谷源洋

摘要：從2018年三季度開始，美國經(jīng)濟(jì)放緩下行。美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)2019—2020年美國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，維持2.25%～2.5%的基準(zhǔn)利率不變，暫停加息和提前終結(jié)“縮表”以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)由強(qiáng)增長轉(zhuǎn)為弱增長。基于增長利好因素式微，利空因素明顯增多，美國經(jīng)濟(jì)衰退的概率升高，國際和國內(nèi)都有學(xué)者預(yù)測2020年前后美國有可能爆發(fā)經(jīng)濟(jì)蕭條與金融危機(jī)。2019年美國經(jīng)濟(jì)增長雖減速，但并不失速;增長動(dòng)能減弱，但仍將延續(xù);股市震蕩向下，但依然偏“?！?經(jīng)濟(jì)增長從“加速度”回到“巡航速度”，其增速仍略高于潛在增長率。美國經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的可能性高于“硬著陸”的概率。然而，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和擴(kuò)張掩蓋了深層次的結(jié)構(gòu)性問題，因而不能忽視和否定美國經(jīng)濟(jì)衰退因素。

關(guān)鍵詞：美國經(jīng)濟(jì)衰退通脹率失業(yè)率金融危機(jī)

美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)有著深刻影響，但人們對(duì)近期美國經(jīng)濟(jì)形勢及前景走向的認(rèn)知與判斷不盡相同。

一、美國經(jīng)濟(jì)從“加速度”走向“巡航速度”

2018年，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)亮麗，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長率為2.9%。截至2018年10月，美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)持續(xù)復(fù)蘇9年之久，創(chuàng)二戰(zhàn)后第二長復(fù)蘇期，僅次于20世紀(jì)90年代長達(dá)10年的“新經(jīng)濟(jì)”繁榮時(shí)期。如果復(fù)蘇勢頭延續(xù)到2019年7月之后將打破此前的記錄。然而，從第三季度起美國經(jīng)濟(jì)增長趨緩。2019年3月21日美聯(lián)儲(chǔ)召開聯(lián)邦公開市場委員會(huì)（FOMC）議息會(huì)議后，不再提美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾2月在國會(huì)聽證會(huì)上所說的“美國經(jīng)濟(jì)依然保持強(qiáng)勁”;相反，將2019年經(jīng)濟(jì)增長率從早先預(yù)期的2.3%下調(diào)至2.1%，同時(shí)將2020年經(jīng)濟(jì)增長率從2%下調(diào)到1.9%，失業(yè)率從3.5%上升至3.7%，核心通脹預(yù)期降至1.9%。鑒于上述宏觀經(jīng)濟(jì)情況，美聯(lián)儲(chǔ)宣布維持2.25%～2.5%基準(zhǔn)利率不變，從暫停加息和提前終結(jié)“縮表”兩個(gè)方面轉(zhuǎn)向“鴿派”。美國經(jīng)濟(jì)放緩下行符合市場預(yù)期，美國世界貿(mào)易咨詢公司的研究報(bào)告指出，由于已經(jīng)征收的關(guān)稅以及可能進(jìn)一步提高的關(guān)稅和招致的報(bào)復(fù)，美國經(jīng)濟(jì)受到的損失最終可能使GDP增長率降低1個(gè)百分點(diǎn)，導(dǎo)致200多萬人失業(yè)。

資料來源：《貿(mào)易戰(zhàn)可能會(huì)使美國失去200萬個(gè)就業(yè)崗位》，《亞洲時(shí)報(bào)》2019年2月9日。國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行、經(jīng)合組織等均認(rèn)為2018年美國經(jīng)濟(jì)周期已經(jīng)在繁榮的頂點(diǎn)或已經(jīng)過了繁榮的峰值，2019年美國經(jīng)濟(jì)將放緩下行，所有預(yù)測值都低于特朗普政府預(yù)設(shè)的未來5年年均3%的增長目標(biāo)水平。主要原因是增長利好因素式微，而利空因素則顯著增多。

（一）世界經(jīng)濟(jì)形勢利空美國經(jīng)濟(jì)

2019年世界經(jīng)濟(jì)與2017年大多數(shù)國家齊步增長態(tài)勢形成鮮明反差。世界銀行稱“全球經(jīng)濟(jì)陰云堆積”，面臨眾多突出風(fēng)險(xiǎn)：國際多邊貿(mào)易體系改革風(fēng)險(xiǎn)，英國脫歐招致的風(fēng)險(xiǎn)，全球持續(xù)增加的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，國際貿(mào)易形勢緊張及全球金融環(huán)境惡化的風(fēng)險(xiǎn)。一是造成全球直接投資大幅萎縮。據(jù)聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會(huì)議2019年1月21日發(fā)布的報(bào)告，2018年全球直接投資降至1.18萬億美元，2019年將繼續(xù)呈現(xiàn)低迷態(tài)勢。二是破壞全球“三鏈”（價(jià)值鏈、產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈），抑制國際貿(mào)易增長。世貿(mào)組織已將2019年國際貿(mào)易增長率下調(diào)至2.6%。三是作為全球貿(mào)易發(fā)展前景的重要風(fēng)向標(biāo)——波羅的海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDI）處于低迷狀態(tài)，一直在50%左右徘徊。聯(lián)合國和IMF等機(jī)構(gòu)預(yù)測，2019年世界經(jīng)濟(jì)增長率在3%～3.3%的目標(biāo)區(qū)間，或許還會(huì)更低。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的GDP增長率從2.3%降至2.0%以下。全球貿(mào)易條件惡化、民粹主義對(duì)歐洲政治的深刻影響以及英國脫歐的三大挑戰(zhàn)，將繼續(xù)阻礙歐洲經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)安定。歐盟委員會(huì)和歐洲央行已幾次下調(diào)2019年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，從增長1.6%下調(diào)至1.3%，又從1.3%下調(diào)到1.1%，并警告稱即使是下調(diào)后的增長預(yù)期，亦面臨“巨大不確定性”。日本經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)依然遜于美國和歐元區(qū)，日本政府發(fā)布的報(bào)告稱，2018財(cái)年的實(shí)際GDP增長率僅為0.7%，較此前預(yù)測值降低了0.2個(gè)百分點(diǎn)，2019財(cái)年GDP仍為零增長。日本央行貨幣政策正?；b遙無期，將繼續(xù)實(shí)施量化與質(zhì)化的貨幣政策（QQE）。新興經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中國家的GDP增速將從2018年的4.6%降至2019年的4.5%。鮑威爾指出“全球經(jīng)濟(jì)增長疲軟可能成為美國經(jīng)濟(jì)的逆風(fēng)”。

世界經(jīng)濟(jì)減速不利于美國經(jīng)濟(jì)，美國經(jīng)濟(jì)放緩亦拖累世界經(jīng)濟(jì)。然而，世界經(jīng)濟(jì)依然存在一些增長上行拉力，一些國家就業(yè)狀況持續(xù)改善，通脹率上升較為溫和，各大央行的貨幣政策趨向?qū)捤?。中國?jīng)濟(jì)穩(wěn)步開局為全球經(jīng)濟(jì)增添動(dòng)力。中美經(jīng)貿(mào)磋商有進(jìn)展、有共識(shí)、有差距、有分歧，最終將簽署雙方都能夠接受的協(xié)議，這對(duì)中美經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)均為利好消息。中美依然是全球經(jīng)濟(jì)增長的最大助推器和穩(wěn)定器。2019年世界經(jīng)濟(jì)雖然減速，但仍處于周期性拐點(diǎn)途中。

（二）美國私人消費(fèi)和出口前景不顯樂觀

私人消費(fèi)和出口是決定美國經(jīng)濟(jì)景氣的兩大因素。2000—2017年，美國GDP年均增長2.14%，私人消費(fèi)平均拉動(dòng)GDP增長1.57個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)GDP增長的貢獻(xiàn)率平均達(dá)72.2%。

趙碩剛：《從經(jīng)濟(jì)周期看當(dāng)前美國所處的經(jīng)濟(jì)增長階段和前景》，《國際金融》2018年第12期。美國總統(tǒng)特朗普的減稅計(jì)劃增加了工資收入、股市繁榮創(chuàng)造的“財(cái)富效應(yīng)”，短期內(nèi)提振了需求，擴(kuò)大了消費(fèi)支出。但伴隨減稅效應(yīng)遞減，家庭儲(chǔ)蓄率不足等多種因素，難以支持消費(fèi)支出再擴(kuò)大。個(gè)人收入和消費(fèi)支出下降，使美國零售行業(yè)在2019年1月初到2月中旬關(guān)閉了2187家門店，較上年同期增加了23%。預(yù)計(jì)全年美國零售行業(yè)關(guān)閉門店將超過2018年的5524家。由“臨時(shí)因素”或“一次性因素”導(dǎo)致2018年出口增加，提前“透支”了后續(xù)貿(mào)易訂單，因而不可持續(xù)。更為重要的是，特朗普政府對(duì)眾多國家的貿(mào)易制裁已損害到美國的制成品和中間產(chǎn)品出口，迫使企業(yè)和廠商裁員并開始向外轉(zhuǎn)移。

特朗普原本打算通過大幅減稅吸引美境外企業(yè)回歸本土，刺激企業(yè)生產(chǎn)，企業(yè)盈利后可增加財(cái)政收入，彌補(bǔ)減稅損失。但事與愿違，2018年美國聯(lián)邦稅收減少0.4%，總收入為3.33萬億美元，總支出為4.2萬億美元，預(yù)算缺口達(dá)8730億美元，比2017年的6808億美元缺口高28.2%，導(dǎo)致聯(lián)邦財(cái)政赤字和政府債務(wù)膨脹。

資料來源：美國《華爾街日?qǐng)?bào)》網(wǎng)站，2019年2月13日。財(cái)政赤字占美國GDP的比重從2017財(cái)年的3.5%升至2018財(cái)年的3.9%，2019財(cái)年聯(lián)邦財(cái)政赤字將高達(dá)9730億美元，并呈現(xiàn)繼續(xù)增加趨勢，突破1萬億美元只是近期的事。美國財(cái)政部2019年2月12日發(fā)布的數(shù)據(jù)證實(shí)，公共債務(wù)規(guī)模已達(dá)到22.01萬億美元。自2017年初特朗普任職總統(tǒng)以來，公共債務(wù)增加了2.06萬億美元。主權(quán)債務(wù)規(guī)?？焖倥噬姑绹惺芨鄩毫?，包括支付巨額利息、擠壓私營部門投資、加劇兩黨對(duì)債務(wù)上限持續(xù)性增長的搏弈等。為填補(bǔ)巨額赤字，美國財(cái)政部的融資壓力與日俱增：首先是近年有些大國央行減持美國國債。其次是發(fā)行債券需要提高債券收益率，造成償債成本攀升。再次是美國法律規(guī)定，財(cái)政部增加債務(wù)上限必須得到國會(huì)批準(zhǔn)。如果特朗普推出減稅2.0計(jì)劃導(dǎo)致債務(wù)增加，要在民主黨控制的眾議院獲得通過，難度將比以往更大。再加上特朗普政府以所謂影響國家安全為由，通過立法加大對(duì)外國投資審查力度，限制中國企業(yè)等對(duì)美投資，造成對(duì)美投資大幅萎縮，企業(yè)固定資產(chǎn)投資增速放緩。這些因素制約了美國經(jīng)濟(jì)增長。

（三）三大不利變化促使美股市更加波動(dòng)

股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。特朗普任總統(tǒng)以來，對(duì)美股市關(guān)懷備致，采取減稅等多種刺激措施夯實(shí)股市基礎(chǔ)。截至2018年8月22日，美股自2009年3月9日以來的“牛市”已持續(xù)了3453天，創(chuàng)下最長的一輪“牛市行情”。特朗普發(fā)“推特”以表祝賀，借此“邀功”，把股市上漲歸功于他的政績。然而，2018年9月底美聯(lián)儲(chǔ)第8次加息后，美股震蕩下行，三大股指紛紛下跌。特朗普擔(dān)心美股持續(xù)下挫，產(chǎn)生的負(fù)面效應(yīng)將危及他的總統(tǒng)連任前景。美股幾度大幅波動(dòng)下垂主要有以下原因。

第一，經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力發(fā)生不利變化。房地產(chǎn)是支撐美國經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，2014—2017年房價(jià)增速由4%上升到7%。2018年上半年，樓市狀況依舊不錯(cuò)，但下半年卻逐漸疲軟。主因是美國家庭債務(wù)總額高達(dá)13.5萬億美元，

資料來源：美國財(cái)政部報(bào)告，美聯(lián)社華盛頓2019年2月12日電。使其房屋抵押貸款減少，并受抵押貸款利率升高及土地和勞動(dòng)力短缺的影響，房地產(chǎn)庫存緊張，房價(jià)上漲，買不起住屋的人愈益增多，房地產(chǎn)銷量創(chuàng)三年來新低。

資料來源：美國全國房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(huì)，路透社華盛頓2019年1月22日電。2019年房地產(chǎn)價(jià)格將延續(xù)下跌趨勢，4月美國消費(fèi)者信心指數(shù)出人意料地低于預(yù)期。消費(fèi)能力是經(jīng)濟(jì)活力的源泉，消費(fèi)信心不振勢必反作用于經(jīng)濟(jì)。

第二，信用債市場發(fā)生不利變化。美國歷次經(jīng)濟(jì)周期一般是由企業(yè)或家庭杠桿行為驅(qū)動(dòng)。當(dāng)企業(yè)或家庭從加杠桿轉(zhuǎn)向去杠桿時(shí)，美國經(jīng)濟(jì)景氣就會(huì)受到負(fù)面沖擊。本輪危機(jī)爆發(fā)后，美國政府部門和企業(yè)部門先后大幅加杠桿，主要方式是企業(yè)發(fā)行信用債。美國信用債將在年內(nèi)集中到期，且受勞動(dòng)力及融資成本抬升拖累，企業(yè)稅后利潤增速趨于下行。由于美國企業(yè)對(duì)未來前景信心降溫，2019年首季度企業(yè)平均盈利增速為負(fù)值，美國銀行界認(rèn)為“美股上市企業(yè)大幅跑贏業(yè)績預(yù)期的時(shí)代正在終結(jié)”。一旦信用債市場因評(píng)級(jí)下調(diào)、信用違約等持續(xù)發(fā)生劇烈調(diào)整，企業(yè)端杠桿的負(fù)反饋或?qū)@著拖累美國經(jīng)濟(jì)及美股表現(xiàn)。

王姣：《美信用債調(diào)整或拖累美股》，《中國證券報(bào)》2019年1月24日。美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期已觸及“天花板”，疊加美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策日益緊縮的預(yù)期，造成流動(dòng)性趨緊，驅(qū)使美股市場降溫。因此，特朗普強(qiáng)烈要求美聯(lián)儲(chǔ)停止加息與“縮表”。

第三，外部環(huán)璄發(fā)生不利變化。逆全球化繼續(xù)蔓延，國際經(jīng)貿(mào)關(guān)系惡化，美國“退群”及其與同盟國關(guān)系失調(diào)等多種利空因素，正在或繼續(xù)影響國際商家和投資者信心。

股市波動(dòng)總要反映經(jīng)濟(jì)的實(shí)際表現(xiàn)及其預(yù)期，既然2019年經(jīng)濟(jì)景氣不及上年，美股或許難以重現(xiàn)2018年10月以前的創(chuàng)記錄行情。美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘認(rèn)為美股“牛市”已經(jīng)結(jié)束，市場不太可能穩(wěn)定下來，面臨更多不確定性。然而，美聯(lián)儲(chǔ)雖有加息空間，但“鴿派”色彩漸濃。美國消費(fèi)者信心指數(shù)和企業(yè)信心下降，

據(jù)美聯(lián)社華盛頓2019年1月29日電，美國世界大型企業(yè)研究會(huì)認(rèn)為，受政府部分關(guān)門和金融市場震蕩影響，美國消費(fèi)者信心在2019年1月底已跌至一年半以來的最低水平。但仍高于歷史平均水平。尤其是美國加速推進(jìn)實(shí)體產(chǎn)業(yè)向知識(shí)集約型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，推動(dòng)企業(yè)利潤上漲，過去10年企業(yè)凈利潤額擴(kuò)大了2.8倍。

據(jù)日本經(jīng)濟(jì)新聞2019年1月23日?qǐng)?bào)道，美國企業(yè)利潤占全球總利潤40%。當(dāng)前，美國制造業(yè)形勢依然不錯(cuò)，但關(guān)稅和利率上調(diào)以及投資需求放緩等給制造業(yè)前景造成圧力。上述正反兩個(gè)方面對(duì)美股產(chǎn)生了不同的作用和影響。由于中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系出現(xiàn)新變化，再次刺激和提振了美國股市，并引發(fā)全球股市攀升，甚至涉及許多領(lǐng)域預(yù)期的調(diào)整與改變。但無論怎么變，特朗普政府都不會(huì)放棄重商主義、單邊主義、保護(hù)主義、霸權(quán)主義、利己主義，來自美國的貿(mào)易壓力將長期存在。中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系改善及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正?；椒シ啪徎蚪Y(jié)束，均不太可能扭轉(zhuǎn)美國經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)下行的態(tài)勢。宏觀基本面對(duì)美股的影響偏向利空。摩根士丹利等機(jī)構(gòu)認(rèn)為2019年是美股“長牛的盤整”之年，波動(dòng)或許將成為美股的常態(tài)，美股將在震蕩中偏于下行。

二、美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整貨幣政策方向，應(yīng)對(duì)由強(qiáng)增長轉(zhuǎn)為弱增長

截至2018年12月，美聯(lián)儲(chǔ)已連續(xù)加息9次，聯(lián)邦基金利率升至2.25%～2.5%，利率抬升使借貸成本增加及企業(yè)盈利增長遲緩。特朗普不斷批評(píng)鮑威爾加息行為不當(dāng)，傷害了美國經(jīng)濟(jì)和股市，甚至可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退的出現(xiàn)，揚(yáng)言要“炒掉”鮑威爾。面對(duì)總統(tǒng)壓力及經(jīng)濟(jì)下行趨勢，2018年12月以來，美聯(lián)儲(chǔ)維持聯(lián)邦基金利率不變，刪除了“進(jìn)一步漸進(jìn)加息”的相關(guān)表述，強(qiáng)調(diào)要對(duì)未來利率變動(dòng)保持“耐心”。美聯(lián)儲(chǔ)放慢或暫停加息將推動(dòng)美元走弱，直接作用于企業(yè)和股市，美聯(lián)儲(chǔ)提前結(jié)束“縮表”周期，將加大市場流動(dòng)性。這些新變化對(duì)美企業(yè)、股市和經(jīng)濟(jì)都是利好消息。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變動(dòng)產(chǎn)生的溢出效應(yīng)亦有利于跨境資本流動(dòng)，使全球流動(dòng)性更顯寬松，可降低新興市場國家資金流出和本國貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)，避免造成世界經(jīng)濟(jì)斷崖式滑落。但美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息并不等于終結(jié)加息周期。從歷史上看，在過去5次加息周期中，平均每輪連續(xù)加息次數(shù)為11次，

王亞宏：《美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性面臨考驗(yàn)》，《中國證券報(bào)理論周刊》2018年12月15日。而截至2018年12月第9次加息，加息次數(shù)尚低于此前5次加息周期的平均數(shù)。

鮑威爾表示，考慮到美國經(jīng)濟(jì)面臨的三大阻力，即全球需求減少、財(cái)政刺激消退及加息滯后影響，未來美聯(lián)儲(chǔ)將更多依賴經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的即時(shí)表現(xiàn)而非預(yù)期進(jìn)行決策。根據(jù)菲利普斯曲線，勞動(dòng)力市場趨于緊張將推動(dòng)工資上揚(yáng)和物價(jià)上漲，從而要求美聯(lián)儲(chǔ)提高利率，事先遏制通脹壓力?！澳┤詹┦俊濒敱饶嶙闹赋觯绹膭趧?dòng)力市場依然生機(jī)勃勃，如果工資增長加速，哪怕產(chǎn)生2%以上小幅通脹，年內(nèi)加息的擔(dān)憂就會(huì)再度出現(xiàn)。

努里爾·魯比尼：《全球衰退風(fēng)險(xiǎn)也許很低，但即將出現(xiàn)減速》，英國《衛(wèi)報(bào)》網(wǎng)站，2019年2月8日。從理論視角出發(fā)，美聯(lián)儲(chǔ)仍有加息空間。然而，從客觀現(xiàn)實(shí)看，美國失業(yè)率略有回升，在全球范圍內(nèi)推廣貿(mào)易保護(hù)主義，造成自身就業(yè)崗位減少，使失業(yè)率繼續(xù)降低的余地不大。與此同時(shí)，美國經(jīng)濟(jì)又趨放緩及通脹風(fēng)險(xiǎn)降低，讓美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策陷入“左右為難”的境地。美聯(lián)儲(chǔ)折衷權(quán)衡，加息“點(diǎn)陣圖”向下調(diào)整及提前結(jié)束“縮表”周期是必然的趨勢性變化。但如果美聯(lián)儲(chǔ)不抓緊最后的時(shí)間窗口加息和“縮表”，一旦經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑甚至出現(xiàn)衰退，那么美聯(lián)儲(chǔ)就沒有足夠的政策工具去應(yīng)對(duì)和阻止經(jīng)濟(jì)下行或衰退。因此，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)突然停止加息和結(jié)束“縮表”周期，而是先釋放預(yù)期，以穩(wěn)住市場信心。美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整貨幣政策取向?qū)?dǎo)致美元、美債、美股等重要資產(chǎn)出現(xiàn)共振，加大金融市場波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，如市場失控將會(huì)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)乃至世界經(jīng)濟(jì)造成沖擊。

三、美國經(jīng)濟(jì)放緩下行是否會(huì)滑向衰退

（一）美國經(jīng)濟(jì)緩行是暫時(shí)性的還是持續(xù)性的

美聯(lián)儲(chǔ)及國際經(jīng)濟(jì)金融機(jī)構(gòu)都預(yù)測2019—2020年美國經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)下滑。美國公共事務(wù)研究中心發(fā)布的調(diào)查結(jié)果顯示：52%的國民認(rèn)為國家狀況在2019年會(huì)變得更差。2020年美國經(jīng)濟(jì)增長仍將下行，其增速將低于2%的潛在增長率。共和黨的悲觀情緒在上升，民主黨比共和黨則更加消極。主要原因是：財(cái)政力量難以支持超萬億美元的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè);財(cái)政赤字和政府債務(wù)增加制約信用的擴(kuò)大;嚴(yán)重的社會(huì)分裂及白宮與國會(huì)的分歧難以彌合;勞動(dòng)生產(chǎn)率和全要素生產(chǎn)率下降，使特朗普難以實(shí)現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的期待;美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策尚不足以應(yīng)對(duì)出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)以往利率變化規(guī)律，在美國經(jīng)濟(jì)遭遇重大風(fēng)險(xiǎn)事件或經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)的聯(lián)邦基金利率通常會(huì)降息400～500個(gè)基點(diǎn)。當(dāng)前，美國國內(nèi)要求降息的呼聲已起，但降息預(yù)期尚不完全成熟。首先是美國一些領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指標(biāo)并不太差，經(jīng)濟(jì)尚未惡化到必須降息的程度;其次是聯(lián)邦基金利率還沒有達(dá)到既不刺激經(jīng)濟(jì)，也不抑制經(jīng)濟(jì)的中性利率水平。業(yè)內(nèi)人士對(duì)中性利率水平究竟應(yīng)是多少持有不同看法，一般認(rèn)為應(yīng)升至3%或3.25%，而現(xiàn)在的利率僅為2.25%～2.5%，降息空間和余地遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，難以發(fā)揮降息刺激作用。美聯(lián)儲(chǔ)維持聯(lián)邦基金利率不變，比其降息更能穩(wěn)定美國經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)。盡管多數(shù)聯(lián)儲(chǔ)成員不支持降息，但特朗普提名的美聯(lián)儲(chǔ)理事則要求立即改變政策方向，將利率下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)。據(jù)法新社華盛頓2019年3月29日電，特朗普政府經(jīng)濟(jì)顧問庫德洛更是直接敦促美聯(lián)儲(chǔ)降息，以保護(hù)美國經(jīng)濟(jì)。美聯(lián)儲(chǔ)前主席耶倫亦表示，如果全球經(jīng)濟(jì)下行，其溢出效應(yīng)導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)走弱的話，美聯(lián)儲(chǔ)下一步或許應(yīng)降息。美聯(lián)儲(chǔ)面臨愈益增大的降息升溫壓力。

更為嚴(yán)重的問題是，不僅美聯(lián)儲(chǔ)沒有足夠的政策工具阻止經(jīng)濟(jì)下行，特朗普政府也沒有可行的激活經(jīng)濟(jì)的新舉措，繼續(xù)大規(guī)模減稅和增加政府支出勢必造成財(cái)政赤字和公共債務(wù)的再膨脹，使國會(huì)兩黨的財(cái)政博弈更加激烈。如果不提高債務(wù)上限將會(huì)帯來更多的不確定性，鮑威爾警告說“如期償債是美國政府始終應(yīng)該做到的，不履行償債義務(wù)將對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大負(fù)面影響”。但債務(wù)上限額度能提高到多大規(guī)模，目前尚是未知數(shù)。2019年3月11日，特朗普政府向國會(huì)遞交了2020財(cái)年遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出4萬億美元的預(yù)算案，大幅度增加了軍事開支和美墨邊境筑墻費(fèi)用，使其政府在15年時(shí)間內(nèi)無法實(shí)現(xiàn)財(cái)政收支平衡。預(yù)算案遭到民主黨的抵制。有人提出在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，特朗普政府應(yīng)該削減政府開支和加稅，而不是減稅，以緩解財(cái)政困局。早在特朗普實(shí)施減稅政策時(shí)，就曾有人主張政府不應(yīng)減稅而應(yīng)加稅。共和黨人一貫主張減稅，特朗普不會(huì)采納加稅之說，更不會(huì)真正向富人征稅。對(duì)特朗普政府而言，可采取的措施是美聯(lián)儲(chǔ)停止加息，停止每月削減500億美元的資產(chǎn)負(fù)債表，維護(hù)寬松的流動(dòng)性環(huán)境，以穩(wěn)定市場和投資信心。美聯(lián)儲(chǔ)已宣布維持聯(lián)邦基金利率不變，并終結(jié)“縮表”周期。如果美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”到年底，那么2019年“縮表”規(guī)模為6000億美元，加上此前縮減的4300億美元，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表余額為3.5萬億美元，遠(yuǎn)高于早先的預(yù)期規(guī)模。資產(chǎn)負(fù)債表不會(huì)重新回到金融危機(jī)前的不到1萬億美元的水平，但對(duì)流動(dòng)性刺激作用不宜高估，關(guān)鍵要看市場對(duì)流動(dòng)性的需求及資金使用方向。維持低利率雖可降低融資成本，但影響銀行業(yè)的盈利及運(yùn)營效率，同時(shí)低增長和低通脹的時(shí)間越長，家庭和企業(yè)就越傾向于推遲消費(fèi)和投資決策，從而進(jìn)一步延長低增長和低通脹期。

穆罕默徳·A·埃里安：《西方的“日本化”》，西班牙《經(jīng)濟(jì)學(xué)家報(bào)》網(wǎng)站，2019年4月13日。一個(gè)明顯的范例是日本央行堅(jiān)持負(fù)利率，維持4.9萬億美元的資產(chǎn)負(fù)債表，遠(yuǎn)高出美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”前擁有的4.5萬億美元的資產(chǎn)負(fù)債表。但日本經(jīng)濟(jì)和通脹始終上不去，景氣動(dòng)向指數(shù)顯示，日本經(jīng)濟(jì)也許將進(jìn)入“超低速”或衰退期。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)疲軟不會(huì)是短暫現(xiàn)象。

（二）美國經(jīng)濟(jì)減速最終是否會(huì)滑向衰退

經(jīng)濟(jì)減速抑或衰退涉及特朗普總統(tǒng)連任的基礎(chǔ)。特朗普能否進(jìn)入第二任期，取決于多種因素，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)是重要因素之一。然而，人們對(duì)美國經(jīng)濟(jì)前景走向的認(rèn)知與判斷有兩種相反的預(yù)測。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)不會(huì)發(fā)生衰退。官方的預(yù)期顯得樂觀，白宮經(jīng)濟(jì)顧問委員會(huì)認(rèn)為2019年美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的幾率為零。特朗普政府預(yù)計(jì)未來5年或10年美國經(jīng)濟(jì)年均增長率為3%。特朗普曾誓言僅減稅政策一項(xiàng)就可拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長升至4%～5%。但事實(shí)卻是2018—2020年，美國經(jīng)濟(jì)離3%的增長目標(biāo)越來越遠(yuǎn)。高盛公司預(yù)測美國經(jīng)濟(jì)增長率將再度回到2%以下，遠(yuǎn)低于特朗普政府的期待，表明美國政府及其官員的預(yù)測亦不準(zhǔn)確，其預(yù)測值偏高。

另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為全球投資者紛紛看淡美國經(jīng)濟(jì)前景，美聯(lián)儲(chǔ)的新動(dòng)作和新表態(tài)意味著正在逐步向看空者的方向靠攏，美國經(jīng)濟(jì)滑向衰退的概率越來越高。美國國內(nèi)和國外都有學(xué)者預(yù)測2020年前后美國有可能爆發(fā)經(jīng)濟(jì)蕭條與金融危機(jī)。花旗銀行發(fā)布的報(bào)告稱2019年底將出現(xiàn)技術(shù)性衰退，2020年出現(xiàn)衰退的可能性已上升到37%～45%。

資料來源：英國《每日電訊報(bào)》網(wǎng)站，2019年3月29日。全國商業(yè)經(jīng)濟(jì)協(xié)會(huì)認(rèn)為，2019年年底美國經(jīng)濟(jì)衰退的可能性為20%，2020年年底開始衰退的可能性為35%。

客觀地看，2019年美國經(jīng)濟(jì)減速，但并不失速;增長動(dòng)能減弱，但仍將延續(xù);股市震蕩向下，但依然偏“牛”;經(jīng)濟(jì)增長從“加速度”回到“巡航速度”，其增速仍略高于潛在增長率。美國經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的概率高于“硬著陸”，因而在一定程度支持特朗普競選前景。但法國國際關(guān)系與戰(zhàn)略研究所研究員讓·埃里克·布拉納卻指出特朗普亦存在競選失敗的因素。布拉納在2016年曾預(yù)測到特朗普競選總統(tǒng)將會(huì)勝選，但現(xiàn)在卻強(qiáng)調(diào)“一粒砂子可以毀掉整個(gè)機(jī)器”，在特朗普再次勝利的道路上有許多砂子，可能使他的競選遭到失敗。即便特朗普再次當(dāng)選，由于到處樹敵，使用武力和進(jìn)行武力威脅，也無法恢復(fù)“美國統(tǒng)治下的和平”。

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇或強(qiáng)勁擴(kuò)張掩蓋了深層次的結(jié)構(gòu)性問題，不能忽視和否定引發(fā)美國經(jīng)濟(jì)衰退因素的存在。俄新社撰文稱“美國經(jīng)濟(jì)正處于危機(jī)前狀態(tài)”。

納塔利婭·登賓斯卡婭：《危機(jī)前狀態(tài)，僵尸公司正在摧毀美國經(jīng)濟(jì)》，俄新社，2018年11月24日。主要原因如下：第一，經(jīng)濟(jì)和金融具有周期性。2008年以來，不管是世界經(jīng)濟(jì)還是美國經(jīng)濟(jì)都經(jīng)歷了“危機(jī)—衰退—復(fù)蘇—擴(kuò)張”的路徑。許多機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為世界經(jīng)濟(jì)和美國經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)在2017年“觸頂”，昭示著此輪經(jīng)濟(jì)周期已進(jìn)入尾部階段。周期性經(jīng)濟(jì)危機(jī)是美國市場經(jīng)濟(jì)難以抗拒的法則。第二，長短期美債收益率倒掛。短期債券利率高于長期債券利率被稱為債券收益率倒掛，是美國經(jīng)濟(jì)衰退的前瞻性指標(biāo)。美債3個(gè)月和10年期債券收益率在2019年3月22日出現(xiàn)了2017年以來的首次倒掛，加劇了市場對(duì)美國經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)擾。第三，新增非農(nóng)業(yè)就業(yè)人數(shù)遠(yuǎn)不及預(yù)期。2019年3月8日，美國勞工部公布的2月新增非農(nóng)業(yè)就業(yè)人數(shù)僅為2萬人，遠(yuǎn)不及預(yù)期的18萬人及1月的31萬人。私人部門的就業(yè)人數(shù)也在減少，勞動(dòng)參與率持續(xù)下降，全要素生產(chǎn)率和經(jīng)濟(jì)潛在增長率不斷下滑。第四，美聯(lián)儲(chǔ)政策調(diào)整偏向負(fù)面。市場認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率走向強(qiáng)調(diào)“保持耐心，靜觀其變”，預(yù)示著經(jīng)濟(jì)前景不樂觀。

進(jìn)入2019年，美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行和日本央行相繼釋放明顯的“鴿派”信號(hào)，暗示著美歐日經(jīng)濟(jì)遭遇的下行壓力比市場預(yù)期更加嚴(yán)峻，給歐美股市和匯市帶來了更大的不確定性。美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行都曾宣稱，一旦經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，它們將放棄收緊的貨幣政策，重返量化寬松，實(shí)施低利率政策。但不管是傳統(tǒng)利率調(diào)節(jié)工具，還是量化寬松的非常規(guī)貨幣政策工具，美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行可運(yùn)用的空間都不是很大。

（三）美聯(lián)儲(chǔ)是否做好了應(yīng)對(duì)危機(jī)到來的準(zhǔn)備

“美國優(yōu)先”傷害了其他國家的利益訴求，美國以增加關(guān)稅為工具而引發(fā)的貿(mào)易戰(zhàn)，導(dǎo)致全球投資大幅萎縮，國際貿(mào)易嚴(yán)重下挫，其負(fù)面影響甚為深遠(yuǎn)，重塑“三鏈”需要相當(dāng)長的時(shí)間。IMF估算，國際貿(mào)易戰(zhàn)將使2019年和2020年全球經(jīng)濟(jì)增長率分別被拉低0.78個(gè)及0.82個(gè)百分點(diǎn)。歐元區(qū)和英國經(jīng)濟(jì)下滑程度超出市場的預(yù)期想象，其他主要經(jīng)濟(jì)體亦紛紛向下調(diào)整增長預(yù)期，預(yù)示著世界經(jīng)濟(jì)將邁入10年來最疲軟時(shí)期。如果全球貿(mào)易戰(zhàn)不能有效緩解，全球需求繼續(xù)疲軟，全球投資持續(xù)不振，那么世界經(jīng)濟(jì)有可能走向衰退的邊緣。國際經(jīng)濟(jì)金融機(jī)構(gòu)發(fā)出警告稱：世界各國尚未做好應(yīng)對(duì)新危機(jī)的準(zhǔn)備。美聯(lián)儲(chǔ)前主席耶倫指出英國脫歐、美國貿(mào)易政策和意大利局勢的發(fā)展都會(huì)給銀行業(yè)造成不確定性風(fēng)險(xiǎn)，央行是否有足夠的政策工具去應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的危機(jī)，令人深感擔(dān)憂。

無獨(dú)有偶。美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克和美國財(cái)政部前部長蓋特納·保爾森聯(lián)合撰寫的報(bào)告指出，“一場金融危機(jī)即便現(xiàn)在不太可能爆發(fā)，但終究還是會(huì)發(fā)生。財(cái)政部和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要有足夠的滅火工具”，

伯南克、蓋特納·保爾森：《應(yīng)對(duì)下一場金融危機(jī)，我們需要怎樣做》，美國《紐約時(shí)報(bào)》網(wǎng)站，2018年9月10日。并指出“我們需要確保未來的金融消防員擁有防止下次火災(zāi)演變?yōu)闇珥斨疄?zāi)所必須的應(yīng)急能力。我們還必須抵制隨著關(guān)于危機(jī)的記憶消退要求取消保障措施的呼聲。對(duì)于那些致力于保持金融體系彈性的人們來說，最大的敵人是忘記”。IMF第一副總裁戴維·利普頓明確提醒，“下次危機(jī)即將到來，我們所做的應(yīng)對(duì)準(zhǔn)備沒有達(dá)到應(yīng)有的程度”。

戴維·利普頓：《世界尚未為經(jīng)濟(jì)放緩做好準(zhǔn)備》，英國《金融時(shí)報(bào)》2019年1月6日。

（四）美國爆發(fā)新危機(jī)的潛伏點(diǎn)和引爆點(diǎn)

特朗普重視短期經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，其目的重在贏得連任，而美聯(lián)儲(chǔ)則關(guān)注經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。美國全國商業(yè)經(jīng)濟(jì)協(xié)會(huì)多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家贊同美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)利率實(shí)行管控，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的政策轉(zhuǎn)向“適當(dāng)”。目前，美國爆發(fā)新危機(jī)的“火種”頗多。

第一，由債務(wù)膨脹而引發(fā)。持續(xù)快速增長的公共債務(wù)規(guī)模將在多個(gè)層面沖擊美國經(jīng)濟(jì)，而且美國債務(wù)繼續(xù)上升，國際投資者將對(duì)美國政府失去信心，甚至不愿購買美國國債，這種“債務(wù)螺旋”現(xiàn)象最終將使美國經(jīng)濟(jì)倒在“巨額債務(wù)”之下，或者引發(fā)美國財(cái)政危機(jī)。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家萊因哈特和羅格夫經(jīng)研究后指出，當(dāng)美國政府債務(wù)占GDP比重超過90%時(shí)，美國經(jīng)濟(jì)將放緩，經(jīng)濟(jì)問題會(huì)成倍增加，最終將引發(fā)金融危機(jī)。

第二，由美國短期和中長期國債收益率倒掛而引發(fā)。歷史數(shù)據(jù)顯示，在過去50年，共計(jì)發(fā)生過6次3個(gè)月期美債收益率超過10年期美債收益率的狀況，在此后一年半時(shí)間左右出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)衰退。美銀美林美國短期策略主管馬克·卡巴納表示，“隨著衰退信號(hào)開始閃現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)衰退的可能性增加”。但美聯(lián)儲(chǔ)有些官員認(rèn)為，美債收益率倒掛并非美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的信號(hào)。然而，投資者對(duì)倒掛信號(hào)深信不疑。

第三，由金融市場過度自由化并缺少金融監(jiān)管而引發(fā)。2008年美國爆發(fā)金融危機(jī)的原因多種多樣，重要原因之一是金融過度自由化，造成虛擬經(jīng)濟(jì)脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

第四，“需求側(cè)”長期停滯，通脹預(yù)期迅猛上升，全球金融周期發(fā)生內(nèi)爆等均能引發(fā)金融危機(jī)。值得關(guān)注的是，加利福尼亞大學(xué)詹姆斯教授認(rèn)為，美國下次衰退不太可能是因美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的突然改變，罪魁禍?zhǔn)子锌赡苁墙鹑谑袌鲲@示出根本衰弱所引發(fā)的突然猛烈的“潰敗”。

美國加利福尼亞大學(xué)詹姆斯·布拉徳福德·徳朗：《下次危機(jī)正來臨，我們知道它從何而來》，法國回聲報(bào)網(wǎng)站，2019年1月11日。一旦美國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期，政府債務(wù)狀況將進(jìn)一步惡化，給美元匯率、通脹穩(wěn)定性、經(jīng)濟(jì)增長乃至全球經(jīng)濟(jì)造成更大的負(fù)面影響。

在博鰲亞洲論壇2019年年會(huì)期間，國內(nèi)外金融監(jiān)管專家和學(xué)者也探討了如何防范下一場金融危機(jī)的發(fā)生及金融體系如何服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)問題。工商銀行前副行長張江指出，“超前的消費(fèi)文化、超復(fù)雜的金融創(chuàng)新、超弱的監(jiān)管協(xié)同、超大量的債務(wù)積累、超高的杠桿和超貪婪的文化都會(huì)導(dǎo)致金融危機(jī)”。當(dāng)前，全球金融風(fēng)險(xiǎn)還在累積。中國作為最大的新興市場國家，似應(yīng)高度重視國際經(jīng)濟(jì)金融機(jī)構(gòu)及著名學(xué)者的提醒與警告，需要不斷排查金融風(fēng)險(xiǎn)“潛伏點(diǎn)”，防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，為遲早要到來的新危機(jī)做好全面應(yīng)對(duì)準(zhǔn)備，確保中國發(fā)展的重要戰(zhàn)略機(jī)遇期。

責(zé)任編輯：李蕊