趙攀

[摘要]旅游業(yè)由于存在著季節(jié)波動性明顯、無形資產(chǎn)占比較大、投資回收期長等特點(diǎn)，融資成為制約其發(fā)展的難題，作為旅游大省的四川受到的影響更為明顯。資產(chǎn)證券化模式具有融資成本低、投資風(fēng)險低、籌資人資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不受影響、項目能得到有效控制融資期限長的優(yōu)點(diǎn)，對四川旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作具有特別的意義。文章從四川省旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作的現(xiàn)狀入手，詳細(xì)分析了資產(chǎn)證券化（ABS）的實(shí)施流程、方向、模式選擇，并結(jié)合四川省采取的相關(guān)舉措進(jìn)行分析，力求為四川省旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作創(chuàng)新提供有益參考。

[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化（ABS）；模式；旅游；資本化

[DOI]1013939/jcnkizgsc201913047

1引言

四川是旅游大省，2017年上半年，四川省旅游總收入45818億元，其中國內(nèi)旅游收入454571億元，旅游外匯收入541億美元。旅游總收入增幅高于全省社會消費(fèi)品零售總額增幅69個百分點(diǎn)，旅游業(yè)已經(jīng)成為推動四川省經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。然而，投資大、回收期長、資金不足、融資困難卻是政府與相關(guān)企業(yè)繼續(xù)做大做強(qiáng)旅游產(chǎn)業(yè)需要共同面對的問題，加快旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作，拓寬融資渠道成了當(dāng)務(wù)之急。國務(wù)院總理李克強(qiáng)多次強(qiáng)調(diào)，我國要進(jìn)一步顯著提高直接融資比重，國務(wù)院也發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)旅游業(yè)改革發(fā)展的若干意見》，明確提出支持旅游企業(yè)上市，通過企業(yè)債、公司債、中小企業(yè)私募債、短期融資券等融資工具，發(fā)展旅游項目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。在旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作方案中，資產(chǎn)證券化（ABS）具有限制條件少、節(jié)省融資成本，同時調(diào)節(jié)資本構(gòu)成、實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營等優(yōu)勢，具有很大的發(fā)展空間。

2四川省旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作現(xiàn)狀

四川省擁有極其豐富的旅游資源，各級政府對發(fā)展旅游業(yè)也非常重視，在旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作方面，也在進(jìn)行積極的探索：2017年，四川省旅游投資集團(tuán)有限責(zé)任公司成立，旅投集團(tuán)的出資方以省國資委牽頭，四川發(fā)展、川投集團(tuán)等實(shí)力雄厚的企業(yè)參與其中。出資企業(yè)中部分涉及旅游業(yè)務(wù)，部分擁有旅游資產(chǎn)。旅投集團(tuán)的成立是對旅游資源的整合重組，對旅游產(chǎn)業(yè)而言，多元化的投資方可能為四川旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來更多想象空間。

但是從總體上來說，四川省旅游產(chǎn)業(yè)的資本化運(yùn)作還處在起步的階段。從融資的來源形式上看仍然以傳統(tǒng)的渠道為主，如政府財政補(bǔ)貼或直接投資、銀行貸款、企業(yè)自有資金投資或?qū)ν饨杩畹确绞?，其中政府投資和補(bǔ)貼的比重較大；而上市融資、發(fā)行企業(yè)債券及利用外資等渠道所籌集的資金較少。以上市融資為例，截至2016年6月，在中國A股的旅游板塊中，僅有26家上市公司，全國旅游類企業(yè)發(fā)行的證券化產(chǎn)品少之又少，嚴(yán)格來說，四川地區(qū)旅游類上市公司只有峨眉山A一家，而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品更是鮮有見到。

3資產(chǎn)證券化（ABS）簡介

31概念

資產(chǎn)證券化，簡稱ABS，是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動。

32優(yōu)勢

資產(chǎn)證券化具有融資成本低、投資風(fēng)險低、籌資人資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不受影響，項目能得到有效控制，融資期限長的優(yōu)點(diǎn)。對于提高企業(yè)資產(chǎn)流動性、盤活社會存量資產(chǎn)具有積極的意義。

33流程

資產(chǎn)證券化的一般流程包括：確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，組建資產(chǎn)池；組建特殊目的載體（SPV），實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓；設(shè)計交易結(jié)構(gòu)、進(jìn)行信用增級；資產(chǎn)證券化的評級；證券銷售和交割；證券掛牌上市交易，資產(chǎn)售后管理和服務(wù)（見圖1）。

4四川省旅游資產(chǎn)證券化（ABS）路徑分析

41資產(chǎn)證券化的方向

通過對流程的分析得知，資產(chǎn)證券化想要順利推進(jìn)，首先要尋找優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的物，這些標(biāo)的物要能夠提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流，只有這樣，發(fā)行的證券化產(chǎn)品才能找到投資者為其買單。從目前的情況來看，四川省知名旅游品牌，如：九寨溝、黃龍、稻城亞丁、樂山大佛、峨眉山、都江堰、青城山、三星堆、熊貓基地等可能會是比較好的選擇，從基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇來看，景區(qū)本身作為被保護(hù)的資源，通常不具備證券化的條件，那么依附這些景區(qū)而存在的門票收入、酒店資產(chǎn)、特色小鎮(zhèn)等便可成為證券化選擇的主要方向。事實(shí)上，以景區(qū)門票收入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行證券化產(chǎn)品早有先例：2012年，華僑城與中信銀行合作，以旗下的深圳、北京、上海歡樂谷5年內(nèi)每年5—10月的門票收入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行證券化產(chǎn)品。共募集資金185億元，其中175億由機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購，另外1億元由華僑城A認(rèn)購。

42資產(chǎn)證券化的運(yùn)作模式

（1）模式選擇。當(dāng)前，旅游資產(chǎn)證券化急需解決問題是如何在現(xiàn)有法規(guī)及政策的框架下，找到合適解決方案。首先，我國對金融產(chǎn)品的監(jiān)管比較嚴(yán)格；其次，在法律法規(guī)的頂層設(shè)計方面還不夠完善，因此，在運(yùn)作模式上，選擇政府SPV模式或許更符合目前的實(shí)際情況。在資產(chǎn)證券化的流程中，SPV扮演著關(guān)鍵的角色，它是開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的載體，連接著發(fā)起人、信用增級與評級機(jī)構(gòu)、發(fā)行方、受托管理人，可以說居于資產(chǎn)證券化的中心地位。在政府SPV模式下，可以由政府財政部門或資產(chǎn)管理部門為主導(dǎo)，創(chuàng)設(shè)政府型特定機(jī)構(gòu)：如旅游資產(chǎn)抵押證券公司（SPV），來完成旅游資產(chǎn)證券化的相關(guān)工作。在此模式下，SPV是由政府設(shè)立的機(jī)構(gòu)，可以消除投資者疑慮，起步時可以得到投資者最大程度的接受。由于發(fā)起人將資產(chǎn)證券化的旅游資源資產(chǎn)真實(shí)出售給SPV，該資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了完全的破產(chǎn)隔離，是一種結(jié)構(gòu)最完全的表外證券化模式，即最規(guī)范的旅游資源資產(chǎn)證券化融資模式。因此，由政府機(jī)關(guān)出面設(shè)立SPV應(yīng)該是目前的最佳選擇。

（2）實(shí)例分析。2016年5月，四川旅游產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展股權(quán)投資基金正式揭牌，四川旅游產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展股權(quán)投資基金注冊資金12億元，其中，省財政出資3億元，新希望集團(tuán)與昆吾九鼎投資分別出資45億元，預(yù)計基金總規(guī)模將超過30億元，帶動金融資本和社會資本投入可達(dá)50～100億元。該基金是專注于投資優(yōu)質(zhì)企業(yè)、成長期企業(yè)的基金。主要采取參股投資、控股投資、并購、資產(chǎn)證券化等股權(quán)投資方式，重點(diǎn)投資四川省重點(diǎn)旅游景區(qū)打造、旅游新業(yè)態(tài)、旅游全產(chǎn)業(yè)鏈的延伸開發(fā)等。該股權(quán)投資基金在一定程度上可以被認(rèn)為是由政府設(shè)立的SPV，這標(biāo)志著四川省在旅游產(chǎn)業(yè)資本化運(yùn)作方面邁出了堅實(shí)的一步。

5結(jié)語

旅游產(chǎn)業(yè)的資本化運(yùn)作有助于提升旅游產(chǎn)業(yè)的市場化水平，吸引民營投資，拓寬旅游產(chǎn)業(yè)的融資渠道，明確政府在旅游開發(fā)中的職能定位，創(chuàng)新旅游管理模式，而資產(chǎn)證券化模式優(yōu)勢明顯，若能將其與旅游產(chǎn)業(yè)有效結(jié)合，將大大緩解政府的財政資金壓力，優(yōu)化旅游企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，是旅游產(chǎn)業(yè)融資途徑的創(chuàng)新性嘗試。在具體實(shí)施過程中，政府應(yīng)該發(fā)揮主導(dǎo)作用，從輿論引導(dǎo)、政策制定、SPV創(chuàng)設(shè)、風(fēng)險控制等多個方面為旅游資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展創(chuàng)造條件。

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