范亞東 劉芮 宮婷婷

【摘 要】 林業(yè)產(chǎn)業(yè)是我國(guó)規(guī)模較大的綠色經(jīng)濟(jì)體之一，對(duì)推進(jìn)生態(tài)文明建設(shè)具有不可替代的作用。林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司作為林業(yè)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要模塊，對(duì)林業(yè)上市公司投資效率的測(cè)算有助于管理者選擇最優(yōu)投資決策和發(fā)展戰(zhàn)略，促進(jìn)整個(gè)行業(yè)的發(fā)展。文章以2013—2017年我國(guó)38家林業(yè)產(chǎn)業(yè)深滬上市非ST公司為研究樣本，通過隨機(jī)前沿生產(chǎn)函數(shù)模型對(duì)38家研究樣本的投資效率進(jìn)行了測(cè)算。研究結(jié)果表明，我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率主要集中在0.6～0.8之間，可見我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率處于較低水平，雖然呈逐漸提高的趨勢(shì)，但就現(xiàn)在的情況來看整體不容樂觀，上升空間很大。

【關(guān)鍵詞】 林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司; 投資效率; SFA; 投資效率測(cè)算

【中圖分類號(hào)】 F406.7 ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A ?【文章編號(hào)】 1004-5937（2019）14-0086-05

一、引言

習(xí)近平總書記指出，林業(yè)建設(shè)是事關(guān)經(jīng)濟(jì)社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的根本性問題，黨的十九大報(bào)告也將生態(tài)文明建設(shè)放在重要的戰(zhàn)略位置。隨著一系列促進(jìn)林業(yè)發(fā)展的國(guó)家政策出臺(tái)，大力發(fā)展林業(yè)產(chǎn)業(yè)是把生態(tài)文明建設(shè)融入經(jīng)濟(jì)建設(shè)的有效舉措，我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)正處在新的戰(zhàn)略機(jī)遇期和黃金發(fā)展期，林業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)出新特點(diǎn)，面臨新局面。林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司作為林業(yè)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要模塊，代表著整個(gè)行業(yè)的發(fā)展，各界對(duì)其發(fā)展變化的關(guān)注度都比較高。眾所周知，投資活動(dòng)是企業(yè)一項(xiàng)重要的財(cái)務(wù)活動(dòng)，科學(xué)準(zhǔn)確地開展投資是企業(yè)快速發(fā)展的重要舉措，同時(shí)投資效率的高低也將直接影響該產(chǎn)業(yè)的后續(xù)發(fā)展情況。通過對(duì)以往學(xué)者的研究成果以及相關(guān)的公開數(shù)據(jù)進(jìn)行梳理和研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司投資效率普遍不高，林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司更是如此?；诖?，測(cè)算我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司投資效率并對(duì)其投資效率的發(fā)展變化趨勢(shì)進(jìn)行更深層次的探索就十分必要，有助于為林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司如何合理調(diào)配公司資源、提高公司整體投資效率、科學(xué)合理的制定投資決策和發(fā)展戰(zhàn)略、促進(jìn)公司發(fā)展等方面給予一些理論支持和實(shí)踐指導(dǎo)，同時(shí)對(duì)推動(dòng)我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，加快生態(tài)文明建設(shè)具有重要的意義。

本文選取具有代表性的38家林業(yè)產(chǎn)業(yè)深滬上市非ST公司作為研究對(duì)象，范圍涵蓋家具制造業(yè)、造紙及紙質(zhì)品業(yè)、木材加工、竹制品制造業(yè)和林木育苗等林業(yè)產(chǎn)業(yè)分支行業(yè)，選取2013—2017年間的面板數(shù)據(jù)，采用基于超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)時(shí)變形式標(biāo)示的隨機(jī)前沿模型對(duì)我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率進(jìn)行深入研究。

二、相關(guān)研究評(píng)述

投資效率的測(cè)量判定核心是基于宏觀經(jīng)濟(jì)的剖析論述，因而對(duì)微觀領(lǐng)域的企業(yè)來說，投資效率的定義是相對(duì)較為模糊的。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)企業(yè)投資效率的剖析，大多把目光焦點(diǎn)放在投資規(guī)模的大小上，但是對(duì)其定量角度的測(cè)量相對(duì)不夠重視。探索的策略上大量采納Richardson闡明的殘差度量模型，用該模型來衡量企業(yè)在相應(yīng)領(lǐng)域的非效率投資水平，倘若回歸的殘差數(shù)值超過了0，那么就是企業(yè)出現(xiàn)了超額度的投資，倘若數(shù)值不足0，那么就是企業(yè)的投資不夠[ 1 ];還有一些學(xué)者立足于投資與現(xiàn)金流敏感性的范疇展開剖析，發(fā)現(xiàn)如果現(xiàn)金流敏感數(shù)值額度越高，非效率投資出現(xiàn)的弊端就越嚴(yán)重。

林業(yè)投資對(duì)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有較大的約束力，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較大程度依賴于林業(yè)投資，兩者之間具有長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系[ 2 ]，同時(shí)林業(yè)投資對(duì)林業(yè)產(chǎn)值具有明顯的滯后效應(yīng)影響[ 3 ]。林業(yè)投資是否有效制約經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，有學(xué)者發(fā)現(xiàn)，林業(yè)上市公司的綜合效率得分越低，投資風(fēng)險(xiǎn)就越大[ 4 ]，經(jīng)過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)林業(yè)上市公司投資效率普遍偏低，更多的表現(xiàn)為投資不足[ 5 ]。齊林、周小林[ 6 ]立足于我國(guó)整體林業(yè)投資，對(duì)林業(yè)投資綜合效率進(jìn)行分析，通過投資值發(fā)現(xiàn)，林業(yè)投資產(chǎn)出不足率較高，投資存在較嚴(yán)重的浪費(fèi)現(xiàn)象，規(guī)模效率得分很低，是導(dǎo)致我國(guó)林業(yè)投資綜合效率低下的主要原因?？傮w來看，種種研究策略僅僅是從側(cè)面表明企業(yè)的非效率投資基準(zhǔn)，不足以明朗地衡量出各個(gè)公司的詳細(xì)投資效率。如何對(duì)微觀領(lǐng)域下企業(yè)的投資效率展開詳盡完備的衡量，可以采用邊界效率的策略來展開剖析。采納邊界效率的內(nèi)涵來衡量投資效率的方式有數(shù)據(jù)包絡(luò)分析（DEA）以及隨機(jī)前沿模型（SFA）兩個(gè)維度。實(shí)施DEA策略計(jì)算出的純技術(shù)效率值和規(guī)模效率值在很多樣本企業(yè)中呈現(xiàn)的最終結(jié)果都是1，使得綜合技術(shù)效率值也為1[ 7 ]，進(jìn)而區(qū)分是否有效是不夠明朗的，而SFA的策略方式計(jì)算出的最終結(jié)果往往是相反的，其更加具體完備，還能夠展開顯著具體特質(zhì)的檢驗(yàn)[ 8 ]。DEA測(cè)算在隨機(jī)誤差項(xiàng)以及技術(shù)無(wú)效率項(xiàng)這兩個(gè)維度上是不能夠各自為位的，但是采納SFA就能夠?qū)⑦@兩個(gè)維度輕易地區(qū)分出來[ 9 ]?；诿姘鍞?shù)據(jù)來剖析，動(dòng)態(tài)隨機(jī)前沿模型的實(shí)證分析可以很明顯地反映出數(shù)據(jù)之間的差異，同時(shí)還能夠分析不同因素對(duì)效率的影響[ 10 ]，故而本文采納了面板數(shù)據(jù)隨機(jī)前沿模型（SFA）來處理上市公司的投資效率。

三、研究模型及樣本、數(shù)據(jù)說明

（一）研究模型

隨機(jī)前沿方法（Stochastic Fron-tier Approach，簡(jiǎn)稱SFA）是依托技術(shù)效率為原則的參數(shù)方法。其生產(chǎn)的函數(shù)在原本理念上的超越對(duì)數(shù)模型公式如下：

其中：Y的定義為產(chǎn)出;Xi定義為林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司在生產(chǎn)環(huán)節(jié)下所產(chǎn)生的人力、物質(zhì)、營(yíng)運(yùn)資本投入等眾多生產(chǎn)要素;？茁i為該模型中一個(gè)估計(jì)預(yù)測(cè)的參數(shù);Vi表示為誤差和隨機(jī)的干擾項(xiàng)，倘若服從正態(tài)分布，而且獨(dú)立于Ui，即Vi～N（0，σ2V）;Ui的定義是非負(fù)生產(chǎn)效率中的無(wú)效率區(qū)域，服從截尾正態(tài)分布的規(guī)律，即Ui～N（mi，σ2u）。

依托Battese和Coeli闡明的最大自然估計(jì)法（MLE），用σ2和λ兩個(gè)因素參數(shù)，σ2=σ2V+σ2u與λ=代替測(cè)量誤差的方差σ2V和技術(shù)無(wú)效率的方差σ2u，則λ∈（0，1）。通過對(duì)λ的顯著性檢驗(yàn)來分析技術(shù)無(wú)效率這個(gè)現(xiàn)象是否發(fā)生：倘若數(shù)值趨近于0，那么就代表了現(xiàn)實(shí)中產(chǎn)出和最大產(chǎn)出之間所產(chǎn)生的差距大小不是依據(jù)Vi來衡量的，就能夠拋棄SFA模型，采納OLS方法就能夠處理參數(shù)估計(jì)的問題;倘若數(shù)值約等于1，那么就說明誤差主要來源于Ui，應(yīng)采用SFA模型;若此數(shù)值等于1，則說明不存在Vi。

（二）變量選取

本文采用超越對(duì)數(shù)模型對(duì)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率進(jìn)行測(cè)算，選取的主要自變量指標(biāo)包括產(chǎn)出、投入、生產(chǎn)中隨機(jī)干擾項(xiàng)、生產(chǎn)技術(shù)無(wú)效率部分以及模型中的待估計(jì)參數(shù)。其中投入指標(biāo)主要包括人力資本投入、物質(zhì)資本投入、營(yíng)運(yùn)資本投入。各項(xiàng)指標(biāo)的具體含義如表1所示。

對(duì)于各項(xiàng)投入產(chǎn)出的具體表示以財(cái)務(wù)報(bào)表中項(xiàng)目為基礎(chǔ)。人力資本投入指標(biāo)通過應(yīng)付職工薪酬和支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金來表示;物質(zhì)資本投入指標(biāo)分為固定資本和無(wú)形資本兩項(xiàng)，其中固定資本通過固定資產(chǎn)、在建工程、長(zhǎng)期待攤費(fèi)用以及投資性房地產(chǎn)來表示，無(wú)形資本通過無(wú)形資產(chǎn)和研發(fā)支出來表示;營(yíng)運(yùn)資本投入通過流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債來表示;產(chǎn)出指標(biāo)通過利潤(rùn)總額和利息費(fèi)用來表示。各項(xiàng)指標(biāo)包含項(xiàng)目的具體情況和提取方式如表2所示。

通過整理和分析林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，可以選取表2中的幾種投入量作為本文研究的變量指標(biāo)。選取指標(biāo)主要是基于財(cái)務(wù)報(bào)表中包含許多投資類科目，如用在流動(dòng)資產(chǎn)上的投資類科目有存貨、交易性金融資產(chǎn)、貨幣資金以及應(yīng)收賬款等，用在非流動(dòng)資產(chǎn)的投資類科目有固定資產(chǎn)、長(zhǎng)期股權(quán)投資、投資性房地產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)以及生物資產(chǎn)等。通過分析發(fā)現(xiàn)，每一家林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司所包含的投資類科目不盡相同，例如交易性金融資產(chǎn)、持有至到期投資及可供出售金融資產(chǎn)等，此類項(xiàng)目在許多上市公司的報(bào)表項(xiàng)目中是不存在的，即使生物性資產(chǎn)是林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司特有的一種投資項(xiàng)目，但通過資料數(shù)據(jù)的整理，不難發(fā)現(xiàn)只有少部分公司會(huì)涉及此類投資，因此本文從所有投資類科目中選取了較為重要和普及度較高的投資項(xiàng)目來展開投入和產(chǎn)出的定量解剖。同時(shí)進(jìn)行了相對(duì)縝密的分析核算，分別是人力資本范疇的投入，物質(zhì)資本領(lǐng)域的投入，再加上營(yíng)運(yùn)資本的一定量投入。

（三）樣本選擇

本文樣本數(shù)據(jù)為2013—2017年Wind數(shù)據(jù)庫(kù)中林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)，由于和邦盛世、松博宇、綠洲源、優(yōu)優(yōu)木業(yè)等近三年新上市的公司普遍缺失2013—2015年分析所需的必要數(shù)據(jù)，故經(jīng)過篩選后，選取林業(yè)、家具制造業(yè)、造紙及紙質(zhì)品業(yè)、木材加工與竹制品制造業(yè)、林木育苗共五大類林業(yè)產(chǎn)業(yè)38家上市公司及其相關(guān)數(shù)據(jù)。在研究分析過程中，對(duì)研究數(shù)據(jù)中極個(gè)別數(shù)據(jù)缺失的情況，采用將相鄰兩年數(shù)據(jù)的數(shù)值進(jìn)行簡(jiǎn)單算術(shù)平均的方法進(jìn)行填補(bǔ)。表3即為研究數(shù)據(jù)所涉及的38家林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司按照公司類別進(jìn)行的分類整理。

四、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）實(shí)證結(jié)果

根據(jù)上述研究方法，整理計(jì)算出面板數(shù)據(jù)，并運(yùn)用DEAP2.1和Frontier4.1軟件，依據(jù)一步法的原則展開我國(guó)2013—2017年間林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率測(cè)算等。結(jié)果表明：LR檢驗(yàn)值為8.5369，通過了5%的顯著性檢驗(yàn);生產(chǎn)中隨機(jī)干擾項(xiàng)的估計(jì)值為0.819，且在1%的基準(zhǔn)值上是比較明顯的，說明林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投入與產(chǎn)出兩個(gè)維度上隨機(jī)干擾項(xiàng)81.9%的數(shù)值變化源于生產(chǎn)技術(shù)無(wú)效率的上下波動(dòng)，而剩下的18.1%則是其在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域不能操控的一個(gè)變量值。

考慮樣本中存在部分缺失數(shù)值，現(xiàn)將投入變量中缺失數(shù)值進(jìn)行剔除，得到新的投入變量數(shù)據(jù)，以此作為新的基礎(chǔ)重復(fù)以上SFA的測(cè)算步驟，結(jié)果表明：生產(chǎn)中隨機(jī)干擾項(xiàng)的估計(jì)值為0.856，在1%的基礎(chǔ)上比較顯著，LR檢驗(yàn)值為8.145，通過了5%的顯著性檢驗(yàn)，得到的結(jié)果與之前基本保持一致?？梢娭匦赂鼡Q數(shù)據(jù)進(jìn)行重復(fù)操作后結(jié)果仍然顯著，通過了穩(wěn)健性檢驗(yàn)，可以認(rèn)為本文的實(shí)證結(jié)果相對(duì)穩(wěn)健。

（二）結(jié)果分析

表4的參數(shù)數(shù)據(jù)能夠看出，人力資本的相關(guān)投入以及物質(zhì)資本和營(yíng)運(yùn)資本的一定量投入等數(shù)據(jù)參數(shù)報(bào)告和猜想的結(jié)果是相吻合的。人力資本的一定量投入和物質(zhì)資本的一定量投入在5%的基準(zhǔn)上是較為鮮明可見的，這說明林業(yè)產(chǎn)業(yè)中涉及的人力資本投資和物質(zhì)資本投資在產(chǎn)出領(lǐng)域上的影響是不容低估的;營(yíng)運(yùn)資本的投入在1%的基準(zhǔn)上較為鮮明可見，這能夠清晰地表現(xiàn)出營(yíng)運(yùn)資本一定量的投入對(duì)輸出領(lǐng)域范圍的價(jià)值是尤為重要的。

通過對(duì)表5中的數(shù)據(jù)進(jìn)行整理分析得出，林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司中有關(guān)林業(yè)產(chǎn)品的投資效率平均值為0.703，家具制造業(yè)的投資效率平均值為0.734，造紙及紙質(zhì)品業(yè)的投資效率平均值為0.805，木材加工、竹制品制造業(yè)的投資效率平均值為0.691，林木育苗業(yè)的投資效率平均值為0.685，如表6所示。

可見，林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司不同領(lǐng)域中，造紙及紙制品業(yè)的投資效率相對(duì)其他分支領(lǐng)域來說比較高，其次是家具制造業(yè)。以上兩者均高于林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的一般水平。林木育苗業(yè)和木材加工、竹制品制造業(yè)的投資效率相對(duì)較低，尤其是林木育苗業(yè)，僅為0.685，應(yīng)該引起重視。

五、結(jié)論及建議

本文采用基于超越對(duì)數(shù)生產(chǎn)函數(shù)時(shí)變形式標(biāo)示的隨機(jī)前沿模型，利用38家林業(yè)產(chǎn)業(yè)深滬上市非ST公司2013—2017年間的數(shù)據(jù)，對(duì)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司投資效率展開定量測(cè)度，得到林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司在投資效率這個(gè)范疇上相較于別的行業(yè)高投資效率上市公司的水平要低，其效率主要集中在0.60～0.80之間，低20%～30%，即使林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司的投資效率隨著時(shí)間的推移在逐年提升，但就現(xiàn)在的情況來看，整個(gè)行業(yè)的投資效率依舊相對(duì)萎靡。

在國(guó)家大力倡導(dǎo)生態(tài)文明建設(shè)的背景下，林業(yè)產(chǎn)業(yè)政策與環(huán)境都向升級(jí)做強(qiáng)林業(yè)產(chǎn)業(yè)的方向發(fā)展，因此綜合本文對(duì)我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司投資效率的測(cè)算結(jié)果，并結(jié)合我國(guó)林業(yè)產(chǎn)業(yè)的宏觀數(shù)據(jù)，提出以下政策建議：一是林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司要正視投資效率低下的事實(shí)。雖然本文將投入—產(chǎn)出的絕對(duì)值進(jìn)行比較和分析，可能無(wú)法對(duì)一個(gè)或一類企業(yè)的投資效率作出全面評(píng)價(jià)，但是可以確定的是林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司投資效率低下是不爭(zhēng)的事實(shí)，企業(yè)的管理者需要充分重視，并適當(dāng)調(diào)整相關(guān)投資決策和發(fā)展戰(zhàn)略。二是林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司要合理把控投資節(jié)奏。近年來林業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛，資金不足不再成為林業(yè)產(chǎn)業(yè)投資效率低下的主因，因此林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司更多的應(yīng)著眼在把控好投資節(jié)奏，確保投入資本能夠得到合理利用和有效利用。三是林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司要注重林業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和林業(yè)社會(huì)功能的有機(jī)統(tǒng)一。林業(yè)產(chǎn)業(yè)上市公司在提高林業(yè)產(chǎn)業(yè)投資效率的同時(shí)應(yīng)注重林業(yè)產(chǎn)業(yè)的社會(huì)功能，要提高社會(huì)產(chǎn)值，引導(dǎo)就業(yè)，更要注重林業(yè)產(chǎn)業(yè)與生態(tài)互動(dòng)協(xié)調(diào)發(fā)展，構(gòu)建生態(tài)、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)效益的循環(huán)發(fā)展模式，一定要把綠色環(huán)保理念貫徹到底，構(gòu)建綠色、協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展企業(yè)，努力做到林業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和林業(yè)社會(huì)功能的有機(jī)統(tǒng)一。

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