李健

京東物流入股新寧物流10%股權(quán)的消息，引起了市場對京東物流在謀求A股上市的猜測。仔細對比一下，京東物流的估值在600-800億元之間，新寧物流市值為48億元，體量相差懸殊，想要借殼難度相當大。不過，在美股上市的條件很好滿足，加上科創(chuàng)板開通在即，也為京東物流在A股上市敞開了大門。

若京東物流2019年上市，合理的估值范圍是多少？據(jù)《紅周刊》記者估算，若以對標順豐控股的PS，京東物流估值為844億元。有職業(yè)投資人表示，如果加上京東倉配供應(yīng)鏈服務(wù)的優(yōu)勢，估值給900億元也是合理的。

上市跡象

京東物流之前沒有外單業(yè)務(wù)（即在給自營送貨之外，做收件、派件的業(yè)務(wù)），但最近幾年，京東物流的外單業(yè)務(wù)正在發(fā)力。財報顯示，2015-2018年物流及其他服務(wù)方面（即外單業(yè)務(wù)）的營收分別為23.9億元、32.7億元、51.2億元和123.8億元，2019年一季度，更是增長91.44%，接近翻倍。比較來看，申通2018年總營收為170.13億元，中通為176億元，京東僅靠近兩年發(fā)力的外單業(yè)務(wù)，就在規(guī)模上有了追趕之勢，這不由得引起市場猜測，京東物流是不是已經(jīng)到了拆分上市的前夜？

《紅周刊》記者從京東物流內(nèi)部人士那里了解到，京東物流正在削減人力成本、辦公成本，并且在快速鋪開各項業(yè)務(wù)，尤其在推銷產(chǎn)品方面，有硬性規(guī)定的翻倍目標。

京東物流在創(chuàng)造盈利條件，這從去年完成的組織架構(gòu)也可見一斑。京東物流此前的一級組織架構(gòu)為：物流開放業(yè)務(wù)部、物流規(guī)劃發(fā)展部、倉儲物流部和大件物流部等。調(diào)整后為：七大區(qū)域、云倉、服務(wù)+、跨境、冷鏈和快運等部門?？梢钥闯觯壓蟮募軜?gòu)由原來的以“運營為主”轉(zhuǎn)向以“經(jīng)營為主”，每一部分業(yè)務(wù)單獨面對市場，吸引客戶。每一部分業(yè)務(wù)最終面對的不是京東商城，而是第三方客戶。

上述京東物流人士表示，京東物流近期的人員調(diào)整也在以此為核心，公司將運營相關(guān)事業(yè)部的人數(shù)縮減了一半，將集團的運營職能下放到華北、華東、華南等七大區(qū)域。

由此可以看到，京東物流更加以“利潤”為中心，更重要的是，京東物流在大力鋪展各項業(yè)務(wù)。例如年初左右開始運行的航空件業(yè)務(wù)。一位送貨范圍在朝陽區(qū)的京東快遞員向《紅周刊》記者表示，他們目前的任務(wù)是收單量到年中要翻兩倍以上。

《紅周刊》記者也在官網(wǎng)上看到了相關(guān)的促銷信息，如“428”配送員日、母親節(jié)等都有促銷活動。目前正在進行的是，5月15日-5月31日，“特快送單”每單立減8元，普通航空寄件每單立減5元。京東物流航空件的起送價格是18元，打折力度相當于減免了28%-45%。

某知名券商分析師向《紅周刊》記者指出，削減人力成本、擴大外單業(yè)務(wù)，都是在解決虧損的問題，也是讓財報看起來更健康、業(yè)務(wù)發(fā)展更有動力。不過，京東物流想要上市，還需要解決估值的問題。

入股意在估值

物流學會特約研究員楊達卿向《紅周刊》記者表示，“京東物流一直想讓其估值更合理，但解決估值的問題，首先要解決京東物流和京東商城之間的‘寄生關(guān)系。”

不過，破除這樣的“依賴”對京東物流來說難上加難。據(jù)上述京東物流人士表示，京東物流成立之初的使命就是為商城服務(wù)的，它的基因決定了它是一個服務(wù)部門，從設(shè)備、系統(tǒng)到人員的工作方式，都是為自營而生的。例如之前京東物流將自己成熟的系統(tǒng)賣給第三方，但最后發(fā)現(xiàn)，以京東自營的系統(tǒng)，很難適應(yīng)其他的商家，最后不得不為商家重新開發(fā)了一套。

“另外，想要拓展外單業(yè)務(wù)也并不是一件容易的事”，上述京東物流人士提到，“目前，快遞員的波次是按照京東商城的節(jié)奏安排的，有的區(qū)域每天送三次，有的送兩次，有的送一次，根據(jù)自營的倉配需要來安排的。相當于單純的向外輸出。但加入攬件業(yè)務(wù)后，需要貨物先回到京東物流體系內(nèi)部，然后再進行派發(fā)，這就要與現(xiàn)有的派件業(yè)務(wù)做協(xié)調(diào)，在線路設(shè)計和時間設(shè)計上做重新規(guī)劃。但京東的基因就是送件，做這樣的整合目前還不成熟?！?/p>

京東物流大舉買入新寧物流的股權(quán)，是否會帶來業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型所需的經(jīng)驗？京東物流在官宣中表示，雙方會在車聯(lián)網(wǎng)、貨物聯(lián)網(wǎng)以及5G方面探索合作的可能。但在上述券商分析師看來，單純依靠新寧物流來提升京東物流的效率，是很難達成的。這次的股權(quán)合作也難以稱為“強強合作”，因為新寧物流最近幾年發(fā)展一般，2018年營業(yè)收入10.45億元，凈利潤只有6458.4萬元，凈利潤同比增長率下降55.15%。

楊達卿對此表示，“不過，新寧物流曾收購過一家車聯(lián)網(wǎng)公司，京東物流和新寧物流的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，更大的意義是讓京東物流的估值拼圖獲得補齊?！?h3>合理估值約900億元？

市場通常會把京東物流與順豐控股放在一起對標。截至5月16日，順豐控股總市值為1369億元，京東物流的估值能達到順豐的規(guī)模嗎？對此，《紅周刊》記者以PS法做一下估算。

Wind數(shù)據(jù)顯示，順豐控股2019年一季度營收同比增長16.68%，去年四季度增速為27.6%，考慮其營收增速在放緩，同時結(jié)合行業(yè)整體20%增速的預(yù)測值，預(yù)估其2019年營收增速為15%，則2019年順豐控股的營收為1045.84億元（2018年全年營收為909.43億元）。

以目前順豐控股的總市值1369億元除以1045.84億元，得到順豐2019年P(guān)S為1.31倍。市場普遍認為順豐的倍數(shù)是京東物流的天花板，那么2019年京東物流營收會達到這個水平嗎？

對于這一部分要分開計算，首先，在京東2019年一季報中公布，京東物流及服務(wù)（第三方物流服務(wù)）的增速為91.44%，觀察2015-2018年，這部分營收增速基本保持約100%的增長，因此預(yù)計2019年第三方物流服務(wù)增速為100%，則2019年營收預(yù)計247.6億元。

另外，還有一部分和自營相關(guān)的物流收入以京東商城公布的履約費用計算（對京東商城來說是費用，對京東物流來說則是收入）。不過，履約費用中包括倉儲、配送和客服，其中客服和京東物流無關(guān)，但暫以此作為估計。財報顯示，2018年京東物流履約成本為320.1億元，2017年-2018年增速為23.8%，鑒于京東物流的發(fā)展處在快速發(fā)展階段，因此按照24%計算2019年的漲幅，由此，2019年自營業(yè)務(wù)營收或?qū)⑦_到396.92億元。加上2019年第三方業(yè)務(wù)營收，合計644.524億元。以此數(shù)額與順豐控股的PS相乘，得到京東物流的估值天花板，為844.33億元。

不過，在楊達卿看來，京東和順豐的模式有所不同，在派件業(yè)務(wù)上，京東的運力和順豐還有很大差距，截至2019年2月份，順豐有52架全貨機，京東只有1架?！皩隧権S，這一部分打個5折是合適的”。而在倉配供應(yīng)鏈服務(wù)上，京東物流則遠遠超過順豐，京東物流將自己的系統(tǒng)出售，將倉庫按面積出租，這部分可以給予更高的溢價，考慮到倉配供應(yīng)鏈服務(wù)是京東物流的重要業(yè)務(wù)，因此給予京東物流900億的估值也在合理范圍內(nèi)。