蘇州大學(xué)東吳商學(xué)院 沈申雨

改革開放以來，江蘇省憑借優(yōu)越的地理位置和良好的資源稟賦條件發(fā)展快速，形成了規(guī)模龐大、實力雄厚的制造業(yè)基礎(chǔ)。2018年，以制造業(yè)為主的工業(yè)增加值41248.5億元，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.1%，繼續(xù)保持全國領(lǐng)先地位。在江蘇省經(jīng)濟(jì)輝煌的背后，是制造業(yè)的發(fā)展長久以來支撐著該地區(qū)經(jīng)濟(jì)的增長，成為推動該地區(qū)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步提高的重要力量。江蘇省制造業(yè)發(fā)展面臨一系列內(nèi)在問題和矛盾：整體處于價值鏈的中低端、在工業(yè)總產(chǎn)值中高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的貢獻(xiàn)仍然占比較低、高端制造產(chǎn)能不足、科技創(chuàng)新能力有待提高，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不盡合理。在當(dāng)前供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下，隨著資源約束愈加明顯、市場競爭日益激烈，也為了滿足地區(qū)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的迫切要求，如何實現(xiàn)江蘇省傳統(tǒng)制造業(yè)做大又做強(qiáng)的轉(zhuǎn)型升級成為當(dāng)前應(yīng)當(dāng)重點探討的課題。

在微觀層面，傳統(tǒng)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的落腳點是制造業(yè)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。而上市公司既是資本市場的主要組成部分，也是推動區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要主體，主導(dǎo)著所在產(chǎn)業(yè)的技術(shù)進(jìn)步，以及區(qū)域產(chǎn)業(yè)綜合競爭力的提升[1]。江蘇省上市公司集中分布在制造業(yè)，截至2018年12月31日，400家A股上市公司中298家分布在制造業(yè)，占比為74.5%。近年來，受政府引導(dǎo)和企業(yè)發(fā)展內(nèi)生需求的驅(qū)動，上市公司掀起了并購重組熱潮，尤其是自2013年以來，呈現(xiàn)“井噴”式增長的態(tài)勢。由于企業(yè)通過內(nèi)生式成長的方式開發(fā)新產(chǎn)品新技術(shù)、進(jìn)入新市場或行業(yè)往往需要相當(dāng)長時間的積淀，并購重組理論上是一種較快捷、低成本的外生式成長方式，通過直接引進(jìn)外部先進(jìn)的技術(shù)或其他有利的資源實現(xiàn)擴(kuò)張。江蘇省制造業(yè)上市公司正積極探索以并購重組為抓手、推動轉(zhuǎn)型升級的道路。

1 文獻(xiàn)綜述

1.1 對并購的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的研究

在企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)研究方面，國內(nèi)外學(xué)者的主要觀點是基于效率理論，認(rèn)為并購創(chuàng)造價值的驅(qū)動因素是獲取各個方面的協(xié)同效應(yīng)，具體又包括經(jīng)營、管理和財務(wù)上的協(xié)同。由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)的作用，橫向并購可以產(chǎn)生經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)；縱向并購的協(xié)同效應(yīng)是通過減少交易費用和交易不確定性而產(chǎn)生的；混合并購則更多地產(chǎn)生管理協(xié)同效應(yīng)和財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。但是，對于并購協(xié)同效應(yīng)的實際產(chǎn)生情況，國內(nèi)學(xué)者研究的結(jié)果存在一定分歧。唐建新和賀虹(2004)采用財務(wù)指標(biāo)綜合評價方法實證研究了我國上市公司并購的協(xié)同效應(yīng)，并分別用不同情況進(jìn)行討論，得出總體上企業(yè)短期的協(xié)同效應(yīng)是正的而長期是負(fù)的，且短期上混合并購的協(xié)同效應(yīng)更大而長期上橫向并購的協(xié)同效應(yīng)更大[2]。張瑞穩(wěn)和馮杰(2007)采用事件研究法對86家樣本公司的實證結(jié)果表明并購會損害收購公司的價值，盡管短期內(nèi)市場的反映比較強(qiáng)烈，但是對并購的未來仍舊保持懷疑的態(tài)度[3]。胡海青等(2016)通過研究吉利汽車并購沃爾沃的案例，分別從經(jīng)營、管理、財務(wù)三方面選取指標(biāo)對比并購前后數(shù)據(jù)，得出并購實現(xiàn)了吉利汽車協(xié)同效應(yīng)的結(jié)論[4]。

也有很多學(xué)者對并購的其他經(jīng)濟(jì)效應(yīng)方面展開研究。張錚和聶思(2016)通過構(gòu)建并購創(chuàng)新績效數(shù)量模型對制造業(yè)上市公司進(jìn)行實證研究，得出技術(shù)并購是制造業(yè)企業(yè)提升技術(shù)創(chuàng)新能力的重要方式，互補性技術(shù)并購能夠顯著促進(jìn)并購企業(yè)創(chuàng)新績效[5]。楊玉坤(2016)從企業(yè)并購前后全要素生產(chǎn)率變化的角度展開實證研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)全要素生產(chǎn)率呈現(xiàn)出比較明顯的增長趨勢，這種增長的貢獻(xiàn)依次來自于技術(shù)進(jìn)步率、生產(chǎn)效率和配置效率。因此，并購重組被認(rèn)為是有效率的[6]。

1.2 對轉(zhuǎn)型升級模式與路徑的研究

對企業(yè)轉(zhuǎn)型升級模式與路徑的研究，國內(nèi)外學(xué)者從關(guān)注核心競爭力和動態(tài)能力轉(zhuǎn)向基于全球價值鏈的研究，分析國際分工、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)、企業(yè)升級的問題。Humphrey&Schmitz(2002)將企業(yè)升級歸納為以下四種路徑：(1)過程升級，即企業(yè)為了提高投入產(chǎn)出比，提高生產(chǎn)效率，可以通過重組生產(chǎn)體系來實現(xiàn)；(2)產(chǎn)品升級，即直接引進(jìn)外部先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)或生產(chǎn)線有助于企業(yè)快速推出新產(chǎn)品，掌握關(guān)鍵部件的研發(fā)制造，提升產(chǎn)品附加值；(3)功能升級，即企業(yè)從價值鏈底端的生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)靠近技術(shù)研發(fā)、營銷服務(wù)利潤豐厚的兩端；(4)跨產(chǎn)業(yè)升級，即企業(yè)為了轉(zhuǎn)型升級，可以直接從所在的產(chǎn)業(yè)跨越到一種新的產(chǎn)業(yè)。楊桂菊(2010)以三家成功轉(zhuǎn)型升級的OEM企業(yè)為依據(jù)，提出了代工企業(yè)在OEM、ODM、OBM和IBM各階段存在的問題以及對應(yīng)的升級戰(zhàn)略和方法[7]。張銀銀和鄧玲(2013)提出了創(chuàng)新推動以戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)為方向的傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型的實現(xiàn)路徑，即借助多種創(chuàng)新模式開發(fā)新產(chǎn)品和業(yè)務(wù)，基于平臺、專利池或協(xié)議研發(fā)在產(chǎn)業(yè)鏈上融入創(chuàng)新鏈及企業(yè)、政府聯(lián)合推動戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群[8]。

本文從以“微笑曲線”表示的價值鏈理論、核心競爭力理論以及動態(tài)能力理論出發(fā)，將制造業(yè)企業(yè)并購重組的轉(zhuǎn)型升級效果界定為企業(yè)產(chǎn)品附加值的提升、企業(yè)核心競爭力的變化和企業(yè)動態(tài)能力的發(fā)展，而產(chǎn)品附加值的增加，具體表現(xiàn)在微笑曲線上包括反映制造環(huán)節(jié)的曲線底部的上升，向兩端(即前方技術(shù)研發(fā)端和后方營銷服務(wù)端)的攀升，以及微笑曲線整體的抬高。

一般來說，企業(yè)轉(zhuǎn)型升級可以分為兩類：內(nèi)生式和外生式。但是，現(xiàn)有對企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的研究未明確區(qū)分這兩種模式。因此，本文旨在探索并購這一典型外生式路徑對促進(jìn)制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的效果。

2 并購重組促進(jìn)制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的路徑與機(jī)理

按行業(yè)關(guān)聯(lián)性劃分，兼并收購可以分為橫向、縱向和混合并購。制造業(yè)企業(yè)依托不同路徑的并購重組活動推動轉(zhuǎn)型升級的內(nèi)在機(jī)理包括以下三個方面：一是以取得規(guī)模效益、提高產(chǎn)業(yè)集中度為目的的橫向并購，傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)之間通過并購重組可以化競爭為合作，憑借各自的優(yōu)勢實現(xiàn)產(chǎn)品組合的補齊，提高企業(yè)在市場上的地位，如果雙方屬于不同的市場，還將大大有助于買方快速拓展標(biāo)的方市場的重要客戶。同時，成功完成并購的企業(yè)能夠?qū)σ延械募夹g(shù)、人才、管理、資金等關(guān)鍵要素進(jìn)行更大范圍的整合和運用，可以實現(xiàn)成本的降低、提高生產(chǎn)效率，甚至雙方企業(yè)聯(lián)合研發(fā)創(chuàng)新，淘汰落后產(chǎn)能，并為未來的產(chǎn)業(yè)布局做準(zhǔn)備。如2015年，亨通光電以1.56億人民幣收購了印度尼西亞最大的綜合線纜企業(yè)Voksel，成為實施海外戰(zhàn)略性布局和拓寬海外市場的重要一步。Voksel公司主營研發(fā)、制造通信線纜產(chǎn)品，并提供寬帶接入與運營服務(wù)，并購后亨通光電在海外業(yè)務(wù)收入上實現(xiàn)大幅增長，進(jìn)一步增強(qiáng)了品牌的國際化影響力和市場占有率。二是以延伸產(chǎn)業(yè)鏈、實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)價值鏈高端鎖定目的的縱向并購，使中間企業(yè)與上、下游企業(yè)聯(lián)系更緊密。從產(chǎn)業(yè)價值鏈的角度來看，縱向延伸是指傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)立足于“微笑曲線”底端的制造加工環(huán)節(jié)，一方面向左側(cè)，即研發(fā)和技術(shù)端靠近，通過直接引進(jìn)外部的先進(jìn)技術(shù)，并不斷消化、吸收、深化技術(shù)知識，在關(guān)鍵部件上取得突破，快速實現(xiàn)企業(yè)研發(fā)能力的提高。依靠提供具有更高技術(shù)含量和附加價值的產(chǎn)品，企業(yè)獲得核心競爭能力。另一方面向右側(cè)，即品牌和服務(wù)端靠近，由于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展和生產(chǎn)服務(wù)具有更高的附加值，制造業(yè)服務(wù)化成為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢，制造業(yè)企業(yè)更多關(guān)注具有服務(wù)附加的產(chǎn)品和基于產(chǎn)品的服務(wù)，強(qiáng)化產(chǎn)品的新特點，挖倔客戶的個性化、深層次需求，重新定位產(chǎn)品市場，融合品牌與服務(wù)，實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級。如天瑞儀器2015年完成并購高科技企業(yè)問鼎環(huán)保，由原先單一地從事環(huán)保檢測與監(jiān)測儀器制造快速進(jìn)入新興環(huán)保產(chǎn)業(yè)，發(fā)展環(huán)保治理和運營業(yè)務(wù)，由此進(jìn)一步完善了產(chǎn)業(yè)鏈布局，提高了公司核心競爭力，業(yè)績持續(xù)成長。三是以多元化經(jīng)營、提升綜合實力為目的的混合并購或跨界并購，該種跨產(chǎn)業(yè)并購既可以應(yīng)用于傳統(tǒng)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)之間，也可以應(yīng)用于傳統(tǒng)制造業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)之間的融合。企業(yè)為了多元化經(jīng)營及業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，或在原有的主業(yè)基礎(chǔ)上有選擇性地進(jìn)入新的事業(yè)領(lǐng)域，如金融、傳媒、電子游戲、互聯(lián)網(wǎng)、環(huán)保產(chǎn)業(yè)等熱門領(lǐng)域，多產(chǎn)業(yè)并行拓寬業(yè)務(wù)領(lǐng)域，強(qiáng)化自主品牌；或剝離原有的主業(yè)，全面進(jìn)入新的產(chǎn)業(yè)。同時，產(chǎn)品整體附加值更高的新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展成為傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)謀求轉(zhuǎn)型升級的特殊并購動因，原本不再有競爭力或競爭力不強(qiáng)的傳統(tǒng)企業(yè)由此獲得核心技術(shù)，迅速進(jìn)入成長潛力更大的新興產(chǎn)業(yè)，搶占有利的戰(zhàn)略地位。由于雙方所在行業(yè)處于不同的生命周期階段，可以發(fā)揮各自的優(yōu)勢，不僅帶來價值的增長，而且?guī)懋a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級。如2014年，鹿港科技在主業(yè)紡織業(yè)務(wù)經(jīng)營面臨巨大的成本壓力和不利的市場環(huán)境，發(fā)展艱難的情況下選擇并購世紀(jì)長龍，進(jìn)軍前景向好的文化產(chǎn)業(yè)，謀求多元化戰(zhàn)略，開啟紡織業(yè)務(wù)和影視業(yè)務(wù)雙主業(yè)發(fā)展模式，有效降低了自身經(jīng)營風(fēng)險。

因此，區(qū)別于企業(yè)內(nèi)生式的轉(zhuǎn)型升級路徑，理論上并購重組這一外生式路徑能夠促進(jìn)資源的合理配置，更快地提高企業(yè)整體績效，成為推動微觀層面企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，進(jìn)而實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要方式。

3 研究方法與指標(biāo)選取

企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的根本目的是通過生產(chǎn)經(jīng)營方式的改變實現(xiàn)整體績效的更好發(fā)展，這最終體現(xiàn)在財務(wù)指標(biāo)數(shù)值的變化上。因此，本文采用會計指標(biāo)法來考察江蘇省制造業(yè)企業(yè)并購重組的轉(zhuǎn)型升級實際效果，基于綜合評價的視角，運用因子分析法，提取出反映經(jīng)濟(jì)變量間相互依賴作用的公因子，在保留原始財務(wù)指標(biāo)大部分信息的同時，實現(xiàn)降維、簡化數(shù)據(jù)的目的，有利于對影響轉(zhuǎn)型升級效果的深層次方面進(jìn)行分析和合理解釋。

雖然推動微觀層面的企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，進(jìn)而實現(xiàn)新常態(tài)下產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整、經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)已經(jīng)成為各國家和學(xué)者們重點關(guān)注的問題，但是目前仍未形成一套比較統(tǒng)一的制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級效果評價標(biāo)準(zhǔn)，也幾乎沒有對某一區(qū)域企業(yè)轉(zhuǎn)型升級效果的量化分析。本文遵從指標(biāo)體系涉及的合理性、科學(xué)性、全面性原則，考慮到數(shù)據(jù)的可得性，結(jié)合相關(guān)研究成果，從經(jīng)濟(jì)效益、企業(yè)規(guī)模、動態(tài)能力、技術(shù)研發(fā)能力四個方面設(shè)計了如下評價指標(biāo)體系，如表1所示。

表1 并購轉(zhuǎn)型升級效果的指標(biāo)評價體系

(1)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益。作為以盈利為目的的經(jīng)濟(jì)組織，企業(yè)生存發(fā)展的首要目標(biāo)是最大化利潤和不斷提升價值。隨著轉(zhuǎn)型升級的推進(jìn)，企業(yè)從價值鏈低端走向價值鏈高端，在財務(wù)數(shù)據(jù)上最直接的體現(xiàn)是盈利能力的穩(wěn)步提高。本文選用與制造業(yè)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益密切相關(guān)的三個指標(biāo)，分別是總資產(chǎn)報酬率、銷售凈利率和成本費用利潤率。

(2)企業(yè)規(guī)模。擴(kuò)大規(guī)模是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動追求的目標(biāo)之一，也是轉(zhuǎn)型升級的重要條件，尤其體現(xiàn)在以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益為目的的橫向并購中。在很大程度上，大規(guī)模既是公司實力和市場地位強(qiáng)有力的象征，也是進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)、增加財富的前提。本文將企業(yè)規(guī)模水平評價指標(biāo)設(shè)計為產(chǎn)品銷售收入和從業(yè)人員數(shù)。

(3)動態(tài)能力。衡量企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級效果不僅看并購后短期經(jīng)營業(yè)績某些方面的反映，更重要的是前瞻性地觀察并購企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力。動態(tài)成長能力為企業(yè)轉(zhuǎn)型升級提供保障，反映出企業(yè)開發(fā)新的資源和能力、進(jìn)而形成新的競爭優(yōu)勢的能力。因此，本文設(shè)立凈利潤增長率、營業(yè)利潤增長率來反映企業(yè)的動態(tài)能力。

(4)技術(shù)研發(fā)能力。技術(shù)創(chuàng)新是制造業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵環(huán)節(jié)和重要路徑，我國制造業(yè)附加值低的主要原因就是在關(guān)鍵部件的研發(fā)和材料、生產(chǎn)工藝的技術(shù)含量上落后于人，技術(shù)研發(fā)能力的提高在微笑曲線上是企業(yè)向左端靠近，從而增加產(chǎn)品附加價值。本文選用R&D經(jīng)費投入強(qiáng)度來表示企業(yè)的技術(shù)研發(fā)能力。

4 江蘇省制造業(yè)企業(yè)依托并購重組進(jìn)行轉(zhuǎn)型升級的實證研究

4.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以江蘇省2013—2015年間發(fā)生并購事件的買方制造業(yè)A股上市公司為研究對象，對于在該時間跨度內(nèi)發(fā)生了多次并購事件的企業(yè)，以交易總價值最大的一次為基準(zhǔn)。將并購?fù)瓿扇账谀攴荻x為并購當(dāng)年(T)，進(jìn)而確認(rèn)并購前一年(T-1)、并購后一年(T+1)、并購后兩年(T+2)。同時，對原始樣本的篩選是根據(jù)以下原則：(1)剔除ST公司和財務(wù)數(shù)據(jù)不完整的公司；(2)對交易仍進(jìn)行中及交易中斷的予以剔除，即只考慮交易完成的事件；(3)考慮到多次并購對公司的不同影響，剔除基準(zhǔn)并購當(dāng)年的前一年或后一年發(fā)生大額并購的樣本；(4)由于本文旨在研究公司通過并購重組活動進(jìn)行的轉(zhuǎn)型升級，故剔除以買殼上市、資產(chǎn)調(diào)整、財務(wù)投資為目的的并購事件，最終確定69家制造業(yè)上市公司。

本文所有的樣本都基于wind數(shù)據(jù)庫中的并購重組事件，經(jīng)閱讀上市公司披露的公告手動篩選而來，所有的財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)都來源于同花順數(shù)據(jù)庫與上市公司各年度報告。由于很多上市公司尚未公布2018年財務(wù)數(shù)據(jù)，我們得到并購前一年(T-1)、并購當(dāng)年(T)和并購后一年(T+1)69個樣本量，并購后兩年(T+2)51個樣本量。其中，T-1、T、T+1三年橫向并購、縱向并購和混合并購數(shù)量分別為50、8和11。

4.2 因子分析

本文的因子分析是利用統(tǒng)計軟件SPSS.20完成的，該軟件自動實現(xiàn)了數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化處理。首先，為了判斷本文所選用的財務(wù)指標(biāo)是否適合因子分析，需要進(jìn)行該方法的適用性檢驗。T-1、T、T+1、T+2四年的KMO統(tǒng)計量的觀測值分別為0.572、0.599、0.575、0.551，均大于0.5，Bartlett的球形度檢驗的sig值均為0，說明適合做因子分析。

其次，提取公因子和因子旋轉(zhuǎn)分別是通過主成分分析法和最大方差法實現(xiàn)的。表2解釋了各年的總方差。T-1、T、T+1、T+2四年的方差累積貢獻(xiàn)率分別為86.704%，92.553%，93.458%，91.869%，說明所提取的四個公共因子涵蓋了絕大部分原始數(shù)據(jù)攜帶的信息，如表2所示。

由各期的旋轉(zhuǎn)成分矩陣可得公因子F1在總資產(chǎn)報酬率、銷售凈利率和成本費用利潤率上載荷較大，說明這四個指標(biāo)具有較強(qiáng)的相關(guān)性，因此將其界定為經(jīng)濟(jì)效益因子。公因子F2在產(chǎn)品銷售收入和從業(yè)人員數(shù)上載荷較大，將其界定為規(guī)模因子。公因子F3在凈利潤增長率和營業(yè)利潤增長率上載荷較大，將其視為動態(tài)能力因子。公因子F4在R&D經(jīng)費投入強(qiáng)度上具有較大載荷，故將其命名為技術(shù)研發(fā)能力因子。以旋轉(zhuǎn)后各公因子的方差貢獻(xiàn)率占累積數(shù)的比重計算四年的綜合得分分別為：

表2 解釋的總方差

表3 不同并購方式下特定因子得分情況

4.3 實證結(jié)果

圖1 不同并購方式企業(yè)轉(zhuǎn)型升級效果變化

將每年每個公司的綜合得分按不同并購方式分類，分別求得各年橫向并購、縱向并購和混合并購三種類型的樣本綜合得分均值，進(jìn)而比較分析并購前后樣本企業(yè)轉(zhuǎn)型升級效果的變化趨勢，如圖1所示。可以看出，江蘇省制造業(yè)企業(yè)不同并購類型的差異較明顯，其中橫向并購的轉(zhuǎn)型升級效果呈現(xiàn)出逐年下降的趨勢，由原來的正值變?yōu)樨?fù)值，而縱向并購、混合并購均呈現(xiàn)出明顯的逐年上升趨勢?；旌喜①徠髽I(yè)在并購當(dāng)年的業(yè)績就有了明顯的提升，后一年開始提升幅度有所減少，而縱向并購企業(yè)并購當(dāng)年的表現(xiàn)不夠明顯，但是并購后一年、后兩年的提升幅度顯著，總體來說，縱向并購的增加幅度超過混合并購。此外，可以看到，進(jìn)行縱向并購和混合并購的企業(yè)在并購前一年的綜合得分均值都是負(fù)數(shù)，特別是縱向并購，說明這些制造業(yè)企業(yè)在進(jìn)行并購之前的業(yè)績普遍不太樂觀，企業(yè)原本的主營業(yè)務(wù)活動的困難成為其試圖通過并購重組快速實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級的重要原因。

由于謀求不同類型并購的企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的目標(biāo)有所差別，因此，本文考察不同并購方式的企業(yè)在并購前后不同公因子的表現(xiàn)，以檢驗相對應(yīng)的并購活動是否達(dá)到了企業(yè)的最初目標(biāo)。其中，對于橫向并購，重點考察規(guī)模因子；對于縱向并購，重點考察技術(shù)研發(fā)能力因子；對于混合并購則重點考察動態(tài)能力因子。

根據(jù)表3可以得出，橫向并購后企業(yè)規(guī)模因子得分出現(xiàn)大幅度下降的情況，與預(yù)期相比橫向并購沒有達(dá)到擴(kuò)大市場份額的目的，說明樣本企業(yè)在這方面的表現(xiàn)是無效率的，這可能是由于傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)普遍面臨成本增加、產(chǎn)能過剩等壓力的宏觀環(huán)境導(dǎo)致的，加上盲目擴(kuò)張使并購后雙方企業(yè)未能實現(xiàn)良好的資源整合。由縱向并購下技術(shù)研發(fā)能力因子的得分變化可知進(jìn)行縱向并購的企業(yè)在并購當(dāng)年和并購第一年技術(shù)研發(fā)能力的提高都是比較顯著的，同時這也與企業(yè)總體綜合得分呈現(xiàn)上升的趨勢保持一致。但是，在并購第二年時，該因子得分出現(xiàn)了一定幅度的下降，可以認(rèn)為并購的后期企業(yè)對創(chuàng)新能力有所忽視。另外，混合并購后企業(yè)的動態(tài)能力波動較大，說明混合并購后企業(yè)在短期內(nèi)表現(xiàn)突出，企業(yè)的利潤顯著提高，但是，就如何經(jīng)營以保持長期的價值創(chuàng)造仍有待思考。

5 結(jié)語

本文結(jié)合企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的衡量標(biāo)準(zhǔn)，構(gòu)建綜合評價指標(biāo)體系并采用因子分析法對江蘇省制造業(yè)企業(yè)不同并購類型下的轉(zhuǎn)型升級效果進(jìn)行實證研究，發(fā)現(xiàn)并購重組對江蘇省制造業(yè)上市公司轉(zhuǎn)型升級效果的影響與并購方式關(guān)系密切。從并購事件數(shù)量上看，橫向并購是江蘇上市公司并購的主要形式，但是，其并購效率卻是最低的；相反地，盡管縱向并購和混合并購的數(shù)量不多，其對企業(yè)轉(zhuǎn)型升級效果的積極作用卻是顯著的。一方面，產(chǎn)業(yè)鏈上的整合帶來的核心競爭能力的提高對于傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)來說尤為重要，推動了其長期的發(fā)展。另一方面，混合并購也證明有助于提升制造業(yè)企業(yè)的成長能力，進(jìn)入發(fā)展?jié)摿薮蟮男滦袠I(yè)能夠給企業(yè)帶來新的利潤增長點。

從理論上來說，并購重組是一種有助于企業(yè)更快地突破經(jīng)營困境、提高經(jīng)濟(jì)效益的轉(zhuǎn)型升級路徑，但是，由于它是一項系統(tǒng)工程，需要并購雙方的長期共同努力、配合才能實現(xiàn)預(yù)期的目標(biāo)。江蘇省制造業(yè)企業(yè)依托并購重組促進(jìn)轉(zhuǎn)型升級效果的實證結(jié)果也給我們帶來一些啟示：(1)傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)在并購前應(yīng)注重長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃，明確并購目的，推動以提升企業(yè)核心競爭能力和動態(tài)發(fā)展能力為導(dǎo)向的并購，避免出現(xiàn)在行業(yè)不景氣的背景下企業(yè)一味追求擴(kuò)大規(guī)模，提高市場地位而進(jìn)行盲目并購。(2)企業(yè)應(yīng)當(dāng)重視并購后的整合工作，并購后對雙方資源、要素的整合是決定并購成功與否的關(guān)鍵因素，也是實現(xiàn)利潤增長、價值創(chuàng)造、轉(zhuǎn)型升級的重要環(huán)節(jié)。尤其是在不相關(guān)的混合并購中，如何更好地促進(jìn)雙方優(yōu)勢互補，有效地對生產(chǎn)、文化等方面整合，減少經(jīng)營風(fēng)險，實現(xiàn)經(jīng)營、管理、財務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)和企業(yè)長期的良性多元化發(fā)展是需要重點關(guān)注的問題。(3)需進(jìn)一步加強(qiáng)上市公司并購重組活動，減少企業(yè)“盲目跟風(fēng)”行為，并引導(dǎo)企業(yè)和社會有關(guān)方將資金投入到能夠真正促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合和轉(zhuǎn)型升級的項目中，使并購重組的積極作用突顯。