choice顯示，截至2019年10月21日，易方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF規(guī)模達(dá)到177.46億元，這也是全市場(chǎng)管理規(guī)模最大的創(chuàng)業(yè)板ETF，同時(shí)，華安創(chuàng)業(yè)板50、天弘創(chuàng)業(yè)板ETF規(guī)模分別為58.56億元、32.7億元，位居前列。

“目前創(chuàng)業(yè)板有近800家公司，未來(lái)應(yīng)該是中國(guó)最具長(zhǎng)期核心競(jìng)爭(zhēng)力的板塊之一，特別是在新興經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。”許之彥對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

作為中國(guó)資本市場(chǎng)改革創(chuàng)新的試驗(yàn)田，創(chuàng)業(yè)板在十年的發(fā)展歷程中，進(jìn)行了一系列制度嘗試和創(chuàng)新，開(kāi)創(chuàng)了一個(gè)又一個(gè)A股市場(chǎng)的先河。

比如，在開(kāi)板之初，就推行了投資者適當(dāng)性管理制度，這是場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)領(lǐng)域投資者適當(dāng)性管理上做出的首次制度安排;2012年，創(chuàng)業(yè)板進(jìn)一步優(yōu)化退市制度，直接推動(dòng)了主板市場(chǎng)新一輪退市制度改革，市場(chǎng)化退市指標(biāo)、快速退市、嚴(yán)控恢復(fù)上市標(biāo)準(zhǔn)等規(guī)定在主板退市制度改革中被借鑒或采納。

創(chuàng)業(yè)板還首推了“小額快速”定向增發(fā)機(jī)制，允許“不保薦不承銷”，后期證監(jiān)會(huì)推出的“小額快速”并購(gòu)機(jī)制亦是這一理念的延伸;創(chuàng)業(yè)板針對(duì)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的特征，首推行業(yè)信息披露指引并形成體系，為后續(xù)其他板塊推行行業(yè)信息披露體系提供了借鑒經(jīng)驗(yàn)。

但創(chuàng)業(yè)板亦有不足之處。實(shí)際上，自創(chuàng)業(yè)板誕生之日起，關(guān)于其“三高——高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高募集資金”的討論一直不絕于耳。

何南野分析，創(chuàng)業(yè)板三高問(wèn)題是多種因素綜合導(dǎo)致的結(jié)果。但隨著創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的推進(jìn)，創(chuàng)業(yè)板三高間題能得到有效的遏制：實(shí)施注冊(cè)制將使上市企業(yè)數(shù)量大幅增加，新股“一票難求”的局面將大為改善，高發(fā)行價(jià)、高超募資金的情況將顯著減少，否則可能發(fā)行失敗。

“對(duì)于高市盈率公司，如果沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐，其股價(jià)將勢(shì)必難以維持下去，類似于香港和納斯達(dá)克市場(chǎng)一樣，馬太效應(yīng)越來(lái)明顯，很多股票將不再被人關(guān)注和炒作，由此高市盈率的情況也會(huì)得到有效緩解?！焙文弦胺Q。

創(chuàng)業(yè)板在資本市場(chǎng)中的定位，也受到了J些市場(chǎng)人士的質(zhì)疑。

張可亮表示，創(chuàng)業(yè)板初期定位于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，但目前從行業(yè)屬性上看，與主板、中小板的區(qū)別已不大。

多位受訪的市場(chǎng)人士均表示，十年770余家的體量依然不夠，對(duì)于廣大的中國(guó)民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)太少了，難以從根本上解決中小企業(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題。

“創(chuàng)業(yè)板發(fā)展過(guò)慢，應(yīng)該更加包容，之前凈利潤(rùn)5000萬(wàn)元的窗口指導(dǎo)紅線應(yīng)該打破，給中小企業(yè)更多的融資機(jī)會(huì)，但是退出機(jī)制一定要健全。板塊搞活一點(diǎn)，能上能下。”某大型券商投行人士表To

熊琦也持同樣的觀點(diǎn)，“過(guò)去許多新興的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，如阿里巴巴、刁咪、美團(tuán)、拼多多等，由于未達(dá)到國(guó)內(nèi)上市的盈利門檻，只能遠(yuǎn)赴海外上市，這也使得國(guó)內(nèi)的投資者錯(cuò)過(guò)了不少獨(dú)角獸企業(yè)。”

“創(chuàng)業(yè)板2009年開(kāi)市，2012年就提出了退市制度，但截至目前，真正因不符合掛牌情形退市的股票，只有2017年的欣泰電氣。”熊琦認(rèn)為，應(yīng)進(jìn)一步增強(qiáng)退市制度的“剛性”，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)出清。

“創(chuàng)業(yè)板作為改革的先鋒，應(yīng)該做得更多一些，也就是所謂的制度創(chuàng)新，創(chuàng)新總是要付出代價(jià)的，但改革本身要允許犯錯(cuò)、允許試錯(cuò)，允許它有不確定性?！蓖顿Y金融律師董毅智表示。

但在他看來(lái)，這種不確定性是在市場(chǎng)的層面，從法制層面，要保證確定性，即政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性，這才是改革的根本原則。

創(chuàng)業(yè)板指數(shù)十年間經(jīng)歷了大起大落。在創(chuàng)業(yè)板開(kāi)市之初，投資中小公司不是市場(chǎng)主流，而且存在估值定價(jià)方面的間題，市場(chǎng)有所調(diào)整。在2012年至2015年，創(chuàng)業(yè)板指猛漲了近四倍，市場(chǎng)出現(xiàn)了泡沫化跡象，外延式并購(gòu)等使得創(chuàng)業(yè)板漲幅較大。而在股災(zāi)、熔斷后，又面臨商譽(yù)減值等一系列間題，創(chuàng)業(yè)板經(jīng)歷了較大的困難。

“問(wèn)題歸間題，A股本身也有波動(dòng)，但創(chuàng)業(yè)板的定位和創(chuàng)新企業(yè)的價(jià)值市場(chǎng)有目共睹?！痹S之彥對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，“775家上市公司中，很多已經(jīng)成為行業(yè)細(xì)分市場(chǎng)的龍頭，隨著改革推進(jìn)，實(shí)施以信息披露為核心的注冊(cè)制，會(huì)使得上市公司質(zhì)量得到提升，未來(lái)創(chuàng)業(yè)板將是中國(guó)最具長(zhǎng)期競(jìng)字叻的板塊之山?！?/p>

注冊(cè)制推出，市場(chǎng)存在兩種聲音，一是新的上市公司會(huì)為創(chuàng)業(yè)板帶來(lái)新鮮血液，二是擔(dān)心新股發(fā)行的資金分流效應(yīng)。

對(duì)此，許之彥表示：“A股市場(chǎng)長(zhǎng)期缺乏優(yōu)質(zhì)的上市公司，如果能以簡(jiǎn)潔的方式讓新的公司上市，接受市場(chǎng)的檢驗(yàn)，很明顯利大于弊。另外，證監(jiān)會(huì)也在提高上市公司質(zhì)量上下了很大功夫，堅(jiān)持市場(chǎng)化為主導(dǎo)廠日沛場(chǎng)去選擇?！?/p>

“板塊的好壞取決于上市公司的質(zhì)量，注冊(cè)制會(huì)帶來(lái)更多的優(yōu)質(zhì)公司的供給，人氣聚集起來(lái)顯然更加重要?！本绊橀L(zhǎng)城基金股票投資副總監(jiān)、基金經(jīng)理?xiàng)钿J文對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示。

“相比于2015年，創(chuàng)業(yè)板上市公司的質(zhì)地有了極大提高?！睏钿J文表示。

以創(chuàng)業(yè)板權(quán)重股來(lái)看，2015年是樂(lè)視網(wǎng)、暴風(fēng)集團(tuán)，如今是邁瑞醫(yī)療、寧德時(shí)代，有著天差地別的改變。

“目前，我們迎來(lái)了硬科技投資的黃金時(shí)代?！睏钿J文指出。他分析稱，與2015年不同，目前我們強(qiáng)調(diào)硬科技，是實(shí)實(shí)在在的東西，中國(guó)走出中等收入陷阱也必須依靠科技創(chuàng)新，而在2015年，存在大量商業(yè)模式的創(chuàng)新，后續(xù)的商譽(yù)雷等等也均是2016年埋下的隱患。

（《財(cái)經(jīng)》實(shí)習(xí)生馬紫涵對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)）