明明

短期內(nèi)政策資金完全有能力為中小銀行提供充足的流動性，但同業(yè)存單市場長期收縮將不可避免的導(dǎo)致信用收縮。

央行決定于2019年6月14日增加再貼現(xiàn)額度2000億元、常備借貸便利（SLF）額度1000億元，加強對中小銀行流動性支持，保持中小銀行流動性充足。中小銀行可使用合格債券、同業(yè)存單、票據(jù)等作為質(zhì)押品，向人民銀行申請流動性支持。央行此舉意在緩和中小銀行同業(yè)存單市場大幅收縮帶來的不利沖擊。

常備借貸便利（SLF）是央行管理流動性的一種貨幣政策工具，主要為了滿足金融機構(gòu)期限較長的大額流動性需求，對象主要為政策性銀行和全國性商業(yè)銀行，期限為1-3個月。利率水平根據(jù)貨幣政策調(diào)控、引導(dǎo)市場利率的需要等綜合確定。常備借貸便利以抵押方式發(fā)放，合格抵押品包括高信用評級的債券類資產(chǎn)及優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)等。

SLF具有金融機構(gòu)主動發(fā)起、針對性強、交易對手覆蓋面廣的特點。金融機構(gòu)可以根據(jù)自身需求主動發(fā)起常備借貸便利申請，且SLF是央行與發(fā)起申請的金融機構(gòu)之間“一對一”的交易，針對性強。另外，SLF的交易對手范圍廣泛，通常覆蓋存款金融機構(gòu)，便于加強對中小銀行流動性支持。

再貼現(xiàn)是央行傳統(tǒng)三大貨幣政策之一，中央銀行通過適時調(diào)整再貼現(xiàn)總量及利率，明確再貼現(xiàn)票據(jù)選擇，達到吞吐基礎(chǔ)貨幣和實施金融宏觀調(diào)控的目的，同時發(fā)揮調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)的功能。2018年以來，央行及其各地區(qū)支行先后通過擴大再貼現(xiàn)額度，發(fā)揮再貼現(xiàn)資金政策引導(dǎo)作用，不斷加大對民營和小微企業(yè)融資的支持力度。

由于央行通常同時增加再貼現(xiàn)和再貸款額度，且對外公布的數(shù)據(jù)并未將兩者分開，所以我們尚無法獲知歷年準確的再貼現(xiàn)額度，只能對再貼現(xiàn)額度加以估計。2018年，央行積極運用再貸款、再貼現(xiàn)等工具引導(dǎo)金融機構(gòu)加大對小微和民營企業(yè)支持，分別在6月、10月和12月增加再貸款+再貼現(xiàn)額度1500億元，1500億元和1000億元，共計4000億元。

短期內(nèi)政策資金完全有能力為中小銀行提供充足的流動性，但同業(yè)存單市場長期收縮將不可避免的導(dǎo)致信用收縮。

從再貸款和再貼現(xiàn)歷年分季度的余額來看，再貸款余額占比通常較高，且歷年新增再貸款余額相對于再貼現(xiàn)余額也更大，所以2014年到2018年初這段時間，再貸款余額呈現(xiàn)出持續(xù)不斷增長的趨勢，而2018年第二季度開始再貸款余額變化趨緩，甚至有減少的趨勢，從這點來看，預(yù)計目前再貸款余額已趨近其額度上限，這個上限可能在6000億元左右。對于再貼現(xiàn)，我們可以看到2018年第二季度以來再貼現(xiàn)余額快速上行，2018年二季度末還是1901億元，2019年一季度已經(jīng)翻倍，余額為3858億元，我們可以合理地推測近一年再貼現(xiàn)+再貸款額度的三次提升是因為再貼現(xiàn)余額不斷接近上限，不得不提高額度為其釋放空間。

根據(jù)央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告公布的再貼現(xiàn)的余額3858億元，再貼現(xiàn)的剩余額度保守估計為642億元。在增加了2000億元額度之后，再貼現(xiàn)的空間保守估計為2642億元。

SLF的余額波動性較強，額度調(diào)整空間可能較大。2019年5月央行公布的SLF余額為256億元，加上6月14日央行增加1000億SLF額度的決定，目前SLF的可用額度至少有2244億元的空間?？傮w而言，在央行增加SLF和再貼現(xiàn)額度后，二者的額度空間保守估計超過4800億元。

在貨幣政策不出現(xiàn)新變化的前提下，6月份銀行體系至少有5800億元的額度可以對沖同業(yè)存單市場的收縮，而7月份這個額度至少能夠達到6800億元。筆者估算，6月份的資金缺口約為4600億元，6月、7月份合計約為7000億元。兩個數(shù)字均是在同業(yè)存單市場保持現(xiàn)狀情況下偏悲觀的估計，政策完全有能力對沖6月、7月份的資金缺口。

然而，在同業(yè)存單發(fā)行成功率不能恢復(fù)到事前的假設(shè)下，同業(yè)存單市場規(guī)模將會萎縮約1.8萬億元，2019年全年人民幣信貸或?qū)⑸僭?2.2%左右，信用緊縮的趨勢將不可避免。