邱玉興 胡晶瑩 周陽

【摘 要】 CEO權(quán)力是CEO戰(zhàn)略決策得以穩(wěn)定執(zhí)行的基本保障，對企業(yè)經(jīng)營行為有著重要影響，尤其基于中小企業(yè)獨有的企業(yè)特征，對中小企業(yè)價值的提升更具獨特意義。文章以我國中小板上市公司2007—2016年數(shù)據(jù)為研究樣本，探索CEO權(quán)力對中小企業(yè)價值的影響效果，實證結(jié)果顯示兩者之間呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，將研發(fā)投資作為中介變量加入模型以分析CEO權(quán)力對中小企業(yè)價值影響路徑。研究表明CEO權(quán)力能夠通過促進企業(yè)研發(fā)投資，進而提升中小企業(yè)價值。研究成果豐富和拓展了CEO相關(guān)理論，對于中小企業(yè)價值提升以及公司高管決策具有借鑒意義。

【關(guān)鍵詞】 CEO權(quán)力; 研發(fā)投資; 中小企業(yè); 企業(yè)價值

【中圖分類號】 F275? 【文獻標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2019）11-0067-05

一、引言

中小企業(yè)是國家增加稅收、促進就業(yè)、發(fā)展經(jīng)濟的重要力量，亦對我國社會發(fā)展有著重要的影響。目前，中小企業(yè)總量已超過4 000萬家，占我國企業(yè)總數(shù)量的99%以上，貢獻了50%的稅收、80%的城鎮(zhèn)就業(yè)以及60%的國內(nèi)生產(chǎn)總值[ 1 ]。然而，在互聯(lián)網(wǎng)背景下，市場環(huán)境和企業(yè)的整體競爭形勢發(fā)生了很大變化，中小企業(yè)勞動生產(chǎn)率低、市場競爭能力弱的劣勢凸顯，其生存和發(fā)展的形勢更加嚴峻。面對激烈的市場競爭環(huán)境，技術(shù)創(chuàng)新必然是中小企業(yè)搶占市場份額、擁有核心競爭力的關(guān)鍵，而研發(fā)投資為中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供了健康、持續(xù)的保障。在此過程中必然有更多的困難和挑戰(zhàn)，如何對中小企業(yè)進行恰當(dāng)引導(dǎo)，促進其生存發(fā)展則成為一項十分艱巨的任務(wù)。

CEO作為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的核心管理者，其個人偏好、行為特征會對企業(yè)戰(zhàn)略的制定和實施產(chǎn)生重大影響，CEO權(quán)力在中小企業(yè)研發(fā)決策和企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)中亦起著十分重要的作用。近年來，學(xué)術(shù)界圍繞何種因素影響企業(yè)價值進行了大量研究，但對中小企業(yè)價值影響的作用機理探索依然不足，往往忽略了CEO自身決策權(quán)力。誠然，我國特殊的社會制度背景為CEO權(quán)力的形成創(chuàng)造了條件，使其足以影響企業(yè)經(jīng)營決策。然而，目前學(xué)術(shù)界有兩種對立理論解釋了CEO權(quán)力的行為：一方面，委托代理理論認為CEO是機會主義者和自私自利的代理人，為了其個人利益最大化，不惜犧牲廣大股東的利益。由于研發(fā)活動所具有的風(fēng)險性、跨期收益[ 2 ]等特點，CEO權(quán)力越大，越有能力規(guī)避自身風(fēng)險，減少公司研發(fā)投資，即代理人角色假說。另一方面，與之相對的管家理論卻認為，CEO應(yīng)擁有更大自主權(quán)，這樣不僅能夠強化公司領(lǐng)導(dǎo)的權(quán)威性，使CEO有更大的能力發(fā)揮空間，而且能夠提升CEO工作積極性，增強CEO對企業(yè)的責(zé)任感和認同感，利用自身權(quán)力更好地為組織創(chuàng)造經(jīng)濟效益。那么，擁有較大決策權(quán)力的CEO會是“自私的代理人”還是“無私的管家”呢？該課題有必要進行更加深入的研究。基于此，本文創(chuàng)新性地以中小企業(yè)CEO權(quán)力為切入點，深入探究CEO權(quán)力，研發(fā)投資對中小企業(yè)價值的影響機理及作用效果。本文的研究不僅能夠豐富和拓展了中國情境下的CEO相關(guān)理論，而且對中小企業(yè)如何遴選優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人亦具有重要的實際借鑒意義。

二、文獻回顧與研究假設(shè)

（一）CEO權(quán)力對中小企業(yè)價值的影響

高階梯隊理論指出，高管的個性特征、認知模型、價值觀念對企業(yè)經(jīng)營決策具有重要影響[ 3 ]。相對于其他高層管理者，作為組織金字塔頂端、高管團隊核心人物的CEO，通常擁有更大的權(quán)力，亦會在企業(yè)的戰(zhàn)略決策和經(jīng)營管理過程中扮演更為關(guān)鍵的角色。尤其在現(xiàn)階段的精英治理時代，CEO掌控力逐漸成為能夠決定企業(yè)各方面效率的內(nèi)在核心和外在輔助[ 4 ]。Crossland et al.[ 5 ]認為CEO可以通過增加企業(yè)戰(zhàn)略活力和戰(zhàn)略獨特性，影響企業(yè)戰(zhàn)略新穎性，進而提升企業(yè)價值。韓立巖等[ 6 ]發(fā)現(xiàn)，CEO權(quán)力的增強能夠有效降低企業(yè)陷入財務(wù)危機的可能性，且CEO對于公司決策的影響越大，控制能力越強，公司業(yè)績越好;權(quán)小鋒等[ 7 ]研究亦表明，我國企業(yè)處于市場經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型時期，企業(yè)經(jīng)營面臨的市場風(fēng)險較大，經(jīng)營環(huán)境不確定性更大，在這種環(huán)境下企業(yè)更需要有權(quán)力的CEO來為企業(yè)掌舵，CEO權(quán)力強度越大，企業(yè)價值越高。綜上，諸多國內(nèi)外學(xué)者支持CEO權(quán)力有利于提升企業(yè)價值的觀點，加之中小企業(yè)CEO多為具有更高權(quán)力的企業(yè)創(chuàng)始人，更加了解企業(yè)內(nèi)部運營和外部環(huán)境情況，基于其創(chuàng)業(yè)激情和對企業(yè)的感情投入[ 8 ]，即努力程度更高、愿意傾注更多心血，以實現(xiàn)企業(yè)更好更快發(fā)展，使企業(yè)價值得以最大化。鑒于此，根據(jù)上述分析提出以下假設(shè)：

H1：CEO權(quán)力對中小企業(yè)價值呈顯著正向影響。

（二）CEO權(quán)力對中小企業(yè)研發(fā)投資的影響

面對新時代下經(jīng)濟全球化及技術(shù)更新速度大幅度加快等趨勢，我國中小企業(yè)若想實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，必須充分利用企業(yè)現(xiàn)有內(nèi)外資源提升技術(shù)創(chuàng)新能力，而研發(fā)能力、資源投入是企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力的關(guān)鍵影響因素。CEO位于組織頂點，是企業(yè)戰(zhàn)略決策的核心制定者，F(xiàn)inkelstein[ 9 ]研究發(fā)現(xiàn)，CEO權(quán)力能夠根據(jù)快速變化的市場及時做出決策，同時CEO權(quán)力能夠明顯減弱行業(yè)標(biāo)準對高管戰(zhàn)略決策制定過程的影響，制定出更加合適企業(yè)特征的經(jīng)營決策[ 10 ];王菁等[ 11 ]認為CEO權(quán)力的增強，使其能夠得到更多的機會克服各方面阻力，根據(jù)自身意向為企業(yè)制定研發(fā)戰(zhàn)略;Jensen et al.[ 12 ]的研究亦表明賦予CEO一定程度的自主權(quán)能夠激勵其以股東利益最大化為目標(biāo)，樹立CEO在組織中的威信，進而促進公司研發(fā)戰(zhàn)略的制定和實施。因而，CEO權(quán)力越大便越會與企業(yè)利益趨同，會側(cè)重表現(xiàn)其“管家”作用，促使CEO更多地站在企業(yè)角度進行決策，加之中小企業(yè)獨具的靈活性特點，作為管理者的CEO權(quán)力有更大的空間發(fā)揮自身才能，亦激發(fā)CEO對研發(fā)活動的主動性和創(chuàng)造性以彰顯其“企業(yè)家精神”，進而加強風(fēng)險承擔(dān)意愿，增大企業(yè)研發(fā)投資，開展有利于中小企業(yè)長遠發(fā)展的技術(shù)創(chuàng)新活動。基于此，提出假設(shè)2：

H2：CEO權(quán)力對中小企業(yè)研發(fā)投資呈顯著正向影響。

（三）研發(fā)投資的中介作用

為進一步提高中小企業(yè)盈利及發(fā)展能力，必須為企業(yè)未來建立競爭優(yōu)勢。王京等[ 13 ]以密集型研發(fā)投資企業(yè)為研究對象，實證結(jié)果表明研發(fā)投資水平的提升促進企業(yè)產(chǎn)生超額收益。此外，新產(chǎn)品、新技術(shù)的研發(fā)會提升企業(yè)科技含量、加快創(chuàng)新進程，進而為企業(yè)創(chuàng)造價值。其原因在于：其一，新產(chǎn)品的產(chǎn)生幫助企業(yè)維持現(xiàn)有客戶并吸引新的客戶，從而增加企業(yè)銷售收入，提高市場份額;其二，新技術(shù)的開發(fā)提高企業(yè)生產(chǎn)效率，優(yōu)化企業(yè)制造流程，降低企業(yè)生產(chǎn)成本，二者均能夠使企業(yè)利潤得以增加，進而提升企業(yè)價值。該觀點亦得到Dowling等研究結(jié)論的支持，即相較研發(fā)投資低的企業(yè)，研發(fā)投資高的企業(yè)在銷售額、市場占有量和企業(yè)利潤方面表現(xiàn)得更加出色。

誠然，研發(fā)投資活動的順利開展，必須得到CEO的支持，周建等[ 14 ]研究表明CEO集權(quán)程度愈高，則愈愿意關(guān)注決策的積極效果，即其更加注重決策的收益而不是潛在損失，這會強化CEO決策的風(fēng)險傾向。同時，權(quán)力在戰(zhàn)略制定及實施過程中起著至關(guān)重要的作用，CEO能夠利用自身權(quán)力壓制分歧的意見，削弱其他高管及董事會對技術(shù)創(chuàng)新決策的影響，提高企業(yè)資源配置效率和創(chuàng)新能力，追求個體的經(jīng)營管理目標(biāo)。綜上，CEO權(quán)力通過增加研發(fā)投資，開展研發(fā)活動，加快技術(shù)創(chuàng)新速度，增強生產(chǎn)效率，提升企業(yè)價值?；谏鲜龇治觯岢鋈缦录僭O(shè)：

H3：研發(fā)投資在CEO權(quán)力與中小企業(yè)價值關(guān)系中起中介作用。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本研究選擇的對象是2007—2016年深圳證券交易所中小板上市公司，之所以選用該樣本進行研究，是因為：首先，我國政府為了鼓勵企業(yè)創(chuàng)新專門設(shè)置了中小板，該板塊公司代表了中國優(yōu)秀的中小企業(yè);其次，中小板上市公司所涉及的研發(fā)投資以及財務(wù)相關(guān)數(shù)據(jù)比較完善。按照以下原則對樣本進行篩選：（1）剔除ST的上市公司;（2）去除金融、保險業(yè)上市公司;（3）去除經(jīng)營少于一年的公司;（4）剔除研發(fā)投資、企業(yè)價值相關(guān)數(shù)據(jù)不完整或者異常的公司。

依照上述條件，本研究經(jīng)篩選后得到877個樣本企業(yè)，數(shù)據(jù)主要來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和Wind數(shù)據(jù)庫，新浪財經(jīng)、搜狐財經(jīng)等權(quán)威財經(jīng)類網(wǎng)站。本文實證研究主要采用Stata13.0軟件進行分析。

（二）變量界定與測量

1.被解釋變量

本文采用Tobin's Q對企業(yè)價值進行衡量。

2.解釋變量

根據(jù)Finkelstein[ 9 ]提出的能夠相對綜合反映出高管權(quán)力模型刻畫的四種來源，構(gòu)建了所有權(quán)、兩職合一、專業(yè)能力和行業(yè)威望四個指標(biāo)來綜合反映CEO權(quán)力指數(shù)。

3.中介變量

本文選取R&D投資強度來表示研發(fā)投資指標(biāo)（見表1）。

（三）模型設(shè)計

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

如表2所示，中小企業(yè)Tobin's Q值差異較大，反映現(xiàn)在中小企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀參差不齊;Powerful1中位數(shù)為1，均值為1.305，Powerful2中位數(shù)為1，均值為0.665;RDI中位數(shù)為0.0345，均值為0.042。下面將建立回歸模型進行深入探討。

（二）回歸分析

表3呈現(xiàn)了回歸模型的結(jié)果。由模型（1）和模型（2）可以分別看到，Powerful1與Tobin's Q的回歸系數(shù)為正（0.090），在1%水平顯著（t值=2.94）;Powerful2與Tobin's Q的系數(shù)為0.109（p<0.01），支持假設(shè)1，即表明CEO權(quán)力促進中小企業(yè)價值提升。此研究結(jié)果也進一步證明了Qiao，Ju和Fung（2014）的觀點，CEO權(quán)力能夠幫助公司提高運營效率，改善企業(yè)經(jīng)營狀況，提升價值。由模型（3）和模型（4）可以分別看到，Powerful1與RDI的回歸系數(shù)為0.001（p<0.05）;Powerful2與RDI的回歸系數(shù)為0.002在5%的水平顯著（t值=2.57），結(jié)果表明CEO權(quán)力對企業(yè)研發(fā)投資具有顯著正向影響，假設(shè)2得以驗證。由模型（5）可以看出RDI對Tobin's Q的回歸系數(shù)為4.165，t值=4.67，在1%的水平上顯著，即表示中小企業(yè)研發(fā)投資能夠?qū)ζ髽I(yè)價值產(chǎn)生顯著的正向影響。從模型（6）和模型（7）可以進一步看出，Powerful1與Tobin's Q的回歸系數(shù)為0.074（p<0.01），明顯小于模型（1）中的系數(shù)（0.090）;Powerful2與Tobin's Q的回歸系數(shù)為0.064（p<0.01），小于模型2中Powerful2對Tobin's Q的總影響0.109，根據(jù)溫忠麟等（2006）中介模型，研發(fā)投資對CEO權(quán)力與中小企業(yè)價值關(guān)系確實產(chǎn)生了中介作用，假設(shè)3得到驗證。

五、結(jié)論

本研究以中國877家中小企業(yè)的年度觀察數(shù)據(jù)為樣本，基于高階梯隊等相關(guān)理論，實證分析CEO權(quán)力對中小企業(yè)價值的具體影響及作用路徑，本文得出結(jié)論：

（1）CEO權(quán)力可以對中小企業(yè)價值產(chǎn)生顯著的正向影響。在現(xiàn)有市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期，我國中小企業(yè)面臨的市場風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險較大，賦予CEO足夠的權(quán)力，能夠充分實現(xiàn)CEO自我滿足感，促使其充分站在企業(yè)的角度思考問題，更多地發(fā)揮其管家角色。企業(yè)不僅應(yīng)該保證CEO個人綜合能力突出，而且應(yīng)讓CEO具有更強的組織認同和歸屬感，激發(fā)自身能動性，積極開展研發(fā)活動，促使其為企業(yè)長遠利益考慮。

（2）CEO權(quán)力能夠通過增加企業(yè)研發(fā)投資來提升企業(yè)價值。對于中小企業(yè)來說，創(chuàng)新是維持企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展并增強競爭優(yōu)勢的重要手段，企業(yè)應(yīng)積極進行研發(fā)活動的合理化投資，充分發(fā)揮研發(fā)投資對企業(yè)發(fā)展的積極作用。CEO權(quán)力越大，越會促進CEO與中小企業(yè)間的利益趨同效應(yīng)，促使其發(fā)揮企業(yè)家精神，激發(fā)CEO的競爭意識和創(chuàng)新性，進行更多的研發(fā)活動，進而更好地提升中小企業(yè)價值。

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