陸斌

已遞交招股說(shuō)明書(shū)的公牛電器，近日遭遇天價(jià)賠償訴訟——通領(lǐng)科技訴訟稱公牛集團(tuán)未經(jīng)許可使用其2項(xiàng)專(zhuān)利，索賠10億元，相當(dāng)于公牛電器一年的凈利潤(rùn)。

如果換一個(gè)角度審視上述信息，中國(guó)99%的制造型企業(yè)都會(huì)大吃一驚：一個(gè)做插座、開(kāi)關(guān)的企業(yè)，一年竟然能賺十個(gè)億！

公牛電器到底做對(duì)了什么？

品牌是想得到，渠道是買(mǎi)得到

公牛電器創(chuàng)辦于1995年，一直以“高品質(zhì)插座”（轉(zhuǎn)換器）著稱，價(jià)格比市場(chǎng)均價(jià)貴50%～60%，且市占率長(zhǎng)期排名第一，可謂既賣(mài)得貴又賣(mài)得好。

2015-2017年，公牛集團(tuán)營(yíng)收分別為44.59億元、53.66億元、72.40億元，歸母凈利潤(rùn)分別為10億元、14.07億元、12.85億元。

公牛電器能取得今天這樣的成績(jī)，業(yè)內(nèi)有2種解釋。

一種解釋來(lái)自營(yíng)銷(xiāo)界：公牛的成功是“定位的成功”，率先踩中了“安全”這一用戶痛點(diǎn)。

公牛電器通過(guò)長(zhǎng)年累月的營(yíng)銷(xiāo)投入，在消費(fèi)者心中塑造了一個(gè)產(chǎn)品形象：公牛安全插座——注意，這并不是“公牛插座很安全”。前者是一個(gè)品類(lèi)，后者是一個(gè)廣告。

把賣(mài)點(diǎn)包裝成一個(gè)品類(lèi)，公牛電器成功地讓消費(fèi)者一想到安全就想到公牛插座，或者是“世界上有兩種插座，一種是公牛安全插座，一種是其他插座”。這就無(wú)形中抬高了品牌溢價(jià)，樹(shù)立了堅(jiān)不可摧的品牌形象。

不過(guò)，公牛電器的銷(xiāo)售費(fèi)用情況并不能凸顯其營(yíng)銷(xiāo)的成功。2015-2017年，公牛電器銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)收比重分別為10.23%、8.25%和9.39%。同時(shí)期的正泰電器，銷(xiāo)售費(fèi)用占營(yíng)收比重分別為6.65%、5.02%和5.73%；昊達(dá)智能為10.47%、13.91%和13.14%。與友商相比，公牛在營(yíng)銷(xiāo)上使得力氣只能算“中等”。

友商中有一個(gè)銷(xiāo)售費(fèi)用奇低的異類(lèi)：動(dòng)力未來(lái)，2015-2017年的銷(xiāo)售費(fèi)用只有25萬(wàn)元、45萬(wàn)元和510萬(wàn)元，占營(yíng)收比重最多不超過(guò)2%。這是因?yàn)?，?dòng)力未來(lái)是小米生態(tài)鏈企業(yè)，最大客戶就是小米，其并不需要支出大量銷(xiāo)售費(fèi)用。

另一種解釋?zhuān)汗ｋ娖鞑扇×伺c同行不一樣的分銷(xiāo)渠道設(shè)計(jì)。

公牛電器與同行都采取了“經(jīng)銷(xiāo)為主，直銷(xiāo)為輔”的策略。但是，與同行倚重專(zhuān)賣(mài)店、KA渠道不同，公牛電器是以五金日雜店、辦公用品店、超市、建材及燈飾店、數(shù)碼配件店等小而散的網(wǎng)點(diǎn)為主，線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量可達(dá)100萬(wàn)個(gè)，是同行的10倍，甚至1 000倍以上。

更小、更散的店面，在某些行業(yè)意味著溢價(jià)能力更低，比如家電、廚衛(wèi)、珠寶。但是在插線板、開(kāi)關(guān)這個(gè)行業(yè)，屬于生活必需品類(lèi)，甚至帶有一些“應(yīng)急”屬性，最重要的并非店有多大、多豪華，而是讓用戶隨時(shí)隨地都能買(mǎi)得到。

龐大的網(wǎng)點(diǎn)規(guī)模，全面的網(wǎng)點(diǎn)覆蓋，不僅形成了公牛電器“就近購(gòu)買(mǎi)”的渠道優(yōu)勢(shì)，對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手而言也制造了強(qiáng)大的渠道壁壘，形成了綿延的護(hù)城河。很多時(shí)候，當(dāng)公牛成為用戶最便捷的選擇，那么公牛自然而然就成為用戶唯一的選擇。

同時(shí)，公牛電器大力支持經(jīng)銷(xiāo)商在終端投放廣告，如店頭招牌，店內(nèi)店外陳列展示和宣傳物品，使其形象走進(jìn)千家萬(wàn)戶。

可以說(shuō)，公牛電器的核心競(jìng)爭(zhēng)力，正是其流通渠道的多與廣。而“價(jià)高”的優(yōu)勢(shì)，使渠道終端的盈利越發(fā)依賴公牛電器的產(chǎn)品，賣(mài)得多、賣(mài)得貴，盈利就高，有利于形成渠道忠誠(chéng)度。

2015-2017年，公牛銷(xiāo)售毛利率分別為41.61%、45.17%、37.74%。同時(shí)期正泰電器為34.85%、29.91%、29.32%；昊達(dá)智能為21.73%、29.95%、30.30%；動(dòng)力未來(lái)為19.76%、16.71%、21.78%。

顯然，公牛電器的毛利率最高，是插線板里的“貴族”“名流”。終端銷(xiāo)售這樣的“尖貨”，更易形成穩(wěn)定可觀的收益。

一切為了客戶

公牛電器自建品牌，自建渠道，把插座、開(kāi)關(guān)當(dāng)成快消品進(jìn)行經(jīng)營(yíng)。那么，和快消品企業(yè)一樣，公牛電器有無(wú)通過(guò)扶持政策捆綁經(jīng)銷(xiāo)商呢？

這里就涉及到公牛電器招股說(shuō)明書(shū)中的最大秘密：銷(xiāo)售折扣。

所謂銷(xiāo)售折扣，就是公牛電器根據(jù)經(jīng)銷(xiāo)商的銷(xiāo)售任務(wù)完成情況（實(shí)際銷(xiāo)售額完成度、銷(xiāo)售預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率等）、市場(chǎng)開(kāi)發(fā)情況（網(wǎng)點(diǎn)開(kāi)發(fā)率、店頭招牌等網(wǎng)點(diǎn)資源投放情況）等給予相關(guān)折扣，或可稱為返點(diǎn)。

而折扣在會(huì)計(jì)處理上，一般有2種處理方式。

其一為計(jì)入銷(xiāo)售費(fèi)用。在這種情況下，毛利率不變，凈利率下降。

其二為直接沖減收入。于是毛利率下降，凈利率上升。

舉一個(gè)例子：營(yíng)收100元，銷(xiāo)售成本50元，折扣20元。如果將折扣計(jì)入銷(xiāo)售費(fèi)用，毛利率為50/100=50%，凈利率為30/100=30%；如果將折扣直接沖抵營(yíng)收，毛利率為30/80=37.5%，凈利率為30/80=37.5%。

公牛電器選擇的方式正是直接沖減收入。2015-2017年，公牛集團(tuán)沖減收入4.26億元、6.06億元、8.10億元。這樣的處理方式使其毛利下降了5個(gè)點(diǎn)左右，凈利上升了2個(gè)點(diǎn)左右。

更重要的是，銷(xiāo)售折扣的存在，讓我們得以窺見(jiàn)公牛集團(tuán)為維持百萬(wàn)銷(xiāo)售網(wǎng)點(diǎn)所作出的舉措。

事實(shí)上，公牛可能是對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商支持力度最大的一類(lèi)企業(yè)。

比如，公牛電器的實(shí)際控制人之一阮立平的配偶潘曉飛，多年來(lái)一直向經(jīng)銷(xiāo)商提供個(gè)人借款，以保證經(jīng)銷(xiāo)商業(yè)務(wù)的連續(xù)性。僅在2017年，新增的經(jīng)銷(xiāo)商借款本金即高達(dá)9 500萬(wàn)元，用以向公牛集團(tuán)采購(gòu)。

而當(dāng)借款收回，為避免經(jīng)銷(xiāo)商再次出現(xiàn)資金短缺問(wèn)題，公牛集團(tuán)還會(huì)給予經(jīng)銷(xiāo)商一定的商業(yè)信用支持，對(duì)單一經(jīng)銷(xiāo)商授予其經(jīng)折算月銷(xiāo)量任務(wù)的80%的商業(yè)信用額度，總額不超過(guò)1.5億元。

須知，假設(shè)公司實(shí)控人的配偶不向經(jīng)銷(xiāo)商借款，那么為穩(wěn)定已存在資金周轉(zhuǎn)問(wèn)題的經(jīng)銷(xiāo)商，公牛集團(tuán)公司本體只能迎難而上，極有可能導(dǎo)致先貨后款模式的發(fā)生，由此增加公牛集團(tuán)的應(yīng)收賬款。

無(wú)論是先貨后款，還是應(yīng)收賬款的增加，一旦有開(kāi)口就很難合上，勢(shì)必影響整個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商體系，最終演化為公牛對(duì)下游話語(yǔ)權(quán)下降、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力下滑的財(cái)務(wù)信號(hào)。這對(duì)公牛的品牌形象，以及由此帶來(lái)的溢價(jià)能力都是不利的。最終的惡果極有可能就是產(chǎn)品被迫降價(jià)，公牛從天上回歸地面。

實(shí)控人配偶的借款則巧妙地規(guī)避了上述問(wèn)題，公牛集團(tuán)仍然可以維持強(qiáng)勢(shì)的先款后貨模式，且公司的應(yīng)收賬款不增加，從而不影響財(cái)務(wù)指標(biāo)。

不過(guò)，借款現(xiàn)象的出現(xiàn)，借由本次招股說(shuō)明書(shū)的發(fā)布仍然引來(lái)外界質(zhì)疑。比如，這是否牽涉業(yè)務(wù)真實(shí)性的問(wèn)題，把存貨轉(zhuǎn)移至經(jīng)銷(xiāo)商處藏匿？

近年來(lái)，在小米的沖擊下，公牛所處行業(yè)正處于競(jìng)爭(zhēng)加劇的環(huán)境當(dāng)中。2015-2017年，公牛集團(tuán)的存貨分別為3.9億元、4.61億元和9.63億元，出現(xiàn)了大幅上漲。尤其是2017年，公司存貨同比增加109%，而同期的營(yíng)收僅增加了35%。

同時(shí)，在“新國(guó)標(biāo)”的要求下，直接材料成本上升，公牛集團(tuán)的毛利率已經(jīng)從2015年的41.61%下降至2018年第一季度的34.98%。

公牛集團(tuán)似乎正在結(jié)束公司歷史上的最高點(diǎn)，來(lái)到一個(gè)轉(zhuǎn)折的節(jié)點(diǎn)上，利用IPO獲得未來(lái)調(diào)整、轉(zhuǎn)型的資金，無(wú)疑成為其最明智之選。

高瓴資本旗下高瓴道盈已提前入股公牛集團(tuán)，總投資金額8億元，獲得2.235%股份，由此計(jì)算其估值為358億元。如果按48.86億元的IPO募資總額、6 000萬(wàn)股新股簡(jiǎn)單計(jì)算，高瓴資本在公牛集團(tuán)成功IPO的一刻浮盈3億元左右。

屆時(shí)仍可以繼續(xù)說(shuō)，公牛的確貴得有道理。