林凜

“只有調(diào)研、調(diào)研、再調(diào)研，才能成為‘優(yōu)勢(shì)投資者，也就是說(shuō)，無(wú)論是作為股票買家還是賣家，都必須比交易對(duì)手了解得更多，而要具備這種優(yōu)勢(shì)，唯有通過(guò)扎實(shí)的調(diào)研?！?/p>

因?yàn)楹V信價(jià)值投資，惠理集團(tuán)聯(lián)席主席兼聯(lián)席首席投資總監(jiān)謝清海在香港享有“東方巴菲特”的美譽(yù)。惠理是亞洲獨(dú)立資產(chǎn)管理公司，截至2019年9月30日，管理資產(chǎn)規(guī)模約150億美元。自1993年成立以來(lái)，惠理堅(jiān)持價(jià)值投資，并于2007年11月成為首家于香港聯(lián)交所主板上市的資產(chǎn)管理公司。

2012年，惠理集團(tuán)旗下全資子公司惠理基金收購(gòu)了原金元比聯(lián)基金49%的股權(quán)，這是首次由總部在中國(guó)香港的資管公司收購(gòu)內(nèi)地基金公司股權(quán)。謝清海當(dāng)時(shí)說(shuō)，惠理下一步的目標(biāo)是成為一家世界級(jí)資產(chǎn)管理公司。

2016年后，惠理由于種種原因退出金元。但到三年后的今天，當(dāng)時(shí)謝清海的設(shè)想所期待的契機(jī)慢慢變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)——2019年10月11日，證監(jiān)會(huì)對(duì)取消證券公司、基金管理公司、期貨公司外資股比限制的時(shí)點(diǎn)作了進(jìn)一步明確，將原定于2021年取消外資股比限制的時(shí)點(diǎn)提前到2020年，多家外資私募目前已在推進(jìn)“私轉(zhuǎn)公”的相關(guān)準(zhǔn)備。

“中國(guó)的資管行業(yè)潛力巨大，未來(lái)在中國(guó)可能出現(xiàn)5～6家有望發(fā)展為全球資管巨頭的機(jī)構(gòu)，惠理會(huì)推動(dòng)境內(nèi)私募業(yè)務(wù)發(fā)展?！敝x清海在接受《陸家嘴》記者專訪時(shí)表示。在篤信價(jià)值投資的謝清?？磥?lái)，外資對(duì)中國(guó)的投資興趣正持續(xù)上升。

外資增配A股是趨勢(shì)

“這是肯定的。”當(dāng)被問(wèn)及外資未來(lái)5～10年會(huì)否持續(xù)增持A股時(shí)，謝清海的回答是確定的。

“我認(rèn)為美國(guó)的政策是一回事，但（外資對(duì)中國(guó)的）投資興趣又是另一回事。目前中國(guó)A股仍是被全球機(jī)構(gòu)超低配的，這主要因?yàn)樵缜爸袊?guó)對(duì)外資流入有所限制，未來(lái)10～15年，我認(rèn)為外資的占比會(huì)從3%增長(zhǎng)到15%，中國(guó)會(huì)吸引巨大的外資凈流入。”

作為投資A股多年、基金從業(yè)近30年的市場(chǎng)老兵，謝清海本人近期也訪問(wèn)美國(guó)、日本、東南亞等地，為海外投資者講述中國(guó)股市的投資機(jī)遇，“目前A股的市盈率為13倍左右，處于全球較低水平。多數(shù)海外投資者認(rèn)為，未來(lái)10年中國(guó)會(huì)成為全球最大經(jīng)濟(jì)體，誕生更多有吸引力的企業(yè)，我們很有信心外資會(huì)持續(xù)投資中國(guó)?！?/p>

外資加速流入，主要是因?yàn)榭吹紸股的機(jī)制出現(xiàn)了一系列改善，中國(guó)股市的開(kāi)放也在不斷擴(kuò)大。11月，MSCI將A股的納入因子擴(kuò)至20%，A股逐漸會(huì)成為MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)中非常重要的一部分。

本次擴(kuò)大納入所吸引的資金將明顯高于之前幾次納入，而且未來(lái)持續(xù)擴(kuò)容也是大勢(shì)所趨。摩根大通預(yù)計(jì)，將有70億美元被動(dòng)資金流入中國(guó)A股市場(chǎng)，具體流向包括：36億美元被動(dòng)資金流入現(xiàn)有的中國(guó)大盤(pán)A股（268只股票）；33億美元被動(dòng)資金流入新近被納入指數(shù)的中國(guó)A股（204只股票）。由于跟蹤MSCI指數(shù)的主動(dòng)資金規(guī)模通常是被動(dòng)資金的5倍，摩根大通預(yù)計(jì)中國(guó)A股短期內(nèi)將迎來(lái)總計(jì)420億美元的增量資金。

“過(guò)去外資的主要擔(dān)憂是公司治理，目前已有所改善，包括監(jiān)管、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、合規(guī)要求等。中國(guó)從2015年的股市震蕩中學(xué)到了很多，當(dāng)時(shí)很多公司都出現(xiàn)停牌，而今天上證所只有3家公司停牌，因此外資看到了中國(guó)公司質(zhì)量改善、經(jīng)濟(jì)規(guī)模巨大、中國(guó)生活收入水平不斷上升、中國(guó)內(nèi)需消費(fèi)龐大，這都是吸引力所在?！敝x清海說(shuō)。

中國(guó)近年來(lái)開(kāi)放的節(jié)奏循序漸進(jìn)。生于東南亞的謝清海認(rèn)為，過(guò)快的開(kāi)放容易影響金融穩(wěn)定，“亞洲金融危機(jī)始于泰國(guó)，因?yàn)槭袌?chǎng)過(guò)于開(kāi)放，所以我看好中國(guó)循序漸進(jìn)的做法。目前很多外資用互聯(lián)互通機(jī)制來(lái)投資A股，A股的交易量占到港交所日均成交量的6%。下一階段，人民幣國(guó)際化是另一個(gè)重點(diǎn)，全球都需要降低對(duì)美元的依賴。此外，外資也期待能夠通過(guò)互聯(lián)互通機(jī)制參與A股的IPO（目前僅QFII可以實(shí)現(xiàn)打新）?！?/p>

A股逐步邁向機(jī)構(gòu)化和價(jià)值驅(qū)動(dòng)

隨著外資不斷流入，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者占比提升，A股開(kāi)始更注重基本面和價(jià)值，因此對(duì)外資的吸引力提升。

值得一提的是，謝清海篤信價(jià)值投資，上世紀(jì)90年代當(dāng)他還在擔(dān)任摩根建富研究部主管時(shí)，就已經(jīng)深深被格雷厄姆的價(jià)值投資理念所吸引，其選股思路在投資界也自成一體。當(dāng)年，其他研究員只重視恒生指數(shù)成份股，成份股跟隨指數(shù)漲跌，推薦這些股票沒(méi)有太大風(fēng)險(xiǎn)，即使大盤(pán)下跌也不會(huì)招致非議。相比之下，推薦恒生指數(shù)之外的股票，如果指數(shù)上漲而個(gè)股下跌，研究員很可能因此丟掉工作。

在謝清海看來(lái)，如果把所有股票分為一、二、三類，第一類是被低估的，第二類是估值合理的，第三類是被高估的，當(dāng)時(shí)絕大多數(shù)研究員傾向于推薦指數(shù)成份股，也就是第二類股票，而謝清海卻希望做到，買第一類股票，在其上漲到2.5時(shí)（介于合理與高估之間）出售。當(dāng)時(shí)他把研究重心更多放在挖掘這類股票上。

當(dāng)年，謝清海把格雷厄姆和多德的《證券分析》稱為“圣經(jīng)”。也正是這本《證券分析》讓他和葉維義（惠理的另一創(chuàng)始人）走到一起，當(dāng)時(shí)價(jià)值投資還并不被大多數(shù)人所認(rèn)同。兩人相識(shí)后，發(fā)現(xiàn)彼此都認(rèn)同價(jià)值投資理念，在當(dāng)時(shí)追漲殺跌趨勢(shì)投資盛行的香港投資界，難得碰到如此志同道合的朋友，他們決定一起“努力走另一條路”。

1993年2月，一家名叫“Value Partners”（惠理）的基金公司靜悄悄地開(kāi)業(yè)了?；叵肫饋?lái)，兩人都覺(jué)得當(dāng)年的想法十分單純甚至有點(diǎn)“幼稚”，葉維義稱之為“一盤(pán)沒(méi)有計(jì)劃書(shū)的生意”，而謝清海則說(shuō)這是一家“Hobby shop”（興趣店）。 創(chuàng)業(yè)之初，惠理管理的資產(chǎn)規(guī)模只有500萬(wàn)美元，謝清海將自己全部身家——150萬(wàn)美元都投了進(jìn)去，“我只是單純地想去做一件認(rèn)同并喜歡的事情，想法十分簡(jiǎn)單，開(kāi)一輛日本二手車，看看電影，沒(méi)有什么昂貴的興趣愛(ài)好，并沒(méi)有很大的野心?！?而如今，惠理的資管規(guī)模已經(jīng)漲到了近150億美元。

看好消費(fèi)、醫(yī)療等板塊

謝清海從宏觀上認(rèn)定中國(guó)的投資潛力，其在上海的團(tuán)隊(duì)也始終以價(jià)值投資的理念來(lái)布局A股。落實(shí)在微觀層面，惠理對(duì)中國(guó)的消費(fèi)、醫(yī)療、教育以及包括5G在內(nèi)的科技領(lǐng)域非?？春茫J(rèn)為這些領(lǐng)域契合中國(guó)的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)。

就消費(fèi)而言，謝清海認(rèn)為，中國(guó)儲(chǔ)蓄率高、收入持續(xù)上升、消費(fèi)占GDP之比仍低（53%，遠(yuǎn)低于美國(guó)、日本），鑒于人口結(jié)構(gòu)變化，儲(chǔ)蓄率在未來(lái)幾年會(huì)有所降低，消費(fèi)意愿更強(qiáng)。

此外，“精品化”驅(qū)動(dòng)各品類消費(fèi)品成長(zhǎng)，即中國(guó)消費(fèi)者愿意為“價(jià)高質(zhì)優(yōu)”買單。惠理也發(fā)現(xiàn)，目前300元以上白酒銷量只占到總銷量的0.9%，明顯低于其他發(fā)達(dá)國(guó)家和全球平均的5%，升級(jí)空間巨大。此外，如常溫酸奶在2012年仍是一個(gè)空白市場(chǎng)，去年已成長(zhǎng)為400億的市場(chǎng)，平均售價(jià)是其他奶制品的2倍，再如手工啤酒的產(chǎn)品溢價(jià)也在3～4倍。

值得一提的是，除了“精品化”，中國(guó)的消費(fèi)升級(jí)不斷深化演進(jìn)，三個(gè)價(jià)格差（線上與線下、國(guó)內(nèi)與國(guó)外、層層分銷與直接銷售） 的逐步拉平帶來(lái)消費(fèi)擴(kuò)容，新基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)模式創(chuàng)新，由此推動(dòng)消費(fèi)市場(chǎng)進(jìn)入以新客群及其需求為核心出發(fā)點(diǎn)，以新產(chǎn)品（服務(wù)）和新技術(shù)為突破口的“新消費(fèi)”時(shí)代。

《陸家嘴》記者也發(fā)現(xiàn)，目前外資長(zhǎng)期看好的阿里、騰訊、美團(tuán)也離不開(kāi)新基礎(chǔ)設(shè)施。例如，美團(tuán)的“餐飲+平臺(tái)”戰(zhàn)略，為商家提供一站式智能化解決方案。從門(mén)店經(jīng)營(yíng)、后臺(tái)運(yùn)營(yíng)，再到大數(shù)據(jù)平臺(tái)和數(shù)據(jù)計(jì)算解決方案以外賣會(huì)員數(shù)據(jù)和線上點(diǎn)評(píng)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，支持商家的經(jīng)營(yíng)分析、用戶畫(huà)像及行業(yè)趨勢(shì)判斷，從而為開(kāi)店選址、桌臺(tái)類型、廣告營(yíng)銷等提供智能決策依據(jù)。

近年來(lái)，中國(guó)醫(yī)藥板塊也是被外資普遍重倉(cāng)的板塊?；堇碚J(rèn)為，人口老齡化等結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)帶來(lái)的消費(fèi)需求以及相關(guān)藥價(jià)變化潛力都使得外資對(duì)這一板塊看好。例如，中國(guó)的生物類似藥市場(chǎng)規(guī)模在2013年～ 2022年會(huì)有70%的復(fù)合年化增長(zhǎng)率。盡管此前市場(chǎng)擔(dān)憂帶量采購(gòu)或打擊藥價(jià)，但惠理認(rèn)為中國(guó)生物類似藥仍處于爆發(fā)式增長(zhǎng)階段。

當(dāng)前，外資還對(duì)中國(guó)5G的中長(zhǎng)期發(fā)展報(bào)以極大關(guān)注。謝清海認(rèn)為，“華為發(fā)展越發(fā)強(qiáng)大，未來(lái)全球40%的5G受眾將來(lái)自中國(guó)，中國(guó)很快從消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)過(guò)渡到工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)將變得和現(xiàn)在非常不同，現(xiàn)在是支付、電商、快遞、娛樂(lè)等等，未來(lái)將會(huì)不斷邁向工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、機(jī)器人、智慧城市、在線教育等，因此中國(guó)在這方面將會(huì)領(lǐng)先，因?yàn)榛A(chǔ)更好?！?/p>

就目前而言，用“Gartner技術(shù)成熟度曲線”來(lái)形容5G的演進(jìn)或更為合適。一項(xiàng)新技術(shù)，會(huì)經(jīng)歷興衰等周期，即觸發(fā)期、期望膨脹期、低谷期、復(fù)蘇期和成熟期5個(gè)階段。泡沫期該技術(shù)成為各界熱點(diǎn)，媒體也會(huì)大肆報(bào)道，但各界往往并不特別了解這個(gè)技術(shù)，只是覺(jué)得賽道很長(zhǎng)、機(jī)會(huì)很大，但過(guò)了這個(gè)期間就會(huì)越發(fā)發(fā)現(xiàn)技術(shù)的局限性，此后熱情就會(huì)消退、進(jìn)入衰退期，然后大家會(huì)慢慢發(fā)現(xiàn)，技術(shù)不斷成熟，有更多應(yīng)用出現(xiàn)，那時(shí)候就會(huì)真正地應(yīng)用它，這就是恢復(fù)期。

對(duì)于部分長(zhǎng)線投資的外資而言，它們往往希望到時(shí)在一個(gè)比較有確定性的情況下，找出能長(zhǎng)期跑贏的公司，在恢復(fù)期作出投資決定，確定性更高。

謝清海也表示，盡管5G大幕剛剛開(kāi)啟，但當(dāng)前必須要加強(qiáng)對(duì)5G產(chǎn)業(yè)鏈的研究。共識(shí)在于，5G是強(qiáng)大的科技驅(qū)動(dòng)力，對(duì)硬件、軟件都會(huì)產(chǎn)生巨大影響。從硬件方面來(lái)說(shuō)，第一受益的當(dāng)然是設(shè)備供應(yīng)商，例如5G手機(jī)；而下一步5G最大的應(yīng)用是IOT（物聯(lián)網(wǎng)），AR、VR游戲、自動(dòng)駕駛等方面也有較大前景，盡管在軟件方面目前尚未出現(xiàn)殺手級(jí)應(yīng)用，但5G帶來(lái)的長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)鏈和社會(huì)影響將超乎想象。

加碼私募業(yè)務(wù)，開(kāi)拓中國(guó)資管藍(lán)海

對(duì)謝清海而言，更令他感到興奮的是中國(guó)整體金融大開(kāi)放的前景，惠理也對(duì)中國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)的資管藍(lán)海躍躍欲試。

2012年，惠理通過(guò)收購(gòu)內(nèi)地小型基金公司金元獲得公募牌照，但此后因種種原因退出。2012年，謝清海就說(shuō)惠理下一步的目標(biāo)是成為一家世界級(jí)資產(chǎn)管理公司?！耙獙?shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，有兩點(diǎn)要完成：一是管理的資產(chǎn)規(guī)模需要比現(xiàn)在大2～3倍，這或許要通過(guò)幾年才能實(shí)現(xiàn)，主要契機(jī)將是中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)的開(kāi)放；二是找到一條投資人才不斷涌現(xiàn)的可持續(xù)發(fā)展道路。”目前，外資獨(dú)立設(shè)立公募基金的大門(mén)已經(jīng)打開(kāi)，謝清海認(rèn)為，中國(guó)的資管行業(yè)潛力巨大，未來(lái)5～10年，中國(guó)很可能會(huì)出現(xiàn)5～6家有潛力發(fā)展成為全球資管巨頭的資管機(jī)構(gòu)。

“這一次的金融開(kāi)放對(duì)資管行業(yè)而言是難得的機(jī)遇。”謝清海稱。2019年是惠理進(jìn)入中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)10周年。10年前，惠理首次進(jìn)駐內(nèi)地，在上海建立起投研團(tuán)隊(duì)；2015 年，惠理獲授上海市合格境內(nèi)有限合伙人試點(diǎn)工作聯(lián)席會(huì)議辦公室批準(zhǔn)的QDLP 資格； 2017 年，惠理設(shè)立全資子公司完成中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)登記備案成為第五家外資私募證券投資基金管理人（WFOE PFM），可于內(nèi)地開(kāi)展私募基金主動(dòng)投資管理業(yè)務(wù)；2018年10月，惠理旗下惠理基金管理（香港）有限公司獲中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)備案，成為第一批港股投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)之一；同年 12 月，惠理集團(tuán)旗下旗艦股票基金——惠理價(jià)值基金獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，注冊(cè)為內(nèi)地與香港基金互認(rèn)安排下的北上互認(rèn)基金。

謝清海說(shuō)，目前惠理在內(nèi)地的基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)發(fā)展完善，未來(lái)最大的挑戰(zhàn)或目標(biāo)在于進(jìn)一步擴(kuò)大規(guī)模。

提到擴(kuò)大規(guī)模，“私轉(zhuǎn)公”的通道已經(jīng)打開(kāi)，眾多在中國(guó)境內(nèi)獲得WFOE PFM資格并發(fā)行產(chǎn)品的“洋私募”，也在探索在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立公募基金的機(jī)會(huì)。

今年8月，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)再次表示，歡迎外資私募在合規(guī)經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)上申請(qǐng)公募管理人，一時(shí)間“私轉(zhuǎn)公”再度引發(fā)熱議。根據(jù)中基協(xié)披露的數(shù)據(jù)，截至目前，共有21家外資機(jī)構(gòu)在協(xié)會(huì)登記，備案產(chǎn)品46只，資產(chǎn)管理規(guī)模54億元人民幣。

目前，發(fā)達(dá)市場(chǎng)仍然占據(jù)著全球資產(chǎn)管理業(yè)的半壁江山，但麥肯錫的研究表明，中國(guó)機(jī)遇之龐大將會(huì)改變現(xiàn)有格局。預(yù)計(jì)到 2021 年，僅中國(guó)的銀行資管規(guī)模就將超過(guò) 5 萬(wàn)億美元，而包括基金、保險(xiǎn)和信托在內(nèi)的各類金融資管業(yè)務(wù)總規(guī)模到2021 年將超過(guò) 22 萬(wàn)億美元。 屆時(shí)，中國(guó)將成為全球第二大金融市場(chǎng)。麥肯錫預(yù)測(cè)，未來(lái)中國(guó)引領(lǐng)下的亞洲資管業(yè)創(chuàng)收將達(dá)到700 億美元。在中國(guó)，私募基金在一段時(shí)間內(nèi)將保持收益領(lǐng)先地位。不過(guò)，種種跡象表明監(jiān)管機(jī)構(gòu)將向海外企業(yè)開(kāi)放公募基金市場(chǎng)。因此，全球基金管理巨頭們都爭(zhēng)先恐后地進(jìn)軍中國(guó)金融市場(chǎng)，希望為中國(guó)客戶提供國(guó)際服務(wù)的同時(shí)，管理流入中國(guó)的全球資金。

盡管監(jiān)管層頻頻拋出繡球，但現(xiàn)實(shí)的挑戰(zhàn)仍困擾著“洋私募”。《陸家嘴》記者采訪多位洋私募的中國(guó)區(qū)負(fù)責(zé)人和投資經(jīng)理后發(fā)現(xiàn)，目前主要存在四種情況：例如富達(dá)、先鋒領(lǐng)航、貝萊德等國(guó)際資管巨頭更多抱著學(xué)習(xí)的心態(tài)入華，申請(qǐng)公募牌照或是其大戰(zhàn)略之一；也有不少洋私募表達(dá)了“私轉(zhuǎn)公”的意愿，公募可接觸到的客群更大（不僅限于高凈值個(gè)人），且可公開(kāi)宣傳產(chǎn)品，可開(kāi)拓與銀行、社?；鸬鹊暮献骺臻g，但他們并不想成為“第一個(gè)吃螃蟹的人”；也有一些洋私募的戰(zhàn)略更為實(shí)際，即只要投資業(yè)績(jī)過(guò)硬，公募私募無(wú)所謂；還有一類私募基金拿到了投顧牌照，業(yè)務(wù)范圍已經(jīng)獲得擴(kuò)充，部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為并不急于“私轉(zhuǎn)公”。

但不論如何，中國(guó)金融開(kāi)放的大門(mén)已經(jīng)開(kāi)啟，謝清海更是用“一生一次的機(jī)會(huì)”來(lái)形容此次開(kāi)放。究竟這位“東方巴菲特”要如何在中國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)大展身手？我們拭目以待。