李奇霖 鐘林楠

9月4日召開的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出“及時(shí)運(yùn)用普遍降準(zhǔn)和定向降準(zhǔn)等政策工具”，僅兩天之內(nèi)，“全面降準(zhǔn)+定向降準(zhǔn)”就正式落地。

中國(guó)人民銀行9月6日宣布，為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，降低社會(huì)融資實(shí)際成本，決定于9月16日全面下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。在此之外，為促進(jìn)加大對(duì)小微、民營(yíng)企業(yè)的支持力度，再額外對(duì)僅在省級(jí)行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營(yíng)的城市商業(yè)銀行定向下調(diào)存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，于10月15日和11月15日分兩次實(shí)施到位，每次下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)。

兩者合計(jì)將釋放9000億元流動(dòng)性。更值得注意的是，與此前降準(zhǔn)不同，這次降準(zhǔn)有著多重作用，在貨幣政策下一步走向上，更有著特殊意義。

防止錢入房市

2018年以來，央行雖多次進(jìn)行了降準(zhǔn)操作，但其本質(zhì)上都是結(jié)構(gòu)性或?qū)_性質(zhì)的寬松，如之前置換MLF或?qū)_大規(guī)模的繳稅，或?qū)π∥⑵髽I(yè)信貸占比較高的銀行給予準(zhǔn)備金上的優(yōu)惠。

但此次，央行是在繳稅規(guī)模偏小的9月直接全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)，寬松與逆周期調(diào)節(jié)的力度更強(qiáng)。

此次全面的降準(zhǔn)，其前提在于4月份以來，監(jiān)管層強(qiáng)化了對(duì)房地產(chǎn)領(lǐng)域的調(diào)控，無論是直接針對(duì)房企融資的23號(hào)文、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的窗口指導(dǎo)，抑或是LPR改革后針對(duì)居民住房貸款的特殊規(guī)定，都對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的信用與融資環(huán)境施加了較大的壓力。

換言之，這次降準(zhǔn)是在壓住房地產(chǎn)后的一次寬貨幣，意圖使流動(dòng)性流向制造業(yè)、小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)等政策扶持的主體，達(dá)到結(jié)構(gòu)性寬信用的政策目標(biāo)。后續(xù)預(yù)計(jì)將繼續(xù)加大對(duì)金融機(jī)構(gòu)向房地產(chǎn)行業(yè)融資的監(jiān)管力度。

150 億元

據(jù)央行官方表述，此次降準(zhǔn)將降低銀行資金成本每年大約150 億元。

為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，降低社會(huì)融資實(shí)際成本，央行決定于9 月16 日全面下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5 個(gè)百分點(diǎn)。

穩(wěn)經(jīng)濟(jì)

從宏觀大背景看，這一次降準(zhǔn)的首要意義在于配合財(cái)政政策，加大逆周期調(diào)節(jié)的力度以托底經(jīng)濟(jì)，穩(wěn)定就業(yè)。

在今年一季度“小陽春”之后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)和困難明顯增多。

一方面全球經(jīng)濟(jì)總需求加速下行，歐洲多國(guó)的無風(fēng)險(xiǎn)收益率降至2016年以來的新低，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性減弱，全球降息的經(jīng)濟(jì)體增多。再加上中美貿(mào)易再生事端，美國(guó)對(duì)中國(guó)出口商品加征關(guān)稅力度提升，出口的壓力在加大。而考慮到國(guó)內(nèi)吸收了較多勞動(dòng)力的中下游制造業(yè)，多是面向海外市場(chǎng)的出口導(dǎo)向型企業(yè)，這種經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易關(guān)系上的不確定性可能會(huì)使失業(yè)率進(jìn)一步上漲。

另一方面在房地產(chǎn)被壓制后，國(guó)內(nèi)總需求也面臨下行的壓力，尤其是土地購置已經(jīng)出現(xiàn)斷崖式的下滑，地產(chǎn)投資增速韌性在四季度可能會(huì)逐漸消失，更需要政府加杠桿來對(duì)沖。

此前，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出要提前下發(fā)2020年的地方債額度，擴(kuò)大專項(xiàng)債充當(dāng)資本金的項(xiàng)目范圍，落地時(shí)間現(xiàn)在雖然不明確，但不排除在四季度提前發(fā)行部分地方債額度的可能。

若是如此，則需要銀行備足流動(dòng)性，來應(yīng)對(duì)更高規(guī)模的利率債供給與基建項(xiàng)目的融資需求。

降成本

同時(shí)，此次降準(zhǔn)釋放了便宜的中長(zhǎng)期資金，從而降低銀行負(fù)債成本和實(shí)體融資成本。

從去年至今，信用債到期收益率已經(jīng)下降了超過100BP，但銀行貸款利率（一般貸款）只小幅下行了大約7BP，貨幣寬松傳導(dǎo)至實(shí)體融資成本上的效果不佳。

為此，央行在前期做了利率并軌，將貸款定價(jià)基準(zhǔn)改為L(zhǎng)PR，并改革L(fēng)PR的報(bào)價(jià)形式，形成MLF+利差的報(bào)價(jià)模式。

但第一次LPR報(bào)價(jià)受制于銀行的負(fù)債成本偏高與維持息差的意愿，調(diào)降幅度十分有限。因此有必要降低銀行的負(fù)債成本，來引導(dǎo)LPR利率下行，使制造業(yè)企業(yè)、小微企業(yè)等主體的融資成本進(jìn)一步降低。

據(jù)央行官方表述，此次降準(zhǔn)將降低銀行資金成本每年大約150億元。

在這種情況下，我們認(rèn)為再下調(diào)MLF利率的必要性與可能性不大，LPR的下滑更可能是采取壓降利差的形式實(shí)現(xiàn)，現(xiàn)在降準(zhǔn)降低銀行負(fù)債成本是為了平衡LPR下調(diào)帶來的銀行惜貸情緒。

考慮到通脹和房住不炒的政策訴求，降準(zhǔn)后若資金利率過低，不排除央行會(huì)利用公開市場(chǎng)操作等手段來回籠流動(dòng)性。

緩解中小銀行壓力

除了全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)之外，央行還額外針對(duì)僅在省級(jí)行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營(yíng)的城商行降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)。這是對(duì)城商行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展予以進(jìn)一步支持，同時(shí)也能降低中小銀行的縮表壓力。

我國(guó)存款準(zhǔn)備金率大體有三個(gè)基準(zhǔn)檔，其中農(nóng)信社等執(zhí)行較低一檔的存款準(zhǔn)備金率，部分農(nóng)商行執(zhí)行與股份制銀行相同的中間檔存款準(zhǔn)備金率，另一部分農(nóng)商行則執(zhí)行略低于中間檔的存款準(zhǔn)備金率。

自央行對(duì)中小銀行實(shí)施定向降準(zhǔn)以來，我國(guó)存款準(zhǔn)備金制度將形成更加清晰、簡(jiǎn)明的“三檔兩優(yōu)”基本框架。即僅在本縣級(jí)行政區(qū)域內(nèi)經(jīng)營(yíng)，或在其他縣級(jí)行政區(qū)域設(shè)有分支機(jī)構(gòu)但資產(chǎn)規(guī)模小于100億元，符合這一條件的農(nóng)商行均可與農(nóng)信社并檔，執(zhí)行相同的存款準(zhǔn)備金率，從而簡(jiǎn)并了存款準(zhǔn)備金率檔次。

考慮到此前已對(duì)縣域農(nóng)商給予了準(zhǔn)備金率的優(yōu)惠，而同樣在支持小微企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)方面有著重要位置的城商行準(zhǔn)備金率相對(duì)偏高，因此為鼓勵(lì)其加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，此次降準(zhǔn)也給予了更低的準(zhǔn)備金率。

此外，包商銀行因?yàn)樾庞蔑L(fēng)險(xiǎn)被托管后，城商行的負(fù)債端出現(xiàn)了一定的問題，部分銀行可能有一定的縮表壓力，需要給予流動(dòng)性的支持。