黃湘源

盡管我們并不排除商譽(yù)爆雷之后有可能會(huì)出現(xiàn)“雨后的彩虹”，但是，這和促使壞事變好事的“雷允上”是兩回事。離開(kāi)了轉(zhuǎn)化機(jī)制奢談什么“雷允上”，這和耍無(wú)懶沒(méi)有什么兩樣。

商譽(yù)爆雷，已成當(dāng)前股市的一大禍害。商譽(yù)爆雷之所以比較集中地出現(xiàn)在2018年上市公司年報(bào)披露之際，這同3年前高溢價(jià)并購(gòu)的密集發(fā)生是分不開(kāi)的。有關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，2013年和2014年間，A股上市公司的商譽(yù)還在4000萬(wàn)元以下，從2015年開(kāi)始，直到2018年三季報(bào)，商譽(yù)就已經(jīng)節(jié)節(jié)攀升到6514.8億元、1萬(wàn)億元、1.3萬(wàn)億元和1.45萬(wàn)億元。建立在估值泡沫基礎(chǔ)上的商譽(yù)，原本充其量不過(guò)就是一種利益交換或利益輸送。在此基礎(chǔ)上被計(jì)入收購(gòu)方當(dāng)期財(cái)報(bào)的商譽(yù)無(wú)論再怎么光鮮，與其說(shuō)是未來(lái)收益的良好預(yù)期，還不如說(shuō)是早晚要付的租金。不是不付，時(shí)候未到，時(shí)候一到，一切都銷。在業(yè)績(jī)預(yù)期大多未達(dá)承諾預(yù)期的情況下，商譽(yù)爆雷現(xiàn)象的出現(xiàn)也就不足為怪了。

2018年11月中旬，證監(jiān)會(huì)發(fā)布有關(guān)商譽(yù)減值的《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)——商譽(yù)減值》時(shí)，似乎預(yù)計(jì)到了商譽(yù)爆雷的風(fēng)險(xiǎn)，但也只能從信息披露的角度去要求上市公司進(jìn)行減值測(cè)試。盡管一些參加財(cái)政部商譽(yù)及減值咨詢會(huì)議的大部分會(huì)計(jì)準(zhǔn)則咨詢委員都同時(shí)認(rèn)為，隨著企業(yè)合并利益的消耗應(yīng)將外購(gòu)商譽(yù)的賬面價(jià)值減記至零，不過(guò)，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)目前并沒(méi)有采納這個(gè)意見(jiàn)。這一方面是商譽(yù)減值成為一種無(wú)法避免之“天雷”的外部制度性原因，另一方面，業(yè)績(jī)調(diào)節(jié)機(jī)制的存在，也是成為某些上市公司在明知商譽(yù)減值無(wú)法避免的情況下要么不虧，要虧就干脆來(lái)個(gè)一次性虧個(gè)夠的內(nèi)在利益動(dòng)機(jī)。商譽(yù)爆雷和業(yè)績(jī)大洗澡就這樣你中有我、我中有你地交織在一起，成為2018年年報(bào)披露期間一道獨(dú)特的“風(fēng)景線”。在目前條件下，如果不能進(jìn)一步推進(jìn)更深層次的改革，從根本上消除商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)，交易所再怎么用問(wèn)詢的方法及時(shí)跟進(jìn)監(jiān)管，也未免是亡羊補(bǔ)牢，豈能不猶為晚矣！

一次性商譽(yù)減值雖然給當(dāng)年年報(bào)業(yè)績(jī)?cè)斐闪艘粋€(gè)巨大的窟窿，但是，如果并沒(méi)有讓上市公司傷筋動(dòng)骨，也不無(wú)可能會(huì)使來(lái)年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)性變得分外的好看。不過(guò)，這種所謂的由壞變好，畢竟是相對(duì)而言的，未必是真正好的必然表現(xiàn)。如果造成上市公司業(yè)績(jī)乏善可陳的內(nèi)在原因，除了商譽(yù)之外并沒(méi)有其他任何實(shí)質(zhì)性的改變，那么，這種增長(zhǎng)性也是缺乏可持續(xù)性的。說(shuō)穿了，上市公司績(jī)效提高的根本出路還是需要寄托在自身主業(yè)的發(fā)展壯大上，商譽(yù)調(diào)節(jié)之類充其量不過(guò)是旁門左道，縱然可能討巧得了一時(shí)，但不可能討巧得了一世。

從市值管理的角度來(lái)看，市值的一次性較大減值，當(dāng)然也有可能會(huì)為后市市值的相對(duì)大幅度回升拓寬一定的空間。不過(guò)，這同樣也不可能過(guò)于機(jī)械地一概而論。對(duì)于主業(yè)具有較好發(fā)展前景且公司治理基礎(chǔ)也較好的企業(yè)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在的退一步，或有可能會(huì)為今后更好地進(jìn)兩步，甚至更大的步伐。而對(duì)于業(yè)務(wù)凋零、業(yè)績(jī)大降、人心不振的企業(yè)來(lái)說(shuō)，回光返照不過(guò)為利益中人提供一個(gè)減持套現(xiàn)跑路的機(jī)會(huì)罷了，投資者要想分享一點(diǎn)成長(zhǎng)性紅利，則無(wú)異于水中撈月，癡心妄想。

目前，科創(chuàng)板即將開(kāi)始試點(diǎn)注冊(cè)制，主板的發(fā)行制度改革在證監(jiān)會(huì)新領(lǐng)導(dǎo)人的推動(dòng)下，有可能會(huì)更順利地向注冊(cè)制更靠近一步。直接融資機(jī)制的市場(chǎng)化進(jìn)步，不僅有可能極大地壓縮借殼上市的空間，同時(shí)，也必然將使得商譽(yù)越來(lái)越“英雄無(wú)用武之地”。這對(duì)于喜歡借殼資源炒作和估值泡沫之助來(lái)制造商譽(yù)者也許未必是好事，而對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)則不失為由以往不務(wù)正業(yè)重新回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)主業(yè)的一個(gè)轉(zhuǎn)軌變型的大好機(jī)遇。對(duì)于廣大投資者來(lái)說(shuō)，這更是在投資理念上撥亂反正，正本清源，不失為一堂生動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)教育課。

壞事固然可以變好事。但是，這種轉(zhuǎn)變不僅需要一定的時(shí)機(jī)，也是需要有一定條件的。用發(fā)展的觀點(diǎn)看問(wèn)題，把希望寄托在商譽(yù)減值，就同當(dāng)初把希望寄托在商譽(yù)增值上一樣的靠不住。弄得不好，商譽(yù)爆雷非但不可能給上市公司或投資者帶來(lái)一個(gè)“雷允上”，反而可能會(huì)被炸了個(gè)粉身碎骨。就此而言，靠商譽(yù)還不如不靠為好。不過(guò)，如果能夠把關(guān)注商譽(yù)的心思轉(zhuǎn)移到關(guān)注主業(yè)和促進(jìn)改革上，更好地在發(fā)掘和創(chuàng)造公司價(jià)值上下功夫，則又何愁發(fā)現(xiàn)不了投資價(jià)值的雨后彩虹呢？說(shuō)到底，雨后的彩虹不是商譽(yù)爆雷給爆出來(lái)的，而是雨后的太陽(yáng)給映射出來(lái)的。而這個(gè)給市場(chǎng)帶來(lái)彩虹的太陽(yáng)，無(wú)論如何也決不可能是什么商譽(yù)或商譽(yù)減值，而必然是在改革的促進(jìn)和推動(dòng)下，伴隨著上市公司治理改善和業(yè)績(jī)提高所帶來(lái)的價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值提升。