【摘要】長(zhǎng)期以來(lái)，股市崩盤(pán)一直是得到投資者重點(diǎn)關(guān)注。不同公司在股市崩盤(pán)期間有不同表現(xiàn)。本文選取幾個(gè)公司特征并提取股市崩盤(pán)區(qū)間各項(xiàng)數(shù)據(jù)進(jìn)行了大樣本分析，得到相應(yīng)的結(jié)論。

【關(guān)鍵詞】股市崩盤(pán) 股價(jià)表現(xiàn)

一、股市崩盤(pán)的定義

股市崩盤(pán)提供了宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)衰退前景的信息。30多個(gè)國(guó)家的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，如果經(jīng)濟(jì)崩潰，發(fā)生輕微蕭條的可能性為31%，而發(fā)生嚴(yán)重蕭條的可能性為10%，最大的衰退尤其可能伴隨著崩潰。

股票市場(chǎng)崩潰是指股票市場(chǎng)中大多數(shù)股票的收益突然下降，造成投資者財(cái)富大幅縮水。維基百科將股市崩盤(pán)定義為“突然的戲劇性事件”。從技術(shù)上講，米什金和懷特定義了股市崩盤(pán)股價(jià)指數(shù)在一段時(shí)間內(nèi)（大約一天到一年）下跌20%。

二、研究數(shù)據(jù)來(lái)源

本文用于分析變量的數(shù)據(jù)包括每日或每月的股票價(jià)格、每日交易量和公司的年終財(cái)務(wù)狀況股票市場(chǎng)崩盤(pán)日之前的聲明。數(shù)據(jù)來(lái)源于證券價(jià)格（CRSP）數(shù)據(jù)庫(kù)

三、研究結(jié)論

1、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

在傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）中，股票的定價(jià)是一種固定資產(chǎn)定價(jià)模型回報(bào)是由它的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（貝塔）來(lái)解釋的。傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制依賴(lài)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，并以此為前提公司特有的特殊風(fēng)險(xiǎn)可以分散。

研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為正時(shí)，貝塔系數(shù)與收益之間的關(guān)系也為正。相反，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為負(fù)時(shí)（股市崩盤(pán)時(shí)存在），貝塔系數(shù)與收益率之間也存在關(guān)系負(fù)的。也就是說(shuō)投資者面臨的股票貝塔值在股市崩盤(pán)時(shí)損失更大。貝塔系數(shù)越高，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)就越大。

因此，基于避險(xiǎn)行為，投資者往往會(huì)在股市崩盤(pán)時(shí)避開(kāi)這些股票。這研究結(jié)果與資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）經(jīng)典理論相一致，該理論認(rèn)為存在正相關(guān)貝塔系數(shù)作為風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的代理之間的關(guān)系。

2、大公司與小公司

特殊風(fēng)險(xiǎn)與股票收益正相關(guān)，因此，它可以作為決定因素隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素的出現(xiàn)，當(dāng)股市崩盤(pán)時(shí)的回報(bào)率也隨之下降。這意味著大公司往往在股市崩盤(pán)期間損失更多。大公司可以持續(xù)獲得更高的回報(bào)，因?yàn)樗麄兛梢愿斓仨憫?yīng)信息。因此，在危機(jī)期間，大公司對(duì)負(fù)面信息的反應(yīng)更快，因此與小公司相比，他們損失的價(jià)值更大。信息理論也支持這一觀(guān)點(diǎn)。

3、財(cái)務(wù)杠桿

當(dāng)股票市場(chǎng)崩盤(pán)時(shí)，杠桿率較高的公司股票損失更大。高杠桿表明公司無(wú)力支付利息和貸款，可能導(dǎo)致破產(chǎn)。在股市崩盤(pán)事件中，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)受到投資者更多的關(guān)注和規(guī)避，因此股價(jià)下跌的幅度受到投資者的關(guān)注。擁有高杠桿率的公司是較多的。高流動(dòng)性資產(chǎn)有可能降低破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。在不確定的情況下在此期間，投資者傾向于將資產(chǎn)從風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到安全資產(chǎn)，而從投資者更愿意投資于流動(dòng)資產(chǎn)，而不是非流動(dòng)資產(chǎn)。

4、股票波動(dòng)性

研究表明波動(dòng)較大的股票在股市崩盤(pán)時(shí)損失較大。因?yàn)楦呋貓?bào)股票的波動(dòng)性帶來(lái)了相對(duì)較高的風(fēng)險(xiǎn)。

5、公司盈利性與現(xiàn)金流量

盈利水平較低的企業(yè)，往往在股市崩盤(pán)中損失更大。低盈利能力是破產(chǎn)的象征。公司盈利能力越高，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)就越低。

現(xiàn)金流量是一個(gè)公司投資的重要決定因素。因此，每股現(xiàn)金流量（CFPS）也作為一個(gè)解釋變量在崩潰回歸中。投資者認(rèn)為對(duì)其估值每股現(xiàn)金流較高的公司更有利于股市崩盤(pán)。對(duì)于崩潰回歸中的這個(gè)變量。公司盈利能力與股票價(jià)格密切相關(guān)（韋羅內(nèi)西，2003）。Bonfim（2009）發(fā)現(xiàn)企業(yè)盈利能力下降增加破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。在研究中發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流量低的公司在股市崩盤(pán)期間估價(jià)下降更多。研究表明，擁有較高流動(dòng)性資產(chǎn)的公司更安全因?yàn)槌钟懈嗟默F(xiàn)金減少了破產(chǎn)的可能性，現(xiàn)金短缺將迫使公司違約。

6、市值

研究發(fā)現(xiàn)高市值公司對(duì)股市崩盤(pán)的反應(yīng)更快。高市值公司在股市崩盤(pán)期之前獲得顯著更高的回報(bào)，在大多數(shù)股票市場(chǎng)崩盤(pán)后的一段時(shí)間內(nèi)股價(jià)下降更多。

7、行業(yè)分類(lèi)

以行業(yè)分類(lèi)看崩潰期間股票的表現(xiàn)。研究中也使用一個(gè)行業(yè)虛擬變量在的回歸種。研究表明貿(mào)易、服務(wù)、工業(yè)、化工基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、消費(fèi)品、房地產(chǎn)的表現(xiàn)在崩盤(pán)期間表現(xiàn)較差。然而，工業(yè)部門(mén)如礦業(yè)、農(nóng)業(yè)、交通和基礎(chǔ)設(shè)施在所有的崩盤(pán)事件中都有相對(duì)較好的表現(xiàn)。

四、結(jié)論

股市崩盤(pán)期間，由于公司自身的特定風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)特征、財(cái)務(wù)狀況不同，股票表現(xiàn)各不相同?？傮w而言，股市崩盤(pán)的可能性增加時(shí)，投資者會(huì)感覺(jué)更好規(guī)避具有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)高、市值大、收益波動(dòng)性高、股票具有高杠桿、低流動(dòng)性和低盈利能力的公司。

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作者簡(jiǎn)介：杜鯤（1976-），男，漢族，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，重慶工商大學(xué)融智學(xué)院財(cái)富管理學(xué)院專(zhuān)業(yè)教師，研究方向：財(cái)務(wù)管理、戰(zhàn)略管理。