許亞嵐

在北京國貿的一棟寫字樓里，王昊明親見了樓里一家機構“跑路”的情景。他告訴《經濟》記者，“事發(fā)后才知道寫字樓里有這么一家叫大大集團的公司，這一事件的爆發(fā)和當時著名的e租寶事件幾乎前后腳，模式也差不多。招人廣撒網，以高利息吸引投資資金，將資金作為工資發(fā)給發(fā)展下線多的高層，不斷開疆拓土”。

這類打著股權投資旗號的非法集資行為層出不窮，一些私募股權的傳銷騙局讓很多不了解詳情的投資人掉進了深坑。

類傳銷的投資騙局

現(xiàn)在廣義的私募股權是指涵蓋了企業(yè)首次公開發(fā)行前各階段的權益投資。除了投資人自行投資企業(yè)的權益外，市場上更多的是私募股權投資機構通過向特定合格投資者募集資金，對企業(yè)（一般是非上市公司）進行股權投資，最終通過上市、并購或管理層回購等方式出售所持股份而獲利。

過去幾年，國內進入全民私募時代，這背后的原因之一是許多成功投資案例的致富神話廣為流傳，比如孫正義的軟銀投資阿里巴巴，7年收獲71倍投資回報；徐小平的真格投資聚美優(yōu)品，4年獲得超過600倍的回報；王剛投資滴滴，5年間所持股權獲得上萬倍的估值增長等。但其實這些翻N倍的投資案例都僅是成百上千個投資案例中脫穎而出的“幸存者”。

這些“幸存者”案例讓私募股權看起來很美好，但底下的風險和暗涌卻被忽視。最常見的如龐氏騙局，以股權私募行傳銷騙局。比如借貸平臺e租寶，從2014年成立到2015年底跑路，用了一年多的時間，實際非法集資500多億元，涉及90余萬人。北京東方財星國際資本管理有限公司以私募之名，收取入會費、發(fā)展會員，被浙江省杭州市人民法院采取刑事強制措施。

去年6月，阜興系私募基金實控人跑路，投資項目涉嫌虛構，募集資金疑似流入個人賬戶。有業(yè)內人士告訴《經濟》記者，這實際上不能完全算金融詐騙，而是由于其投資太過冒進，在宣傳的時候又比較虛，導致出了問題之后圓不回來。

去年7月，深圳前海中精國投股權基金虛構項目，非法挪用私募基金用途，疑似炒股“爆倉”，被基金業(yè)協(xié)會列入擬失聯(lián)名單。9月獲判的中晉系，截至2016年案發(fā)時，非法集資超400億元，未兌付本金48億元，涉及1.2萬余人。公安部門調查發(fā)布的中晉資金的詳細用途：支付利息、業(yè)務員傭金；公司員工的工資、獎金；房租物業(yè)費用；為虛增業(yè)務收入，額外支付貿易補貼及獎勵；支付廣告費用；徐某個人揮霍近5億元，包括購買豪車1.48億余元、豪宅3億余元、游艇1390萬元、包機豪華旅游2300萬余元；購買香港上市公司股權2.5億余元。

此外，2018年底深圳的財富中國也被披露涉嫌非法集資，涉案金額達11億元，涉及人員遍布全國各地。這類的案例近幾年來數不勝數，另外還有一些網絡微商傳銷、消費返利、虛假公益平臺，以及引入區(qū)塊鏈概念，進行非法集資等。

金斧子資產管理合伙人楊雨晨對《經濟》記者稱，這些騙局大多打著私募的名號，對自身公司進行夸大包裝和宣傳，以實體項目投資為名義，設置層層返利的收益機制進行募資。

另外，還有變相眾籌募資等方式，即以私募投資的名義發(fā)起眾籌，投資人出資。比如去年8月，私募機構亞洲掘金眾籌超百億元炒股，名下的平臺隕石地帶的模式是眾籌炒股，涉嫌集資詐騙被經偵立案，實控人劉致遠跑路。

多類別投資陷阱

說到私募股權的騙局，業(yè)內人士告訴記者，騙子也是有發(fā)展史的，有的一開始就是假冒投資公司，比如早期信托剛被大家認識的時候，中國實際上掛牌的信托公司有68家，但很多老百姓不了解有哪些信托公司，在當時信息不對稱的情況下，騙子會偽造一個合同誘騙老百姓投資。

過去，在東南地區(qū)特別是長三角、珠三角區(qū)域，很多私企老板還不了解私募股權，騙子會以高收益為誘餌推薦他們購買，但其實資金并沒有明確投向。還有一種是熟人推薦，因為很多人相信“枕邊風”，不相信專業(yè)判斷，最后出現(xiàn)問題就會很尷尬。

而如今，很多網站或軟件都能查到某一基金和產品的詳細信息，包括被投企業(yè)的狀況、基金管理人的狀況、一些行業(yè)內的狀態(tài)等，以及一些正規(guī)、大型的三方機構很愛惜自己的聲譽，會給投資人一些合理、實際的參考。

該業(yè)內人士還透露，有的時候因為個人投資者的話語權相對較小，資金量相對較少，在這種權益不太對等的情況下，選擇的私募管理人，能拿出來的文件材料是有限的，這也是一種市場規(guī)則。

除以上所述的虛構項目或旁氏騙局，以及傳銷或拉人入會提成外，總體來說，私募股權投資騙局根據其特征還可分為三類。

網貸天眼分析師李鵬飛對《經濟》記者稱，一是公開吸引投資或向不合格的投資者兜售。

二是承諾收益或夸大收益。私募股權投資一般周期在5年以上，且有較大的風險，有些私募股權基金在推介產品時，會承諾在一定期限內以貨幣、實物等進行回報，有以下表現(xiàn)形式：有些是承諾按月或者按周付息最終返還本金的；也有承諾按月高額返利，一到兩年即可回本的；也有承諾在幾年內一定上市，若不成功則由公司按年化8%的資金成本兜底。種種承諾中，若涉及還本付息的，就屬于明股實債，由于所吸收的資金具備“存款”的特征，構成非法吸收公眾存款罪。另外一類不承諾還本付息，但是承諾以其他有價值的實物、權益進行回報，這部分雖然不構成“非吸”，但是可能會構成其他犯罪。

股權投資具有回報高、期限久、風險大的特點，但是市場上存在一些肆意夸大股權投資回報，故意隱瞞投資風險，同時混淆A股主板上市與新三板上市的區(qū)別，將新三板上市等同于A股上市，最終導致股權投資的資金遲遲無法退出。

三是明股實債或債權投資。借貸業(yè)務屬于經許可才能經營的業(yè)務，當前法律法規(guī)不允許私募股權基金從事債權投資，如果私募股權基金從事未經許可的借貸業(yè)務或者債權投資，達到一定規(guī)模便會涉嫌非法經營罪。同時，即使是私募股權基金明股實債也是不可以的，私募股權基金為股權投資，若承諾按本金和時間計算收益，就具備了債權的特征，而非股權。

“騙局種類太多，可以說整個私募股權投資里面的每個環(huán)節(jié)，都可能有坑，比如投資管理人的道德風險，投資的項目風險，資金挪用，借東墻補西墻?！辟Y深私募分析人士陳熙偉告訴《經濟》記者。

其實，私募股權投資要進行分辨，原理也很簡單。陳熙偉認為，用常識去對照手上的私募股權投資項目要素，而不被項目花哨的外表迷惑，如果發(fā)現(xiàn)和常理不符的部分得不到合理的解釋，基本上就能判定項目有嚴重信息不透明現(xiàn)象。比如如果不是通過私募股權投資，而是實打實投企業(yè)，正常來說，應該是怎樣的回報模式和回報周期？這個行業(yè)是否過時？這個項目真實性如何？再換個角度，如果是個正常運營的企業(yè)，要接受一筆投資讓自己做大做強，資金使用計劃應該如何？

舉個例子，有的項目說是股權投資，但是居然存在收益承諾，而且時間才一兩年，那么這明顯是一個債權投資。如果投資項目或者環(huán)節(jié)出現(xiàn)了不合理情況，那么別的環(huán)節(jié)肯定也會存在，基本上就能判斷這個項目中含有一定的水分和風險。

過去，中國跟很多國家沒有引渡條款，很多跑到國外就沒有辦法再找回來了。舉個例子，某業(yè)內人士告訴《經濟》記者，“大概10年前，我身邊的一個朋友，通過各種渠道融資大概十幾億元。一部分去炒股，一部分投入其他領域或借出去，但投的項目很不好，導致資金大量虧損，最后只能跑路，把家人安置在一個國家留了一部分現(xiàn)金后，自己主動回國自首，退了大部分的資金，這算比較有良心的”。很多私募股權的管理人或基金經理曾想過這樣的問題，如果自己判斷失誤，經營出現(xiàn)問題，還能不能做理性的分析？很多人第一反應是恐慌、逃避，不管是有意還是無意，只要跑路，這件事情就不好處理了。

毋被高回報愿望裹挾

今年IPO的管道很細，資金管道也很細，中間有很多項目嗷嗷待哺，估值拉得很高，很多企業(yè)家也心浮氣躁?！拔矣幸淮卧诳Х葟d和別人聊投資，周圍一圈幾乎都是聊投資的，大家都在說不同的事情，在這種氛圍越來越濃的情況下，投資人也是一個學習吸收的過程?！蹦硺I(yè)內人士表示，“有的時候投資人必須撞到南墻才會回頭?？隙ㄟ€會有人上當受騙，但我相信這個局面會有所改觀?！?/p>

認清投資誘因和誤區(qū)

很多投資人對私募股權的認知存在很大問題。常見誤區(qū)比如：任何人都可以投資私募基金；廣告做得好的基金管理人靠譜；基金合同都是格式條款，沒必要看；簽署基金合同之后就必須投資。

關于最后這點，盈科律師事務所律師劉建偉告訴《經濟》記者，私募證券投資基金合同應當約定投資冷靜期，投資冷靜期自基金合同簽署完畢且投資者交納認購基金的款項后起算，投資冷靜期不低于24小時，募集機構需要在投資冷靜期結束后進行回訪確認?！拔唇浕卦L確認成功，投資者交納的認購基金款項不得由募集賬戶劃轉到基金財產賬戶或托管資金賬戶，私募基金管理人不得投資運作投資者交納的認購基金款項。”私募股權投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金等其他私募基金合同可以自行約定。如果基金合同中約定了投資冷靜期，投資者在投資冷靜期內仍然有權利解除基金合同并要求返還投資款。

很多人誤入私募股權投資騙局或陷阱，一定有一個誘因，致使這個投資人會有比較有好的回報或者穩(wěn)定性。

對此，網貸天眼分析師李鵬飛對《經濟》記者表示，天上不會掉餡餅，在貪慕高收益的同時，要冷靜分析其對應的風險。基金公司任何不合理的承諾都從側面證明了這個公司存在的問題。應對股權投資收益的來源準確理解，才能避免上當受騙。不少投資者對于私募股權投資知識較為缺乏，對于項目一知半解，僅僅憑著一些外在因素認為其“高大上”“靠譜”，就認為項目一定正規(guī)。無論是針對何種投資標的，都應細致了解，多方查證核實。

實際上，私募股權投資屬于高風險投資，因此投資門檻較高，網貸之家研究院院長張葉霞告訴《經濟》記者，這并不適合非成熟投資人或風險接受度低的投資人。“通過企業(yè)上市退出賺取超額回報僅是私募股權投資追求的理想狀態(tài)，最終收益情況存在很大的不確定性，受宏觀經濟環(huán)境、投資企業(yè)所在的行業(yè)環(huán)境及企業(yè)內部運營能力等多方面影響，出現(xiàn)虧損的情況也不在少數?！绷硗猓a品備案了不代表就沒問題，備案不代表背書，投資人仍需注意具體產品的合規(guī)性情況、資金流向、所投項目真實質量等問題。

區(qū)分愿景與現(xiàn)實

一個項目出現(xiàn)股權融資需求，不僅僅是因為企業(yè)發(fā)展，還可能是債權融資已經無法滿足，不得不出讓股權融資；也可能是不想支付債權融資成本，而以股權融資方式集合資金；抑或是變現(xiàn)手段。在資深私募分析人士陳熙偉看來，正是因為很多投資人只關注回報，而輕視常識性的邏輯思考，所以這才給了很多別有用心的人鉆空子，衍生出一些涉嫌非法集資詐騙等行為。

陳熙偉認為，最大的誤區(qū)，就是覺得自己輕易會碰上獨角獸，用幻想代替邏輯。“如果一個投資人難以分辨私募股權的正規(guī)和真實性，就不應該做這方面的投資，這才是真正對自己的資產負責?！?/p>

中國人容易接受一個比較大的概念就是販賣希望，比如在教育行業(yè)，告訴家長，孩子去參加某培訓，就能得到多好的成績，這時候家長就會去幻想孩子的未來。前海盈合投資銷售總監(jiān)王昊明向《經濟》記者透露，有的私募股權基金的銷售人員給投資人介紹某項目的時候，可能把投資人帶到一個好的愿景里，但是所有的愿景的條件都是基于一個假設，比如上市的假設，而最壞的情況則是沒有上市，甚至企業(yè)破產。因此，投資人的想象和假設的出發(fā)點是要符合實際的，就像一些理財型的保險產品，有的銷售人員會告訴你，“我們按照低的預期，每年回報率可能是2%多一點，中的預期可能是4%多一點，高預期可能是6%多一點，這就比銀行存款更高了”，有的人認為比銀行存款高，保險還能有一些保障，就買了這類產品。其實最后可能都是按最低的預期算的收益。

所以投資人不能只看最高的收益，還要看最低的收益，王昊明稱，這也和人的心理有關系，更愿意接受美好，不太愿意接受不美好。巴菲特說過：別人瘋狂的時候我恐慌，因此面對如此瘋狂的市場，朋友們要保持冷靜。但是這點很難有人做到。比如2007年股票大漲，最后到6000多點后開始往下跌，當時一開始，很多人去買公募基金，沒有人相信公募基金會跌，更沒有人相信股票會跌到1000多點，那時投資人不像現(xiàn)在的專業(yè)投資人對金融市場有一定的判斷，也沒有經歷過投資的浮沉，在下跌的過程中，很多人進去補倉抄底，事實證明，這些人都沒有抄到最底部，都抄在胯部或腰上了。

某業(yè)內人士向《經濟》記者透露，其實有的投資人明白其中的風險，甚至已經懷疑這是個騙局，卻心甘情愿上當受騙，一是被一些承諾誘惑寧愿去相信高收益而忽略高風險；二是覺得自己能用少量資金獲得一定高回報后及時退出，不再深陷其中?！暗芏嗤顿Y人還是被絆住了腳。”

一些有牌照的私募股權基金也許并不存在騙局，但發(fā)的產品可能投資回報比較低，或者投資的項目無法退出。

《經濟》記者從天眼查的若干私募股權投資機構的經營狀況中發(fā)現(xiàn)，有履行能力而拒不履行生效法律文書確定義務；被執(zhí)行人無正當理由拒不履行執(zhí)行和解協(xié)議；違反財產報告制度；未按照規(guī)定期限辦理納稅申報和報送納稅資料；未按規(guī)定保存、報送開具發(fā)票的數據；存在廣告違法行為等。從企業(yè)的各類失信或違規(guī)行為中可以看出，就算是有注冊備案的公司也并不能代表投資就一定安全。

股權類的產品集資難度還是比較大的，因此，很多私募股權投資機構在宣傳上面會夸大自己的業(yè)績，存在一些包裝行為。投中研究院院長國立波告訴《經濟》記者，有些基金經理可能由于業(yè)績壓力，向不適合的或對私募股權沒有認知的投資者募資，主觀上有一些不正當性，動機是也存在一定的問題，最后出現(xiàn)問題或風險很可能產生民事上的糾紛。“所以需要投資人對投資機構的過往業(yè)績歸因核實，一般的投資人可能沒有這樣的專業(yè)能力，這就需要委托專業(yè)的機構做比較扎實的盡調，對這個機構過往業(yè)績管理的規(guī)模，包括團隊情況和投資的項目進行核實和抽查?！?/p>

大浪淘沙期的新風險

目前，私募股權市場可投資本量繼續(xù)下降，張葉霞對《經濟》記者表示，私募股權投資進入調整期。

2018年中國私募股權投資市場共有2793只基金完成新一輪募集，增速僅為前一年的1/5；基金募資規(guī)模上，比2017年同比下降28.9%。從平均募資額來看，2018年披露金額基金平均規(guī)模為3.85億元，遠遠低于2017年的7.26億元，下降47.0%；2018年PE市場共發(fā)生3905起投資案例，共投資8527.64億元人民幣，與2017年同期相比降低14.2%。從平均投資金額來看，披露金額的投資案例投資均值為2.66億元，比去年同比下降19.7%。

2018年以來，私募股權投資市場一直面臨著較大的挑戰(zhàn)，行業(yè)進一步的規(guī)范化：出臺減持新政、私募股權投資個稅新政等，同時也修訂或出臺政策，引導保險資金、慈善組織資金等長期資金進入到私募行業(yè)當中。

在監(jiān)管方面，國立波也表示，相關協(xié)會每年會采取一些措施為投資者把一道關，比如注銷失聯(lián)機構，把一些有問題的機構列入黑名單等。

“整體來看，全民私募時代將告一段落，行業(yè)迎來了從超高速粗放發(fā)展到調整式精耕細作的時代?！痹诮鸶淤Y產管理合伙人楊雨晨看來，私募股權市場面臨大浪淘沙，市場將更加理性、投資節(jié)奏也將放緩?！安还苁袌鲎兓绾?，私募股權始終是高風險的投資方式，對于投資者來說，切不可因過往從私募股權市場上嘗到了甜頭，獲得了較高的投資回報，而繼續(xù)盲目下注?！?/p>

而作為私募股權投資人的一般合伙人LP，一方面選擇項目要更謹慎，多參考專業(yè)人士的意見；另一方面更需要在遴選私募股權投資機構的過程中擦亮眼睛，通過專業(yè)的投資機構，進行項目篩選和投資。

隨著資管新規(guī)，以及二級市場股價持續(xù)調整，部分私募基金規(guī)模急劇遇冷縮水， 風險持續(xù)加大，新時代證券副總經理、首席經濟學家潘向東對《經濟》記者稱，目前投資私募股權基金的風險主要有四個方面。一是私募股權投資項目風險，主要包括因為市場下滑導致的項目收益銳減產生的投資失?。欢枪芾韴F隊風險，包括團隊投資經驗、風險偏好產生的風險；三是外部環(huán)境風險，包括經濟風險、監(jiān)管政策風險等；四是私募基金本身運營以及退出機制的風險?！八侥脊蓹嗤顿Y人要做好甄別，根據自身的風險偏好選擇適合自己的產品，切莫盲目追求高收益，過度承擔風險，甚至陷入私募股權投資騙局中，加強自身的金融知識儲備，選擇適合自身特點的私募產品?！?/p>