周芳

【摘 要】 企業(yè)的兼并與收購是市場經濟的產物，企業(yè)按照自愿有償?shù)脑瓌t兼并收購其他企業(yè)是企業(yè)組織調整和資源分配的重要方式。本文回顧了五次并購浪潮及其動因，進而概述了西方國家的并購動機理論。西方學者多維度的對并購動機進行了經濟學，建立了比較完整的體系。分析并購動因是企業(yè)并購理論的重要組成部分，同時也可以為分析我國上市公司并購活動提供思路。

【關鍵詞】 企業(yè)并購 并購動機

企業(yè)并購起源于西方資本主義國家，大規(guī)模的并購活動隨著資本主義的發(fā)展過程不斷向前推進。20世紀的并購浪潮反映了資本主義社會的激烈競爭，推動了技術進步和經濟發(fā)展，優(yōu)化了企業(yè)組織結構和資源配置。隨著經濟全球化的發(fā)展，為尋求資源互補、更大的規(guī)模經濟效應和全面塑造企業(yè)的核心競爭力，全球范圍內的企業(yè)間掀起了排浪式的并購活動。

一、五次并購浪潮的動因

從19世紀至今西方國家已經歷了五次大規(guī)模的企業(yè)并購浪潮。第一次并購浪潮發(fā)生在19世紀末至20世紀初，這一階段被認為是并購浪潮中最重要的一次，這次并購使西方國家逐漸形成自己的現(xiàn)代化工業(yè)結構，對世界經濟產生深遠的影響。第二次工業(yè)革命將人類帶到了電器時代，單個企業(yè)內部資本積累已經滿足不了當時的社會化生產要求，因此資本間相互并購形成了大資本。同時，美國證券市場的形成以及銀行的支持為第一次并購浪潮的形成起到了很強的促進作用。第二次并購浪潮發(fā)生在特殊時期，一方面第一次世界大戰(zhàn)剛剛結束，歐洲等國家正從戰(zhàn)爭的創(chuàng)傷中走出來，對先進高效的科學技術有強烈的需求。另一方面，這一時期科學技術有了迅猛的發(fā)展，產生了許多新的工業(yè)技術。這些新興的資本密集型產業(yè)需要大量資金的供給。在第二次并購浪潮中，出現(xiàn)了工業(yè)資本和銀行資本相互結合滲透的新型資本即金融資本。20世紀50年代，資本主義國家的經濟復蘇時期，并購活動再次活躍。第三次并購浪潮是科學技術進步、電子計算機和宇航合成材料等一系列新興工業(yè)部門產生、生產力發(fā)展等因素相互作用相互促進形成的。第三次并購浪潮中，大量的企業(yè)通過混合并購的方式形成內部新的業(yè)務經營結構，通過多樣化的經營方式來獲取更多的利潤。由于管理缺失，企業(yè)不能有效進行控制，到了80年代企業(yè)急需內部結構的調整，第四次并購浪潮興起，進入產業(yè)結構大調整時期。第五次并購浪潮始于1994年延續(xù)至今。隨著光纖等新技術的誕生，新技術的公司成為引人注目的目標公司。與此同時，國家的公共政策方面出現(xiàn)轉變，不斷的放寬壟斷管制。

從五次并購浪潮的動因中可以看出：每次并購都是企業(yè)外部環(huán)境的發(fā)展變化所刺激產生。正是在各種內因和外因的共同作用下，使得并購的浪潮一浪高過一浪。

二、西方并購動機理論

西方學者運用經濟學理論和方法，多角度地對并購動機進行了經濟學分析，建立了一個比較完整的理論體系，從一個側面探求了隱藏在并購行為后面的真正動因。

（一）效率動因角度

效率動因是從并購后對企業(yè)效率改進的角度來考察的。效率理論認為，通過并購可以對資產和資源進行重新的配置，整合后對整個社會來講是具有潛在收益的，這主要體現(xiàn)在企業(yè)并購后所產生的協(xié)同效應。主要分為管理協(xié)同、營運協(xié)同、財務協(xié)同。管理協(xié)同即企業(yè)合并后因管理效率的提升而帶來收益。營運協(xié)同主要是，并購企業(yè)在生產經營活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產生的收益。財務協(xié)調效應，如果并購的兩個企業(yè)在投資機會和內部現(xiàn)金流方面存在著互補性，那么這兩個企業(yè)的并購就可以產生財務的協(xié)同效應。

（二）經濟動因角度

不同類型的并購有著不同的并購動機，從經濟動因的角度主要分為3種方式，即橫向并購、縱向并購和混合并購對企業(yè)績效產生的主要影響的角度。

1.增強企業(yè)市場勢力的橫向并購。橫向并購通過實現(xiàn)規(guī)模經濟來提高行業(yè)的集中度，以保持企業(yè)在同行業(yè)市場的控制力。新古典經濟學對規(guī)模經濟的論述對企業(yè)的橫向并購具有很強的解釋力，企業(yè)為了獲得規(guī)模經濟就有動力擴大企業(yè)的規(guī)模，而擴大企業(yè)規(guī)模速度較快的方法就是進行企業(yè)并購。并購可以有效地降低進入新行業(yè)的障礙，通過利用目標企業(yè)的資產、銷售渠道和人力資源等優(yōu)勢，實現(xiàn)企業(yè)低成本、低風險的擴張，可以減少競爭對手，從而增強對企業(yè)經營環(huán)境的控制，提高市場占有率，并保持長期獲利的機會。

2.降低交易費用的縱向并購。產生縱向并購的很重要的因素就是降低高額的交易費用，無論市場和企業(yè)誰來進行資源的配置與調節(jié)都會產生成本，當一個企業(yè)的規(guī)模沒有達到內部控制成本等于外部交易成本的邊界時，從節(jié)約交易費用的角度出發(fā)就會考慮進行適當?shù)氖召徍图娌ⅰ?/p>

3.實現(xiàn)多樣化經營的混合并購。多樣化的產品經營策略會分散經營風險，減少投資風險。當產業(yè)出現(xiàn)吸引力下降、利潤率降低的征兆時，企業(yè)為了分散經營風險、尋求新的業(yè)務增長點，或為了實現(xiàn)戰(zhàn)略重點轉移，往往借助于混合并購，實施多元化經營戰(zhàn)略，為做穩(wěn)企業(yè)、分散企業(yè)經營風險奠定基礎。

（三）其他動因

1.管理層利益驅動。委托代理問題的一種變形是管理層努力擴張企業(yè)，以使他們的薪金、津貼和地位隨著企業(yè)規(guī)模的擴大而提高。在現(xiàn)代市場經濟中，委托代理關系普遍存在于所有的組織和各級管理層之中，大量地表現(xiàn)為股份公司中資本所有者和企業(yè)最高決策者之間的關系。企業(yè)產生委托代理問題產生的根源是信息非對稱性，基于委托人與代理人的目標不一致的原因，代理人完全可能用其個人目標代替股東利潤最大化目標，損害所有者的利益。

2.投機。由于信息的不對稱和不完全信息，股票的價格頻繁變動會使并購活動增加。根據(jù)戈特的理論，可以通過投機來獲得投資收益。目標企業(yè)的價值低估，由于某種原因目標企業(yè)的股價并沒有反映其真實的價值或潛在價值，根據(jù)托賓Q比率，并購發(fā)生的可能性很大并且成功率比較高。

在市場經濟的條件下，促使企業(yè)發(fā)生并購行為的因素還有很多，如產業(yè)結構的變動，經濟周期性變化，政府的行政干預等等。無論從哪種角度來分析并購的動因，激發(fā)企業(yè)并購行為發(fā)生的內在根本原因還是企業(yè)追逐利潤最大化的動機，這也是企業(yè)并購的原始動力。

三、對企業(yè)并購理論的評述

企業(yè)都是“理性人”以利潤最大化作為其經營的目標。市場經濟中企業(yè)一切活動的最根本的動機在于利潤最大化。并購是企業(yè)的一種直接投資行為，其根本動機在于利潤最大化，這一動機是隱藏在形形色色的直接動機之下。

企業(yè)并購動機的多元性主要體現(xiàn)在兩方面：一方面，對特定的并購行為而言，大多數(shù)并購有著多元的動機;另一方面，引發(fā)企業(yè)并購行為的動機通常是一個復雜的體系。企業(yè)在以利潤最大化為經營目標的條件下，資源的稀缺性決定了競爭是不可避免的，并購行為的發(fā)生很大程度上來源于競爭壓力。為了在競爭中謀求發(fā)展，企業(yè)會根據(jù)所處環(huán)境和自身情況采取各種競爭手段，并購就是其中的重要策略，并購可以提高企業(yè)的競爭力。因此，與追求利潤最大化的根本動機相聯(lián)系，提高競爭力的要求是重要的購并動機。

事實上，并購行為背后的動機往往無法用單一的理論來解釋。有學者綜合已有的研究成果，建立了一個基于三個維度的并購動機理論框架。三個維度分別是經濟、管理和戰(zhàn)略，這種分析思路無疑是具有重要意義的。從購并動機的時間分布來看，前四次并購浪潮基本上都是由經濟維所引發(fā)的，而第五次并購浪潮則更多的是由戰(zhàn)略維所引發(fā)的，從縱向的角度考慮，并購的動機正在從經濟維向戰(zhàn)略維過渡，偶爾夾雜著一些管理維引發(fā)的購并。

四、對我國上市企業(yè)并購的啟示

由于文化背景和產權制度的差異性等，西方理論并不能對中國上市公司并購動機予以合理的解釋。國外企業(yè)并購動機理論是對處在充分自由競爭的市場經濟和產權私有條件下的企業(yè)并購行為進行的理論解釋，西方企業(yè)所處的這種特定的經濟背景與我國上市公司所處的經濟環(huán)境有巨大差異。國外企業(yè)并購動機理論主要是停留在對企業(yè)并購行為的經濟學分析，將并購行為建立在“經濟人”的假設基礎之上，忽視了并購主體需求的多維性。

分析我國企業(yè)的并購動機時需要考慮到中西方的文化差異，從管理學的角度分析，從企業(yè)自身的需求出發(fā)，能夠更合理的解釋我國企業(yè)進行并購活動的動機。雖已有一部分學者已經開始對適合中國國情的并購理論體系的建設，但多數(shù)研究仍是對國外理論的借鑒與檢驗。由于我國制度環(huán)境和企業(yè)股權結構的特殊性，構建一套符合中國國情的并購理論體系顯得尤為重要。

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