蘭秋平

摘 要：并購基金的成立在很大程度上豐富了我國公司的并購重組模式，對(duì)于推動(dòng)我國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了積極的促進(jìn)作用。本文分析了并購基金的內(nèi)涵和特征，然后重點(diǎn)對(duì)并購基金推動(dòng)公司并購模式發(fā)展現(xiàn)狀和并購基金推動(dòng)公司并購模式發(fā)展策略進(jìn)行了探討。

關(guān)鍵詞：并購基金 并購模式 融資渠道

隨著我國金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展，并購基金的出現(xiàn)對(duì)于我國企業(yè)開展公司并購重組起到了積極的促進(jìn)作用，并且逐漸發(fā)展成為主導(dǎo)我國并購市場(chǎng)的重要力量。但是由于我國并購基金的發(fā)展時(shí)間較短，在運(yùn)行過程中還存在很多問題，與西方發(fā)達(dá)國家之間還存在很大的差距。因此積極推進(jìn)我國并購基金的發(fā)展，提高并購基金的規(guī)范化運(yùn)作，對(duì)于企業(yè)的發(fā)展具有積極的意義。

一、并購基金的內(nèi)涵和特征

（一）并購基金的內(nèi)涵分析

國外關(guān)于并購基金的研究較為廣泛，也更為深入。目前學(xué)術(shù)界普遍將并購基金定義為：“一種金融資本，作為高端私人投資基金，以產(chǎn)權(quán)為投資領(lǐng)域，專注于對(duì)目標(biāo)被投資方投資，投資后使原有所有權(quán)發(fā)生變化。”不同于其他投資類型，并購基金的投資對(duì)象主要為成熟企業(yè)，并且其目標(biāo)在于獲得被并購企業(yè)的控制權(quán)。在上世紀(jì)八十年代在美國的企業(yè)并購發(fā)展中并購基金發(fā)揮了非常重要的作用。當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)也發(fā)展到了企業(yè)并購重組的階段，因此并購基金在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用將會(huì)日益突出。

（二）并購基金特征分析

現(xiàn)階段我國并購基金特點(diǎn)主要體現(xiàn)在四個(gè)方面。一是并購基金由上市公司或者子公司成立，主要采用低成本的優(yōu)先級(jí)資金進(jìn)行標(biāo)的企業(yè)的并購;二是并購基金的投資對(duì)象為上市公司行業(yè)內(nèi)上下游具有較高發(fā)展?jié)摿蛘哌m合公司進(jìn)行轉(zhuǎn)型發(fā)展的企業(yè);三是劣后方有權(quán)任命基金高管，具有投資事項(xiàng)的一票否決權(quán)，在并購成功之后積極參與被并購企業(yè)的運(yùn)營管理工作，幫助被并購企業(yè)改善生產(chǎn)經(jīng)營效益;四是并購?fù)顿Y的退出渠道為將被并購企業(yè)出售給其他上市公司進(jìn)而獲得高額的溢價(jià)收益[1]。整體來說，并購基金屬于低風(fēng)險(xiǎn)的杠桿收購，可以進(jìn)行有效復(fù)制。

二、并購基金推動(dòng)公司并購模式發(fā)展現(xiàn)狀

（一）并購基金推動(dòng)公司并購模式

并購基金主要幫助公司對(duì)被投資公司進(jìn)行股權(quán)控制，待對(duì)被并購公司進(jìn)行重新改造之后通過轉(zhuǎn)讓出售獲得投資收益。并購基金的投資對(duì)象主要為處于擴(kuò)張期和成熟期的企業(yè)，此外還包括一些已經(jīng)上市的公司。隨著國際知名并購基金在我國的不斷發(fā)展，積極帶動(dòng)了我國本土的并購基金跨越式發(fā)展。特別是2015年之后隨著我國企業(yè)改革的不斷深入以及二級(jí)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，越來越多的上市企業(yè)希望通過并購的方式來實(shí)現(xiàn)規(guī)模的擴(kuò)張和業(yè)績的提升，在這種情況下并購基金在企業(yè)并購過程中可以獲得更好的發(fā)展。

（二）并購基金推動(dòng)公司并購模式發(fā)展中存在的問題

首先我國資本市場(chǎng)發(fā)展尚不成熟，導(dǎo)致并購基金在運(yùn)作過程中面臨企業(yè)自由資金難以有效實(shí)現(xiàn)對(duì)并購企業(yè)的控制權(quán)以及道德和法律風(fēng)險(xiǎn)等。相對(duì)來說我國企業(yè)發(fā)展時(shí)間普遍較短，企業(yè)股權(quán)相對(duì)集中，企業(yè)創(chuàng)始人對(duì)于企業(yè)的發(fā)展具有高度的自信，導(dǎo)致并購基金難以有效獲得一些優(yōu)質(zhì)標(biāo)的企業(yè)的控制權(quán)。雖然當(dāng)前我國并購基金參與主體不斷增多，在很大程度上促進(jìn)了并購基金的發(fā)展，但是多數(shù)的資金以及從業(yè)人員在并購基金運(yùn)作過程中可能出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)及逆向選擇，降低了并購基金的運(yùn)作效率。

其次利益相關(guān)者受到逐利性傾向的影響而發(fā)生利益背離。并購基金在推動(dòng)公司開展并購?fù)顿Y時(shí)，并購資金會(huì)表現(xiàn)出明顯的逐利性，導(dǎo)致并購基金的功能難以得到充分體現(xiàn)。對(duì)于一些專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)來說，在開展企業(yè)并購時(shí)往往承諾會(huì)幫助被并購企業(yè)進(jìn)行轉(zhuǎn)型升級(jí)，但是很多企業(yè)在被并購之后通常會(huì)出現(xiàn)資產(chǎn)總額的降低以及吐血式的分紅[2]。投資機(jī)構(gòu)往往更關(guān)注資本的獲利，而在很大程度上忽略了并購過程中的增值服務(wù)。所以并購基金在開展并購過程中往往會(huì)表現(xiàn)出這種逐利行為，進(jìn)而對(duì)并購過程產(chǎn)生不良影響，難以實(shí)現(xiàn)對(duì)被并購企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。

再次融資渠道有限。由于當(dāng)前我國的資本市場(chǎng)發(fā)展尚不成熟，并購基金在推動(dòng)公司進(jìn)行并購時(shí)資金來源相對(duì)狹窄，在很大程度上限制了資金的規(guī)模，進(jìn)而降低了并購過程中的杠桿撬動(dòng)能力。同時(shí)如果沒有專業(yè)的基金經(jīng)理，容易導(dǎo)致并購基金的股權(quán)混亂，責(zé)任不清。相對(duì)來說西方發(fā)達(dá)國家的并購基金融資渠道較為廣泛，貸款、債券以及募集等方式均可以成為并購基金的資金來源。

最后我國并購基金的資本退出機(jī)制不完善。并購基金資本退出的主要目的是為了獲得高額的投資收益，因此并購基金的資本退出機(jī)制是否完善會(huì)在很大程度上影響投資者的興趣。目前并購基金的資本退出方式主要包括IPO、資產(chǎn)重組上市、協(xié)議轉(zhuǎn)讓第三方等，其中IPO是收益最高的退出方式。當(dāng)時(shí)由于當(dāng)前國內(nèi)沒有形成多層次的資本市場(chǎng)，導(dǎo)致上述多種并購基金資本退出方式在國內(nèi)均難以有效實(shí)施。中國主板市場(chǎng)審批程序復(fù)雜，門檻要求較高，大多數(shù)并購基金投資項(xiàng)目難以達(dá)到在主板市場(chǎng)上市的條件;而中下創(chuàng)業(yè)板發(fā)展尚不完善，并且同樣對(duì)于上市企業(yè)具有較高的要求。

三、并購基金推動(dòng)公司并購模式發(fā)展策略

（一）積極推動(dòng)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展

我國政府可以積極借鑒西方發(fā)達(dá)國家的并購積極發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，積極推動(dòng)我國多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)，不斷優(yōu)化完善我國的并購基金資本退出機(jī)制，為并購基金的資金來源以及退出獲利提供良好的保障，只有這樣才能夠吸引更多的社會(huì)資本參與到并購基金的發(fā)展中。當(dāng)前我國在主板市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)上雖然退出了中小板以及創(chuàng)業(yè)板，但是在監(jiān)管審批層面以及操作層面這些板塊的標(biāo)準(zhǔn)要求與主板市場(chǎng)并無太大差異，對(duì)于絕大多數(shù)中小企業(yè)來說仍然具有較大的門檻，很多優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)往往被拒之門外。近些年我國又推出了新三板市場(chǎng)，但是就目前發(fā)展情況來看新三板市場(chǎng)并不活躍，對(duì)于絕大多數(shù)公司來說沒有明顯的作用。因此我國應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)新三板的變革和創(chuàng)新，降低門檻要求，將那些達(dá)不到主板市場(chǎng)要求的具有發(fā)展?jié)摿Φ膬?yōu)質(zhì)的成長型企業(yè)納入其中，為這些企業(yè)提供融資服務(wù)，同時(shí)有助于并購基金推動(dòng)公司并購模式發(fā)展形成良好的退出機(jī)制[3]。同時(shí)還應(yīng)該積極推動(dòng)中小板以及和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展，為企業(yè)的融資發(fā)揮更大的作用。除此之外，還應(yīng)該不斷優(yōu)化完善國內(nèi)的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，對(duì)產(chǎn)權(quán)交易過程中的行為進(jìn)行規(guī)范，加強(qiáng)監(jiān)督管理力度。

（二）實(shí)現(xiàn)參股與控股并購基金協(xié)同發(fā)展

并購基金采用參股方式進(jìn)行運(yùn)作無法獲得對(duì)并購企業(yè)的控股權(quán)，進(jìn)而難以通過基金整合獲得突破性的投資收益，投資過程主要為滿足交易資金的需求，難以實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。因此當(dāng)前并購基金的發(fā)展主要圍繞上司公司業(yè)務(wù)開展，更傾向于采用控股方式進(jìn)行收購，在收購?fù)瓿芍罂梢詫?duì)被并購企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)剝離以及重組，提高被并購企業(yè)的運(yùn)作效率，有效提供并購基金的利潤率。但是并購基金的參股運(yùn)作方式并不是說沒有意義，通過推動(dòng)參股型并購基金的發(fā)展有助于提高社會(huì)資金的利用率，有效滿足部分中小企業(yè)的資金需求，充分利用并購基金比銀行貸款靈活的特性來為并購基金助推公司并購模式提供資金支持。在當(dāng)期我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展大背景下可以同時(shí)促進(jìn)參股型以及控股型并購基金的發(fā)展，通過兩者之間的協(xié)同效益來為并購公司更好的提供資金支持。

（三）放開并購基金融資限制

并購基金要想充分發(fā)揮其在公司并購過程中的重要作用，首先得保障有充足的并購資金，因此資金來源對(duì)于并購基金的發(fā)展具有重要作用。通常的融資渠道可以幫助并購基金更好的獲取資金，以杠桿方式對(duì)被并購企業(yè)進(jìn)行收購，有效實(shí)現(xiàn)對(duì)被并購企業(yè)的控股。當(dāng)前國內(nèi)并購基金的資金來源主要為上市公司、投資機(jī)構(gòu)以及部分投資者，由于資本市場(chǎng)的開放程度不夠，導(dǎo)致并購基金在資金來源難以有效滿足企業(yè)并購活動(dòng)的需求。我國可以借鑒西方發(fā)達(dá)國家的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，在條件允許的情況下，適當(dāng)放開養(yǎng)老基金、捐贈(zèng)基金以及企業(yè)年金等對(duì)并購基金的支持，同時(shí)還應(yīng)該積極鼓勵(lì)富有的個(gè)人參與并購基金的發(fā)展。

（四）形成完善的并購基金退出機(jī)制

國內(nèi)為了有效保護(hù)股東的權(quán)益，對(duì)股權(quán)退出進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，不允許完全開放的股權(quán)退出。在并購基金發(fā)展方面，可以將并購基金的退出與其他退出方式進(jìn)行分離，在對(duì)中小股東權(quán)益進(jìn)行有效保護(hù)的前提下，適當(dāng)放寬對(duì)于并購基金的退出限制。同時(shí)應(yīng)該在場(chǎng)內(nèi)證監(jiān)會(huì)提供對(duì)被并購項(xiàng)目的審核效率，對(duì)于那些能夠符合各班上市要求的優(yōu)質(zhì)企業(yè)應(yīng)該縮短審批時(shí)間，適當(dāng)放寬準(zhǔn)入條件，降低準(zhǔn)入門檻。除此之外，還可以在外股市場(chǎng)設(shè)立相應(yīng)的被并購項(xiàng)目交易平臺(tái)，積極鼓勵(lì)并購基金的場(chǎng)外退出。

四、結(jié)束語

近些年并購基金的快速發(fā)展對(duì)于推動(dòng)我國公司開展并購活動(dòng)起到了積極的促進(jìn)作用。但是由于我國并購基金發(fā)展時(shí)間相對(duì)較短，受到我國具體國情的影響，在發(fā)展中還存在很多的問題和不足。因此為了更好推動(dòng)我國并購基金的發(fā)展，應(yīng)該積極推動(dòng)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)參股與控股并購基金協(xié)同發(fā)展，放開并購基金融資限制以及形成完善的并購基金退出機(jī)制，為并購基金推動(dòng)公司并購活動(dòng)的開展創(chuàng)造良好的條件。

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