李敏

(北京大學(xué)法學(xué)院，北京 100871)

引言

科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)下的金融科技企業(yè)正日漸成為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)和金融基礎(chǔ)設(shè)施的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。金融科技為社會(huì)公眾帶來極大利益的同時(shí)也產(chǎn)生了風(fēng)險(xiǎn)。金融科技可以提高金融業(yè)的效率，提供更好、更有針對(duì)性的產(chǎn)品和服務(wù)，并且可以深化發(fā)展中國(guó)家的普惠金融事業(yè)。但新興的商業(yè)模式、產(chǎn)品使得金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部之間、金融機(jī)構(gòu)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的聯(lián)系更加緊密，提升了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，監(jiān)管者需要審慎平衡金融效率與金融穩(wěn)定的關(guān)系。

2008年金融危機(jī)后的全球一系列監(jiān)管改革重點(diǎn)聚焦于具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)，防止出現(xiàn)“太大而不能倒”。但這種關(guān)于金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)，低估了新型金融科技企業(yè)引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能。1我國(guó)監(jiān)管者已開始意識(shí)到金融科技的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)并著手部署應(yīng)對(duì)，因此金融科技系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別及監(jiān)管應(yīng)對(duì)研究具有現(xiàn)實(shí)必要性。本文首先分析現(xiàn)有的金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管邏輯；并在此基礎(chǔ)上結(jié)合金融科技自身的特性，來闡述其引發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的潛在路徑；最后探討現(xiàn)有金融監(jiān)管體系在防范金融科技系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面所存在的局限，及可能的完善建議。

金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管邏輯

為了厘清金融科技對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的潛在影響，首先需要分析金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管邏輯，從而為分析如何防范金融科技引發(fā)金融系統(tǒng)性沖擊，避免引起整體經(jīng)濟(jì)全面癱瘓奠定基礎(chǔ)。

一、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和金融監(jiān)管

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)通常指金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)生的經(jīng)濟(jì)沖擊產(chǎn)生恐慌，從而引起金融市場(chǎng)連鎖反應(yīng)，或金融機(jī)構(gòu)多米諾骨牌式的崩潰；這增加了融資成本或融資難度，通常伴隨著金融市場(chǎng)價(jià)格急劇波動(dòng)。2系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有著巨大的負(fù)外部性：市場(chǎng)主體總是致力于維護(hù)自身利益而不是整個(gè)金融系統(tǒng)，金融機(jī)構(gòu)通常不會(huì)自愿限制自身的高風(fēng)險(xiǎn)行為，并將自身的風(fēng)險(xiǎn)傳染至其他機(jī)構(gòu)，甚至整個(gè)金融市場(chǎng)。另外，金融系統(tǒng)崩潰會(huì)帶來巨額社會(huì)成本：大范圍的財(cái)富流失和人員失業(yè)，從而摧毀實(shí)體經(jīng)濟(jì)。因此需要金融監(jiān)管來防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，以促進(jìn)資本配置效率3，糾正市場(chǎng)失靈。4

學(xué)界關(guān)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)誘因的共識(shí)，集中在以下四個(gè)因素：(1)單個(gè)機(jī)構(gòu)受不利因素快速?zèng)_擊的影響程度；5(2)單個(gè)機(jī)構(gòu)的危機(jī)存在多種向其他市場(chǎng)主體傳導(dǎo)的途徑；6(3)信息不對(duì)稱的程度；7(4)單個(gè)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)規(guī)模。8具體分析如下：

首先，金融系統(tǒng)中單個(gè)機(jī)構(gòu)容易受快速、不利沖擊的影響時(shí)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)大幅增加。換句話說，特定公司在高度依賴不穩(wěn)定的資源、產(chǎn)品或客戶的情況下，任何單一的不利變化對(duì)公司造成重大損害的可能性會(huì)增加，即呈現(xiàn)出“脆弱性”。9其次，金融機(jī)構(gòu)在交易中的相互關(guān)聯(lián)是經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)傳播的重要路徑。比如，2008年金融危機(jī)始于美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫破滅，由于大型金融機(jī)構(gòu)通過證券化產(chǎn)品(比如資產(chǎn)抵押證券和擔(dān)保債務(wù)憑證)深深卷入美國(guó)房市，過度互聯(lián)使得衍生品交易中對(duì)手方信用風(fēng)險(xiǎn)和基礎(chǔ)合同項(xiàng)下相關(guān)主體違約風(fēng)險(xiǎn)雙重爆發(fā)10，最終將整個(gè)金融市場(chǎng)推向了全面崩潰的邊緣。再次，信息不對(duì)稱是增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的第三個(gè)因素。在經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)，若各方無法準(zhǔn)確評(píng)估其他市場(chǎng)主體的狀況或償付能力時(shí)，它們可能會(huì)假定最壞的結(jié)果并采取緊急應(yīng)對(duì)措施，如終止合同，擠提或提起訴訟等，從而導(dǎo)致連鎖效應(yīng)。最后，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)隨著市場(chǎng)整體規(guī)模的擴(kuò)大而增加。市場(chǎng)集中度越高，市場(chǎng)連鎖失敗或不利變化越有可能對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生重大影響。11

雖然前述四個(gè)因素在金融監(jiān)管中的相對(duì)重要性隨著時(shí)間的推移而變化，但防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是金融監(jiān)管的恒定主題。而且金融監(jiān)管試圖通過各種約束措施來降低金融業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，比如資本充足率要求用于降低單個(gè)金融機(jī)構(gòu)對(duì)外部沖擊的脆弱性；存款保險(xiǎn)則致力于減輕單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)蔓延到其他機(jī)構(gòu)；信息披露是為了降低信息不對(duì)稱的程度。

二、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與“大而不倒”金融機(jī)構(gòu)的固有關(guān)聯(lián)

關(guān)鍵金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)會(huì)影響資本供給與成本，進(jìn)而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但非核心金融機(jī)構(gòu)的倒閉，除非大到會(huì)影響資本市場(chǎng)的資金供給，否則只涉及破產(chǎn)程序中相關(guān)利益主體的損失。隨著金融去中介化趨勢(shì)的發(fā)展，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的著眼點(diǎn)應(yīng)放在金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)的影響，而絕非對(duì)機(jī)構(gòu)本身的影響。這也意味著，從系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)角度看，特定機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)范圍或法律屬性并不重要，重要的是該機(jī)構(gòu)是否為關(guān)鍵性的金融中介組織。12由于“大而不倒”金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)中的道德風(fēng)險(xiǎn)促使其成為經(jīng)濟(jì)危機(jī)的引擎，并在危機(jī)中成功綁架政府對(duì)其實(shí)施救助，因此金融危機(jī)后，“大而不倒”的機(jī)構(gòu)成為公眾憤慨和監(jiān)管著力的焦點(diǎn)。13

不可否認(rèn)，從規(guī)模、關(guān)聯(lián)性以及游說政府能力的角度來看，大型傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)確實(shí)是影響金融穩(wěn)定的主要威脅，因此不難理解2008年金融危機(jī)后各國(guó)的一系列監(jiān)管改革將重點(diǎn)聚焦于具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)，防止出現(xiàn)“太大而不能倒”。雖然我國(guó)不是08年全球金融危機(jī)的發(fā)源地，但是從“受害者”和吸取教訓(xùn)的角度出發(fā)，我國(guó)的監(jiān)管者在危機(jī)后也努力完善金融監(jiān)管制度，通過宏觀審慎監(jiān)管來防范金融系統(tǒng)性危機(jī)。但宏觀審慎評(píng)估體系主要是針對(duì)銀行業(yè)中傳統(tǒng)大型金融機(jī)構(gòu)，其監(jiān)測(cè)指標(biāo)針對(duì)保險(xiǎn)、證券等行業(yè)仍較少，金融科技企業(yè)更不在這一評(píng)估體系內(nèi)。

回首金融監(jiān)管坎坷的發(fā)展歷程，新的監(jiān)管法規(guī)通常出現(xiàn)在金融危機(jī)之后，以防范基于同樣原因引發(fā)的危機(jī)而采取監(jiān)管措施，因此監(jiān)管法規(guī)產(chǎn)生本身即不可避免的具有“滯后性”。目前的監(jiān)管并沒有預(yù)見到金融科技驅(qū)動(dòng)的去中心化金融交易可能引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而金融市場(chǎng)中那些自動(dòng)化的、去中心化的組織具有特殊風(fēng)險(xiǎn)，其可能引發(fā)比傳統(tǒng)大型金融機(jī)構(gòu)更大的風(fēng)險(xiǎn)。甚至，那些防范大型金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管措施或許會(huì)增加去中心化的金融服務(wù)提供商的風(fēng)險(xiǎn)。14

金融科技的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

金融科技是技術(shù)驅(qū)動(dòng)下的金融創(chuàng)新，催生了新的商業(yè)模式、應(yīng)用和金融產(chǎn)品，從而給金融服務(wù)業(yè)帶來重大影響。但金融科技并沒有徹底改變金融中介機(jī)構(gòu)的功能和本質(zhì)。同樣，其也無法避免地存在著共性化的金融風(fēng)險(xiǎn)，包括微觀和宏觀兩個(gè)層面。前者指期限轉(zhuǎn)換、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等，后者指系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，新興技術(shù)產(chǎn)生的各種利弊影響需要審慎評(píng)估和平衡，從而識(shí)別金融科技發(fā)展對(duì)金融穩(wěn)定的潛在影響。15

一、金融科技的功能本質(zhì)及發(fā)展特征

1.功能本質(zhì)：技術(shù)驅(qū)動(dòng)的金融產(chǎn)品與服務(wù)創(chuàng)新

金融科技在創(chuàng)新技術(shù)和商業(yè)模式兩方面促進(jìn)了金融服務(wù)業(yè)的變革。16創(chuàng)新技術(shù)包括，人工智能和大數(shù)據(jù)、分布式記賬技術(shù)(DLT)、加密技術(shù)、移動(dòng)接入和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)等；創(chuàng)新商業(yè)模式則是創(chuàng)新技術(shù)在金融服務(wù)業(yè)中的應(yīng)用，即通過互聯(lián)網(wǎng)提供自動(dòng)化的金融產(chǎn)品或服務(wù)，拓展了傳統(tǒng)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)提供金融服務(wù)的范圍。比如股權(quán)眾籌平臺(tái)進(jìn)行股權(quán)配售，P2P網(wǎng)貸平臺(tái)撮合借貸雙方或提供貸款，智能投顧提供自動(dòng)化的投資建議等。

圖1 變革金融業(yè)的重大技術(shù)17

金融科技創(chuàng)新受益于基礎(chǔ)技術(shù)的進(jìn)步，在金融業(yè)各個(gè)領(lǐng)域催生出新的應(yīng)用，從支付到儲(chǔ)蓄、借款、風(fēng)險(xiǎn)管理和投資咨詢(如圖1所示)。在金融系統(tǒng)演變的歷史進(jìn)程中，金融機(jī)構(gòu)因時(shí)間和地域的變遷而呈現(xiàn)不同的形式。18但由技術(shù)驅(qū)動(dòng)的金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新，并沒有改變其金融中介的功能及本質(zhì)，即不斷降低金融市場(chǎng)中的交易成本。比如，在支付領(lǐng)域，分布式記賬技術(shù)在跨境銀行支付和電子清算交收領(lǐng)域的應(yīng)用，將極大便利消費(fèi)者19，同時(shí)降低成本和提高可信度；在融資領(lǐng)域，眾籌通過網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)連接投資者和融資者，這可以被視為在傳統(tǒng)金融中介之外的募集資金和提高信息分享效率的方式；在風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域，智能合約可以用于自動(dòng)化交易和商業(yè)流程，從而降低交易成本。

2.發(fā)展特征：金融科技的多維度透視

(1)以數(shù)據(jù)為核心的演變邏輯

金融科技企業(yè)具有數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)，它們能夠多渠道獲取信息，從而對(duì)客戶的偏好和行為作出綜合評(píng)估；其數(shù)據(jù)能夠涵蓋市場(chǎng)上的大部分人群，而且針對(duì)單個(gè)對(duì)象而言，數(shù)據(jù)點(diǎn)又具有相當(dāng)?shù)纳疃?。?duì)于金融科技企業(yè)來說，數(shù)據(jù)積累和分析是關(guān)鍵，其進(jìn)入金融服務(wù)業(yè)需歷經(jīng)如下三個(gè)階段(圖2所示)：

圖2 金融科技企業(yè)的發(fā)展階段

第一階段，科技企業(yè)對(duì)現(xiàn)有的高密度數(shù)據(jù)和前端(即擁有的顧客群)商業(yè)模式進(jìn)行開發(fā)利用。它們會(huì)將綜合數(shù)據(jù)授權(quán)給傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)或其他金融科技企業(yè)使用，以便對(duì)方能夠在諸如借貸或者投資決策場(chǎng)景中進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。它們也可以對(duì)自己的數(shù)據(jù)集進(jìn)行檢測(cè)，然后把檢測(cè)結(jié)果出售給金融機(jī)構(gòu)(湯森路透公司)。在第二階段，金融科技企業(yè)利用這些數(shù)據(jù)集來指導(dǎo)自身的經(jīng)營(yíng)決策，比如，向小型銷售商提供借款(亞馬遜)，或者確定最優(yōu)支付方案時(shí)(阿里巴巴)，從而改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理水平。在最后階段，由于數(shù)據(jù)方面的卓越優(yōu)勢(shì)，一些金融科技企業(yè)開展金融服務(wù)，從而與銀行以及其它受到監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)展開激烈競(jìng)爭(zhēng)。由于金融科技企業(yè)的發(fā)展階段性特征，它們不會(huì)過早地呈現(xiàn)出銀行或金融服務(wù)的某些標(biāo)準(zhǔn)特征。在到達(dá)第二階段之前，大多數(shù)金融科技企業(yè)不會(huì)申請(qǐng)牌照開展應(yīng)受監(jiān)管的業(yè)務(wù)，而是在尚未獲得監(jiān)管許可的情形下向個(gè)人和小微企業(yè)提供信用服務(wù)或者復(fù)雜的支付服務(wù)，比如把客戶的資金轉(zhuǎn)移到機(jī)構(gòu)自身的資產(chǎn)負(fù)債表中，或者擅自將客戶的資產(chǎn)集中。若此類行為長(zhǎng)期游離于監(jiān)管范圍之外，存在著金融風(fēng)險(xiǎn)失控的危險(xiǎn)。20

(2)去中心化之后的再中心化

理論上講，虛擬貨幣和金融科技服務(wù)提供商，尤其在獲許參與中央銀行支付系統(tǒng)的情形下，可能會(huì)逐漸取代傳統(tǒng)的以銀行為核心的支付服務(wù)系統(tǒng)。這種多元化似乎有助于金融穩(wěn)定，畢竟現(xiàn)存的多層次且高度集中的系統(tǒng)存在單點(diǎn)失敗風(fēng)險(xiǎn)。21但仔細(xì)審視會(huì)發(fā)現(xiàn)，金融科技去中心化和多元化的潛力似乎并不像期待的那樣顯著，因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)會(huì)催生更高程度的集中，從而在諸多領(lǐng)域形成具有系統(tǒng)重要性的非傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，進(jìn)而影響金融系統(tǒng)從風(fēng)險(xiǎn)事件中恢復(fù)的能力。

在新興市場(chǎng)中，由于傳統(tǒng)大型金融機(jī)構(gòu)數(shù)量較少，金融科技發(fā)展帶來集中化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的概率更高。比如在支付清算領(lǐng)域，去中心化并不明顯。即使在有些領(lǐng)域，去中心化和多元化程度在增加(如網(wǎng)貸和智能投顧)，但是規(guī)模經(jīng)濟(jì)和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)最終促使它們走向聯(lián)合。此外，即使在去中心化的領(lǐng)域，“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”金融交易的快速實(shí)現(xiàn)需要配套服務(wù)措施，比如數(shù)字貨幣交易所和網(wǎng)絡(luò)借貸的平臺(tái)組織；這些服務(wù)通常由高度集中的金融科技創(chuàng)新企業(yè)提供，它們其實(shí)是對(duì)傳統(tǒng)被監(jiān)管對(duì)象的解構(gòu)與重構(gòu)。新生的高集中度市場(chǎng)結(jié)構(gòu)通常是自發(fā)且有效的，但其與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)并存，金融科技創(chuàng)新主體并未將該負(fù)外部性內(nèi)部化。22

(3)新興市場(chǎng)國(guó)家：全產(chǎn)業(yè)鏈的高度一體化

科技與金融高度融合的公司在我國(guó)的核心金融領(lǐng)域已經(jīng)涌現(xiàn)。中國(guó)目前金融科技主要分布領(lǐng)域包括支付、網(wǎng)貸、互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)、個(gè)人征信及互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)等。中國(guó)金融科技的生態(tài)環(huán)境呈現(xiàn)出高度一體化(如圖3所示)；無論是線下業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)還是整個(gè)金融供應(yīng)鏈，出現(xiàn)了阿里巴巴、百度、騰訊等金融科技巨頭。如前所述，這種一體化發(fā)端于科技公司的核心業(yè)務(wù)(通常為非金融領(lǐng)域)，然后擴(kuò)展至從支付到借貸到財(cái)富管理的整個(gè)金融供應(yīng)鏈。

我國(guó)金融科技生態(tài)環(huán)境呈現(xiàn)高度一體化既有歷史根源也有現(xiàn)實(shí)因素。企業(yè)集團(tuán)起初掌握整個(gè)供應(yīng)鏈?zhǔn)菫榱嗽鲩L(zhǎng)需要；當(dāng)其在核心業(yè)務(wù)線上成功積累了良好的客戶基礎(chǔ)后，會(huì)自然向相鄰的行業(yè)擴(kuò)張以謀求發(fā)展。另外，在我國(guó)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)無效、基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、法律制度不健全并且缺乏信任的情形下，企業(yè)只能自主構(gòu)建發(fā)展所必須的全產(chǎn)業(yè)鏈支持，將不同領(lǐng)域的經(jīng)營(yíng)整合在一個(gè)企業(yè)內(nèi)。而且落后的消費(fèi)者保護(hù)機(jī)制使得客戶偏好于有品牌認(rèn)證的大型公司，這在很多情形下就是所謂的“一站式服務(wù)”。此外，中國(guó)過去幾年利于金融科技行業(yè)發(fā)展的寬松監(jiān)管環(huán)境也是促成因素。23

圖3 互聯(lián)網(wǎng)金融巨頭行業(yè)分部匯總

二、金融科技誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的分析

以前文所述的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析框架來審視金融科技企業(yè)，會(huì)發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。若金融科技公司只存在誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的四個(gè)因素之一，可能不足以得出金融市場(chǎng)具有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論，但當(dāng)四個(gè)因素同時(shí)具備時(shí)則是一個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)。

1.單個(gè)機(jī)構(gòu)的“脆弱性”

金融創(chuàng)新的類型及其發(fā)展樣態(tài)的差異會(huì)引發(fā)不同的宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)。金融科技企業(yè)的脆弱性，一方面與自身的經(jīng)營(yíng)相關(guān)，另一方面與提供金融服務(wù)時(shí)對(duì)網(wǎng)絡(luò)的嚴(yán)重依賴相關(guān)。比如，電子錢包服務(wù)商本身可能會(huì)演變?yōu)橄到y(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)。盡管存在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，但是少數(shù)電子錢包服務(wù)商實(shí)際上已經(jīng)占領(lǐng)市場(chǎng)，比如我國(guó)的支付寶。余額寶作為貨幣市場(chǎng)基金，將聚集的客戶資金進(jìn)行投資，存在著與金融機(jī)構(gòu)類似的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但其并未被納入宏觀審慎監(jiān)管。鑒于我國(guó)的金融科技巨頭存在業(yè)務(wù)上的高度一體化，如果各業(yè)務(wù)線之間的資金沒有適當(dāng)隔離，這會(huì)增加客戶損失的可能性。隨著支付寶參與公眾社會(huì)生活程度的深入，若其在金融危機(jī)中破產(chǎn)，市場(chǎng)所依賴的此項(xiàng)關(guān)鍵性金融服務(wù)也會(huì)隨之終止。當(dāng)然，大型服務(wù)商如果在金融危機(jī)中迅速出售資產(chǎn)，也可能摧毀整個(gè)金融市場(chǎng)。24此外，金融科技的出現(xiàn)改變了金融服務(wù)的運(yùn)營(yíng)及網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)，例如數(shù)字化技術(shù)的大量應(yīng)用，擴(kuò)大了網(wǎng)絡(luò)黑客可以襲擊的范圍和切入點(diǎn)。金融科技會(huì)促進(jìn)眾多機(jī)構(gòu)之間的數(shù)據(jù)連接甚至共享，如果系統(tǒng)中的金融機(jī)構(gòu)相互關(guān)聯(lián)但同時(shí)存在薄弱環(huán)節(jié)，那么一旦遭受網(wǎng)絡(luò)攻擊，網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)隨即將會(huì)帶來高速且大規(guī)模的傳染效應(yīng)，因此監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要警惕新的單點(diǎn)失敗風(fēng)險(xiǎn)。

2.風(fēng)險(xiǎn)傳染路徑

金融科技企業(yè)誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)傳染路徑，首先源于金融科技企業(yè)與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的緊密結(jié)合，從而存在著將自身風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散至傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和金融系統(tǒng)的可能。眾多金融機(jī)構(gòu)都在探索智能投顧、區(qū)塊鏈和預(yù)測(cè)性數(shù)據(jù)分析來保障金融數(shù)據(jù)安全和降低運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并利用監(jiān)管科技25促進(jìn)合規(guī)成本的降低，而這些領(lǐng)域均為金融科技企業(yè)所擅長(zhǎng)，由此促使了雙方之間的緊密合作。但傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)于金融科技服務(wù)提供商的依賴，將會(huì)使之成為金融科技企業(yè)破產(chǎn)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)傳染路徑。26

其次源于同類行業(yè)中，個(gè)體經(jīng)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn)被市場(chǎng)誤解為行業(yè)性崩潰，從而引發(fā)行業(yè)或整個(gè)市場(chǎng)危機(jī)。傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)受到資本充足率監(jiān)管的約束和存款保險(xiǎn)制度的保障，即便在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下行期，也具有一定程度的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。但是，作為連接資金出借方與需求方的網(wǎng)貸平臺(tái)，其并未受到傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格資本監(jiān)管，也缺乏充分的風(fēng)險(xiǎn)保障機(jī)制，在經(jīng)濟(jì)下滑階段的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力更弱，此時(shí)一家平臺(tái)的倒閉可能會(huì)引發(fā)市場(chǎng)連鎖反應(yīng)。比如，當(dāng)貸款違約率驟升時(shí)，網(wǎng)貸平臺(tái)上的資金出借方更為敏感，可能立即轉(zhuǎn)變投資決策，進(jìn)行惜貸或擠兌；當(dāng)單個(gè)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)發(fā)生重大且未能預(yù)期的損失時(shí)，可能會(huì)被市場(chǎng)解讀為整個(gè)行業(yè)都出現(xiàn)了重大虧損，從而引發(fā)連鎖反應(yīng)。此外，由于金融科技企業(yè)利用自動(dòng)化和人工智能來降低運(yùn)營(yíng)成本的同時(shí)，缺乏必要的人工檢驗(yàn)可能蘊(yùn)含著新的風(fēng)險(xiǎn)。交易策略更高程度的自動(dòng)化(更成熟的算法交易)可能引發(fā)新型且不可預(yù)期的金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳染。27尤其在基礎(chǔ)算法對(duì)資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)過度敏感或算法之間高度關(guān)聯(lián)時(shí)，這會(huì)導(dǎo)致更多的市場(chǎng)波動(dòng)或“羊群效應(yīng)”，即在市場(chǎng)高漲的形勢(shì)下提供源源不斷的流動(dòng)性資金，而在市場(chǎng)形勢(shì)突變且亟需流動(dòng)性時(shí)撤回資金支持；28后一種情形下會(huì)帶來與美國(guó)金融危機(jī)相似的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3.信息不對(duì)稱

金融科技行業(yè)的信息不對(duì)稱程度較高。大多數(shù)金融科技企業(yè)并不承擔(dān)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的全面信息披露義務(wù)，因此信息透明度明顯減少。比如，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)平臺(tái)在實(shí)施資產(chǎn)管理嵌套、資產(chǎn)打包時(shí)，資金流向不明確，導(dǎo)致投資者信息無法觸達(dá)資產(chǎn)端信息。這種信息的缺失在出現(xiàn)問題時(shí)，將成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的一個(gè)重要且危險(xiǎn)的渠道。另外，隨著以人工智能和區(qū)塊鏈技術(shù)為支撐的金融創(chuàng)新服務(wù)的廣泛應(yīng)用，表面上似乎提升了金融交易信息的透明度，但根本問題在于其基礎(chǔ)算法仍然是個(gè)“黑箱”，這增加了新的信息不對(duì)稱。比如，人工智能主要風(fēng)險(xiǎn)就源于算法不透明和算法審計(jì)的匱乏，若存在系統(tǒng)層面的算法錯(cuò)誤29，所引發(fā)的災(zāi)難性后果重大且廣泛。

4.金融科技企業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的迅速膨脹

金融科技行業(yè)的總體規(guī)模雖然小于傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)投資者所控制的市場(chǎng)份額，但仍在迅速增長(zhǎng)，誘發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的潛力不容小覷。大型銀行預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)將會(huì)繼續(xù)發(fā)展并且也預(yù)測(cè)這一發(fā)展對(duì)他們自身盈利能力將產(chǎn)生重大影響。30如前所述，金融科技企業(yè)從發(fā)展的第一階段到第三階段的演進(jìn)是異常迅速的。比如，阿里巴巴在2013年6月創(chuàng)立了余額寶，其實(shí)際上是一個(gè)在線貨幣基金，為客戶提供高于銀行利率的投資收益率；其沒有最低投資額限制，而且支持即刻贖回。高達(dá)90%的余額寶資金被投放到29家大型銀行的同業(yè)存款市場(chǎng)，其中包括大型國(guó)有銀行，因此余額寶投資被認(rèn)為是低風(fēng)險(xiǎn)、有擔(dān)保的投資。由于具備常規(guī)金融產(chǎn)品所沒有的優(yōu)勢(shì)，余額寶迅速成為中國(guó)第一、全球第四大的在線貨幣基金。僅一年之后，余額寶管理的資產(chǎn)達(dá)到5700億人民幣(超過900億美金)，投資者數(shù)量達(dá)到了1億人。隨著金融科技企業(yè)的不斷發(fā)展壯大，若無有效的監(jiān)管約束，其誘發(fā)宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)并放大金融系統(tǒng)震蕩的風(fēng)險(xiǎn)并非主觀臆想。31

綜上所述，當(dāng)單個(gè)機(jī)構(gòu)具有“脆弱性”，經(jīng)濟(jì)沖擊容易通過該機(jī)構(gòu)與其他市場(chǎng)主體之間的復(fù)雜聯(lián)系而快速傳播，加上金融市場(chǎng)中信息不對(duì)稱情況普遍，而且市場(chǎng)整體規(guī)模較大時(shí)，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)最高。總體上，金融科技對(duì)金融穩(wěn)定的影響整體上可總結(jié)為三個(gè)層次：一是金融科技企業(yè)本身已經(jīng)成長(zhǎng)為具有系統(tǒng)重要性的組織，比如在我國(guó)的電子支付領(lǐng)域，支付寶和微信支付功能在推動(dòng)人們邁向“無現(xiàn)金社會(huì)”，這種優(yōu)勢(shì)地位可能會(huì)使其成為系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)。二是傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)過度依賴金融科技企業(yè)為其提供技術(shù)服務(wù)，這會(huì)使得金融科技企業(yè)晉升為這些系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)的重要技術(shù)供應(yīng)商，從而存在前者將自身風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散至后者的傳染路徑。三是金融科技企業(yè)帶來技術(shù)驅(qū)動(dòng)的金融服務(wù)創(chuàng)新，其嚴(yán)重依賴于互聯(lián)網(wǎng)和算法模型，當(dāng)網(wǎng)絡(luò)襲擊或基礎(chǔ)算法錯(cuò)誤時(shí)，將可能引發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

金融科技時(shí)代的監(jiān)管挑戰(zhàn)及應(yīng)對(duì)

如前文所述，金融科技具有誘發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的潛能：金融科技企業(yè)極易受不利沖擊的影響，它們具備將沖擊傳染到其他市場(chǎng)主體的多種途徑，它們游離于監(jiān)管之外不受信息披露約束或者因?yàn)樗惴ā昂谙洹倍尸F(xiàn)出不透明性，并且其市場(chǎng)規(guī)模在不斷膨脹。這種外部性和相關(guān)市場(chǎng)失靈的可能性表明，金融監(jiān)管對(duì)于防范金融科技風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。然而，金融科技為現(xiàn)有金融監(jiān)管帶來了一系列特殊的監(jiān)管難題，亟需監(jiān)管變革予以應(yīng)對(duì)。

一、金融科技帶來的監(jiān)管挑戰(zhàn)

1.監(jiān)管信息滯后性

金融監(jiān)管受制于技術(shù)的發(fā)展，需要技術(shù)的輔助。在傳統(tǒng)的金融行業(yè)中，監(jiān)管者可以通過銀行等金融機(jī)構(gòu)提交數(shù)據(jù)的方式進(jìn)行監(jiān)管。但科技驅(qū)動(dòng)的金融服務(wù)無論在交易效率、交易量、交易模式、涉及到的金融消費(fèi)節(jié)點(diǎn)數(shù)量，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過傳統(tǒng)的金融模式。這也導(dǎo)致在新的業(yè)態(tài)下，監(jiān)管者和被監(jiān)管者之間信息不對(duì)稱加劇，監(jiān)管法規(guī)滯后性弊端凸顯，從而使金融風(fēng)險(xiǎn)快速傳播、波及面廣，更易發(fā)生系統(tǒng)性危機(jī)。

監(jiān)管是建立在篩選出的與特定科技相關(guān)的事實(shí)(數(shù)據(jù))基礎(chǔ)之上的。這些被篩選出的事實(shí)(數(shù)據(jù))對(duì)于監(jiān)管者決定監(jiān)管對(duì)象、監(jiān)管時(shí)機(jī)和監(jiān)管形式密切相關(guān)。32然而在創(chuàng)新頻發(fā)的時(shí)代，金融市場(chǎng)日新月異的變化使得監(jiān)管者監(jiān)測(cè)和回應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)變得更加困難，亟需獲取與金融科技重大風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的數(shù)據(jù)和信息。33很多金融科技公司的行為游離于監(jiān)管之外，或者不受與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)同等的披露義務(wù)制約，而且支撐其運(yùn)作的算法過程復(fù)雜、難以理解。34政策制定者和監(jiān)管者在數(shù)據(jù)、信息不足以及對(duì)情景的評(píng)估不足的前提下，仍要求他們做出影響深遠(yuǎn)的決策是十分困難的。監(jiān)管者可能會(huì)陷入缺乏充足事實(shí)的盲目監(jiān)管或者無為而治的消極監(jiān)管困境。35

傳統(tǒng)解決信息不對(duì)稱的有效路徑是強(qiáng)制信息披露，然而這一監(jiān)管手段在金融科技領(lǐng)域恐怕很難成效卓著。首先，由于道德風(fēng)險(xiǎn)和負(fù)外部性的存在，充分信息披露并不見得會(huì)降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，尤其是當(dāng)眾多的金融科技企業(yè)游離于監(jiān)管之外時(shí)。36其次，即使披露了信息，但是當(dāng)其無法驗(yàn)證或者根本不被理解時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)依然存在。比如算法源代碼的公開透明并不能有效防范自動(dòng)化交易引發(fā)的金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楸O(jiān)管者并非技術(shù)專家，并不能理解計(jì)算機(jī)系統(tǒng)的源代碼。37

2.如何保證算法可信

金融監(jiān)管支撐金融體系的信任。金融涉及到通過實(shí)體之間資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和權(quán)利義務(wù)關(guān)系轉(zhuǎn)移，創(chuàng)造附加價(jià)值。這就要求交易主體之間充分信任，缺乏對(duì)金融機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)流程的信任會(huì)阻礙金融市場(chǎng)功能的發(fā)揮。由于金融科技企業(yè)更多地依賴于網(wǎng)絡(luò)和算法模型提供金融服務(wù)，因此需要對(duì)金融科技創(chuàng)新中的算法進(jìn)行監(jiān)管，從而才能對(duì)以算法為基礎(chǔ)的系統(tǒng)形成信任。監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要確保算法的設(shè)計(jì)和運(yùn)作不能將消費(fèi)者或金融體系置于不當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)之下。

盡管區(qū)塊鏈技術(shù)使得交易主體信任系統(tǒng)產(chǎn)生的結(jié)果，而無須相信其他交易參與方。然而，信任內(nèi)含著不確定性或脆弱性……即使算法運(yùn)行完美，但區(qū)塊鏈?zhǔn)怯扇嗽O(shè)計(jì)、執(zhí)行和使用的系統(tǒng)；雖然其通過客觀的代碼來表達(dá)，但主觀因素在所難免。區(qū)塊鏈易受自利、攻擊和操縱行為的影響。自我治理，包括網(wǎng)絡(luò)本身實(shí)施的標(biāo)準(zhǔn)，或許提供一定的保證，尤其是治理框架透明且受到利益相關(guān)方監(jiān)督的領(lǐng)域。但是，自治有其內(nèi)在的制約因素，所以監(jiān)督和監(jiān)管是必要的，只是監(jiān)管者并不能像對(duì)待傳統(tǒng)中心化組織那樣管理分布式的區(qū)塊鏈系統(tǒng)。

3.被監(jiān)管對(duì)象及行為層面的識(shí)別困難

有效監(jiān)管的前提是被監(jiān)管對(duì)象及其行為的可識(shí)別，而金融科技的技術(shù)特性使監(jiān)管機(jī)構(gòu)很難確定需要被監(jiān)管的對(duì)象和應(yīng)受監(jiān)管的行為。38對(duì)去中心化技術(shù)的監(jiān)管依然套用傳統(tǒng)的金融監(jiān)管路徑，勢(shì)必帶來監(jiān)管的混亂和不確定性，以及挫敗金融創(chuàng)新。因此，擺在監(jiān)管者、金融消費(fèi)者和創(chuàng)業(yè)者面前的緊迫任務(wù)是找到與主流法律監(jiān)管理論不相悖的金融監(jiān)管路徑。39

以區(qū)塊鏈技術(shù)為支撐的數(shù)字貨幣和智能合約完全依賴于共識(shí)協(xié)議和算法運(yùn)作，并不存在類似于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)那樣的“監(jiān)管抓手”，那么識(shí)別被監(jiān)管對(duì)象則是監(jiān)管最大的挑戰(zhàn)。使用去中心化的加密數(shù)據(jù)傳遞協(xié)議和區(qū)塊鏈技術(shù)，交易各方主體可以存儲(chǔ)并檢索交易數(shù)據(jù)并且不受政府干預(yù)。此類技術(shù)一般也是開放的、無產(chǎn)權(quán)的，這意味著沒有任何一個(gè)個(gè)人或者實(shí)體可以控制去中心化的公共分類賬簿，而是由來自世界各地共同協(xié)作的志愿者團(tuán)隊(duì)開發(fā)、維護(hù)和更新。40另外，在一個(gè)由自我執(zhí)行的智能合約和其他技術(shù)協(xié)議主宰的系統(tǒng)中，計(jì)算機(jī)代碼界定運(yùn)行規(guī)則并同時(shí)決定著其執(zhí)行，對(duì)應(yīng)受監(jiān)管行為的識(shí)別也是難上加難。

綜上所述，無論是金融科技游離于監(jiān)管之外或算法黑箱引發(fā)的信息不對(duì)稱，還是算法本身可信度的難以審查，甚至被監(jiān)管對(duì)象及行為的無法識(shí)別而使得監(jiān)管前提受限，這在更深的層次上暴露出了金融創(chuàng)新與監(jiān)管的“步調(diào)不一”問題，即創(chuàng)新發(fā)展的程度超前于現(xiàn)行法規(guī)。41其根源在于金融監(jiān)管都是事后總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)型的，這就不難理解為何現(xiàn)有監(jiān)管在防范金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)總是聚焦于傳統(tǒng)的大型金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)樵诒O(jiān)管規(guī)則出臺(tái)時(shí)尚未出現(xiàn)的金融創(chuàng)新不可能被納入監(jiān)管范圍。前文分析表明，金融科技帶來的監(jiān)管問題不同于(甚至在很多情形下嚴(yán)重于)傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)，亟需重構(gòu)監(jiān)管予以回應(yīng)。42

二、應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)的監(jiān)管回應(yīng)

有效的金融監(jiān)管通常與規(guī)則出臺(tái)時(shí)的既存金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)(如金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)及其他相關(guān)主體的特定形式和結(jié)構(gòu))相契合。然而，未來的金融危機(jī)不太會(huì)以過去危機(jī)相同的原因爆發(fā)；如果缺乏對(duì)監(jiān)管的持續(xù)審視與更新，那么就會(huì)使原來有效的監(jiān)管過時(shí)，不能適應(yīng)當(dāng)下的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，從而帶來無法預(yù)期的結(jié)果，并使得金融創(chuàng)新游離監(jiān)管之外。43盡管根本上消除系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)可能是徒勞的，但“無為而治”的放任自由絕非可取的監(jiān)管態(tài)度。

1.變革監(jiān)管理念：實(shí)施功能監(jiān)管

監(jiān)管者在危機(jī)后迫于各方壓力，回應(yīng)行為總是聚焦于事前的預(yù)防性監(jiān)管，或者至少在努力防止下一次金融危機(jī)的發(fā)生，但是這種聚焦“無功而返”，因?yàn)楦緹o法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)下一次危機(jī)發(fā)生的原因。但是監(jiān)管思路也不能只停留在“戰(zhàn)術(shù)”層面，即以金融危機(jī)的不可事先預(yù)測(cè)以及在其爆發(fā)之后的被動(dòng)應(yīng)對(duì)為基礎(chǔ)；有效的金融監(jiān)管需要“戰(zhàn)略”層面的突破。金融監(jiān)管中的功能監(jiān)管理論表明，為了對(duì)變化多端的金融系統(tǒng)進(jìn)行監(jiān)管，有效的監(jiān)管路徑是聚焦于金融系統(tǒng)不隨時(shí)間更替而變化的基本經(jīng)濟(jì)功能，而不是將監(jiān)管與特定的市場(chǎng)主體掛鉤。44

從機(jī)構(gòu)監(jiān)管邁向功能性監(jiān)管是防范金融科技風(fēng)險(xiǎn)的必要舉措。新型的金融科技企業(yè)處于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)序列之外，加之，許多金融科技企業(yè)最初的主營(yíng)業(yè)務(wù)并非提供金融服務(wù)和產(chǎn)品，而是基于其原有業(yè)務(wù)線或者技術(shù)優(yōu)勢(shì)，從而將自己的經(jīng)營(yíng)拓展至了金融服務(wù)領(lǐng)域。這使得金融科技企業(yè)通常游離于以傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)為“抓手”的金融監(jiān)管體系之外。如前述分析，盡管金融科技企業(yè)從事技術(shù)驅(qū)動(dòng)下的金融創(chuàng)新，但當(dāng)其提供金融服務(wù)或產(chǎn)品時(shí)，本質(zhì)上仍然屬于發(fā)揮經(jīng)濟(jì)功能的金融中介組織。巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)將金融科技分為支付結(jié)算、存貸款與資本籌集、投資管理、市場(chǎng)設(shè)施四類，那么可以參照此來分析金融科技企業(yè)的具體業(yè)務(wù)所發(fā)揮的金融功能，從而判斷其歸屬于何種金融服務(wù)序列或提供了何種金融產(chǎn)品，進(jìn)而對(duì)照適用相應(yīng)的監(jiān)管制度。這樣就不會(huì)陷入金融科技企業(yè)本身的多樣化業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)中而不知所歸。

舉例而言，金融科技企業(yè)面向個(gè)人客戶的小額零售類支付服務(wù)(如Paypal、支付寶等)和針對(duì)機(jī)構(gòu)客戶的大額批發(fā)類支付服務(wù)(如跨境支付、外匯兌換等)，盡管該金融服務(wù)提供商的主營(yíng)業(yè)務(wù)可能并非聚焦于支付結(jié)算，而且其也從未被納入金融監(jiān)管序列；但其所從事的細(xì)分業(yè)務(wù)具有支付結(jié)算功能時(shí)，那么可以將其納入支付結(jié)算業(yè)務(wù)的監(jiān)管框架中，適用客戶備付金管理，以及反洗錢、反恐融資、防范網(wǎng)絡(luò)欺詐、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)安全、客戶信息保密和消費(fèi)者保護(hù)等監(jiān)管約束。45當(dāng)然，這里面存在著更進(jìn)一步的具體操作問題，比如，如何將適用于特定類型金融機(jī)構(gòu)整體的監(jiān)管措施適用于非金融機(jī)構(gòu)的具體金融服務(wù)或產(chǎn)品。但是從機(jī)構(gòu)監(jiān)管轉(zhuǎn)向功能監(jiān)管的總體監(jiān)管思路具有更大意義上的風(fēng)險(xiǎn)防范價(jià)值，努力解決監(jiān)管適用困難比放任金融風(fēng)險(xiǎn)自由擴(kuò)散要更具理性。

2.利用技術(shù)契機(jī)：實(shí)時(shí)監(jiān)管和代碼規(guī)制

監(jiān)管者可以通過沙箱實(shí)驗(yàn)或利用技術(shù)手段來解決金融科技引發(fā)的信息不對(duì)稱問題。然而需要注意的是，信息透明不是靈丹妙藥，僅僅公開披露有關(guān)金融科技的風(fēng)險(xiǎn)，無法從源頭上解決這些風(fēng)險(xiǎn)。而且研究表明，通過披露信息來減少系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有局限性。46快速發(fā)展的金融科技亟需監(jiān)管科技(Regtech)47的同步變革，因應(yīng)發(fā)展的技術(shù)驅(qū)動(dòng)型監(jiān)管潛力巨大，這也可以一定程度上化解去中心化交易組織在納入監(jiān)管體系時(shí)所帶來的被監(jiān)管對(duì)象及被監(jiān)管行為無法識(shí)別問題。

(1)利用技術(shù)手段：降低信息不對(duì)稱

監(jiān)管者除了使用監(jiān)管沙箱、加速器或創(chuàng)新中心等監(jiān)管實(shí)驗(yàn)主義路徑來獲取金融科技創(chuàng)新行為和商業(yè)模式信息，從而理解其風(fēng)險(xiǎn)和激勵(lì)機(jī)制之外48，還可以利用技術(shù)手段進(jìn)行有效監(jiān)管。隨著智能投顧及區(qū)塊鏈技術(shù)推動(dòng)的智能合約和電子貨幣等新金融業(yè)態(tài)的不斷涌現(xiàn)，對(duì)這些自動(dòng)交易或履約活動(dòng)進(jìn)行人為的監(jiān)管是完全不切實(shí)際的，那么傳統(tǒng)的人為監(jiān)管模式向自動(dòng)化監(jiān)管模式轉(zhuǎn)變不可避免。如果不使用自動(dòng)化的合法審查、記錄追蹤和監(jiān)管變革，將很難滿足極端復(fù)雜性的監(jiān)管需求。49

創(chuàng)新技術(shù)恰好為監(jiān)管提供了契機(jī)。基于人工智能的監(jiān)管系統(tǒng)可以依據(jù)監(jiān)管規(guī)則即時(shí)、自動(dòng)地對(duì)被監(jiān)管者進(jìn)行監(jiān)管，避免由激勵(lì)不足導(dǎo)致的監(jiān)管不力等情況。50若區(qū)塊鏈技術(shù)被用于監(jiān)管而不是將監(jiān)管者排除在外，基于區(qū)塊鏈的系統(tǒng)將提高監(jiān)管有效性。區(qū)塊鏈帶來的數(shù)據(jù)透明使監(jiān)管者能夠獲取監(jiān)管對(duì)象的信息，在無須監(jiān)管對(duì)象報(bào)告的前提下，對(duì)其實(shí)現(xiàn)監(jiān)管。直接信息獲取可以避免監(jiān)管對(duì)象針對(duì)監(jiān)管者的要求而對(duì)其行為進(jìn)行有針對(duì)性的調(diào)整。另外，實(shí)時(shí)透明的共享賬簿將使得監(jiān)管者能夠在結(jié)果惡化之前予以識(shí)別并回應(yīng)。甚至監(jiān)管者可以將合規(guī)機(jī)制直接內(nèi)嵌于區(qū)塊鏈系統(tǒng)之中。51

(2)內(nèi)嵌型監(jiān)管：保證算法可信

人工智能、機(jī)器學(xué)習(xí)、預(yù)測(cè)分析，均涉及對(duì)大量且多樣數(shù)據(jù)集的數(shù)據(jù)科學(xué)復(fù)雜應(yīng)用。監(jiān)管者與合規(guī)管理者越來越難以理解和審查日益復(fù)雜的模型，尤其是當(dāng)這些工具被用于監(jiān)管目的時(shí)(如內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型和壓力測(cè)試)。52由于自動(dòng)化的決策系統(tǒng)可能產(chǎn)生錯(cuò)誤、不公平或者不公正的結(jié)果，因此需要采取措施保證所構(gòu)建的自動(dòng)化系統(tǒng)是可信且可控的。但是約束自動(dòng)化運(yùn)行體系的信任機(jī)制和法律標(biāo)準(zhǔn)并未與技術(shù)的發(fā)展同步。53盡管提高自動(dòng)化程序的透明度——最具代表性的方法是披露系統(tǒng)的源代碼，但這只是確保自動(dòng)化程序可靠的一小步。因?yàn)榉菍＜也⒉荒芾斫庥?jì)算機(jī)系統(tǒng)的源代碼；即使理解，檢查源代碼對(duì)于預(yù)測(cè)計(jì)算機(jī)程序具體如何運(yùn)行作用有限。退一步講，即使開放源代碼可行，但是在很多情形下也不可能全部開放，尤其是涉及消費(fèi)者數(shù)據(jù)保護(hù)、商業(yè)專有信息和交易秘密時(shí)。54

對(duì)于自動(dòng)化體系而言，相較于強(qiáng)制披露體系的設(shè)計(jì)代碼，可信的算法約束和執(zhí)行更有利于增強(qiáng)人們對(duì)體系的信任。去中心化技術(shù)，包括以區(qū)塊鏈技術(shù)為支撐的支付體系可用來構(gòu)建內(nèi)嵌型的、技術(shù)驅(qū)動(dòng)型的金融監(jiān)管，具體而言，就是通過計(jì)算機(jī)程序的設(shè)置來提高治理水平和增進(jìn)可靠性。55在這種模式下，監(jiān)管者扮演者雙重角色：一是制定法律法規(guī)；二是與技術(shù)專家合作，將法律法規(guī)內(nèi)嵌于去中心化技術(shù)之中并獲得全網(wǎng)認(rèn)可，從而使法律法規(guī)的執(zhí)行通過代碼實(shí)現(xiàn)。56

3.發(fā)展多元監(jiān)管路徑：加強(qiáng)自律監(jiān)管與國(guó)際合作

金融科技自律組織比監(jiān)管者更了解行業(yè)信息，具備監(jiān)管的優(yōu)勢(shì)。智能投顧機(jī)構(gòu)更了解自身經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和投資算法；眾籌平臺(tái)更熟知自身運(yùn)作形式和相關(guān)缺陷；虛擬貨幣平臺(tái)更懂得數(shù)字貨幣的長(zhǎng)生及轉(zhuǎn)移方式。因此，前述從業(yè)者均比監(jiān)管主體更清楚行業(yè)的實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)，從而能夠比外部監(jiān)管機(jī)構(gòu)更有效地識(shí)別金融科技主體并監(jiān)控其行為。但自律監(jiān)管也是有成本的，那么這就需要考慮金融科技公司是否愿意自我監(jiān)管？監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要采取有效措施激勵(lì)金融科技企業(yè)進(jìn)行有效的自我監(jiān)管。其中，集體制裁和“傘型沙箱”有助于構(gòu)建有效的激勵(lì)機(jī)制。

國(guó)際合作對(duì)設(shè)計(jì)有效的金融科技監(jiān)管起著至關(guān)重要的作用。57金融科技活動(dòng)的范圍不僅僅限于一國(guó)之內(nèi)，通常是跨越國(guó)界，存在復(fù)雜的管轄權(quán)問題；而且一國(guó)的監(jiān)管活動(dòng)會(huì)對(duì)其他國(guó)家產(chǎn)生影響，比如監(jiān)管競(jìng)爭(zhēng)可能帶來“朝底競(jìng)爭(zhēng)”；其他國(guó)家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)或許已建立關(guān)于特定類型金融科技監(jiān)管的有用信息或有效措施，值得借鑒。因此，金融科技監(jiān)管領(lǐng)域的國(guó)際合作非常必要。一方面，國(guó)際合作可以降低網(wǎng)絡(luò)安全監(jiān)管方面的割裂現(xiàn)狀，并增強(qiáng)防范網(wǎng)絡(luò)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)。應(yīng)對(duì)網(wǎng)絡(luò)襲擊的事先預(yù)防計(jì)劃、信息共享和監(jiān)測(cè)，在系統(tǒng)設(shè)計(jì)之初就將網(wǎng)絡(luò)安全內(nèi)嵌其中，金融和科技理論的發(fā)展都會(huì)降低影響金融穩(wěn)定的網(wǎng)絡(luò)襲擊的發(fā)生概率。另一方面，金融科技對(duì)金融穩(wěn)定影響的評(píng)價(jià)受到有限數(shù)據(jù)帶來的信息不對(duì)稱的限制，監(jiān)管者可以通過國(guó)際合作的信息共享機(jī)制來加強(qiáng)信息獲取能力，從而提高監(jiān)管合規(guī)效率。58

結(jié)論

從人工智能到加密技術(shù)，科技的飛速發(fā)展正顛覆金融業(yè)發(fā)展格局，為消費(fèi)者、金融機(jī)構(gòu)以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)創(chuàng)造了發(fā)展機(jī)遇，也帶來了諸多監(jiān)管挑戰(zhàn)。監(jiān)管當(dāng)局在面臨這種快速變化時(shí)，需要審慎平衡金融效率和穩(wěn)定問題，在確保金融科技最大限度發(fā)揮潛力的同時(shí)，將其系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)降到最低。金融危機(jī)后的監(jiān)管規(guī)則著力解決“太大而不能倒”的問題，而忽視了由金融科技企業(yè)引發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性。這需要我們反思經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生及傳導(dǎo)機(jī)制這一基礎(chǔ)性命題。事實(shí)上，相較于大型金融機(jī)構(gòu)，金融科技企業(yè)的規(guī)模和商業(yè)模式?jīng)Q定了其易受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，而且會(huì)將這種動(dòng)蕩傳遞至行業(yè)內(nèi)其他公司。另外，由于監(jiān)管者缺乏金融科技市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和運(yùn)作的可靠信息，其對(duì)金融科技公司監(jiān)管和約束更加困難。因此，我們需要在功能監(jiān)管理念的指導(dǎo)下，利用技術(shù)契機(jī)加強(qiáng)監(jiān)管，發(fā)展多元化的監(jiān)管路徑以有效防范金融科技可能引發(fā)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。