科倫藥業(yè)（002422）在市場上背負(fù)著三高的稱號：高負(fù)債、高質(zhì)押、高應(yīng)收。資金壓力是高懸在科倫頭上的利劍，讓很多投資者望而卻步。自從發(fā)布了配股消息后，股價出現(xiàn)了急劇波動，連續(xù)下挫。我們詳細(xì)分析一下高負(fù)債的科倫藥業(yè)是否有炸雷的可能？

一、每年的利息支出侵吞了接近一半的營業(yè)利潤，配股有助改善利潤指標(biāo)。

從近三年情況來看，在川寧項目未能滿產(chǎn)之前，企業(yè)的財務(wù)情況極度不理想，2016年的利息支出占營業(yè)利潤達(dá)到75%。2017年、2018年，因為川寧滿產(chǎn)，現(xiàn)金流得到改善，利潤提升，利息占比有所下降，但實際的利息支出額度還是呈現(xiàn)持續(xù)增長的，2018年僅利息支出達(dá)到了6.3億。

因此，對于科倫來說，償還有息負(fù)債后，將能有效減少利息支出，對利潤的提升是有極大幫助的。根據(jù)科倫測算，配股20個億，其中15個億用于償還有息負(fù)債，實現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債率從55.92%下降至50.13%。

現(xiàn)金流方面，根據(jù)2018年年報，現(xiàn)金流凈額較2017年的12.03億提升至29.54億，2019年上半年為15億，現(xiàn)金流壓力其實已經(jīng)在逐步釋放，本次配股的另外5個億將用于經(jīng)營現(xiàn)金流，有利于公司進(jìn)一步改善財務(wù)狀況。

二、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低導(dǎo)致現(xiàn)金流緊張和高負(fù)債，未來有望逐步改善。

1、輸液產(chǎn)品的資金回款較慢，低于醫(yī)藥行業(yè)平均水平。

（1）輸液產(chǎn)品由于其自身重量、體積等因素，相較于非輸液制劑等其他產(chǎn)品具有儲存成本和運輸成本偏高的特征，因此對藥品流通企業(yè)的資金占用相對更高，回款周期相對更長。

輸液產(chǎn)品作為公司最主要的收入來源，對公司的整體回款情況具有較大的影響，因此產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是使得公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于行業(yè)平均水平的原因之一。

（2）科倫產(chǎn)品的銷售區(qū)域分散，包括部分產(chǎn)品出口，進(jìn)一步影響應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)率。

2、抗生素、中間體的產(chǎn)品客戶主要為大型企業(yè)客戶，基于信用政策，給予較寬賬期。

公司抗生素中間體及原料藥板塊以直銷為主，且整體業(yè)務(wù)尚處于市場拓展期，需快速實現(xiàn)銷售來占領(lǐng)市場。公司綜合考慮市場競爭策略及客戶信譽(yù)度，給予此類產(chǎn)品客戶相對寬松的賬期。

3、應(yīng)收賬款2017年至今均沒有壞賬核銷情況。

從公布的數(shù)據(jù)看，雖然應(yīng)收賬款高，但95%左右的均為1年內(nèi)的賬款，回款風(fēng)險不高。而且，除了2016年度公司核銷壞賬466.10萬元，占當(dāng)期應(yīng)收賬款余額的比例僅為0.13%之外，2017年度、2018年度、2019年1-6月，公司不存在應(yīng)收賬款壞賬核銷情形。

4、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)在變化，制劑產(chǎn)品收入占比增長，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率將提高?？苽惾l(fā)戰(zhàn)略正在加速推進(jìn)，制劑產(chǎn)品的收入占比在持續(xù)增長，且按照目前國家?guī)Я坎少彽陌l(fā)展方向，面向終端客戶的比例將減少，帶量采購將有效確保醫(yī)藥企業(yè)的快速回款。

因此，隨著業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化，原來回款速度慢的大輸液、抗生素業(yè)務(wù)比例將減少，制劑產(chǎn)品收入增加，對應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率將有明顯改善。

通過本次配股，還掉一部分有息債務(wù)，以及補(bǔ)充流動資金，企業(yè)的財務(wù)狀況將得到有效改善，企業(yè)如無重點經(jīng)營問題出現(xiàn)，應(yīng)該不會出現(xiàn)資金鏈斷裂的情況。（作者：萬億長電）