□洪堅(jiān)仁 沈育展

一、文獻(xiàn)綜述

目前中國(guó)股市仍處于成長(zhǎng)階段,雖擁有如此龐大股民數(shù)量但仍呈現(xiàn)出許多相應(yīng)的特點(diǎn)，如投資者行為短期化、年換手率高于其他國(guó)家、部分上市公司更名現(xiàn)象嚴(yán)重等。本文主要通過(guò)對(duì)福建省當(dāng)前股民的投資行為的處置效應(yīng)心理問(wèn)題進(jìn)行調(diào)查，了解股民的投資心理狀態(tài)。股民投機(jī)心理嚴(yán)重，Kahneman和Tversky(1979)確認(rèn)投資者的諸多非理性的行為,提出了描述這些行為特點(diǎn)的前景理論等等。Sherfin和Thaler(1988)確認(rèn)投資者中存在處置效應(yīng)。李心丹等(2002)發(fā)現(xiàn)了認(rèn)知偏差和非理性行為存在于中國(guó)投資者中,包括政策依賴性心理、過(guò)度自信、處置效應(yīng)、賭博與投機(jī)心理及代表性偏差等。張益豪(2015)提及股民投資周期短、換手率高、普遍缺乏耐心，希望在短期內(nèi)獲得良好收益。原因主要是股民投資心理較為急躁,反而在投資中因這種急躁的心理使投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大，并且在損失后又急于尋找新的股票進(jìn)行投資，這些都?xì)w因于股民的處置心理。處置效應(yīng)(Disposition Effect)現(xiàn)象(Shefrin和Statman，1985;Odean，1998;Brown等，2006;李學(xué)峰等，2010)，即當(dāng)投資者的投資組合中既有盈利股票又有虧損股票時(shí)，投資者傾向于賣出盈利股票，而將虧損股票保留在投資組合中，回避實(shí)現(xiàn)損失。本文針對(duì)處置效應(yīng)進(jìn)行研究,以前人(Goo、Chen、Chang和Yeh,2010)所用之量表為研究工具,經(jīng)專家針對(duì)研究對(duì)象微量修改作為本研究之量表依據(jù)。

二、研究步驟

本文對(duì)問(wèn)卷結(jié)果進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，各構(gòu)面進(jìn)行探索性因素分析采用SPSS 20。信度方面除采用內(nèi)部一致性系數(shù)(同質(zhì)信度，又稱Cronbach's α系數(shù))作為問(wèn)卷信度分析的指標(biāo)，采用AMOS 20進(jìn)行驗(yàn)證性因素分析，檢驗(yàn)構(gòu)想模型的正確性。量表采用二階驗(yàn)證性因素分析，在擬合指標(biāo)方面，選取了X2，df，GFI，CFI，NFI，NNFI和RMSEA作為評(píng)價(jià)模型擬合程度的指標(biāo)。其中，GFI、CFI、NFI、NNFI的值大于0.90，RMSEA的值小于0.08，Χ2/df的值介于1～5，均是模型擬合良好的一個(gè)重要指標(biāo)，并檢定該量表的CR值是否具組合信度，AVE值的開(kāi)根號(hào)值大于成對(duì)變項(xiàng)的相關(guān)系數(shù)(Fornell and Larcker,1981)，以檢定區(qū)別效度。

三、實(shí)測(cè)與量表驗(yàn)證

問(wèn)卷以網(wǎng)絡(luò)問(wèn)卷方式進(jìn)行,獲得675份有效問(wèn)卷，福建省者占79.4%。性別方面：女性62.7%,男性37.3%。年齡方面：25歲以下73.3%，26～35歲14.5%，36～45歲7.0%，45歲以上5.1%。教育程度方面：初中或初中以下4.1%，高中12.1%，大學(xué)或大專78.8%，研究生或以上4.9%。職業(yè)差別方面：金融業(yè)27.7%，制造業(yè)5.5%，服務(wù)業(yè)9.9%，農(nóng)業(yè)2.5%，其他54.7%。年收入方面：八萬(wàn)以下69.0%，八到十六萬(wàn)19.0%，十六到二十四萬(wàn)5.9%，二十四萬(wàn)以上6.1%。購(gòu)買股票的頻率方面：一周一次16.0%，每月一次19.6%，很少買賣(買了就不太動(dòng))64.4%?？赏顿Y金額方面：八萬(wàn)以下81.5%，八到十六萬(wàn)10.5%，十六到二十四萬(wàn)4.1%，二十四萬(wàn)以上3.9%。進(jìn)入股市時(shí)間：一年以下68.4%，一到三年22.2%，四到六年5.0%，七年以上4.3%。

量表KMO值達(dá)0.759，Bartlett球形檢驗(yàn)顯然適合進(jìn)行因素分析，根據(jù)因素分析的結(jié)果11題獲有效題項(xiàng)，析出3個(gè)因素，可以解釋總變異量的51.63%。因素1含4個(gè)題目，命名為“堅(jiān)持獲利”，定義為股民永遠(yuǎn)相信手中賠錢的股票有一天會(huì)回到當(dāng)初投資的價(jià)位。因素2含4個(gè)題目，命名為“害怕后悔”，定義為股民會(huì)對(duì)于已經(jīng)賣掉的股票再繼續(xù)增值或沒(méi)賣掉的股票繼續(xù)下跌感到后悔跟失望。因素3含3個(gè)題目，命名為“過(guò)度自信”，定義為股民會(huì)對(duì)于手中的股票以后的價(jià)值感到過(guò)度樂(lè)觀。整體Cronbach's Alpha為0.72，本量表具有較佳的信度與效度。

堅(jiān)持獲利、害怕后悔及過(guò)度自信三個(gè)構(gòu)面得分為2.72、3.15和3.23。堅(jiān)持獲利構(gòu)面“當(dāng)我需要現(xiàn)金來(lái)買其它股票時(shí)，我會(huì)先考慮賣掉手上目前是賺錢的股票，賠錢的股票我會(huì)繼續(xù)抱著直到回本?！钡梅?.15分?jǐn)?shù)最高。害怕后悔構(gòu)面中“當(dāng)賣掉手中賺錢的股票后，我會(huì)對(duì)手中那些還沒(méi)賣掉的賠錢股票感到擔(dān)心難過(guò)?！钡梅?.25最高。過(guò)度自信因素中“當(dāng)我賣掉股票而獲得不錯(cuò)的報(bào)酬時(shí)，我會(huì)對(duì)我的決定感到滿意?！钡梅?.68最高。在堅(jiān)持獲利、害怕后悔與過(guò)度自信三個(gè)構(gòu)面中以過(guò)度自信(3.23)分?jǐn)?shù)最高,擔(dān)心與后悔(3.15)次之,堅(jiān)持獲利(2.72)最小。

性別方面，男生在堅(jiān)持獲利構(gòu)面上平均2.78，女生2.69；男生在擔(dān)心與后悔構(gòu)面上平均3.13，女生3.16；男生在過(guò)度自信構(gòu)面上平均3.24，女生3.22，三個(gè)構(gòu)面無(wú)顯著差異。年齡方面，25歲以下在三個(gè)構(gòu)面上分別平均2.67、3.11、3.20，26～35歲分別平均2.85、3.14、3.32，36～45歲分別2.77、3.35、3.21，45～55歲分別3.04、3.43、3.37，56歲以上分別2.71、3.43、3.19，各年齡在三個(gè)構(gòu)面無(wú)顯著差異。教育程度方面，初中或初中以下在三個(gè)構(gòu)面上分別2.96、3.29、3.29，高中分別2.80、3.25、3.24，大學(xué)或大專分別2.70、3.14、3.21，研究生或以上分別2.67、3.03、3.40,各教育程度在擔(dān)心與后悔構(gòu)面無(wú)顯著差異。職業(yè)差別方面，金融業(yè)在三個(gè)構(gòu)面上分別2.64、3.07、3.22，制造業(yè)分別2.76、3.38、3.23，服務(wù)業(yè)分別2.79、3.12、3.14，農(nóng)業(yè)分別2.82、3.24、3.37，其他分別2.74、3.17、3.24，各職業(yè)在擔(dān)心與后悔構(gòu)面無(wú)顯著差異。年收入方面，八萬(wàn)以下在三個(gè)構(gòu)面上分別2.73、3.17、3.19，八到十六萬(wàn)分別2.72、3.16、3.28，十六到二十四萬(wàn)分別2.74、3.10、3.43，二十四萬(wàn)以上分別2.66、2.95、3.28，各不同年收入在擔(dān)心與后悔與過(guò)度自信構(gòu)面無(wú)顯著差異。購(gòu)買股票的頻率方面，一周一次在三個(gè)構(gòu)面上分別平均2.63、3.09、3.35，每月一次分別2.77、3.14、3.23，很少買賣分別2.73、3.17、3.19，各購(gòu)買股票的頻率在過(guò)度自信構(gòu)面有顯著差異(*,P=0.041),經(jīng)雪菲法事后檢定,頻率在一周一次與很少買賣在過(guò)度自信構(gòu)面有顯著差異(*,P=0.041)。可投資金額方面，八萬(wàn)以下在三個(gè)構(gòu)面上分別2.73、3.18、3.21，八到十六萬(wàn)分別2.68、2.99、3.26，十六到二十四萬(wàn)分別2.63、3.04、3.44，二十四萬(wàn)以上分別2.80、2.98、3.27,可投資金額在害怕后悔構(gòu)面無(wú)顯著差異。進(jìn)入股市時(shí)間方面，1年以下在三個(gè)構(gòu)面上分別2.67、3.14、3.20，1～3年分別2.87、3.19、3.22，4～6年分別2.65、3.05、3.44，7～10年分別2.78、3.08、3.58，10年以上分別2.85、3.21、3.33，各進(jìn)入股市時(shí)間的不同在三個(gè)構(gòu)面均無(wú)顯著差異。

基于探索性因素分析，本研究進(jìn)行二階驗(yàn)證性因素分析之結(jié)構(gòu)模型及標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù)，如圖1所示，由結(jié)構(gòu)模型可知，股民之投資處置效果行為以堅(jiān)持獲利因素占有最大之影響力，害怕后悔第二，過(guò)度自信為第三。各項(xiàng)擬合指標(biāo)X2/df值為4.816，介于1～5，說(shuō)明該模型的擬合度是比較好的。同時(shí)GFI=0.948，CFI=0.865,NNFI(TLI)=0.819,NFI=0.838，值都大于或接近0.9，RMSEA值為0.075，小于0.08，PNFI=0.625，PCFI=0.645，大于0.5，各項(xiàng)指標(biāo)均達(dá)到了可接受的水平，三變相的CR值均接近0.70，本量表具組合信度，AVE值的開(kāi)根號(hào)值均大于成對(duì)變項(xiàng)的相關(guān)系數(shù)，具區(qū)別效度。

四、結(jié)語(yǔ)

股民之投資處置效果行為，經(jīng)分析得到三個(gè)變項(xiàng)因素，分別為堅(jiān)持獲利、擔(dān)心后悔、過(guò)度自信等。因此對(duì)于股民投資行為的警惕性是有幫助的，處置效果的因素方面，股民對(duì)于已經(jīng)賠本的股票仍不愿意松手，一直相信股價(jià)有機(jī)會(huì)回到投資成本，因此股民若知道有處置效果之偏差行為，則會(huì)及早處理，以免有更大的損失。害怕后悔的因素方面，股民在處理股票的當(dāng)下，若能當(dāng)機(jī)立斷，在不害怕當(dāng)下決策將有錯(cuò)誤的情況下，或許會(huì)有更高的智慧判定處理股票的時(shí)間點(diǎn)。過(guò)度自信的因素方面，過(guò)度自信是造成決策錯(cuò)誤最常出現(xiàn)的原因，股民往往聽(tīng)信一些未經(jīng)證實(shí)的謠言而盲目投資，因而造成損失。本研究以量化之方式找出股市投資者投資行為之偏差三大主要因素，且具體有此結(jié)果可提供股市投資者作為投資時(shí)參考的依據(jù)，時(shí)時(shí)警惕是否犯了此些錯(cuò)誤，而有較好的投資效益。

圖1 處置效果SEM模型