徐進

地產戰(zhàn)略轉型物管公司迎上市潮

中國房地產市場從高速發(fā)展的“黃金時代”已逐步進入平穩(wěn)增長的“白銀時代”。房地產企業(yè)紛紛依托于現(xiàn)有資源和業(yè)務體系開始戰(zhàn)略轉型，其中物業(yè)板塊是發(fā)展的重點。物管分拆已成為多數(shù)房地產企業(yè)轉型之路的必然選擇，僅2018年一年就有6家物業(yè)管理公司上市，物業(yè)管理行業(yè)資本市場熱度持續(xù)提升，進入了加速成長期。從港股市場的估值體系來看，對于同行業(yè)的上市公司，企業(yè)的規(guī)模越大，營業(yè)收入、利潤越高，往往給予流動性溢價，市盈率相對較高，呈現(xiàn)出明顯的正相關關系。目前港股市場市值超過50億的7家物業(yè)管理公司2018年平均市盈率為29.2X，而這7家物業(yè)公司對應的關聯(lián)房地產公司2018年平均市盈率僅6.6X，物業(yè)管理公司估值遠遠超過其關聯(lián)房地產公司。

借助資本市場實現(xiàn)業(yè)績快速增長

2018年上市的雅生活服務（03319.HK）借助上市融資約39.2億港元，碧桂園服務（06098.HK）在上市后半年內配股融資約19.4億港元，多數(shù)物業(yè)管理公司也均借助上市實現(xiàn)了現(xiàn)金持有量的大幅增長，為后續(xù)公司的戰(zhàn)略擴張奠定了堅實的基礎。彩生活（01778.HK）、中海物業(yè)（02669.HK）、綠城服務（02869.HK）分別于2014年、2015年、2016年在港股上市，從上市到2018年末，三家公司營業(yè)收入分別增長826.7%、63.4%、80.0%，凈利潤分別增長232.2%、243.6%、68.7%，上市物業(yè)管理企業(yè)借助資本市場實現(xiàn)了業(yè)績的快速增長。

港股上市成為當前主流方案

物業(yè)管理公司上市主要有介紹上市、IPO、借/買殼上市三種方式。在已14家上市物業(yè)管理公司中，絕大多數(shù)都采用IPO的方式上市，中海物業(yè)（02669.HK）、碧桂園服務（06098.HK）兩家公司則采用介紹上市的方式掛牌，借/買殼上市目前僅正在實施中的招商物業(yè)重組中航善達（000043.SZ）A股上市一例。而從對上市地點的選擇來看，除南都物業(yè)（603506.SH）在A股上市外，其余13家公司均選擇港股上市。我們認為主要原因一方面由于A股對于涉房企業(yè)上市審核的持續(xù)收緊，另一方面在于A股對關聯(lián)交易審核較為嚴格，而對于大部分房企分拆而來的物管公司來說，普遍對其地產母公司的依賴程度較高，關聯(lián)交易占比較高，難以符合A股審核要求。因此大部分的物業(yè)管理公司，尤其是房企拆分的物管公司大多選擇香港市場上市。從上市模式來看，境內企業(yè)在香港上市常見模式主要有紅籌模式和H股模式兩種，目前在香港上市的13家物管公司均采用紅籌模式。

投資建議

當前物業(yè)管理市場正處于快速增長的黃金發(fā)展期，行業(yè)集中度將進一步提升，行業(yè)龍頭在市場競爭中的優(yōu)勢愈發(fā)明顯。上市物業(yè)管理公司在營業(yè)收入、管理面積、總資產等方面均得到顯著的提升，競爭優(yōu)勢得到進一步的加強。推薦具備關聯(lián)地產企業(yè)支持、儲備面積豐富的碧桂園服務（06098.HK）、新城悅（01755.HKl、以及品牌優(yōu)勢及第三方項目拓展能力強的綠城服務（02869.HK）。