鈕文新

美聯(lián)儲(chǔ)宣布將原定10月10日結(jié)束的回購計(jì)劃延長到11月初，市場普遍認(rèn)為這是在安撫9月“錢荒”后心有余悸的美國金融市場。

9月中旬，美國隔夜回購利率突然飆升，說明美元短期流動(dòng)性出現(xiàn)缺口，即“錢荒”的出處。面對(duì)市況，美聯(lián)儲(chǔ)緊急行動(dòng)，通過紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行展開大規(guī)?；刭彶僮?。9月17日以來，每個(gè)交易日的操作規(guī)模都在750億美元。截至10月7日，美國金融機(jī)構(gòu)對(duì)短期流動(dòng)性的需求已經(jīng)緩和。

從美國隔夜回購市場利率“已基本恢復(fù)穩(wěn)定”的市況看，美聯(lián)儲(chǔ)及時(shí)采取行動(dòng)已經(jīng)獲得預(yù)想效果，盡管如此，美聯(lián)儲(chǔ)還是延長了回購計(jì)劃。

美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)“錢荒”的措施是臨時(shí)的？還是長期的？對(duì)這個(gè)問題市場爭論頗多。因?yàn)樗鼈儞?dān)心，一旦美聯(lián)儲(chǔ)撤出回購市場，“錢荒”有可能卷土重來。畢竟，本周就將有3次14天期“逆回購”到期，總金額高達(dá)1390億美元。如果美聯(lián)儲(chǔ)不再續(xù)作“逆回購”，短期利率是否還會(huì)飆升？或許，這正是美聯(lián)儲(chǔ)決定延長“逆回購”操作的主要原因。

可見，美國許多金融機(jī)構(gòu)患上了“短期流動(dòng)性醫(yī)療癥”，而美聯(lián)儲(chǔ)也認(rèn)為“這樣的臨時(shí)應(yīng)付一下不是辦法”，正在考慮“長效機(jī)制”。四季度末，銀行為滿足監(jiān)管規(guī)定會(huì)留足準(zhǔn)備金，屆時(shí)還將臨近季度納稅高峰，美國金融市場“出現(xiàn)新的流動(dòng)性不足”可能性很大。

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在9月降息后提出，美聯(lián)儲(chǔ)正評(píng)估何時(shí)恢復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的“有機(jī)增長”。對(duì)此筆者的理解是：美聯(lián)儲(chǔ)不是簡單地“擴(kuò)表”，而是“有機(jī)擴(kuò)表”，應(yīng)當(dāng)包括兩項(xiàng)內(nèi)容：其一，為M2找到適宜的“基礎(chǔ)貨幣與貨幣乘數(shù)”的比例關(guān)系;其二，收短放長，通過收購長期債務(wù)加大長期基礎(chǔ)貨幣供給，弱化市場短期債務(wù)需求。

說到這兒，可以回答美國為什么出現(xiàn)“錢荒”的問題了。

先看一個(gè)發(fā)生在我們身邊的例子。近年來，中國央行通過“降準(zhǔn)”向市場注入長期流動(dòng)性之后，還通過公開市場操作大量回籠短期流動(dòng)性，回籠規(guī)模甚至超過“降準(zhǔn)”釋放的基礎(chǔ)貨幣規(guī)模。整個(gè)過程中，短端貨幣市場利率并未因央行回籠短期流動(dòng)性而升高，反而有所降低。因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)有了長期流動(dòng)性，將減少短期流動(dòng)性需求。央行每增加1元長期流動(dòng)性供給，商業(yè)金融機(jī)構(gòu)將會(huì)減少1元以上，甚至3至5元的短期流動(dòng)性需求。

這說明，過去銀行和企業(yè)都存在嚴(yán)重的“資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配”。理論上說， “期限錯(cuò)配”越嚴(yán)重，短期負(fù)債需求就會(huì)越大。比如銀行，在存款期限不斷縮短的情況下，為維系長期貸款穩(wěn)定，銀行要“超量借入短期存款”維系所謂“流動(dòng)性安全”。一旦短期存款發(fā)生斷供，就會(huì)發(fā)生“流動(dòng)性危機(jī)”。

美國為什么發(fā)生“錢荒”？從奧巴馬時(shí)代起，美國金融已經(jīng)逐步從“交易型金融”轉(zhuǎn)向“資本型金融”，金融長期化趨勢極其明顯，為股市上漲提供了關(guān)鍵性動(dòng)力。但美聯(lián)儲(chǔ)過去3年試圖讓貨幣政策“回歸正?！?，不僅“縮表”，而且“結(jié)束了長期基礎(chǔ)貨幣供給”，從而迫使短期流動(dòng)性需求再度暴漲。這是美國“錢荒”的主要原因。