金夢媛　楊杰

摘要：本文簡述了我國家庭金融的發(fā)展概況以及家庭金融風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的“有限參與之謎”，運(yùn)用中國金融調(diào)查數(shù)據(jù)分析了我國家庭資產(chǎn)選擇的特征，并運(yùn)用probit模型分析了影響居民參與金融市場的因素。本文研究發(fā)現(xiàn)，我國居民非金融資產(chǎn)持有率遠(yuǎn)高于金融資產(chǎn)，房產(chǎn)是居民持有率最高的非金融資產(chǎn)，資產(chǎn)配置不平衡，房產(chǎn)持有和社會保險(xiǎn)都對居民參與股票市場造成影響。

關(guān)鍵詞：家庭金融 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇 家庭資產(chǎn)配置

一、家庭金融風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇的理論分析

（一）家庭金融概述

家庭金融是分析家庭如何運(yùn)用金融工具來實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)的學(xué)科，具體來說，家庭通過利用證劵投資工具，如股票、債劵、基金等實(shí)現(xiàn)資源跨期優(yōu)化配置，達(dá)到家庭長期消費(fèi)效用最大化。居民家庭金融風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇是指在微觀層面上個(gè)人或家庭自身的資產(chǎn)配置行為，個(gè)人及家庭通過資產(chǎn)配置構(gòu)造資產(chǎn)組合，實(shí)現(xiàn)家庭財(cái)富和消費(fèi)最大化，是家庭金融的重要組成部分。

近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，我國的金融市場日益完善，金融領(lǐng)域發(fā)生了深刻的變化，居民投資選擇日漸多樣，理財(cái)意識也逐步樹立，通過參與金融市場，持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)來管理家庭財(cái)富的現(xiàn)象也正在普通居民中興盛開來，家庭金融風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比重越來越大，居民參與金融市場的比率也越來越高，引導(dǎo)居民合理參與金融市場，優(yōu)化家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)是發(fā)展家庭金融的現(xiàn)實(shí)要求，也是促進(jìn)我國金融市場繁榮的關(guān)鍵之一。

（二）家庭風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)“有限參與”之謎

雖然家庭金融在我國正處于蓬勃發(fā)展時(shí)期，居民參與金融市場的意愿和比例也日益提升，但總體而言，居民金融市場的參與率仍較低，甘犁（2012）等運(yùn)用中國金融調(diào)查數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)中國家庭的股票市場參與率為8.84%，股票占家庭金融的資產(chǎn)比率為15.45%，家庭金融市場還很不發(fā)達(dá)，不僅如此，實(shí)證研究表明，在世界范圍內(nèi)，家庭對金融市場，尤其股票市場的參與是非常有限的。

根據(jù)資產(chǎn)選擇理論，投資者分散投資，將一定比例的財(cái)富投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，更有利于實(shí)現(xiàn)財(cái)富最大化的目標(biāo)，而現(xiàn)實(shí)中，很多人并不會投資于股票，及時(shí)參與股票市場的投資者也并非持有市場中所有類型的股票，顯示數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于理論上的最低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)持有份額，這被稱為股票市場的“有限參與之謎”?，F(xiàn)有研究對“有限參與的解釋包括交易摩擦、家庭收入、住房資產(chǎn)、企業(yè)資產(chǎn)、人口統(tǒng)計(jì)特征等因素，這些因素的現(xiàn)實(shí)情況可能會制約家庭參與金融市場。

股票市場的有限參與不利于家庭金融市場的發(fā)展，也不利于居民家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和家庭財(cái)富的增長，了解我國家庭金融資產(chǎn)配置現(xiàn)狀，深入探析家庭投資股票市場、持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的影響因素對居民家庭和金融市場發(fā)展都具有重要意義。

二、家庭金融風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)選擇的現(xiàn)狀分析

（一）數(shù)據(jù)說明

本文的數(shù)據(jù)來自西南財(cái)經(jīng)大學(xué)2011年在全國范圍內(nèi)展開的中國家庭金融調(diào)查（China Household Finance Survey ，CHFS）項(xiàng)目，該調(diào)查樣本分布全國25個(gè)省，80個(gè)縣，320個(gè)村（居）委會，樣本規(guī)模為8438戶。調(diào)查的內(nèi)容包括：金融資產(chǎn)和包括住房資產(chǎn)在內(nèi)的非金融資產(chǎn)、負(fù)債和信貸約束、收入、消費(fèi)、社會保障與保險(xiǎn)、人口特征等，該調(diào)查具全國代表性，調(diào)查內(nèi)容全面，拒訪率低，數(shù)據(jù)質(zhì)量高。本文數(shù)據(jù)剔除了原數(shù)據(jù)中家庭收入為負(fù)和為零以及一些數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的樣本，最終有效樣本為8068戶，調(diào)查在涉及資產(chǎn)金額的問題后設(shè)置了資產(chǎn)金額范圍的選項(xiàng)，以補(bǔ)充在受訪者不愿透露具體金額條件下以記錄資產(chǎn)價(jià)值，通過差值處理代表資產(chǎn)價(jià)值，本文使用的是經(jīng)過插值處理的數(shù)據(jù)。

（二）中國家庭金融資產(chǎn)特征

1.各類風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)持有概況。表1概括了樣本家庭各個(gè)類型金融資產(chǎn)的參與度與持有金額。結(jié)果顯示，首先，現(xiàn)金、活期存款、定期存款代表的無風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)參與率明顯高于股票、基金等風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，但風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)的持有金額要高于無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，2011年，定期存款的持有金額為7.37萬元，股票的持有金額為9.88萬元;現(xiàn)金和活期存款是居民持有的主要無風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，定期存款的持有金額在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中最高，這和定期存款利息高以及人們手中有一定閑置資金有關(guān);其次，在風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)方面，股票在風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)中參與率最高，持有金額也最高，說明相比其他種類的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，股票市場是居民的主要的投資方式，基金和理財(cái)產(chǎn)品也有一定參與度，理財(cái)產(chǎn)品的持有金額還高于股票，這可能出于理財(cái)產(chǎn)品的的風(fēng)險(xiǎn)要低于股票風(fēng)險(xiǎn)，人們更愿意將更多的錢投資于有一定回報(bào)而風(fēng)險(xiǎn)偏低的項(xiàng)目中，債券收到存在數(shù)量和種類限制，因此參與度明顯較低，金融衍生品的持有率在風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)中居最末位，一方面原因與債券類似，另一方面，金融衍生品屬于新興金融產(chǎn)品，我國衍生品市場還不成熟，民眾對衍生品的了解也相對偏少。

對比城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民的金融資產(chǎn)持有情況，城鎮(zhèn)居民對金融資產(chǎn)的參與度和持有金額總體都高于農(nóng)村居民股票，且風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)差異更大，2011年城鎮(zhèn)居民的股票參與率為16.96%，持有金額為10.52萬元，而農(nóng)村居民的參與率僅為1.89%，持有金額為4.89萬元，原因可能與二者總收入和總資產(chǎn)以及知識水平和城鄉(xiāng)金融市場發(fā)展的差異有關(guān)。

圖1顯示了我國居民家庭的股票持有情況，如圖所示，我國居民股票持有率確實(shí)較低，僅有8.97%的家庭投資于股票，印證了股票市場的“有限參與”之謎?？傮w而言，我國居民金融市場的參與主要集中于無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的參與度確實(shí)較低。

2.居民風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度及社會保障情況。圖2展示了居民的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度：，數(shù)據(jù)顯示，59.61%的家庭都屬于風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，25.66%的居民屬于風(fēng)險(xiǎn)中性型，僅有13.30%的居民為風(fēng)險(xiǎn)偏好型。這一情況體現(xiàn)了我國居民的總體風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，半數(shù)以上居民為風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，表明我國大部分居民在資產(chǎn)分配上都不愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)以獲得高收益，投資偏保守。風(fēng)險(xiǎn)偏好型的居民只占少數(shù)，風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度也會對居民的資產(chǎn)選擇造成影響。