李穎 ，王安建 ，李天驕 ,

（1. 中國地質(zhì)科學(xué)院礦產(chǎn)資源研究所，北京 100037；2. 中國地質(zhì)科學(xué)院全球礦產(chǎn)資源戰(zhàn)略研究中心，北京 100037；3. 中國地質(zhì)大學(xué)（北京）地球科學(xué)與資源學(xué)院，北京 100083）

一、前言

近年來，全球礦業(yè)市場由于經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢、礦產(chǎn)品價格下跌，導(dǎo)致全球礦產(chǎn)勘查市場遇冷，中國、澳大利亞、加拿大等典型國家礦產(chǎn)勘查投入逐年下跌。盡管國內(nèi)對傳統(tǒng)大宗礦產(chǎn)品的生產(chǎn)需求減少，但隨著工業(yè)化、城鎮(zhèn)化程度等不斷加深，國內(nèi)礦產(chǎn)資源需求在未來仍處于高位運行階段[1]。我國地質(zhì)勘查投資活動主要包括公益性地質(zhì)調(diào)查和商業(yè)性礦產(chǎn)勘查兩類，前者主要依靠國家財政支持。然而，在當前的地質(zhì)勘查市場中，存在著兩個明顯的矛盾：①從地質(zhì)勘查資金投入來源上看，財政資金投資不足，社會資金投入逐漸萎縮；②地質(zhì)勘查單位數(shù)量逐漸增加，勘查項目融資額卻迅速降低。礦產(chǎn)資源是經(jīng)濟社會發(fā)展的保障，地質(zhì)勘查又是礦業(yè)開發(fā)的基礎(chǔ)，調(diào)動社會資金投入商業(yè)性礦產(chǎn)勘查的積極性，是保障國家礦產(chǎn)資源需求的重要舉措。

資本層面競爭是最高層次的競爭[2]，地質(zhì)勘查是勞動技術(shù)密集型與資本密集型相結(jié)合的產(chǎn)業(yè)[3,4]。隨著全球化進程的不斷深入，國際資本流動的數(shù)量和速度都在顯著增加，我國風(fēng)險勘查資本市場的缺失，制約了中國礦業(yè)投融資，導(dǎo)致地質(zhì)勘查單位直接融資渠道狹窄、社會資本缺少有序進入勘查領(lǐng)域的平臺，不利于礦業(yè)競爭力的增強，最終將導(dǎo)致中國礦業(yè)發(fā)展后勁不強。因此，唯有加快風(fēng)險勘查資本市場的建設(shè)才能充分激發(fā)中國礦業(yè)市場的活力，鼓勵更多的社會資本參與到中國的風(fēng)險勘探領(lǐng)域，也只有建立風(fēng)險勘查資本市場，才能將技術(shù)、資源、資本有效的結(jié)合，進而提高資源配置效率，推進礦業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展。

二、中外風(fēng)險勘查資本市場現(xiàn)狀

（一）國內(nèi)（大陸）風(fēng)險勘查市場現(xiàn)狀

1. 盡管擁有多層次資本市場體系，但缺少風(fēng)險勘查資本市場

目前，我國礦業(yè)資本市場的融資結(jié)構(gòu)包括股票市場、債券市場、礦業(yè)權(quán)交易市場。其中股票市場分為主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和“新三板”。主板主要為大型成熟企業(yè)進行上市融資，中小板和創(chuàng)業(yè)板主要是中小型企業(yè)上市地點，“新三板”則主要為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型的中小微企業(yè)服務(wù)。我國僅有上海、深圳兩個股票交易市場，上海證券交易所僅有主板，深圳證券交易所擁有主板、中小板及創(chuàng)業(yè)板三個板塊，而“新三板”獨立于上海、深圳證券交易所。

當前國內(nèi)礦業(yè)權(quán)交易市場包括北京國際礦業(yè)權(quán)交易所、上海聯(lián)合礦權(quán)交易所、天津國際礦業(yè)權(quán)交易所、重慶聯(lián)交所礦權(quán)交易中心等。同時，擁有幾千家的地質(zhì)勘查單位和上萬家礦山企業(yè)。從礦業(yè)權(quán)交易市場、地質(zhì)勘查單位和礦山企業(yè)來看，我國具有一定的基礎(chǔ)，但距離一個成熟的風(fēng)險勘查資本市場仍相去甚遠。

2. 礦業(yè)在行業(yè)板塊中占比最小，全部為生產(chǎn)型公司

據(jù)Wind金融終端數(shù)據(jù)，截至2018年10月，在滬深上市的公司總數(shù)為3573家，總市值為44.7萬億元。其中礦業(yè)公司約有77家，市值為3.85萬億，占上市公司總數(shù)的2.2%，市值占比1.9%。2017年，滬深證券交易所1102家募集資金公司，共集資1.7萬億元，首次公開募股（IPO）438家，IPO募集資金2303億元；其中，22家礦業(yè)公司共募集資金854.59億元，IPO首發(fā)2家，IPO募集資金11.3億元。截至2017年年末，在“新三板”掛牌的礦業(yè)公司有42家，占掛牌公司總數(shù)的0.36%，僅高于住宿和餐飲業(yè)位列所有行業(yè)中的倒數(shù)第二位；采礦業(yè)3次共發(fā)行股票價值1.26億元，不論是股票發(fā)行次數(shù)還是發(fā)行價值均位于最后一位。

（二）國外風(fēng)險勘查資本市場

全球主要礦業(yè)資本市場在北美洲、大洋洲、歐洲、非洲和亞洲均有分布，唯有亞洲地區(qū)發(fā)展較為落后，包括加拿大多倫多證券交易所（TSX）、英國倫敦證券交易所（LSE）、紐約—泛歐交易所集團（包括紐約證券交易所、美國證券交易所和納斯達克）、澳大利亞證券交易所（ASX）、南非約翰內(nèi)斯堡證券交易所（JSE）和香港證券交易所（HKEx）共6家證券交易所，且各具特色（見表1）。其中，TSX是世界上最重要的礦業(yè)資本市場，2017年礦業(yè)類融資額（含能源業(yè)）占總?cè)谫Y額的26%；同時礦業(yè)類股票交易活躍，礦業(yè)類股票交易量（含能源業(yè)）占總交易量的55%。盡管JSE在市值上屬于中小型證券交易所，但礦業(yè)板塊在JSE具有重要地位。

表1 主要礦業(yè)資本市場關(guān)鍵性描述

國外風(fēng)險勘查資本市場是指TSX的創(chuàng)業(yè)板（TSXV）、LSE高增長板塊（AIM）、美國證券交易所（NYSE MKT）、ASX、JSE的轉(zhuǎn)換板塊（AltX）。截至2018年9月30日，TSX創(chuàng)業(yè)板上市的礦業(yè)公司有979家，占所有礦業(yè)上市公司的82%，是主板礦業(yè)公司數(shù)量的4.5倍；由于多數(shù)都是初級勘查公司，在創(chuàng)業(yè)板上市的礦業(yè)公司市值占礦業(yè)公司總市值的7.3%。LSE 中AIM板塊上市公司有937家，占上市總數(shù)的44.6%，其中85%的公司來自于英國，國際公司占比較小，初級勘查公司多數(shù)在AIM板塊上市。雖然美國礦業(yè)資本市場有三個，但大型礦業(yè)企業(yè)一般在紐約證券交易所上市，初級勘查公司主要集中在NYSE MKT上市，但不論是紐約證券交易所還是NYSE MKT，礦業(yè)公司數(shù)和市值在整個美國資本市場的比重均較小。AltX主要為小型的初級勘查公司提供融資平臺，由于資料獲取難度較高，暫無詳細數(shù)據(jù)。ASX并沒有區(qū)分主板或創(chuàng)業(yè)板等，但專門設(shè)置了適合初級勘查公司的上市條件，具體資料詳見表2。與前幾家大型風(fēng)險勘查資本市場相比較，HKEx涉及資源投資領(lǐng)域較晚，在礦業(yè)板塊管理上與其有很大的差距，如HKEx盡管能夠給予初級勘查公司一定的上市豁免條件，但初級勘查公司一般都無法滿足其上市條件，導(dǎo)致能夠在HKEx上市的一般都是大型礦業(yè)公司。

三、構(gòu)建風(fēng)險勘查資本市場存在的問題及挑戰(zhàn)

根據(jù)國際礦業(yè)資本市場的經(jīng)驗，初級勘查公司主要的融資地點是證券交易所。然而，在中國的資本市場上，礦業(yè)公司無論在上市數(shù)量還是在融資次數(shù)、融資額等指標，礦業(yè)公司所占比例都極小，更是沒有一家初級勘查公司在證券交易所上市，歸根結(jié)底還是因為我國還沒有一個風(fēng)險資本市場。

（一）風(fēng)險勘查資本市場參與主體的缺失

風(fēng)險勘查資本市場中的籌資者是地質(zhì)勘查單位（見圖1）。目前，在中國從事礦產(chǎn)資源風(fēng)險勘探的主力軍是國有地質(zhì)勘查單位[5]。然而，近年來地質(zhì)勘查單位面臨的問題愈發(fā)突出。如受礦業(yè)市場波動及事業(yè)單位分類改革的影響，近5年國內(nèi)地質(zhì)勘查項目融資逐漸縮??；由于受傳統(tǒng)體制的束縛和政府主導(dǎo)的礦業(yè)權(quán)壟斷配置，地質(zhì)勘查單位既不愿意也不可能進行自有投入風(fēng)險勘查。體制改革后，約80%的地質(zhì)勘查單位定位為公益一類或公益二類的事業(yè)單位，無法成為投資對象；大型礦業(yè)公司盤面太大，勘查成功也難以見到資本的成長，不為風(fēng)險勘查資本青睞；國內(nèi)小型礦產(chǎn)勘查公司，鳳毛麟角，還難以擔起找礦主力軍的作用。上述情況都是導(dǎo)致中國風(fēng)險勘查籌資者缺失的原因。

中介機構(gòu)是風(fēng)險勘查資本市場的主體之一，加拿大、澳大利亞等礦業(yè)發(fā)達的國家擁有大批熟悉礦業(yè)項目運作與管理的技術(shù)咨詢機構(gòu)、律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等。證券管理機構(gòu)、證券交易所對地質(zhì)勘查項目的審查與監(jiān)督，投資者對地質(zhì)勘查項目的了解在很大程度上都依靠這些中介機構(gòu)的判斷。與國外成熟的風(fēng)險勘查資本市場相比，我國能夠為礦業(yè)項目提供專業(yè)的地質(zhì)礦產(chǎn)技術(shù)咨詢機構(gòu)較少。

（二）誠信的缺失影響投資者信心

地質(zhì)勘查具有技術(shù)密集型特征，找礦活動的成功本身就是小概率事件，是一個高風(fēng)險行業(yè)。受地質(zhì)勘查單位自身管理與逐利原則的影響，導(dǎo)致中國地質(zhì)勘查資料造假的情況頻繁發(fā)生，使得投資者面臨投資失敗的風(fēng)險變得越來越大。

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圖1 風(fēng)險勘查資本市場構(gòu)成要素關(guān)系圖

上述問題的出現(xiàn)，還是由于市場競爭機制不健全，企業(yè)生存、發(fā)展、獲利的巨大壓力使然。此外，對勘查報告造假方的懲處不嚴格，是造成造假泛濫得不到抑制的原因之一，正如劉益康先生所說“與其他經(jīng)濟詐騙相比，勘查造假的懲罰只是責(zé)令限期改正，處10萬元罰款，連吊銷礦業(yè)權(quán)，取消勘查資質(zhì)的硬話都沒說”。同時也說明我國礦產(chǎn)勘查缺少第三方評價者，國外為了確?？辈閳蟾鏈蚀_，形成了職業(yè)地質(zhì)師制度。最后，國外地質(zhì)師對勘查報告的參考標準多參考澳大利亞證券交易所的《JORC規(guī)則》、加拿大《NI 43-101規(guī)則》及南非 《SAMREC規(guī)則》。而中國，目前還沒有一個可以與之媲美的礦產(chǎn)資源勘查規(guī)則。

（三）礦業(yè)政策制度落后

首先，礦業(yè)權(quán)項目的自由流轉(zhuǎn)是礦業(yè)風(fēng)險勘查資本市場建立的先決條件之一。國外探礦權(quán)項目流轉(zhuǎn)十分自由，轉(zhuǎn)讓流程簡單。但中國礦業(yè)權(quán)流轉(zhuǎn)仍具有較強的行政色彩。其次，與國外發(fā)達國家相比，我國礦業(yè)稅收政策相對滯后，我國前期勘查成本高于西方國家，進入開發(fā)階段，尤其是進入礦山開采期，由于缺少政策性補貼導(dǎo)致企業(yè)負擔很大，使得積極性大為降低。再次，與日本、美國、德國、加拿大、澳大利亞等國家相比，我國的財政補貼形式主要以財政資金與社會資金配套推進為主，形式過于單一。

（四）礦業(yè)資本市場配套制度與信息披露機制尚不健全

國外風(fēng)險勘查資本市場制度體系建設(shè)較為完善，例如獨立地質(zhì)師制度、礦業(yè)企業(yè)銀行貸款可行性報告制度、上市公司勘查開采投資和地質(zhì)信息季度披露制度、獨立的經(jīng)理人制度等。

由于礦產(chǎn)勘查行業(yè)的特殊性，國外證券交易所一般都將這類公司單獨列出，同時明確規(guī)定與普通類上市公司及其他類上市公司不同的上市標準和財務(wù)要求。在披露公開信息和提交招股說明書時，按照各國不同的證券交易所要求，礦產(chǎn)勘查公司在上市時必須負責(zé)提供技術(shù)報告，并且必須由專業(yè)咨詢公司和稱職人員編寫，更重要的是要如實反映地質(zhì)和礦產(chǎn)資源方面的風(fēng)險。

制度體系的完善對于中國風(fēng)險勘查資本市場的構(gòu)建起到?jīng)Q定性的作用。盡管我國在北京、天津等地進行風(fēng)險勘查資本市場建設(shè)試點，但存在制度體系尚不健全，資本、信息、技術(shù)難以自由有序流動，行業(yè)誠信體系有待完善等問題。

四、風(fēng)險勘查資本市場的構(gòu)建路徑

通過上述分析可知，礦業(yè)資本市場參與主體是構(gòu)建風(fēng)險勘查資本市場的基礎(chǔ)，礦業(yè)資本市場信用體系、可持續(xù)–穩(wěn)定的礦業(yè)政策是參與主體間相互連接的紐帶（見圖2）。當基礎(chǔ)“牢固”、紐帶“結(jié)實”這兩個條件都滿足時，才能夠真正的建立具有中國特色的礦業(yè)資本市場。因此，對于我國的支持礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)行業(yè)的證券市場與資本市場的建立，建議分三階段實施。

圖2 構(gòu)建風(fēng)險勘查資本市場結(jié)構(gòu)圖

（一）第一階段：利用境外市場發(fā)展中國的市場參與主體

當前，我國證券市場對風(fēng)險勘查無法提供有效的支持，投資主體不發(fā)達，信用約束機制不完善、礦業(yè)投資專業(yè)知識儲備不足等因素導(dǎo)致中介機構(gòu)服務(wù)能力差，地勘單位改革還沒有完成、融資動力不足等導(dǎo)致的融資主體缺失。因此，欲建立中國的礦業(yè)資本市場，必先培育有效的市場主體。

對于地質(zhì)勘查企業(yè)來說，首先應(yīng)該完成地質(zhì)勘查單位改革，并且要鼓勵中國的勘查公司參與到海外成熟的礦業(yè)資本市場當中，借用國外證券市場的制度和信用體系約束中國的勘查企業(yè)/礦業(yè)公司、利用國際資金服務(wù)于中國礦業(yè)行業(yè)。優(yōu)化內(nèi)部管理體系，從地質(zhì)勘查企業(yè)內(nèi)部開始改變，加強職工創(chuàng)新能力，令地質(zhì)勘查單位充滿活力與工作動力。

對于中介機構(gòu)來說，完善礦業(yè)投資知識體系，規(guī)范信用評級體系，與澳大利亞、加拿大等國家的礦業(yè)標準接軌，鼓勵中介機構(gòu)參與到全球礦業(yè)資本市場的服務(wù)中去，積累行業(yè)經(jīng)驗。由于行業(yè)差別，地質(zhì)勘查技術(shù)人員很少能夠擁有在券商等中介機構(gòu)中工作的機會，普通的地質(zhì)高校教育多停留在地質(zhì)找礦技術(shù)，不注重財務(wù)、會計、金融、法律等方面教學(xué)，學(xué)科間交叉程度不深，無法滿足當前社會對“地質(zhì)+金融+法律+財會”復(fù)合型人才的需求。因此，從源頭上，高校應(yīng)加強對地質(zhì)與其他專業(yè)領(lǐng)域的交叉學(xué)科進行擴展，中介機構(gòu)也應(yīng)該為地質(zhì)類高校畢業(yè)生提供相應(yīng)的工作機會。

（二）第二階段：改善國內(nèi)礦業(yè)投資環(huán)境，建立信用體系

連續(xù)、穩(wěn)定的政策環(huán)境和投資環(huán)境是礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)行業(yè)的基礎(chǔ)。礦產(chǎn)資源勘探和開發(fā)的周期性長，不穩(wěn)定的政策環(huán)境，無法建立金融投資機構(gòu)對勘查企業(yè)/礦業(yè)公司的穩(wěn)定的預(yù)期。信用體系的建設(shè)，不僅要用法律懲罰造假，也要用市場獎勵誠實，才能讓中國的中介服務(wù)機構(gòu)（特別是技術(shù)咨詢機構(gòu)）真正具有競爭力，在投資機構(gòu)建立信任。因此，應(yīng)該改善國內(nèi)礦業(yè)投資環(huán)境，建立信用體系。

對于融資主體來說，沒有行為準則，勘查報告造假現(xiàn)象就會頻繁發(fā)生。地質(zhì)勘查報告造假導(dǎo)致投資者利益遭受損失，勢必會影響投資者對找礦領(lǐng)域投資的信心。從投、融資者兩個主體來說，必須協(xié)調(diào)二者之間的關(guān)系，給融資者帶上規(guī)則的“枷鎖”。因此，對于投資者來說，應(yīng)該明確地質(zhì)勘查報告造假的后果，即明確法律約束。而對于投資者方面，應(yīng)該引入第三方評估機構(gòu)——職業(yè)地質(zhì)師制度/合資格人制度，將地質(zhì)信息轉(zhuǎn)化為資本語言，并且要保證地質(zhì)信息披露的真實性和易懂性。

同樣，職業(yè)地質(zhì)師/合資格人也有標準，一方面是對于職責(zé)標準的要求，例如美國職業(yè)地質(zhì)師協(xié)會章程規(guī)定，在獲得學(xué)士學(xué)位之后至少具有8年地質(zhì)實踐的職業(yè)經(jīng)驗，并具有遵守職業(yè)道德標準的長期記錄；另一方面是職業(yè)地質(zhì)師/合資格人本身的行為準則。國外通常依照澳大利亞證券交易所的《JORC規(guī)則》、加拿大《NI43-101規(guī)則》及南非《SAMREC規(guī)則》進行披露。但目前中國還沒有一份準則能夠與國際接軌，應(yīng)盡快建立能夠與國際接軌的披露規(guī)則。

從資本市場準入制度上看，中國滬深證券交易所未能考慮地質(zhì)勘查行業(yè)的特殊性，沒有專門設(shè)置供地質(zhì)勘查單位上市的準入門檻。因此，應(yīng)該針對中國地質(zhì)勘查單位的特征，設(shè)置相應(yīng)的上市門檻，例如TSX、LSE、ASX等專門為初級地質(zhì)勘查公司在現(xiàn)金流、資本數(shù)量、礦業(yè)權(quán)權(quán)益占比等指標設(shè)置要求，實行注冊制等。

（三）第三階段：建立中國自己的支持礦產(chǎn)勘查的證券市場

當前，我國風(fēng)險勘查資本市場參與主體發(fā)育還存在缺陷，制度建設(shè)還無法滿足風(fēng)險勘查資本市場要求。例如，中介服務(wù)機構(gòu)出具的各類技術(shù)報告是給政府看的，不是給資本市場上的投資機構(gòu)看的；技術(shù)報告造假、不真實等情況嚴重，無法取信金融投資機構(gòu)等。

利用國際市場培育風(fēng)險勘查資本市場參與主體，一方面可利用國際市場的風(fēng)險勘查資本解決當前中國礦業(yè)發(fā)展難題，另一方面利于規(guī)范地質(zhì)勘查單位和中介機構(gòu)管理，并增強其國際競爭能力，為未來國際競爭打下基礎(chǔ)。改善國內(nèi)礦業(yè)投資環(huán)境、制定能與國際接軌的信用體系，可增強中國與世界礦業(yè)資本市場、國內(nèi)投資者與地質(zhì)勘查單位的聯(lián)系。中國一旦擁有了具備競爭力的勘查公司/礦業(yè)公司、擁有一定信譽的中介服務(wù)機構(gòu)、擁有了成熟的金融投資機構(gòu)，建設(shè)中國自己的支持礦產(chǎn)資源勘探與開發(fā)行業(yè)的證券市場板塊就具有了基礎(chǔ)的條件。