杜春明 張先治 常利民

（1.東北財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院/中國內(nèi)部控制研究中心，遼寧 大連 116025；2.淮陰師范學(xué)院經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院， 江蘇 淮安 223300）

引言

2007年1月1日生效的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，商譽(yù)由于它的不可辨認(rèn)性，不符合無形資產(chǎn)關(guān)于可辨認(rèn)非貨幣性資產(chǎn)的定義，現(xiàn)單獨(dú)作為一項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表，同時(shí)商譽(yù)的后續(xù)計(jì)量不再采用分期攤銷法，而是調(diào)整為期末進(jìn)行減值測試。新準(zhǔn)則中的商譽(yù)是非同一控制下的企業(yè)合并中，合并成本超過被合并企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的部分，是個(gè)倒擠出來的差額(高榴和袁詩淼，2017)[17]，而倒擠出來的差額和商譽(yù)的實(shí)際價(jià)值存在一定的誤差，會(huì)影響到商譽(yù)計(jì)量的準(zhǔn)確性。Holthausen and Watts(2001)[1]認(rèn)為新準(zhǔn)則要求管理層在報(bào)告層面評估商譽(yù)價(jià)值，由于這些評估不是基于交易的市場價(jià)格，帶有很強(qiáng)的主觀性，因而無法核實(shí)，因此也就有可能受到相當(dāng)大的操縱。由于商譽(yù)在計(jì)量過程中存在一些不可避免的誤差和主觀性，在可靠性方面頗具爭議，那么商譽(yù)信息是否有利于發(fā)揮其在企業(yè)資源配置中的作用呢？

現(xiàn)代企業(yè)被視作一系列契約的集合，會(huì)計(jì)數(shù)字是組成這些契約的基礎(chǔ)，因此會(huì)計(jì)計(jì)量問題也就成為各個(gè)利益方關(guān)注的焦點(diǎn)。Holthausen and Leftwich(1983)[2]認(rèn)為，如果會(huì)計(jì)數(shù)字所遵循的規(guī)則發(fā)生變化，改變了企業(yè)的現(xiàn)金流，或者改變了契約雙方的財(cái)富，就會(huì)產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)后果?，F(xiàn)有文獻(xiàn)已經(jīng)從多角度研究了商譽(yù)及其減值給企業(yè)帶來的經(jīng)濟(jì)后果，該類研究多是基于股權(quán)價(jià)值相關(guān)性，并且得出的結(jié)論基本一致，即商譽(yù)及其減值與股東價(jià)值和股價(jià)具有相關(guān)性。國內(nèi)外關(guān)于商譽(yù)債權(quán)價(jià)值相關(guān)性研究的爭議比較大，由于商譽(yù)幾乎沒有清算價(jià)值，其在經(jīng)營上的市場價(jià)值在很大程度上是無法證實(shí)的，因此債權(quán)人通常會(huì)在進(jìn)行貸款決策時(shí)不考慮商譽(yù)的價(jià)值。Holthausen and Watts(2001)[1]認(rèn)為，債權(quán)人應(yīng)該將商譽(yù)排除在契約之外，因?yàn)槿绻嬖谶`約，商譽(yù)不可能有任何價(jià)值。然而Frankel等(2008)[3]研究了企業(yè)現(xiàn)有的會(huì)計(jì)方法和這些方法的強(qiáng)制性改變?nèi)绾卧谏套u(yù)會(huì)計(jì)的背景下形成契約，發(fā)現(xiàn)商譽(yù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的變化(即：SFAS141和142)已經(jīng)導(dǎo)致了債務(wù)合同中的契約的修改，那些已經(jīng)在資產(chǎn)負(fù)債表上擁有商譽(yù)的企業(yè)沒有將商譽(yù)排除在契約之外。徐經(jīng)長等(2017)[18]以我國2008～2015年滬深兩市的A股非金融類上市企業(yè)為研究樣本，發(fā)現(xiàn)我國商譽(yù)信息會(huì)影響到企業(yè)的債務(wù)資本成本，具有債權(quán)價(jià)值相關(guān)性。

Allen等(2005)[4]研究發(fā)現(xiàn)，與歐美企業(yè)不同，中國企業(yè)更多地依賴于債務(wù)融資，而非股權(quán)融資。債務(wù)融資是企業(yè)重要的資金來源，債權(quán)人在制定貸款決策時(shí)除了考慮債務(wù)資本成本、債務(wù)金額之外，也會(huì)重點(diǎn)關(guān)注債務(wù)期限。債務(wù)期限是債務(wù)契約的重要內(nèi)容之一，Braclay and Smith(1995)[5]認(rèn)為，為了減少債務(wù)契約中的代理成本，債權(quán)人會(huì)通過選擇債務(wù)期限的長短來保護(hù)自己的利益，債務(wù)期限的治理功能在銀行信貸決策中發(fā)揮著重要作用。根據(jù)Jensen等(1976，1986)[6][7]的研究，債務(wù)期限越長，信息不對稱程度越高，債權(quán)人面臨的資產(chǎn)替代、投資過度問題會(huì)越嚴(yán)重；債務(wù)期限越短，信息不對稱程度越低，債權(quán)人對于債務(wù)人投資項(xiàng)目的未來風(fēng)險(xiǎn)評估的準(zhǔn)確性越高，短期債務(wù)能在一定程度上緩解資產(chǎn)替代和投資過度問題，能夠更加有效的監(jiān)督債務(wù)人的行為。那么在我國商譽(yù)增加和減值標(biāo)準(zhǔn)發(fā)生變更的情況下，債權(quán)人是否會(huì)在決定債務(wù)期限的時(shí)候考慮企業(yè)的商譽(yù)信息呢？至今國內(nèi)還缺少相關(guān)的研究。國內(nèi)基于債權(quán)價(jià)值相關(guān)性、從債權(quán)人角度研究商譽(yù)信息與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的文獻(xiàn)相對缺乏，且國內(nèi)外關(guān)于商譽(yù)信息的債權(quán)價(jià)值相關(guān)性的研究結(jié)論不一致，對這一主題的研究將有助于豐富特定會(huì)計(jì)信息對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的相關(guān)文獻(xiàn)，同時(shí)明確商譽(yù)信息在企業(yè)資源配置中的作用。本文著重從債權(quán)人角度考察我國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則確認(rèn)計(jì)量的商譽(yù)增加及減值信息是否會(huì)影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)？商譽(yù)增加與商譽(yù)減值信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響是否會(huì)產(chǎn)生差異？不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下商譽(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是否存在異質(zhì)性影響？

為探明上述問題，本文基于債權(quán)人的視角實(shí)證檢驗(yàn)了商譽(yù)增加和商譽(yù)減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，同時(shí)進(jìn)一步研究所有權(quán)性質(zhì)對商譽(yù)信息與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。另外考慮到可能存在因?yàn)檫z漏變量、樣本自選擇、反向因果導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，本文采用解釋及控制變量滯后一期的方法進(jìn)行主檢驗(yàn)，另在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中采用增加控制變量、傾向得分匹配(PSM)、替換解釋變量和采用變化模型進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)論依然穩(wěn)健。

本文的創(chuàng)新和貢獻(xiàn)主要包括：第一，首次從債權(quán)人的視角研究了商譽(yù)增加和商譽(yù)減值對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，發(fā)現(xiàn)商譽(yù)增加及減值信息確實(shí)影響了債權(quán)人的貸款決策行為，進(jìn)而影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，說明商譽(yù)信息在企業(yè)信貸資源配置中發(fā)揮了顯著的作用，拓展了商譽(yù)信息經(jīng)濟(jì)后果的研究，這為我國制度背景下的商譽(yù)研究提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。第二，本文對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行了深入的研究，有助于加深對商譽(yù)信息影響債務(wù)期限結(jié)構(gòu)機(jī)制的認(rèn)識，拓寬了具體會(huì)計(jì)信息對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的研究。

理論分析與研究假設(shè)

會(huì)計(jì)信息具有經(jīng)濟(jì)后果是不容否認(rèn)的。García-Teruel等(2014)[8]研究發(fā)現(xiàn)大多數(shù)銀行主要依據(jù)會(huì)計(jì)信息來評價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況從而決定是否向企業(yè)發(fā)放貸款以及所發(fā)放貸款的期限長短。會(huì)計(jì)信息在契約關(guān)系中起著重要作用，企業(yè)的利益相關(guān)者在締結(jié)各種契約時(shí)會(huì)重點(diǎn)關(guān)注會(huì)計(jì)信息。Frankel等(2008)[3]研究發(fā)現(xiàn)商譽(yù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的變化(即：SFAS141和142)已經(jīng)導(dǎo)致了債務(wù)合同中契約的修改，銀行在制定信貸決策時(shí)會(huì)考慮企業(yè)的商譽(yù)信息。信貸契約中的債務(wù)期限具有一定的企業(yè)治理功能，能夠緩解債權(quán)人和債務(wù)人的代理沖突。Braclay and Smith(1995)[5]認(rèn)為在債務(wù)契約的簽訂中，債權(quán)人為了減少債務(wù)契約中的代理成本，會(huì)通過債務(wù)期限的選擇來保護(hù)自身的利益。那么在我國現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下債權(quán)人進(jìn)行信貸決策時(shí)是否會(huì)通過債務(wù)期限的選擇來保護(hù)自身的利益。本文將從債權(quán)人的視角探究商譽(yù)增加及減值信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。

一、商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

債權(quán)人信貸契約的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)貸款收益的最大化，債務(wù)期限是信貸契約的重要內(nèi)容，它規(guī)范著借貸雙方的權(quán)利與義務(wù)。Myers(1977)[5]研究發(fā)現(xiàn)，隨著債務(wù)期限的增加，債權(quán)人越缺乏企業(yè)未來償債能力情況的信息，信息不對稱情況隨著債務(wù)期限的增加而變得更加嚴(yán)重，債權(quán)人在提供貸款時(shí)將更加關(guān)注企業(yè)的績效。企業(yè)的未來盈利能力的增強(qiáng)是對債權(quán)人權(quán)利的一種積極的保證，債權(quán)人也就更愿意做出更長期限的貸款決策。根據(jù)超額收益觀，商譽(yù)可以為企業(yè)未來帶來超過社會(huì)平均回報(bào)的利潤和現(xiàn)金流，是對企業(yè)未來償付能力的有力證明。從會(huì)計(jì)角度看，商譽(yù)是企業(yè)并購一方支付的對價(jià)超過對方各項(xiàng)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值的差額；從商業(yè)角度看，商譽(yù)是一種潛在的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，它可以在未來給企業(yè)帶來超額利潤。在并購中并購企業(yè)通過在未來交易中運(yùn)用被并購企業(yè)的客戶資源、品牌、創(chuàng)新能力、組織結(jié)構(gòu)等剩余權(quán)利創(chuàng)造新的超額價(jià)值，增加企業(yè)的利潤和提高企業(yè)的業(yè)績，是關(guān)于企業(yè)的積極消息。Lee(2011)[10]研究發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)預(yù)測企業(yè)未來的現(xiàn)金流的能力比較強(qiáng)，在實(shí)施SFAS142之后，商譽(yù)預(yù)測企業(yè)未來現(xiàn)金流的能力變得更強(qiáng)了。葛家澍和杜興強(qiáng)(2007)[19]研究發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)成為預(yù)期企業(yè)未來超額盈利能力的貼現(xiàn)，增強(qiáng)了對企業(yè)業(yè)績的影響。因此，若債權(quán)人視商譽(yù)為積極信息，即將商譽(yù)視為企業(yè)的一種潛在的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，可以在未來給企業(yè)帶來超額利潤，那么商譽(yù)是對債權(quán)人權(quán)利的一種積極保證，從而債權(quán)人也就更愿意接受期限較長的債務(wù)。由此，提出本文的第一個(gè)假設(shè)：

H1a：商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

盡管商譽(yù)單獨(dú)作為一個(gè)報(bào)表項(xiàng)目被列入資產(chǎn)負(fù)債表，是預(yù)期未來超額盈利能力的貼現(xiàn)。從會(huì)計(jì)處理的角度看，商譽(yù)是為了滿足基本會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中“借貸必相等”的原則而倒擠出來的差額，差額中不包含自創(chuàng)商譽(yù)、不符合確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)的無形資產(chǎn)等，導(dǎo)致商譽(yù)在計(jì)量方面存在誤差，必然也會(huì)影響到超額盈利能力的體現(xiàn)。謝紀(jì)剛和張秋生(2013)[20]研究發(fā)現(xiàn)，在并購交易中，股份支付的交易制度使得股份支付的標(biāo)的定價(jià)虛高，導(dǎo)致商譽(yù)高估。程鳳朝和劉家鵬(2011)[21]發(fā)現(xiàn)，并購重組的上市企業(yè)近年來越來越多的采用收益法評估被并購企業(yè)的價(jià)值，而收益法預(yù)測未來年度的凈收益與實(shí)際價(jià)值偏差較大，從側(cè)面支持并購交易的價(jià)格缺乏可靠性。同時(shí)，F(xiàn)ilip等(2015)[11]研究發(fā)現(xiàn)，由于商譽(yù)減值的操控空間較大，高管會(huì)通過真實(shí)的盈余管理活動(dòng)向上操縱現(xiàn)金流以避免減值損失，且這種真實(shí)的盈余管理操縱對企業(yè)未來的業(yè)績產(chǎn)生了不利影響。

基于以上的分析，債權(quán)人也有可能不認(rèn)可商譽(yù)的潛在價(jià)值，而認(rèn)為商譽(yù)是并購交易中計(jì)量誤差、過度支付及高管的盈余管理活動(dòng)所導(dǎo)致的，即商譽(yù)增加了債權(quán)人所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人在債務(wù)契約中降低長期債務(wù)的比重。因此，商譽(yù)增加對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響方向需要實(shí)證檢驗(yàn)。由此，本文提出假設(shè)1的競爭性假設(shè)：

H1b：商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。

二、商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

我國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定每年年度終了企業(yè)應(yīng)進(jìn)行商譽(yù)減值測試。商譽(yù)的減值測試對債權(quán)人監(jiān)控資本配置決策起著至關(guān)重要的作用。Filip等(2015)[11]認(rèn)為商譽(yù)源自企業(yè)過去的收購，商譽(yù)減值反映管理層未能從過去的收購中獲取預(yù)期的價(jià)值，減值測試依賴于多種公允價(jià)值的評估，管理層在決定是否給商譽(yù)計(jì)提減值方面擁有對商譽(yù)公允價(jià)值評估的自由裁量權(quán)。Bens等(2007)[12]發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)減值意味著現(xiàn)時(shí)商譽(yù)預(yù)計(jì)給企業(yè)帶來的經(jīng)濟(jì)利益比原來入賬時(shí)所預(yù)計(jì)的要低,市場對于商譽(yù)減值損失做出明顯的負(fù)向反應(yīng)。根據(jù)價(jià)格模型，吳虹雁和劉強(qiáng)(2014)[22]發(fā)現(xiàn)，每期末進(jìn)行商譽(yù)減值測試后商譽(yù)減值與股價(jià)顯著負(fù)相關(guān)，采用分期攤銷法時(shí)商譽(yù)攤銷與股價(jià)無關(guān)。可見，商譽(yù)減值會(huì)向外界傳遞關(guān)于企業(yè)商譽(yù)資產(chǎn)的負(fù)面信號。因此，當(dāng)債權(quán)人捕捉到商譽(yù)減值所傳遞的負(fù)面信號時(shí)，可能會(huì)降低長期債務(wù)的比重以補(bǔ)償企業(yè)盈利下降所帶來的債務(wù)無法償付的風(fēng)險(xiǎn)。

Ramanna and Watts(2012)[13]研究發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)減值測試是一種不可核實(shí)的估計(jì)，具有客觀復(fù)雜性和主觀性，減值測試方法的采用導(dǎo)致了財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的下降，企業(yè)管理層采取了規(guī)避或延后確認(rèn)減值損失的盈余管理方式，影響了商譽(yù)減值測試的有效性。盧煜和曲曉輝(2016)[23]通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，商譽(yù)減值存在盈余管理動(dòng)機(jī)，對于存在盈余平滑和“洗大澡”動(dòng)機(jī)的企業(yè)本期會(huì)計(jì)提更多的減值。Bharath等(2008)[14]發(fā)現(xiàn)企業(yè)的盈余管理程度與未來會(huì)計(jì)盈余的波動(dòng)性呈正相關(guān)，而未來會(huì)計(jì)盈余的波動(dòng)使得債權(quán)人在預(yù)測企業(yè)未來現(xiàn)金流時(shí)面臨的不確定性變大，即企業(yè)的盈余管理行為加劇了借貸雙方的信息不對稱程度，導(dǎo)致代理成本的增加。由于短期債務(wù)契約使得債權(quán)人能更有效的監(jiān)督債務(wù)人，因此企業(yè)對商譽(yù)減值的盈余管理行為會(huì)導(dǎo)致債權(quán)人通過降低長期債務(wù)的比重及增加短期債務(wù)使企業(yè)通過更頻繁的進(jìn)行信息披露和契約條款的重新談判來緩解信息不對稱問題，以降低代理成本。如上述所言，商譽(yù)減值既有可能傳遞企業(yè)管理層進(jìn)行盈余管理的信息，也有可能傳遞企業(yè)未來經(jīng)濟(jì)利益減少的信息，債權(quán)人把這兩種信息都視為負(fù)面信息，可能會(huì)通過降低長期債務(wù)的比重以降低其所面臨的風(fēng)險(xiǎn)及減少其代理成本。由此，提出本文的第二個(gè)假設(shè)：

H2：商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)。

三、不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下商譽(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的差異

現(xiàn)有研究表明，由于我國絕大多數(shù)銀行都被政府所控制，政府會(huì)對銀行信貸決策進(jìn)行直接或間接干預(yù)，另加上我國國有企業(yè)與商業(yè)銀行之間的“國有同源性”，此時(shí)，會(huì)計(jì)信息在債務(wù)契約中的作用會(huì)變?nèi)酢８鶕?jù)Fan等(2011)[15]的研究，在國有產(chǎn)權(quán)制度背景下，銀行信貸決策受到政府的影響，另外因?yàn)檎碾[性擔(dān)保，企業(yè)違約的可能性變低，政治關(guān)聯(lián)有效地降低了債務(wù)人的違約風(fēng)險(xiǎn)，國有企業(yè)更容易從銀行獲得長期借款，但國有企業(yè)與政府的關(guān)系并不會(huì)直接反映在會(huì)計(jì)信息中。根據(jù)Faccio(2006)[16]的證據(jù)進(jìn)一步證明由于政府為國有企業(yè)提供了隱性擔(dān)保，因此國有企業(yè)獲得更多的銀行貸款。孫錚等(2006)[24]認(rèn)為政治關(guān)聯(lián)的存在使得信貸契約中國有企業(yè)的會(huì)計(jì)信息有用性要弱于非國有企業(yè)。廖秀梅(2007)[25]研究了會(huì)計(jì)信息的信貸決策有用性，提出國有企業(yè)和銀行最終為政府所有時(shí)銀行監(jiān)管缺位，銀行沒有有效地利用會(huì)計(jì)信息審查國有企業(yè)的貸款，信貸決策有用性在所有制層面被削弱。因此，國有企業(yè)與政府之間密切的關(guān)系會(huì)降低會(huì)計(jì)信息的契約有用性。如上述所言，本文預(yù)期債權(quán)人對非國有企業(yè)商譽(yù)信息的敏感度會(huì)強(qiáng)于國有企業(yè)。由此，提出本文的第三個(gè)假設(shè)：

H3：與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)中商譽(yù)增加和商譽(yù)減值信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響更為顯著。

研究設(shè)計(jì)

一、樣本選擇

鑒于商譽(yù)在2007年1月1日《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(2006)》開始實(shí)施后才列為單獨(dú)的會(huì)計(jì)報(bào)表項(xiàng)目，另2007年屬于會(huì)計(jì)政策變更年度，商譽(yù)信息噪音比較大，故本文的數(shù)據(jù)采集期為2008～2016年，本文以2008～2016年滬深A(yù)股上市企業(yè)中商譽(yù)期末余額和商譽(yù)減值金額不同時(shí)為零的企業(yè)為研究對象。另外為控制內(nèi)生性問題及貸款決策的滯后性問題，模型中所有解釋變量和控制變量均滯后一期，所以本文的樣本期間為2009～2016年。本文按以下標(biāo)準(zhǔn)對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理：(1)剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常的ST、*ST類企業(yè)；(2)剔除金融類上市企業(yè)；(3)剔除數(shù)據(jù)缺失的觀測值。本文除了商譽(yù)減值損失數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫外，其他數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。為防止極端數(shù)值對研究結(jié)論的影響，本文對所有連續(xù)變量在上下各1%分位進(jìn)行了縮尾處理。本文的計(jì)量分析軟件為Stata13.0。

二、主要變量的度量

1.債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的度量

度量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的方法主要包括三種：增量法、資產(chǎn)負(fù)債表法、各類債務(wù)期限加權(quán)平均法。其中，資產(chǎn)負(fù)債表法因能直接從資產(chǎn)負(fù)債表中獲取數(shù)據(jù)而為較多的文獻(xiàn)所采用，本文也采用該種方法進(jìn)行度量。此外，負(fù)債總額不包括商業(yè)信用負(fù)債，如應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收賬款和其他應(yīng)付款，而我國上市企業(yè)的債務(wù)融資多來自于商業(yè)銀行，因此，企業(yè)的長期債務(wù)融資主要是由銀行長期貸款組成。本文借鑒肖作平和廖理(2008)[26]、楊鑫等(2018)[27]的研究，采用用長期借款與負(fù)債總額之比(DM1)衡量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，以(長期借款+應(yīng)付債券)/負(fù)債總額(DM2)作為替代變量衡量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，以新增的債務(wù)(ΔDM1、ΔDM2)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)論依然穩(wěn)健。

2.商譽(yù)及商譽(yù)減值的度量

本文借鑒葉建芳等(2016)[28]、徐經(jīng)長等(2017)[18]的研究，分別用當(dāng)年商譽(yù)增加金額/資產(chǎn)總額(GWR)、當(dāng)年商譽(yù)減值金額/資產(chǎn)總額(GWI)、商譽(yù)賬面價(jià)值變動(dòng)金額/資產(chǎn)總額(CHANGE)表示商譽(yù)信息(GW)。

3.控制變量的度量

參考肖作平和廖理(2008)[26]、楊鑫等(2018)[27]已有文獻(xiàn)的研究，本文控制了企業(yè)規(guī)模(SIZE)、財(cái)務(wù)杠桿(LEV)、成長性(GROW)、資產(chǎn)期限(TANG)、自由現(xiàn)金流量(FCF)、第一大股東持股比例(CR1)、盈利能力(ROA)、所有權(quán)性質(zhì)(SOE)、實(shí)際所得稅率(ETR)以及行業(yè)(IND)、年份(YEAR)等因素。相關(guān)變量名稱和定義如表1所示。

表1 相關(guān)變量名稱和定義

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

三、模型設(shè)定

為檢驗(yàn)商譽(yù)信息對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，本文借鑒已有文獻(xiàn)[26] [27]模型構(gòu)建如下回歸模型：

實(shí)證結(jié)果與分析

一、描述性統(tǒng)計(jì)

表2為變量的具體描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。

模型(1)中主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。表2中Panel A為有商譽(yù)增加樣本的描述性統(tǒng)計(jì)，由Panel A可以看出，被解釋變量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)(DM1)的均值和中位數(shù)分別為0.137和0.043，均值和中位數(shù)的差異比較大，說明債務(wù)期限的分布不均勻，同時(shí)平均來看我國長期借款的比重比較低，即長期債務(wù)不是我國上市企業(yè)的主要債務(wù)形式，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的最大值和最小值分別為0.855和0，說明長期借款金額占總負(fù)債的比重最高達(dá)85.5%，最小為0，進(jìn)一步說明我國企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的差異比較大。經(jīng)總資產(chǎn)賬面價(jià)值調(diào)整后的商譽(yù)增加金額(GWR)均值和中位數(shù)分別為0.04和0.006，說明各企業(yè)商譽(yù)增加金額的差異比較大，商譽(yù)增加金額的最大值為0.476，說明商譽(yù)增加金額占總資產(chǎn)的比重最高達(dá)47.6%。表2中Panel B中為有商譽(yù)減值樣本的描述性統(tǒng)計(jì)，由Panel B可知，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的均值和中位數(shù)分別為0.154和0.064，同Panel A一樣，長期債務(wù)不是上市企業(yè)的主要債務(wù)形式，各個(gè)上市企業(yè)之間的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)差異比較大。商譽(yù)減值占總資產(chǎn)比重的均值和中位數(shù)均為分別為0.001和0，說明商譽(yù)減值的金額相對于資產(chǎn)總額影響較小，商譽(yù)減值確認(rèn)的最大值為0.025，說明商譽(yù)減值計(jì)提的最大金額為總資產(chǎn)的2.5%，計(jì)提商譽(yù)減值的金額較小。在Panel A和Panel B的兩組樣本中，表Panel A中的成長性(GROW)、盈利能力(ROA)均值要大于Panel B中相關(guān)變量的均值，初步說明商譽(yù)增加的上市企業(yè)成長性和盈利能力比較好。其他變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與已有的研究基本一致。

表3 商譽(yù)信息與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)回歸結(jié)果

二、商譽(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的回歸分析

表3報(bào)告了模型(1)的主要回歸結(jié)果，模型變量的VIF最高值為1.72，平均為1.28，這表明模型不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。本文采用OLS方法估計(jì)系數(shù)，控制行業(yè)和年度，并采用Robust調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)誤，回歸檢驗(yàn)商譽(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。下文首先檢驗(yàn)了商譽(yù)增加對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，是正向還是負(fù)向的影響，即驗(yàn)證假設(shè)1中的H1a和H1b；其次檢驗(yàn)了商譽(yù)減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，即驗(yàn)證假設(shè)2。結(jié)果如表3所示。

1.商譽(yù)增加對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響

從表3中(1)與(2)的回歸結(jié)果來看，F(xiàn)值均在1%水平上顯著，調(diào)整的R2分別為0.296和0.325，說明模型的整體回歸結(jié)果顯著和模型的解釋能力較強(qiáng)。表3中(1)與(2)分別采用債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的第一種和第二種度量方法。(1)與(2)中GWR的回歸系數(shù)分別為0.154和0.135，且分別在1%和5%水平上顯著，說明商譽(yù)增加金額越大，企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的數(shù)值就越大，商譽(yù)的增加對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生正向影響，即債權(quán)人傾向給予商譽(yù)增加的企業(yè)更多的長期貸款。該結(jié)果表明，債權(quán)人視商譽(yù)增加信息為積極信號，債權(quán)人根據(jù)商譽(yù)增加信息增加了對企業(yè)的長期貸款。此外，控制變量中，企業(yè)規(guī)模(SIZE)、財(cái)務(wù)杠桿(LEV)、資產(chǎn)期限(TANG)、實(shí)際所得稅率(ETR)回歸系數(shù)均顯著為正，即與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)；第一大股東持股比例(CR1)、自由現(xiàn)金流量(FCF)的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，即與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著負(fù)相關(guān)。說明企業(yè)規(guī)模越大、財(cái)務(wù)杠桿越高、固定資產(chǎn)比率越高、實(shí)際所得稅率越高、第一大股東持股比例越低、自由現(xiàn)金流越少的企業(yè)，企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的數(shù)值也越大，即債權(quán)人傾向給予此類企業(yè)更多的長期貸款。與肖作平和廖理(2008)[26]、楊鑫等(2018)[27]已有文獻(xiàn)的研究結(jié)論基本一致。以上實(shí)證結(jié)果說明企業(yè)商譽(yù)的增加改變了貸款方的貸款期限的決策行為，從而提高了企業(yè)債務(wù)融資中長期債務(wù)融資的比重。(1)與(2)的回歸結(jié)果均與假設(shè)1中H1a的預(yù)期相一致，一定程度上保證了結(jié)果的穩(wěn)健性。

2.商譽(yù)減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響

表3中(3)與(4)顯示了商譽(yù)減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的回歸結(jié)果，與表3中(1)與(2)類似，回歸結(jié)果顯示，商譽(yù)減值金額越大，企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的數(shù)值就越小，商譽(yù)的減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生負(fù)向影響，即債權(quán)人傾向給商譽(yù)減值企業(yè)減少長期貸款。該結(jié)果表明，債權(quán)人視商譽(yù)減值信息為負(fù)面信號，債權(quán)人根據(jù)商譽(yù)減值信息減少了對企業(yè)的長期貸款。此外，控制變量與肖作平和廖理(2008)[26]、楊鑫等(2018)[27]已有文獻(xiàn)的研究結(jié)論基本一致。以上實(shí)證結(jié)果說明商譽(yù)減值改變了貸款方的貸款期限的決策行為，從而降低了企業(yè)債務(wù)融資中長期債務(wù)融資的比重。(3)與(4)的回歸結(jié)果均與假設(shè)2的預(yù)期相一致，一定程度上保證了結(jié)果的穩(wěn)健性。

三、進(jìn)一步檢驗(yàn)：不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下商譽(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的異質(zhì)性

本文將商譽(yù)增加與商譽(yù)減值樣本按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)進(jìn)行分組回歸，以檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)，即產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是否會(huì)影響商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是否會(huì)影響商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系，以驗(yàn)證假設(shè)3。回歸結(jié)果如表4所示。

由表4的結(jié)果可知，F(xiàn)值均在1%水平上顯著，調(diào)整后的R2分別為0.418、0.182、0.284和0.239，說明模型的整體回歸結(jié)果顯著和模型的解釋能力較強(qiáng)。國有企業(yè)組商譽(yù)增加/減少的回歸系數(shù)不顯著，而非國有企業(yè)組商譽(yù)增加的回歸系數(shù)在5%水平上顯著，說明在非國有企業(yè)中，商譽(yù)的增加/減少信息對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響相對于國有企業(yè)而言作用更強(qiáng)，貸款人對非國有企業(yè)的商譽(yù)增加信息更加敏感，即非國有企業(yè)的商譽(yù)變動(dòng)金額越大，銀行越傾向于向其發(fā)放長期貸款，而對于國有企業(yè)，沒有證據(jù)表明銀行會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)商譽(yù)增加而增加向其發(fā)放長期貸款，與假設(shè)3的預(yù)期相一致。

以上結(jié)論表明，與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)中商譽(yù)增加信息和商譽(yù)減值信息的債權(quán)價(jià)值相關(guān)性更高，對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響更為顯著，或者說，商譽(yù)增加信息與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的正向關(guān)系僅存在于非國有企業(yè)中，商譽(yù)減值信息與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的負(fù)向關(guān)系也僅存在于非國有企業(yè)中，即非國有企業(yè)的商譽(yù)信息對債權(quán)人貸款決策的影響更為顯著。

表4 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對商譽(yù)信息與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)關(guān)系的影響回歸結(jié)果

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.自選擇問題

表5 商譽(yù)信息對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響的PSM結(jié)果

由于本文中商譽(yù)期末余額和商譽(yù)減值金額不同時(shí)為零的樣本均為發(fā)生過并購活動(dòng)的樣本，這意味著商譽(yù)信息與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的回歸可能存在樣本自選擇問題，如能夠并購別的企業(yè)說明了并購方有實(shí)力，本身就具有超額盈利的能力，那么商譽(yù)增加與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系就不是因果關(guān)系，而是由企業(yè)本身的特征所決定的，樣本自選擇會(huì)導(dǎo)致研究結(jié)論的偏誤，為了控制商譽(yù)信息的樣本自選擇問題，本文使用傾向得分匹配法(PSM)來解決樣本自選擇可能帶來的內(nèi)生性問題。首先，在表5的Panel A中按照商譽(yù)是否增加，將樣本分為處理組(商譽(yù)增加組)和控制組(商譽(yù)未增加組)；在表5的Panel B中按照商譽(yù)是否減值，將樣本分為處理組(商譽(yù)減值組)和控制組 (商譽(yù)未減值組)。然后在表5的Panel A和Panel B中以企業(yè)規(guī)模(SIZE)、財(cái)務(wù)杠桿(LEV)、成長性(GROW)、資產(chǎn)期限(TANG)、自由現(xiàn)金流量(FCF)、第一大股東持股比例(CR1)、盈利能力(ROA)、所有權(quán)性質(zhì)(SOE)、實(shí)際所得稅率(ETR)為匹配標(biāo)準(zhǔn)，利用logit概率模型計(jì)算傾向得分，使用最近領(lǐng)匹配法，分別為有商譽(yù)增加信息和有商譽(yù)減值信息的企業(yè)一對四配對出無商譽(yù)信息的企業(yè)。同時(shí)還采用半徑匹配法和核匹配法為處理組企業(yè)進(jìn)行匹配。結(jié)果如表5所示，匹配后的平均處理效應(yīng)顯著，表明控制商譽(yù)信息的樣本自選擇問題后，商譽(yù)信息對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)影響然有顯著的促進(jìn)作用，假設(shè)H1a和假設(shè)2進(jìn)一步得到證明，說明研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

2.替換解釋變量

資產(chǎn)負(fù)債表上披露的信息是商譽(yù)賬面價(jià)值的信息，即商譽(yù)增加金額減去商譽(yù)減值金額后的信息，而本文上面的研究是從商譽(yù)增加與商譽(yù)減值兩個(gè)方面分別討論其對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，是單獨(dú)基于某類商譽(yù)信息的變動(dòng)研究其對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，未考慮到企業(yè)可能同時(shí)存在商譽(yù)增加以及商譽(yù)減值的情況?；谏衔牡难芯?，商譽(yù)增加更多地傳遞了有關(guān)企業(yè)發(fā)展的正面信號，商譽(yù)減值更多地傳遞了有關(guān)企業(yè)發(fā)展的負(fù)面信號。由于沒有考慮商譽(yù)增加與商譽(yù)減值抵減后的賬面價(jià)值的變動(dòng)，而債權(quán)人在進(jìn)行貸款決策的時(shí)候可能也會(huì)考慮商譽(yù)賬面價(jià)值的變動(dòng)，因此，有必要檢驗(yàn)商譽(yù)賬面價(jià)值的變動(dòng)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。商譽(yù)的賬面價(jià)值為商譽(yù)增加金額與商譽(yù)減值金額之差，即商譽(yù)增加與商譽(yù)減值傳遞了兩種截然相反的信號，兩種信號之間存在抵消效應(yīng)，一方面，當(dāng)商譽(yù)增加金額大于商譽(yù)減值金額，即商譽(yù)賬面價(jià)值變動(dòng)大于0，長期債務(wù)比重越高；反之商譽(yù)增加金額小于商譽(yù)減值金額，即商譽(yù)賬面價(jià)值變動(dòng)小于0，長期債務(wù)比重越低。本文采用模型(1)，將解釋變量GW替換為商譽(yù)賬面價(jià)值變動(dòng)額(CHANGE)。其中表3第(5)和(6)列為所有商譽(yù)賬面價(jià)值不為0的樣本的回歸結(jié)果，第(7)和(8)列為剔除部分當(dāng)年商譽(yù)沒有變動(dòng)樣本的回歸結(jié)果，均在1%水平上顯著為正，說明在考慮了商譽(yù)增加與商譽(yù)減值之間的抵消效應(yīng)后，商譽(yù)信息依然影響到債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，與前文的結(jié)論一致，說明研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

3.變化模型檢驗(yàn)

因?yàn)楸疚氖强疾焐套u(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，商譽(yù)增加本質(zhì)上是企業(yè)發(fā)生了并購活動(dòng)，商譽(yù)減值本質(zhì)上是被并購方的業(yè)績不達(dá)預(yù)期甚至虧損，其對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響更多的是對新增債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)的影響，長期貸款和應(yīng)付債券跨越一個(gè)以上的會(huì)計(jì)年度，商譽(yù)增加(或減值)企業(yè)在并購或減值前的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)可能已經(jīng)大致確定并延續(xù)至并購(或減值)后，為使得文章結(jié)果更為穩(wěn)健，采用債務(wù)期限的變化值ΔDM1和ΔDM2來衡量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，檢驗(yàn)結(jié)果如表6所示。從(1)、(2)列中可以看出，商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)；從(3)、(4)列可以看出，商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，這表明債務(wù)期限結(jié)構(gòu)度量方法的改變對本文的主要結(jié)論沒有影響。

4.控制可能的遺漏變量

表6 商譽(yù)信息與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)變化回歸結(jié)果

已有研究表明，流動(dòng)比率(CURR)(方紅星和劉淑花，2017)[29]、股利支付率(DIV)等因素也會(huì)影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。為了避免遺漏這些因素對結(jié)果造成的影響，本文在模型(1)中增加了兩個(gè)控制變量：流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值(CURR)以及每股股利與每股凈收益的比值(DIV)。穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果列示于表7 Panel A和Panel B。結(jié)果顯示，在控制流動(dòng)比率及股利支付率的影響之后，結(jié)果依然穩(wěn)健。

表7 控制可能的遺漏變量回歸結(jié)果

研究結(jié)論與啟示

一、研究結(jié)論

債權(quán)人在信貸決策時(shí)，首要考慮的是貸款資金的本息安全，債務(wù)期限選擇不當(dāng)會(huì)增加債權(quán)人的信貸風(fēng)險(xiǎn)，危及銀行信貸資產(chǎn)的安全，債務(wù)期限選擇便成為債權(quán)人重要的信貸決策之一。因此，結(jié)合我國的制度背景，有針對性地從債權(quán)人角度研究商譽(yù)信息對企業(yè)債務(wù)期限的影響問題，具有重要的理論和實(shí)踐意義。

本文采用我國滬深A(yù)股非金融類上市企業(yè)200～2016年的數(shù)據(jù)，基于債權(quán)人的視角深入研究了商譽(yù)增加和商譽(yù)減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，并進(jìn)一步考察了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)：(1)商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系；(2)商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；(3)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會(huì)影響商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的正向關(guān)系，當(dāng)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為非國有的時(shí)候，商譽(yù)增加對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的正向影響是顯著的，即產(chǎn)權(quán)性質(zhì)正向影響了商譽(yù)增加與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系。(4)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會(huì)影響商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的負(fù)向關(guān)系，當(dāng)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為非國有的時(shí)候，商譽(yù)減值對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的負(fù)向影響是顯著的，即產(chǎn)權(quán)性質(zhì)負(fù)向影響了商譽(yù)減值與企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系。本文提供了商譽(yù)信息與債權(quán)人貸款決策之間關(guān)聯(lián)的證據(jù)，說明商譽(yù)信息發(fā)揮了資源配置的作用，從而推進(jìn)了對商譽(yù)和債權(quán)人貸款決策的研究。

二、理論啟示與政策建議

基于本文研究結(jié)論可以得到的理論啟示是：商譽(yù)信息會(huì)影響債權(quán)人的貸款期限的決策，從而影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。商譽(yù)增加被債權(quán)人視為積極的信號，債權(quán)人更加傾向給予這類企業(yè)長期的貸款。商譽(yù)減值被債權(quán)人視為負(fù)面信號，債權(quán)人傾向減少給予這類企業(yè)長期貸款。債權(quán)人在決策國有企業(yè)貸款期限的時(shí)候沒有有效地利用商譽(yù)增加和減值信息，對非國有企業(yè)的貸款期限進(jìn)行決策的時(shí)候考慮了商譽(yù)的增加和減值信息。

基于本文研究結(jié)論提出的政策建議是：雖然商譽(yù)是一種潛在的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，它可以在未來給企業(yè)帶來超額利潤，但代理問題的存在可能造成商譽(yù)價(jià)值的高估，債權(quán)人要提高對企業(yè)商譽(yù)確認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)防范意識，要加快構(gòu)建對商譽(yù)過高的企業(yè)的貸款決策的風(fēng)險(xiǎn)防控體系，關(guān)注商譽(yù)增加對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，監(jiān)控商譽(yù)較高企業(yè)的機(jī)會(huì)主義行為，降低銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)要關(guān)注商譽(yù)減值問題對企業(yè)價(jià)值的負(fù)面影響，尤其要關(guān)注企業(yè)是否利用并購進(jìn)行盈余管理，企業(yè)確認(rèn)商譽(yù)后的未來年度業(yè)績變化情況，是否有計(jì)提大量商譽(yù)減值的情況，債權(quán)人要及時(shí)的調(diào)整債務(wù)期限，降低信息不對稱而導(dǎo)致的代理成本的增加，保證貸款本息的安全。

三、研究不足與展望

本文仍存在以下局限：(1)鑒于數(shù)據(jù)的可獲得性，本文只研究了并購商譽(yù)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，而沒有研究企業(yè)自創(chuàng)商譽(yù)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，這在一定程度上會(huì)導(dǎo)致研究結(jié)論的偏誤；(2)只著眼于企業(yè)的商譽(yù)信息對債權(quán)人信貸決策的影響，而沒有考慮企業(yè)自身決策對債務(wù)期限決策的影響。未來的研究要結(jié)合企業(yè)自創(chuàng)商譽(yù)和企業(yè)自身的債務(wù)期限決策來進(jìn)一步探究債權(quán)人對企業(yè)債務(wù)期限調(diào)整的機(jī)理和方向。