□馮 嬋

一、商譽(yù)的特點(diǎn)

商譽(yù)是企業(yè)所擁有的優(yōu)越的地理位置、高效率的管理模式、悠久的歷史、高素質(zhì)的員工、良好的信用等共同作用下所產(chǎn)生的化學(xué)反應(yīng)，是一種社會(huì)認(rèn)同感及聲譽(yù)所產(chǎn)生的價(jià)值。其特點(diǎn)主要有以下四個(gè)方面。

1.依附性

商譽(yù)必須依存于企業(yè)整體而存在，是企業(yè)整體資產(chǎn)協(xié)同作用的結(jié)果。商譽(yù)不同于一般的可確指的無(wú)形資產(chǎn)，如專(zhuān)利、專(zhuān)有技術(shù)等，作為不可確指的資產(chǎn)，商譽(yù)離開(kāi)企業(yè)就不復(fù)存在。

2.積累性

商譽(yù)不是一蹴而就的，并不是所有的企業(yè)都有商譽(yù)，也不是剛剛成立的公司就有商譽(yù)。商譽(yù)是企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)而積累起來(lái)的，比如老字號(hào)等。

3.持續(xù)性與不確定性

就商譽(yù)自身的壽命而言，在持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)中，商譽(yù)是一直存在的；但是一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題，商譽(yù)的價(jià)值就會(huì)受到影響。

4.動(dòng)態(tài)性

由于會(huì)計(jì)計(jì)量體系的不完善，很多無(wú)形資產(chǎn)無(wú)法辨認(rèn)，只能屬于商譽(yù)這一不可辨認(rèn)的資產(chǎn)的一部分。但隨著人們認(rèn)知水平的提高，可以對(duì)這些無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行辨認(rèn)，那么它們就會(huì)從商譽(yù)中脫離出來(lái)，成為像商標(biāo)權(quán)一樣可辨認(rèn)的無(wú)形資產(chǎn)。

二、商譽(yù)評(píng)估方法及存在的問(wèn)題

（一）割差法

1.割差法下商譽(yù)價(jià)值的確定

割差法是將企業(yè)整體價(jià)值減去各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和，利用倒擠的方式推導(dǎo)出商譽(yù)的價(jià)值，其公式為：

商譽(yù)評(píng)估值=企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值-企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值之和（含可確指無(wú)形資產(chǎn)）

企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值可以利用收益法取得，也就是預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益和收益期限，并用合適的折現(xiàn)率或資本化率進(jìn)行折現(xiàn)取得企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值，如果企業(yè)是上市公司，還可以利用股票市值來(lái)確定企業(yè)價(jià)值。各單項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值通常反映在財(cái)務(wù)報(bào)表中，可以直接運(yùn)用。

2.割差法存在的問(wèn)題

（1）不能體現(xiàn)商譽(yù)的具體組成因素。這種方法僅僅適用于企業(yè)產(chǎn)權(quán)發(fā)生變動(dòng)時(shí)，為企業(yè)的并購(gòu)、重組等行為提供價(jià)格依據(jù)，而沒(méi)有從管理的角度考慮，其具體構(gòu)成商譽(yù)的因素?zé)o法確定。

（2）評(píng)估口徑不一致帶來(lái)的不可比性。使用割差法計(jì)算商譽(yù)價(jià)值時(shí)，需要運(yùn)用不同的評(píng)估方法將企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值、有形資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等的價(jià)值一一評(píng)估出來(lái)，其評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)的不一致必然導(dǎo)致商譽(yù)價(jià)值出現(xiàn)偏差。并且評(píng)估企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值過(guò)程中收益法涉及到的折現(xiàn)率或資本化率，市場(chǎng)法涉及到的相似案例等，都帶有很強(qiáng)的主觀性，因此變動(dòng)性很強(qiáng)。

（3）企業(yè)規(guī)模不大時(shí)，有些商譽(yù)的價(jià)值無(wú)法體現(xiàn)。割差法計(jì)算出來(lái)的商譽(yù)有可能出現(xiàn)負(fù)值，也就是負(fù)商譽(yù)。這種情況并不代表企業(yè)就沒(méi)有商譽(yù)，比如一些規(guī)模不大的企業(yè)，其整體價(jià)值可能不是很高，或者企業(yè)由于決策失誤導(dǎo)致形象受損。但無(wú)論是正商譽(yù)還是負(fù)商譽(yù)，其本質(zhì)都是企業(yè)獲取超額收益的一種體現(xiàn)。這樣，如果企業(yè)出現(xiàn)負(fù)商譽(yù)，像較好的區(qū)位優(yōu)勢(shì)、固定的偏好人群等這些形成商譽(yù)的因素就會(huì)被忽略。

（二）超額收益法

1.超額收益法下商譽(yù)價(jià)值的確定

超額收益法的思路是將企業(yè)收益與按行業(yè)平均收益率計(jì)算的收益差額本金化，其公式為：

商譽(yù)的價(jià)值=(企業(yè)預(yù)期年收益額-行業(yè)平均收益額×該企業(yè)的單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估值之和)/適用資本化率

或者，

商譽(yù)的價(jià)值=(企業(yè)單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估值之和×（企業(yè)預(yù)期收益率-行業(yè)平均收益率）)/適用資本化率

其中，

企業(yè)預(yù)期收益率=企業(yè)預(yù)期收益額/企業(yè)單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估值之和×100%

2.超額收益法存在的問(wèn)題

（1）影響企業(yè)商譽(yù)價(jià)值的未來(lái)因素很多且變化不定。企業(yè)未來(lái)的收益會(huì)隨著科技的進(jìn)步、政治、經(jīng)濟(jì)政策的變化而發(fā)生變動(dòng)，這些因素沒(méi)辦法預(yù)測(cè)，導(dǎo)致商譽(yù)的價(jià)值產(chǎn)生很大的波動(dòng)。

（2）參數(shù)不容易確定。采用超額收益法計(jì)量商譽(yù)時(shí)，公式中出現(xiàn)的折現(xiàn)率、收益期限、行業(yè)平均收益率、預(yù)期收益率等都需要進(jìn)行預(yù)測(cè)，不同的評(píng)估師對(duì)同一現(xiàn)象有不同的認(rèn)識(shí)，因此在計(jì)算中會(huì)出現(xiàn)不同的判斷，無(wú)形中加大了主觀因素，使評(píng)估結(jié)果失去了準(zhǔn)確性。

（3）沒(méi)有考慮協(xié)同效應(yīng)對(duì)商譽(yù)價(jià)值的影響。企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)之間或者上下游企業(yè)之間相互配合、共同作用，往往會(huì)產(chǎn)生意想不到的收益，這就是協(xié)同效應(yīng)。由于協(xié)同效應(yīng)的存在，往往使得被評(píng)估企業(yè)整體價(jià)值大于各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和，出現(xiàn)1+1＞2 的現(xiàn)象。因此，可以看出來(lái)，超額收益法評(píng)估出來(lái)的價(jià)值很可能包含一部分的協(xié)同效應(yīng)價(jià)值，如果單單以此作為商譽(yù)的價(jià)值，會(huì)導(dǎo)致商譽(yù)價(jià)值高估。

三、商譽(yù)評(píng)價(jià)方法的改進(jìn)

（一）實(shí)物期權(quán)法

20 世紀(jì)70年代，伴隨著期貨的產(chǎn)生與不斷發(fā)展，期權(quán)應(yīng)運(yùn)而生。期權(quán)又稱(chēng)為選擇權(quán)，這是因?yàn)橘I(mǎi)方具有在未來(lái)選擇買(mǎi)賣(mài)的權(quán)利。在現(xiàn)實(shí)中，人們可以根據(jù)未來(lái)實(shí)際行使買(mǎi)賣(mài)權(quán)利的時(shí)間跨度不同將期權(quán)分為兩類(lèi)，第一類(lèi)期權(quán)發(fā)生在一段時(shí)間內(nèi)，是指在買(mǎi)方支付必要的貨幣后就具有以確定的價(jià)格在將來(lái)某段時(shí)間購(gòu)買(mǎi)金融產(chǎn)品的權(quán)利；而第二類(lèi)期權(quán)中該權(quán)利則發(fā)生在某一特定日期。購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的人在期權(quán)交易過(guò)程中具有受讓的權(quán)利，出售期權(quán)的人具有履行購(gòu)買(mǎi)方行使權(quán)力的義務(wù)。購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的人有權(quán)利決定在規(guī)定時(shí)間內(nèi)是否進(jìn)行交易，而義務(wù)方必須無(wú)條件服從。金融期權(quán)的產(chǎn)生和發(fā)展，使人們可以選擇一種新的金融工具來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)、節(jié)約投資成本。

2000多年前，在亞里士多德第一次提出了實(shí)物期權(quán)，但是并沒(méi)有對(duì)實(shí)物期權(quán)的實(shí)質(zhì)進(jìn)行系統(tǒng)的闡述，直到近代實(shí)物期權(quán)才發(fā)展成為一套成熟的理論和方法。但Stewart Myers認(rèn)為一個(gè)投資方案想要產(chǎn)生現(xiàn)金流、創(chuàng)造利潤(rùn)，就必須利用好所擁有的資產(chǎn)，并對(duì)未來(lái)有清晰的規(guī)劃，這與金融期權(quán)相類(lèi)似。早期的實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型是由路易.巴舍利耶提出的，他第一次使用布朗運(yùn)動(dòng)對(duì)股票價(jià)格的波動(dòng)模式及過(guò)程給出了嚴(yán)格的數(shù)學(xué)描述，但他所建立的這個(gè)模型存在兩方面的弊端：一是用絕對(duì)布朗運(yùn)動(dòng)來(lái)表示的股票價(jià)格本身是有瑕疵的，因?yàn)橛邢迋鶆?wù)假設(shè)規(guī)定了股票的價(jià)格只能是非負(fù)的，而布朗運(yùn)動(dòng)卻允許為負(fù)；二是通常資金隨著時(shí)間呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，也就是資金的時(shí)間價(jià)值，這說(shuō)明平均預(yù)期價(jià)格變化一定為正，但事實(shí)并非如此。隨著期權(quán)理論的不斷發(fā)展，期權(quán)定價(jià)公式也不斷得到完善，其中具有代表性的是博內(nèi)斯和薩繆爾森的看漲期權(quán)定價(jià)公式，他們的研究結(jié)果與Black-Scholes的期權(quán)定價(jià)公式很接近。直到1973年，美國(guó)芝加哥大學(xué)教授Black 和Scholes 在對(duì)期權(quán)定價(jià)模型進(jìn)行了深入研究后，并在此基礎(chǔ)上又通過(guò)對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利模型和模擬投資的研究，發(fā)表了著名的Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型，同年，美國(guó)哈佛大學(xué)教授Merton 對(duì)Black-Scholes 期權(quán)定價(jià)模型進(jìn)行了研究分析，完善了其理論基礎(chǔ)。

以下簡(jiǎn)單介紹前兩種定價(jià)模型：

1.Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型

Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型的公式如下：

其中：C0表示期權(quán)價(jià)值；

S0表示預(yù)期現(xiàn)金流的目前價(jià)值；

N（d）表示一個(gè)小于d 的正態(tài)分布的隨機(jī)抽樣的概率，X表示投入成本的（名義）價(jià)值；

γ表示短期無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；

t表示期權(quán)的期限；

σ表示預(yù)期現(xiàn)金流的不確定性；

δ表示期權(quán)的時(shí)間價(jià)值損失。

2.二叉樹(shù)模型

二叉樹(shù)模型的定價(jià)公式如下：

其中：C表示期權(quán)價(jià)值；

S表示標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)前價(jià)值；

u、d表示到期時(shí)的價(jià)值上漲或下跌的比率；

r表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；

h表示復(fù)利的年數(shù)。

實(shí)物期權(quán)理論將外部市場(chǎng)的波動(dòng)性考慮在內(nèi)，正是商譽(yù)價(jià)值評(píng)估所缺少的重要方面，因而利用實(shí)物期權(quán)理論來(lái)構(gòu)建的定價(jià)模型，并將其應(yīng)用于企業(yè)商譽(yù)價(jià)值評(píng)估中很有必要。該方法在評(píng)估影響因素眾多的對(duì)象時(shí)，展現(xiàn)了其優(yōu)越性，彌補(bǔ)了運(yùn)用超額收益法時(shí)，影響企業(yè)商譽(yù)價(jià)值的因素眾多且時(shí)刻發(fā)生著變化，這種情況所帶來(lái)的商譽(yù)價(jià)值的波動(dòng)性的缺陷。在實(shí)際運(yùn)用中，實(shí)物期權(quán)評(píng)估法可以作為割差法和超額收益法的補(bǔ)充，使評(píng)估結(jié)果趨于準(zhǔn)確。

（二）層次分析法

20 世紀(jì)70年代，薛蒂教授在運(yùn)籌學(xué)中第一次提出了層次分析法。層次分析法是集定量分析與定性分析于一體，主要用來(lái)決策存在多種影響因素且不確定性的評(píng)估情形。層次分析法把形成商譽(yù)的復(fù)雜因素細(xì)分為多個(gè)層次，通過(guò)層次分析來(lái)確定形成商譽(yù)的因素的指標(biāo)體系的權(quán)重，并將專(zhuān)家的主觀判斷量化分析，以數(shù)量的形式表現(xiàn)出來(lái)，因而得到的結(jié)果更加準(zhǔn)確。以下是該方法的程序：

（1）建立出層次的結(jié)構(gòu)模型。通過(guò)分析比較，將商譽(yù)的形成因素劃分為三層，分別為：目標(biāo)層、準(zhǔn)則層和指標(biāo)層。目標(biāo)層是進(jìn)行層次分析的目標(biāo)，因而只有一個(gè)元素；準(zhǔn)則層是實(shí)現(xiàn)目標(biāo)層所需要的因素和環(huán)節(jié)；指標(biāo)層是實(shí)現(xiàn)目標(biāo)層所需要的策略和方法。

（2）構(gòu)造出兩兩相比較的判斷矩陣。按照層次結(jié)構(gòu)模型體現(xiàn)的層次以及各個(gè)元素之間的相互關(guān)系，構(gòu)造出比較判斷的矩陣，這是運(yùn)用層次分析法的基礎(chǔ)。

（3）層次單排序。根據(jù)構(gòu)造出的判斷矩陣，計(jì)算出最大特征值和最大特征根。

（4）層次總排序。計(jì)算各個(gè)層次的元素的組合權(quán)重，從而得出各個(gè)層次中所有的指標(biāo)相對(duì)于目標(biāo)層的權(quán)重。

（5）計(jì)算綜合修正系數(shù)G。綜合修正系數(shù)G 也就是商譽(yù)度，它是用來(lái)評(píng)價(jià)商譽(yù)好壞程度的百分?jǐn)?shù)，將商譽(yù)與同行業(yè)進(jìn)行比較，然后對(duì)商譽(yù)值進(jìn)行修正，這樣得到的商譽(yù)值才是準(zhǔn)確的。

層次分析能將定量分析與定性分析結(jié)合為一體，通過(guò)建立層次結(jié)構(gòu)，確定權(quán)重，從而得到的結(jié)果系統(tǒng)而完整。這樣的特點(diǎn)使得層次分析法適用于處理影響因素眾多且復(fù)雜的對(duì)象，在實(shí)際應(yīng)用分析中廣泛用于各行各業(yè)。在企業(yè)商譽(yù)評(píng)估領(lǐng)域，商譽(yù)的價(jià)值往往也是受多重因素共同影響的，且各個(gè)因素之間相互作用，例如合理的團(tuán)隊(duì)建設(shè)，科學(xué)的團(tuán)隊(duì)管理、專(zhuān)利、專(zhuān)有技術(shù)、著作權(quán)等，都是商譽(yù)價(jià)值形成的因素。傳統(tǒng)的超額收益法和割差法在因素的構(gòu)成及因素的影響大小方面都考慮不全面，所以，使用層次分析法來(lái)評(píng)估商譽(yù)的價(jià)值是有意義的。