林波

摘 要：股票是資本市場(chǎng)的重要產(chǎn)物，作為企業(yè)的所有權(quán)憑證，其本身并沒有使用價(jià)值。與股票不同，商品為人所用，兩者屬性差異巨大。盡管如此，股票交易過程和商品買賣過程有諸多相似之處。因此，將股票和商品進(jìn)行不同角度的對(duì)比分析探究?jī)烧弋愅?，從而將股票看作是資本市場(chǎng)上一種特殊的商品，通過商品市場(chǎng)的規(guī)范類比探討股票市場(chǎng)的發(fā)展和完善。

關(guān)鍵詞：股票；商品；股票市場(chǎng)；高估值；基礎(chǔ)制度；會(huì)計(jì)信息披露

一、股票和商品的本質(zhì)

股票是股份公司發(fā)行的所有權(quán)憑證，是股份公司為籌集資金而發(fā)行給各個(gè)股東作為持股憑證并借以取得股息和紅利的有價(jià)證券。而商品是用于交換的勞動(dòng)產(chǎn)品，其基本屬性是價(jià)值和使用價(jià)值。與商品屬性不同，股票作為所有權(quán)的憑證，其本身并不具有使用價(jià)值。股票價(jià)值來源于股票持有者對(duì)企業(yè)的所有權(quán)從而擁有的獲取投資回報(bào)的權(quán)利。其價(jià)值的大小通過股票的市場(chǎng)價(jià)格體現(xiàn)。

股票和商品的以上屬性差異是思考如何發(fā)展我國(guó)股票市場(chǎng)之對(duì)策的主要思路，股票市場(chǎng)本身并沒有價(jià)值和使用價(jià)值，投資者要獲得投資回報(bào)就需要股票的市場(chǎng)價(jià)格有所體現(xiàn)，而股票的市場(chǎng)價(jià)格要有所體現(xiàn)就要求企業(yè)能為股息和紅利提供持續(xù)的物質(zhì)支持，股票市場(chǎng)的發(fā)展思路必須保證企業(yè)盈利的持續(xù)性和穩(wěn)定性，而如果僅僅只是靠財(cái)政撥款或資金的重組輸入那就和商品的屬性沒有二致了。因此，培養(yǎng)企業(yè)的內(nèi)生性增長(zhǎng)機(jī)制遠(yuǎn)比外生性的擴(kuò)張要更重要，這對(duì)于股票市場(chǎng)的發(fā)展來說應(yīng)該是一個(gè)可以探索的思路。

二、股票交易和商品買賣

盡管兩者屬性不同，但是股票的發(fā)行和交易過程與商品的買賣過程有諸多相似之處。在資本市場(chǎng)中，股票交易的根本目的在于對(duì)資金的供需，是為獲取未來回報(bào)的現(xiàn)時(shí)需求。股票交易存在多級(jí)市場(chǎng)。企業(yè)出于籌集資金的目的在一級(jí)市場(chǎng)上發(fā)行股票，用以支持自身的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。股票交易者在二級(jí)市場(chǎng)上買入賣出，通過買賣差價(jià)或股利收益獲取投資回報(bào)。而在商品市場(chǎng)中，商品生產(chǎn)者將商品投放市場(chǎng)從而獲得利潤(rùn)，并將其用于企業(yè)的后續(xù)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。將股票的發(fā)行過程和商品的銷售過程進(jìn)行類比，在資本市場(chǎng)上發(fā)行新股的企業(yè)就像商品市場(chǎng)的商品生產(chǎn)者，向資本市場(chǎng)投放“股票”這一特殊的商品。企業(yè)在資本市場(chǎng)上發(fā)行新股可以直接獲得外源資本。而企業(yè)在商品市場(chǎng)上賣出商品獲取利潤(rùn)，則形成企業(yè)的內(nèi)源資本。外源資本和內(nèi)源資本都將服務(wù)于企業(yè)的后續(xù)經(jīng)營(yíng)。

在股票的交易過程中，一旦交易者買入股票，股票就開始了資本市場(chǎng)上一系列的流轉(zhuǎn)。商品經(jīng)銷商購入商品后，通過買賣商品的差價(jià)獲利。從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度看，股票交易者之間的買賣行為就像商品市場(chǎng)中的經(jīng)銷商之間的買賣商品，二級(jí)市場(chǎng)上的股票交易者通過買賣股票的價(jià)差獲利。有所不同的是，從長(zhǎng)期的視角看，在資本市場(chǎng)上，通過一系列的流轉(zhuǎn)，股票的最終持有者持有股票作為所有權(quán)憑證并通過股利獲取投資回報(bào)，是一個(gè)價(jià)值增值的過程。而在商品市場(chǎng)上，流通的商品會(huì)到達(dá)最終消費(fèi)者手中并被消耗，是一個(gè)價(jià)值消耗的過程 （ 見表 1）。

三、我國(guó)股票市場(chǎng)存在的問題

（一）上市退市效率低

由于我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展程度有限，與歐美成熟股票市場(chǎng)相比在很多方面存在諸多問題?，F(xiàn)階段，我國(guó)股票的發(fā)行上市采用核準(zhǔn)制，要求發(fā)行人在申請(qǐng)發(fā)行股票時(shí)，充分公開企業(yè)的真實(shí)情況，并且符合有關(guān)法律和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)定的必要條件。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)不僅要審查申報(bào)文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實(shí)性和及時(shí)性，還要對(duì)發(fā)行人的營(yíng)業(yè)性質(zhì)、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)能力、發(fā)展前景、發(fā)行數(shù)量和發(fā)行價(jià)格等條件進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，并以此做出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的價(jià)值判斷和是否核準(zhǔn)申請(qǐng)的決定。這就像是在商品市場(chǎng)上限制哪些企業(yè)可以制造什么樣的商品一樣的道理。然而，如果每個(gè)企業(yè)想要制造商品并出售都需要層層審批，勢(shì)必會(huì)降低整個(gè)商品市場(chǎng)的效率，消費(fèi)者的需求也就無法得到有效滿足。如果商品市場(chǎng)上商品稀少而消費(fèi)者需求卻很龐大，久而久之就會(huì)造成商品的價(jià)格由于稀缺性脫離其本身應(yīng)有的價(jià)值。正如我國(guó)股票市場(chǎng)的現(xiàn)狀，雖然證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)層層審核的目的是為了防止垃圾股充斥市場(chǎng)，但是由于核準(zhǔn)制度的復(fù)雜性，導(dǎo)致我國(guó) A 股市場(chǎng)企業(yè)上市效率低下，造成了殼資源的稀缺。A 股市場(chǎng)的股票存量明顯少于歐美市場(chǎng)，導(dǎo)致 A 股市場(chǎng)的股票被普遍高估值。并且，在核準(zhǔn)制下，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審核一定程度上為股票的發(fā)行提供了背書責(zé)任，助長(zhǎng)了股票市場(chǎng)投資者的盲目樂觀情緒。

此外，我國(guó)的退市制度也有待完善。一方面，我國(guó)退市標(biāo)準(zhǔn)較為單一。殼資源的稀缺性使很多經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)想方設(shè)法的鉆制度漏洞避免退市。另一方面，引導(dǎo)企業(yè)退市的法律制度的執(zhí)行力較弱，又使得部分企業(yè)僥幸逃脫。這樣一來，退市效率的低下又造成A股市場(chǎng)上的垃圾股無法及時(shí)被清理。這樣的現(xiàn)象就像是在商品市場(chǎng)上，消費(fèi)者真正需要的商品買不到，卻有不少劣質(zhì)商品充斥著市場(chǎng)，這樣的市場(chǎng)必然是不健康的。股票市場(chǎng)也是如此，A股市場(chǎng)上市退市效率低下，導(dǎo)致股票存量無法滿足投資者需求以及垃圾股的濫竽充數(shù)，從而造成A股股票的高估值現(xiàn)象。

（二）會(huì)計(jì)信息披露不足

在商品市場(chǎng)上，如果制造商品的企業(yè)偽造商品信息夸大宣傳或者隱瞞商品的具體情況，消費(fèi)者就無法用合理的價(jià)格買到心儀的產(chǎn)品，損害消費(fèi)者利益和商品市場(chǎng)的效率。股票市場(chǎng)也是如此，企業(yè)在進(jìn)行會(huì)計(jì)信息披露時(shí)，應(yīng)當(dāng)以決策有用觀為導(dǎo)向遵循會(huì)計(jì)信息質(zhì)量要求提供真實(shí)公允的會(huì)計(jì)信息。然而在實(shí)踐過程中，很多企業(yè)出于各種目的，如 IPO 上市或業(yè)績(jī)的壓力等等，常常進(jìn)行會(huì)計(jì)信息的包裝和粉飾，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息披露不真實(shí)、不全面、不及時(shí)，會(huì)計(jì)信息失真現(xiàn)象非常普遍。這樣一來，就會(huì)使得投資者無法進(jìn)行及時(shí)有效的決策嚴(yán)重影響到股票市場(chǎng)投資者的價(jià)值判斷，大大影響了股票市場(chǎng)的資源配置效率。此外，與歐美市場(chǎng)相比，我國(guó) A股上市公司信息披露的廣度和深度仍有待加強(qiáng)?，F(xiàn)階段，我國(guó)上市企業(yè)中大部分企業(yè)披露的會(huì)計(jì)信息仍局限于四表一注，即使有其他方面的披露，企業(yè)也多是流于形式。然而在國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則框架下，除要求上市公司披露信息的真實(shí)公允外，還會(huì)強(qiáng)調(diào)企業(yè)充分披露的重要性以及企業(yè)的社會(huì)責(zé)任。除四表一注外，很多企業(yè)還會(huì)有詳細(xì)的分部報(bào)告，內(nèi)部控制報(bào)告，企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告，環(huán)境報(bào)告等，使披露的信息更加全面。

綜上所述，上市退市效率低下，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量問題等多種因素相互影響，導(dǎo)致股票供應(yīng)不足且嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，大大降低了股票市場(chǎng)資源配置的效率，使得 A股市場(chǎng)的股票交易難以達(dá)到供求均衡的理想局面，一定程度上造成了 A 股市場(chǎng)的普遍高估值現(xiàn)象。

四、完善我國(guó)股票市場(chǎng)的對(duì)策

我國(guó)股票市場(chǎng)的健康程度的提高，可以類比產(chǎn)品市場(chǎng)從以下角度入手。

（一）加快基礎(chǔ)制度改革，把控上市企業(yè)質(zhì)量

正如在商品市場(chǎng)上，商品會(huì)有等級(jí)之分也相應(yīng)有價(jià)格的高低，但是商品生產(chǎn)有最低行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，以免劣質(zhì)商品進(jìn)入市場(chǎng)。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)首先會(huì)對(duì)商品的質(zhì)量進(jìn)行把關(guān)，防止對(duì)消費(fèi)者有害的產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)，并且及時(shí)清除產(chǎn)品市場(chǎng)質(zhì)量不合格的劣質(zhì)商品。因此優(yōu)化股票市場(chǎng)就要把控上市公司的質(zhì)量，從而把控資本市場(chǎng)的商品股票的質(zhì)量。為此，我國(guó)應(yīng)當(dāng)加快股票市場(chǎng)的基礎(chǔ)制度改革。如，加快上市制度以核準(zhǔn)制為中心向以信息披露審查為中心過渡。 [1] 核準(zhǔn)制下，企業(yè)為求重組、保殼、上市而進(jìn)行會(huì)計(jì)信息造假的現(xiàn)象層出不窮。2017 年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)以信息披露違規(guī)為主，一共開出 108 份行政處罰決定書，A 股市場(chǎng)上包括雅百特、九好集團(tuán)、山東墨龍等在內(nèi)的多家公司因財(cái)務(wù)造假被處罰。而在注冊(cè)制下，監(jiān)督機(jī)構(gòu)將采用以合規(guī)性審查為主導(dǎo)的監(jiān)督，減少審查過程中的價(jià)值判斷，從機(jī)制上有效降低企業(yè)財(cái)務(wù)造假的動(dòng)機(jī)和壓力。此外，加快退市制度改革，除設(shè)定多元化的退市指標(biāo)外，重點(diǎn)是要加強(qiáng)退市制度的執(zhí)行力。[2]及時(shí)清除股票市場(chǎng)中的“次品”。上市、退市制度同步改革，才能形成股票市場(chǎng)的“源頭活水”，保護(hù)投資者利益，提高資本市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰效率。

（二）優(yōu)化資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，改變股票供求不均衡

與歐美資本市場(chǎng)相比，不論是國(guó)內(nèi)外同行業(yè)市盈率比較還是相似企業(yè)市盈率比較，我國(guó)上市公司普遍具有更高的市盈率。但是一個(gè)良好發(fā)展的股票市場(chǎng)必然要求有充足的股票供應(yīng)量以及股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值的匹配，就如一個(gè)健康穩(wěn)定的商品市場(chǎng)必然要求有種類豐富的商品且商品的價(jià)格能夠合理的反應(yīng)商品的真實(shí)價(jià)值，即商品的供求均衡。因此，在資本市場(chǎng)上，國(guó)家通過上市制度和退市制度等基礎(chǔ)性制度改革，除了把控上市公司質(zhì)量外，最重要的一點(diǎn)是擴(kuò)大 A 股市場(chǎng)的股票供應(yīng)量，即增加資本市場(chǎng)的商品種類和數(shù)量。因此，需要不斷優(yōu)化整個(gè)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，包括鼓勵(lì)資本市場(chǎng)的多層次化發(fā)展，拓寬其深度和廣度，從而使不同利益需求的投融資主體參與其中。比如，2017 年以來，我國(guó)通過不斷拓展新三板服務(wù)范圍、創(chuàng)新融資品種、實(shí)施掛牌公司分層、擴(kuò)大做市商范圍、啟動(dòng)優(yōu)先股試點(diǎn)等方法推進(jìn)新三板穩(wěn)步發(fā)展。此外，要促進(jìn)資本市場(chǎng)上的金融工具多樣化。如，2018 年 6 月 6 日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法 （ 試行 ）》等 9 份規(guī)章及規(guī)范性文件，支持創(chuàng)新企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證。小米科技有限公司就以發(fā)行存托憑證的方式進(jìn)行市場(chǎng)融資。市場(chǎng)多層次，金融工具多樣化才能擴(kuò)大企業(yè)的融資渠道和投資者的投資選擇。并且要不斷擴(kuò)大市場(chǎng)開放程度。比如，不斷完善滬港通、深港通的運(yùn)行，完善外資投資環(huán)境，擴(kuò)大其投資渠道和投資比例。多種手段共同作用，增加 A 股市場(chǎng)的股票供給，才能有效減少股票高估值現(xiàn)象，減少 A 股市場(chǎng)的價(jià)值泡沫，從而使股票作為資本市場(chǎng)的商品逐漸達(dá)到供求均衡，實(shí)現(xiàn)真正的價(jià)值回歸。

（三）著力解決信息不對(duì)稱，提高資本市場(chǎng)的透明度

在商品市場(chǎng)上，由于信息不對(duì)稱問題，消費(fèi)者難以判斷商品的真實(shí)價(jià)值，相對(duì)而言處于弱勢(shì)地位。因此，國(guó)家通過制定政策，一方面，努力使商品生產(chǎn)過程信息透明化從而實(shí)現(xiàn)對(duì)消費(fèi)者的保護(hù)，另一方面，若消費(fèi)者由于使用商品而受到損害，企業(yè)需要進(jìn)行合理的賠償并承擔(dān)法律后果。從類似的角度出發(fā)看待股票市場(chǎng)的完善，國(guó)家應(yīng)當(dāng)重視企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露不足的問題。除了進(jìn)行股票市場(chǎng)基礎(chǔ)制度改革，更要加強(qiáng)對(duì)信息的監(jiān)管力度，使各項(xiàng)制度建設(shè)相輔相承。如，國(guó)家應(yīng)完善立法和執(zhí)法，通過政策法規(guī)的制定，強(qiáng)調(diào)企業(yè)的信息披露責(zé)任，提升信息披露質(zhì)量。同時(shí)要強(qiáng)調(diào)中介機(jī)構(gòu)的背書責(zé)任，發(fā)揮好市場(chǎng)監(jiān)督職能。并且加大對(duì)會(huì)計(jì)信息造假的違規(guī)處罰力度，提高企業(yè)的違規(guī)成本，及時(shí)懲治違規(guī)企業(yè)，從而保護(hù)投資者利益，

使投資者能夠進(jìn)行有效的價(jià)值判斷，提高決策有效性。 [3] 以股票作為資本市場(chǎng)的商品視角看待股票市場(chǎng)發(fā)展，歸根結(jié)底是要求該商品質(zhì)量過關(guān)，種類豐富，交易靈活才能真正促進(jìn)股票市場(chǎng)的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]丁丁，侯鳳坤.上市公司退市制度改革：?jiǎn)栴}、政策及展望[J].社會(huì)科學(xué)，2014.

[2]翟浩.上市公司退市：理論分析和制度構(gòu)建[D].華東政法大學(xué)，2012.

[3]周友蘇，楊照鑫.注冊(cè)制背景下我國(guó)股票發(fā)行信息披露制度的反思與重構(gòu)[J].經(jīng)濟(jì)體制改革，2015.