姚琪

摘 要：在企業(yè)融資環(huán)境收緊的條件下，我國(guó)石油企業(yè)內(nèi)外部驅(qū)動(dòng)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目采取了資產(chǎn)證券化的新模式，以優(yōu)化資產(chǎn)配置，拓寬融資渠道。資產(chǎn)證券化（ABS）一般剝離出來的是石油企業(yè)高質(zhì)量的現(xiàn)金流資產(chǎn)，通過風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用增級(jí)，盤活了企業(yè)的存量資產(chǎn)。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化;風(fēng)險(xiǎn)隔離;去杠桿;融資風(fēng)險(xiǎn)

文章編號(hào)：1004-7026（2019）11-0143-02 ? ? ? ? 中國(guó)圖書分類號(hào)：F832.51 ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

2008年金融危機(jī)以來，我國(guó)石油企業(yè)改變以往高投資強(qiáng)度戰(zhàn)略，出現(xiàn)了資產(chǎn)輕量化的經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)。通常的做法是盡量減少有形資產(chǎn)的投入，以品牌、管理輸出等無(wú)形資產(chǎn)與民間資本合作開發(fā)項(xiàng)目，按約定股比分得權(quán)益，從而產(chǎn)生了一批收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目。在企業(yè)融資環(huán)境收緊的條件下，有必要對(duì)這批收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目采取資產(chǎn)證券化的新模式，以優(yōu)化資產(chǎn)配置，拓寬融資渠道[1]。

1 ?企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的發(fā)展現(xiàn)狀

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在20世紀(jì)六七十年代的美國(guó)，是指資產(chǎn)主體在二級(jí)市場(chǎng)發(fā)行證券，將某些缺乏流動(dòng)性但未來將產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的項(xiàng)目隔離[2]。這種融資方式，在我國(guó)經(jīng)歷了合法化和規(guī)模擴(kuò)大兩個(gè)過程。

1.1 ?合法化過程

2008年金融危機(jī)爆發(fā)，叫停了從2005年開始的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作。2013 年，我國(guó)證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)資產(chǎn)證券化，正式規(guī)范了企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)范圍、程序、制度等。2014 年，證監(jiān)會(huì)廢除審批制，將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)改革為備案制，此項(xiàng)改革使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)逐漸成為證券領(lǐng)域的一項(xiàng)日常業(yè)務(wù)[3]。

1.2 ?規(guī)模不斷擴(kuò)大

在發(fā)行規(guī)模方面，根據(jù)Wind、CNABS統(tǒng)計(jì)，2018年中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)共發(fā)行產(chǎn)品929單，而2017年是629單，同比增長(zhǎng)了47.69%。2018年發(fā)行19 901億元，2017年是14 082億元，同比增長(zhǎng)了29.23%。

1.3 ?發(fā)展態(tài)勢(shì)良好

根據(jù)Wind、CNABS的分析，對(duì)中國(guó)企業(yè)而言，供給端的基礎(chǔ)資產(chǎn)有很好的穩(wěn)定預(yù)期，未來發(fā)行將保持相對(duì)穩(wěn)定的規(guī)模和頻率，大額的集中兌付壓力相應(yīng)較小[4]。對(duì)投資者而言，資產(chǎn)證券不失為一種短久期、高收益的標(biāo)準(zhǔn)化品種，見表1。

2 ?石油企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的動(dòng)力分析

2018年以來，我國(guó)金融違約事件頻發(fā)，金融違約風(fēng)險(xiǎn)增大，與“去杠桿、降產(chǎn)能、補(bǔ)短板”的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控形式相疊加，導(dǎo)致企業(yè)融資渠道收窄，融資較困難，從內(nèi)部和外部?jī)煞矫鏄?gòu)成了我國(guó)石油企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的動(dòng)因。

2.1 ?內(nèi)部分析

在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，中國(guó)石油企業(yè)資金需求和供給之間出現(xiàn)了不平衡的局面，主要矛盾在資金供給方面，表現(xiàn)為直接融資的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管使周期更長(zhǎng)，審批更嚴(yán)格;間接融資大幅收縮，場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外質(zhì)押業(yè)務(wù)和表外融資更加嚴(yán)格規(guī)范;土地、勞動(dòng)力等成本上升沖減了企業(yè)利潤(rùn)，使企業(yè)債務(wù)壓力增加。

與傳統(tǒng)籌資手段相比，資產(chǎn)證券化在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上更加靈活，不屬于負(fù)債的資產(chǎn)證券化融資可以優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，不會(huì)稀釋公司股權(quán)，不存在強(qiáng)行平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)占用企業(yè)貸款和發(fā)行債券的額度，且募集資金的使用限制較為寬松[5]?？傊?，資產(chǎn)證券化一般剝離出來的是企業(yè)高質(zhì)量的現(xiàn)金流資產(chǎn)，通過風(fēng)險(xiǎn)隔離和信用增級(jí)盤活了企業(yè)的存量資產(chǎn)。

2.2 ?外部分析

我國(guó)政府在政策層面積極推動(dòng)資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展。2017年政府工作報(bào)告明確要求“促進(jìn)企業(yè)盤活存量資產(chǎn)，推進(jìn)資產(chǎn)證券化”?？梢钥闯?，政府將資產(chǎn)證券化的功能定位為“去杠桿”措施，體現(xiàn)了政府的重視和支持。

3 ?對(duì)石油企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的建議

收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)石油企業(yè)逐步擺脫貸款依賴具有重要意義，結(jié)合資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展態(tài)勢(shì)，提出以下建議。

3.1 ?對(duì)企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化融資的優(yōu)勢(shì)應(yīng)予以充分重視

對(duì)于我國(guó)石油企業(yè)來說，資產(chǎn)證券化融資有較明顯的成本優(yōu)勢(shì)。相對(duì)于債權(quán)，投資者更愿意投向資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中的優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品。企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資時(shí)，由于融資公司沒有采用破產(chǎn)隔離和企業(yè)信用增級(jí)等有效措施防范風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化的資本成本比股權(quán)融資的成本更具有優(yōu)勢(shì)。

3.2 ?設(shè)計(jì)企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化融資交易結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)隔離

從風(fēng)險(xiǎn)隔離角度分析，我國(guó)石油企業(yè)針對(duì)海外石油收益權(quán)、收益股權(quán)、供應(yīng)鏈?zhǔn)找鏅?quán)以及工業(yè)景區(qū)收益權(quán)設(shè)計(jì)的交易結(jié)構(gòu)，應(yīng)屬于證監(jiān)會(huì)常規(guī)結(jié)構(gòu)中包含差額支付人和擔(dān)保人的結(jié)構(gòu)。原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體（SPV），將基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離。這種交易結(jié)構(gòu)能防御風(fēng)險(xiǎn)，改善盈利能力，提升流動(dòng)性。

3.3 ?積極防范企業(yè)收益權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化融資風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)石油企業(yè)應(yīng)對(duì)每個(gè)專項(xiàng)計(jì)劃在發(fā)行過程中將面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)有充分的認(rèn)識(shí)和防控意識(shí)。①提高基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量，簽訂保障資產(chǎn)權(quán)益的各類協(xié)議，以防范與基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。②加強(qiáng)并監(jiān)督各主體的履約能力，采取靈活多樣的信用增級(jí)措施，審慎選擇參與機(jī)構(gòu)等，以防范參與主體的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。③健全相關(guān)政策法規(guī)，加強(qiáng)企業(yè)管理，以防范與經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

[1]林華.PPP與資產(chǎn)證券化[M].北京：中信出版社，2016.

[2]黃華珍.完勝PPP——融資與建造的全域解析[M].北京：法律出版社，2016.

[3]孫燕芳，王曉月，肖茗徽.PPP項(xiàng)目應(yīng)用資產(chǎn)證券化融資的問題與對(duì)策[J].管理現(xiàn)代化，2017（5）：12-14.

[4]Parr，Joshua.Financing Strategies For Real Estate Investments [J]. Honors ResearchProjects，2017（9）：431-475.

[5]Fabozzi F J，Bhattacharya A K，Berliner W S. Mortgage-backed securities ：products，structuring，and analytical? ?techniques [J]. Prevalence，2011（9）：352.