鄭再杰

摘 要：2017年10月，中聯(lián)前海開(kāi)源-保利地產(chǎn)租賃住房一號(hào)資產(chǎn)支持計(jì)劃在上海證券交易所審議通過(guò)，這一產(chǎn)品的總規(guī)模超過(guò)50億元，以保利地產(chǎn)自持租賃住房為底層物業(yè)資產(chǎn)，采取儲(chǔ)架、分期發(fā)行的機(jī)制，這是全國(guó)首單央企租賃住房房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）、首單儲(chǔ)架發(fā)行的REITs。本文將以此為例，對(duì)房地產(chǎn)信托投資基金產(chǎn)品的參與風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)分析，提出相關(guān)對(duì)策。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn);信托投資基金;參與風(fēng)險(xiǎn);對(duì)策

如今，我國(guó)公共租賃住房的建設(shè)資金含有財(cái)政預(yù)算資金、土地出讓金、銀行貸款等相關(guān)渠道，但僅僅依據(jù)財(cái)政資金難以滿足公共租賃房屋建設(shè)的大量資金需求。而保利租賃住房REITs為解決這一問(wèn)題提出了可供參考的途徑，對(duì)于這種新的融資模式，我們必須引進(jìn)并加以利用。

一、產(chǎn)品簡(jiǎn)介

保利租賃住房REITs項(xiàng)目為保利集團(tuán)在住房租賃領(lǐng)域踐行央企責(zé)任的首單，REITs成為了保利集團(tuán)搭建以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)為主、以房地產(chǎn)金融與社區(qū)消費(fèi)服務(wù)為兩翼的業(yè)務(wù)布局，積極開(kāi)發(fā)住房租賃市場(chǎng)的金融模式創(chuàng)新。

這一單的REITs為公募REITs積累了很多經(jīng)驗(yàn)。首先，從發(fā)行的結(jié)構(gòu)分析，保利REITs分為兩個(gè)模塊——規(guī)模為15億元的優(yōu)先級(jí)與規(guī)模為1.7億元的次級(jí)，公開(kāi)交易的比例在90%以上，已經(jīng)較為接近公募REITs。其次，保利REITs采用儲(chǔ)架、分期發(fā)行的機(jī)制。儲(chǔ)架發(fā)行為未來(lái)公募發(fā)行的可能做好了準(zhǔn)備，進(jìn)而間接實(shí)現(xiàn)了公募REITs的功能。

這一項(xiàng)目的優(yōu)勢(shì)在于，保利REITs優(yōu)先級(jí)的低利率實(shí)際上有一個(gè)強(qiáng)主體兜底，靠的是主體信用，并不是靠資產(chǎn)自身質(zhì)量。保利作為央企，具有較強(qiáng)的信用優(yōu)勢(shì)，同時(shí)在資產(chǎn)端具有體制優(yōu)勢(shì)與便利條件，能夠優(yōu)先參與租賃用地的出讓?zhuān)赓U用地的價(jià)格僅為市場(chǎng)價(jià)格的五分之一，屬于政府讓利，具有一定的成本優(yōu)勢(shì)。

二、存在的參與風(fēng)險(xiǎn)

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)收益

對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)，具體表現(xiàn)為是否具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，其次為資產(chǎn)的產(chǎn)品收益率是否可以達(dá)到投資者的預(yù)期。保利集團(tuán)目前的現(xiàn)金流量是健康的，但隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展、政策的變動(dòng)以及外界環(huán)境的變化等，如果基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益率下降，其就不可能達(dá)到投資者的實(shí)際預(yù)期，存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）公寓的出租率與租金回收率

長(zhǎng)租公寓項(xiàng)目是為解決我國(guó)大城市買(mǎi)房難而推出的新模式，目前還沒(méi)有全面鋪展開(kāi)來(lái)。隨著項(xiàng)目的開(kāi)展，所推出的項(xiàng)目能否得到租客的認(rèn)可并獲得較高的出租率還是一個(gè)未知數(shù)，同時(shí)，對(duì)于租金的回收等能否順利開(kāi)展還有待于時(shí)間的考驗(yàn)。

（三）通貨膨脹導(dǎo)致收益下降

我國(guó)經(jīng)濟(jì)在飛速發(fā)展的同時(shí)，也面臨較為嚴(yán)重的通貨膨脹問(wèn)題。通貨膨脹帶來(lái)的就是資產(chǎn)的縮水，基金的收益并不會(huì)隨著通貨膨脹的加劇而提升，相反，通貨膨脹會(huì)導(dǎo)致基金收益下降。通貨膨脹實(shí)際影響的是貨幣的購(gòu)買(mǎi)力，也就是實(shí)際收益。由于保利REITs為國(guó)內(nèi)首單，實(shí)際的收益情況還有待考驗(yàn)，如果不能跑贏通貨膨脹，就會(huì)導(dǎo)致投資者的收益率降低甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）物業(yè)老化導(dǎo)致投資者權(quán)益保障降低

REITs是基于物業(yè)資產(chǎn)而開(kāi)展的融資模式，物業(yè)資產(chǎn)是其最重要的抵押物。對(duì)長(zhǎng)租公寓項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，隨著時(shí)間的推移，物業(yè)老化是不可避免的問(wèn)題，而隨著物業(yè)的老化，其價(jià)值降低，進(jìn)而會(huì)導(dǎo)致投資者的權(quán)益保障降低。

三、對(duì)策方案

（一）加強(qiáng)對(duì)投資者的專(zhuān)業(yè)培訓(xùn)

房地產(chǎn)信托基金在我國(guó)還屬于新生事物，因此，對(duì)廣大的投資者需要開(kāi)展必要的培訓(xùn)與教育活動(dòng)，使人們了解其運(yùn)作模式以及可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，在投資之前就做好充足的準(zhǔn)備，進(jìn)而可以開(kāi)展較為理性的投資操作活動(dòng)。

（二）監(jiān)控和維護(hù)物業(yè)建筑質(zhì)量與使用品質(zhì)

公租房作為一種特殊情況下的物業(yè)模式，假如監(jiān)管不力，極易導(dǎo)致各種問(wèn)題，成為政府的長(zhǎng)期負(fù)擔(dān)并降低投資者的收益。為避免類(lèi)似情況產(chǎn)生，發(fā)起成立保障性住房私募基金的企業(yè)必須信譽(yù)良好，且具有較雄厚的實(shí)力，并通過(guò)政府部門(mén)開(kāi)展全程監(jiān)督與管理。

（三）制定靈活的退出機(jī)制

退出機(jī)制針對(duì)兩個(gè)方面，首先，在租戶層面，對(duì)已經(jīng)不符合條件的租戶不再提供房源，而對(duì)仍然符合條件的可以使其遷入其他公租房?jī)?nèi)。租戶退出管理，不論是對(duì)政府管理的公租房還是對(duì)私營(yíng)機(jī)構(gòu)管理的公租房來(lái)說(shuō)都是一個(gè)難題，重要的是在租戶入住時(shí)就制定合理預(yù)期。公租房對(duì)租戶而言應(yīng)是個(gè)過(guò)渡性的住房解決方案，在合理的預(yù)期下，如果租戶需要遷移，不易引發(fā)社會(huì)矛盾。其次，在投資者層面，需要開(kāi)放二級(jí)市場(chǎng)，允許REITs進(jìn)行交易等，有效促進(jìn)市場(chǎng)自由靈活發(fā)展。

（四）提供政策支撐

對(duì)于REITs這一新生事物，需要進(jìn)一步完善其在建設(shè)、運(yùn)營(yíng)管理方面的相關(guān)制度與法律，建立明確的資格認(rèn)定、申請(qǐng)以及配給制度。搭建REITs操作過(guò)程的設(shè)立、募集、運(yùn)作以及分紅、終止退出等各個(gè)環(huán)節(jié)的法律制度。對(duì)于符合條件的企業(yè)給予政策支撐與稅負(fù)減免等，促進(jìn)其健康發(fā)展。為避免該REITs產(chǎn)品淪為單純向市場(chǎng)融資的工具，應(yīng)在補(bǔ)貼和租金回收上有相當(dāng)程度的保證。政府或其他資產(chǎn)發(fā)起人應(yīng)設(shè)專(zhuān)項(xiàng)預(yù)算，并擁有一定的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，對(duì)無(wú)法支付自己應(yīng)承擔(dān)的租金或物業(yè)管理費(fèi)的困難租戶加大補(bǔ)貼幅度。

四、結(jié)語(yǔ)

本研究依托于保利REITs項(xiàng)目，在對(duì)保利REITs項(xiàng)目展開(kāi)系統(tǒng)介紹的基礎(chǔ)上，詳細(xì)分析了基金運(yùn)作中投資者可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并根據(jù)我國(guó)實(shí)際情況，給出相關(guān)的對(duì)策與建議。希望通過(guò)本文的研究，可以有效降低REITs項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)中存在的投資風(fēng)險(xiǎn)，促使廣大投資者進(jìn)入這一新興的基金項(xiàng)目，在自身獲得投資回報(bào)的同時(shí)，促進(jìn)我國(guó)長(zhǎng)租公寓項(xiàng)目的發(fā)展，緩解大城市的住房壓力。

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