最近有媒體斷章取義地摘取了我在中泰證券研究所春季策略會上關于對2018年消費的判斷，標題為《李迅雷：房價上漲才是拉動消費的真正動力》，引起不少讀者的誤解。

實際上，我演講的核心思想是，國內消費增速趨緩，原因是經濟增速下行，導致居民收入增速下降，從而影響到消費。但在消費增速整體下行的同時，也出現(xiàn)了消費區(qū)域性結構的變化，如過去兩年，部分三四五線城市出現(xiàn)房價大幅上漲，這些城市的消費增速明顯上升，但這種上升并不是來自新的經濟增長點，而與房價上漲的相關性更大?？傮w而言，三四五線城市的消費在全國消費中的占比有所上升，相應地，一二線城市的消費占比在下降。

三個方面看房價與消費之間關系

為何房價上漲會帶動消費增速上升呢？我們可以從三個方面去觀察，一是房價上漲會帶動商品房銷售面積增速加快，使得與商品房相關的商品銷售額增速上升，如家電、家具和建筑裝潢。2016-17年商品房銷售額的增速顯著上升，同時，家電和家具的銷售額增速均比2015年要高，且維持在10%以上。到了2018年，由于房價出現(xiàn)了地區(qū)間漲跌分化，銷售額小幅增長，也使得家電、家具和建筑裝潢等消費額增速回落。

二是房價上漲會增加購房者的財產性收入，尤其對擁有多套房的高收入階層的收入增長有利，國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據顯示，2016年以來，國內居民中20%高收入組的可支配收入增速明顯上升。

據國家統(tǒng)計局公布數(shù)據，2017年占人口20%的高收入組的人均可支配收入達到64934元，增速為9.5%，但全國居民人均可支配收入的中位數(shù)增速只有7.3%，農民工收入增速只有6.4%。高收入者收入高增長，使得高端消費增速出現(xiàn)兩位數(shù)回升，如高檔白酒、香煙、豪華乘用車以及其他奢侈品消費等。

例如，2018年汽車銷量負增長，1月份乘用車銷量同比下降17.7%，但德系、日系、美系車銷量仍保持增長勢頭。

另據貝恩咨詢公司估計，2018年中國內地市場的奢侈品銷售總額達到230億歐元，按現(xiàn)行匯率計算同比增長18%，這是2018年國內社會消費品零售總額增速的兩倍，國內居民奢侈品消費額要占到全球的奢侈品消費總額的三分之一。

三是因為居民的消費行為不僅受到當期收入的影響，還會受到居民資產和財富變動的預期影響，因此財富的增值和減值也會影響改變居民消費信心和行為。房價上漲時，財富效應會提高消費信心促使居民增加消費；房價下跌時，居民消費信心不足從而縮減消費。我們獲得的統(tǒng)計數(shù)據顯示，房地產價格波動領先消費者信心指數(shù)約6個月。

居民消費再增長缺失新動能

我們利用國家統(tǒng)計局投入產出表進行測算，發(fā)現(xiàn)2008年至今我國經濟增速中有三分之一左右是由房地產直接或者間接貢獻的，可以說房地產市場是影響經濟走勢的主導力量之一。這一方面說明房地產對我國經濟增長的重要性，另一方面，也反映了除了房地產之外，其他傳統(tǒng)產業(yè)大多呈現(xiàn)疲弱走勢，對居民收入的貢獻都在減弱。

與此同時，新興產業(yè)發(fā)展勢頭雖然不錯，但對GDP和居民收入的貢獻依然比較小，難以改變近些年來居民收入增速下降的趨勢。而且，過多去刺激房地產，會使得居民收入差距擴大并固化的問題。

以下是中泰金融工程首席分析師唐軍根據國家統(tǒng)計局最近五年的居民可支配收入調查數(shù)據進行分析后，發(fā)現(xiàn)了幾個問題。問題之一：社會財富、收入的集聚度或在進一步上升，見上表。

如果按照人數(shù)分組，每組人數(shù)一致，則每組的權重是相同的，總量數(shù)據 = 低收入組*20% + …… + 高收入組*20%。我們按等權還原的數(shù)據與總量并不一致（見表中涂黃列），還原的值比公布的總量每年都大，如下圖：

查詢2018年統(tǒng)計公報的注釋：[58]全國居民五等份收入分組是指將所有調查戶按人均收入水平從高到低順序排列，平均分為五個等份，處于最高20%的收入群體為高收入組，依此類推依次為中間偏上收入組、中間收入組、中間偏下收入組、低收入組。

我們猜測統(tǒng)計局是按調查戶分組的，而每一戶人數(shù)不同，因此分組后每組的戶數(shù)占20%而人數(shù)并不一致。等權還原的數(shù)據偏高，說明高收入組的權重高估了，高收入組實際權重沒有20%，即高收入組戶數(shù)是20%，而人數(shù)占比沒有20%，高收入組的戶均人數(shù)偏少一些。

問題之二：從分組收入的增速可以明顯看出貧富差距在拉大，比較2014年至2018年，高收入組的收入增速從7%提高到8.8%，低收入組則從10%降至8.1%，中等收入組則從9.6%大幅降至3.1%。

而且，作為中等偏上、中等及中等偏下的占全國人口60%的居民可支配收入的增速均在2018年出現(xiàn)了加速下滑現(xiàn)象。

如何避免跌入“中等收入陷阱”

2018年我國居民人均可支配收入增速為8.7%，低于名義GDP增速一個百分點，同時，占人口20%的中等收入組的居民人均可支配收入增速只有3.1%，大大低于全體居民8.7%的增速，更是不足名義GDP 9.7%增速的三分之一。

即便把中等偏上、中等和中等偏下三個組的居民都加在一起，占全國人口60%的居民人均可支配收入增長也只有4.4%。這是否意味著國內已經出現(xiàn)了“中等收入陷阱”？即國內60%居民的收入增速大幅低于名義GDP增速，從而拖累了消費增長。

通常分析收入差距，都是用相對數(shù)，但直接從增速（相對數(shù)）來衡量貧富差距是失真的，因為即使增速一致，收入的絕對差額還是會明顯拉大的。如從分組間的月均收入差額更能看出貧富差距的拉大。

收入差距不斷擴大、中等收入組的收入增速大幅低于GDP增速的問題，對于擴大消費是非常不利的。因為我們居民中中低及中等偏上收入組才是消費的主力，也就是說，中國的消費要靠60%的人。占20%人口的高收入組，盡管其收入增長較快，只是這些收入有利于儲蓄或投資率上升，不利于消費 基于邊際消費傾向遞減的理論。

因此，我們一定要有清醒的認識：當房價上漲時，由于收入效應、財富效應等因素，房地產會對消費有一定的帶動作用，居民債務攀升對消費的抑制作用沒有那么明顯。但當房價下跌時，房地產泡沫越大，房價跌幅就越大，居民消費受到的沖擊也就越大。當年日本房價泡沫破滅時，消費也大幅下降。

過去10多年來，為了實現(xiàn)穩(wěn)增長，政策上偏向于逆周期操作，經常打壓或刺激房地產市場，盡管刺激政策會帶來短期的經濟回升和消費旺盛，卻同時又會擴大收入差距，并使得這種收入差距擴大長期化后進一步固化，同時，房地產泡沫也會使得金融風險不斷積聚，一旦風險爆發(fā)，其負面影響之大難以預估。

對此，我國今后政策重心應該是防控房地產風險，即防止房價大起大落，同時要降低經濟對房地產的依賴度，因為從過去10年看，房價對消費的刺激效應是在遞減的。

在新經濟的比重短期內不可能大幅上升，而人口老齡化問題卻越來越嚴峻的情況下，要想方設法提高居民收入水平和社會保障及福利水平，恐怕只有靠中央政府增加負債，加大對民生領域的投入規(guī)模，或加大國有股權無償劃撥給社保比重，縮小社保缺口。

在結束本文之前，最后提兩點期望：一是期望媒體不要斷章取義，為了吸引眼球、擴大流量而曲解作者本意；二是期望讀者不要只看標題、不看內容；發(fā)現(xiàn)很多時候，我的立場和觀點與大部分讀者的訴求是一致的，但卻被“大部分讀者”理解反了。