■文／胡繼曄

2018年4月，財政部等五部委發(fā)布《關(guān)于開展個人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險試點的通知》，提出“有序擴大參與的金融機構(gòu)和產(chǎn)品范圍，將公募基金等產(chǎn)品納入個人商業(yè)養(yǎng)老賬戶投資范圍”。如今，一年試點期已經(jīng)結(jié)束，標志著我國第三支柱個人養(yǎng)老金制度正式啟動，養(yǎng)老金第三支柱產(chǎn)品未來將跨越純粹的商業(yè)保險范疇，進入更加廣義的金融領(lǐng)域。

第三支柱養(yǎng)老金是政府以提供稅收激勵為基礎(chǔ)，個人以養(yǎng)老為目的而自愿繳費和投資的養(yǎng)老金制度安排，是達到法定退休年齡才能領(lǐng)取的補充養(yǎng)老金。與第一支柱基本養(yǎng)老保險、第二支柱企業(yè)年金和職業(yè)年金的功能不同，第三支柱養(yǎng)老金應(yīng)體現(xiàn)的主要是保障和長期投資功能。

建立“投資養(yǎng)老”理念

當前我國和其他國家一個顯著不同特點就是居民的高儲蓄率。我國儲蓄存款占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比重達47%，美國只占5%，相對于美國，我們更依靠儲蓄養(yǎng)老。《中國養(yǎng)老金融調(diào)查報告（2017）》的調(diào)查結(jié)果也表明，居民養(yǎng)老投資或理財方式偏好最大的是銀行存款或銀行理財，占比達到30.2%。

應(yīng)當說儲蓄并非不能養(yǎng)老，而是儲蓄未能更好地實現(xiàn)居民養(yǎng)老。由于我國居民存款利率一直處于較低的水平，大多數(shù)情況下甚至無法對沖通貨膨脹對購買力的負面影響，更遑論實現(xiàn)進一步的保值增值。諸多研究表明，家庭較多配置金融資產(chǎn)能夠顯著提升家庭的財富水平，尤其對低資產(chǎn)家庭財富積累的邊際影響更大。在高凈值人士資產(chǎn)配置更加多元的當下，這也意味著我國當前居民儲蓄養(yǎng)老的觀念會加大不同收入群體之間在退休之后的生活待遇水平差距。

“投資養(yǎng)老”是個人養(yǎng)老金自主選擇的結(jié)果，個人養(yǎng)老金是投資養(yǎng)老觀念轉(zhuǎn)變的重點。歷史上，中國的養(yǎng)老問題主要依靠個人和家庭，傳統(tǒng)文化中的“孝道”其實就是非正規(guī)的養(yǎng)老制度安排，從根本上是代際贍養(yǎng)制度，“養(yǎng)兒防老”是小農(nóng)經(jīng)濟時代最優(yōu)的代際養(yǎng)老模式。中華人民共和國成立后，計劃經(jīng)濟時代的單位養(yǎng)老部分改變了“養(yǎng)兒防老”的傳統(tǒng)，隨之單位養(yǎng)老保障制度的局限性也逐步凸顯，直到20世紀90年代國務(wù)院決定建立城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險制度后才得以改善。如今我國已經(jīng)建立起世界上覆蓋人數(shù)最多的養(yǎng)老保障計劃。

在老齡化趨勢逼人的情況下，發(fā)揮政府、單位、個人三方的積極性，建立和完善三支柱養(yǎng)老金體系成為社會共識?；趥€人賬戶的第三支柱養(yǎng)老金需要從傳統(tǒng)的“儲蓄養(yǎng)老”向“投資養(yǎng)老”過渡，通過基于個人賬戶的稅收優(yōu)惠來鼓勵個人進行財富管理，包括購買目標日期基金和目標風(fēng)險基金、購買商業(yè)壽險、購買鎖定贖回期限的長期銀行、信托理財?shù)冉鹑诋a(chǎn)品，來實現(xiàn)個人養(yǎng)老資產(chǎn)的保值增值。從“儲蓄養(yǎng)老”向“投資養(yǎng)老”的轉(zhuǎn)變應(yīng)當成為第三支柱個人養(yǎng)老金發(fā)展的新理念。

在所有的第三支柱個人養(yǎng)老金產(chǎn)品中，養(yǎng)老目標基金是投資養(yǎng)老理念的最佳承擔(dān)者，主要是其倡導(dǎo)的長期的權(quán)益投資理念可以獲得可觀收益。從資本市場發(fā)展最為成熟的美國來看，在1802年至2012年的210年里，股票的平均年化收益率為8.1%，長期國債為5.1%，短期國債為4.2%，黃金為2.1%。也正是因為養(yǎng)老目標基金的長期投資價值，2018年8月我國證監(jiān)會批準了符合《養(yǎng)老目標證券投資基金指引（試行）》的14家公募基金的養(yǎng)老目標基金產(chǎn)品，為全生命周期養(yǎng)老準備的金融產(chǎn)品正式推出。截至2019年2月，證監(jiān)會一共批準了41個養(yǎng)老目標基金。未來有待財政部、人社部、國稅總局、證監(jiān)會等部門發(fā)布關(guān)于個人稅收遞延養(yǎng)老金投資養(yǎng)老目標基金的相關(guān)規(guī)范性文件，使養(yǎng)老目標基金產(chǎn)品成為養(yǎng)老金第三支柱的主打產(chǎn)品。

第三支柱的“蓄水池”功能

社會不同階層、不同行業(yè)的流動是一個健康社會的重要標志。在社會流動的過程中，以公平為基本價值導(dǎo)向的養(yǎng)老保障制度安排應(yīng)當保障所有群體的基本利益不受侵犯，避免勞動者在流動過程中喪失基本的社會保障權(quán)利。

目前我國第一支柱基本養(yǎng)老保險轉(zhuǎn)移接續(xù)已常態(tài)化，第二支柱的企業(yè)年金和職業(yè)年金卻面臨著職業(yè)轉(zhuǎn)換過程中的轉(zhuǎn)移接續(xù)問題。2004年勞動保障部頒布實行的《企業(yè)年金試行辦法》鼓勵引導(dǎo)符合條件的企業(yè)建立企業(yè)年金，但由于是非強制性的，截至2018年底企業(yè)年金也僅僅覆蓋2300多萬名企業(yè)職工，且多是大型國企職工。而從2014年10月1日開始實施的《機關(guān)事業(yè)單位職業(yè)年金辦法》卻帶有強制性，絕大多數(shù)機關(guān)事業(yè)單位職工均享有職業(yè)年金。當職工從有職業(yè)（企業(yè)）年金的單位流動到?jīng)]有年金的單位時，其年金賬戶的基金無法隨之轉(zhuǎn)移積累，很大程度上會影響參保職工權(quán)益。由于第三支柱個人養(yǎng)老金是以個人為主導(dǎo)自愿建立的個人賬戶制養(yǎng)老金，當參加者在工作變動或者退休時，可以將第二支柱年金轉(zhuǎn)移到第三支柱個人養(yǎng)老金賬戶，個人可以繼續(xù)繳納、投資，這也是世界各國在第三支柱制度設(shè)計中的普遍做法。比如美國的401（k）計劃類似我國的企業(yè)年金和職業(yè)年金，職工發(fā)生企業(yè)、行業(yè)流動時可以將自己的年金存在類似第三支柱的個人退休金賬戶（IRA）,IRA承擔(dān)了蓄水池的作用。我國第三支柱個人養(yǎng)老金制度尤其適用于各類中小企業(yè)和自雇者，不僅能更好地實現(xiàn)社會保障體系的廣覆蓋，而且將第三支柱作為補充養(yǎng)老金的歸集賬戶，能夠增強第二支柱年金制度的攜帶便利性，更好地保障參與者的權(quán)益。

稅優(yōu)設(shè)計

為第三支柱個人自愿儲蓄養(yǎng)老計劃提供稅收優(yōu)惠是國際通行做法。個人養(yǎng)老金稅收激勵的主要方式包括：一是針對個人養(yǎng)老金計劃采取繳費、投資環(huán)節(jié)免稅，在領(lǐng)取環(huán)節(jié)征稅，以使計劃參加人能夠充分享受投資帶來的保值增值成果。二是加大稅收優(yōu)惠力度，提高稅前列支的比例，鼓勵個人建立個人退休賬戶。三是對提前支取與延期領(lǐng)取給予稅收懲罰，保證養(yǎng)老金用于養(yǎng)老目的。如美國的個人退休賬戶（IRA）在59.5歲之前提前取款，將被征收懲罰性稅款；但允許提前借款，再還回賬戶。雇員在年滿70.5歲時，必須開始從個人賬戶中取款，否則將對應(yīng)取款額征稅50%，這一規(guī)定目的在于刺激退休者的當期消費，避免社會落入消費不足的陷阱。

國外通過多種形式的稅收優(yōu)惠激勵政策，促進第三支柱個人養(yǎng)老金的快速發(fā)展。稅收優(yōu)惠雖然減少了政府的當前稅收收入，但通過發(fā)揮稅收杠桿的撬動作用，使養(yǎng)老金可以迅速積累，逐漸成為個人養(yǎng)老的主要來源，在一定程度上可以為政府減輕未來基本養(yǎng)老金支付的財政壓力。在給予個人稅收優(yōu)惠以激勵個人建立個人養(yǎng)老金的同時，通常繳費階段的稅收優(yōu)惠都是有繳費限額的，在一定繳費額度內(nèi)才可以享受稅收減免。

設(shè)置繳費限額的主要目的是在效率的基礎(chǔ)上關(guān)注公平性，防止富人濫用稅收政策進行避稅。從國外經(jīng)驗來看，為避免稅收優(yōu)惠政策帶來的不公平和累退效應(yīng)，不少國家探索了國家財政補貼的方式，提高部分低收入者第三支柱個人養(yǎng)老金計劃的參與率。以德國為例，激勵國民參與第三支柱個人養(yǎng)老金的里斯特計劃規(guī)定：個人只要將其稅前工資的4%（加上政府補助，其最大額不得超過2100歐元）存入其里斯特賬戶，就可以得到政府每年154歐元的基礎(chǔ)補助；低于4%者政府將按其存入的比例進行補助。對于單身或夫妻雙方任一方符合條件的，每個人可以得到154歐元的補助；對于結(jié)婚的夫妻中，僅有一位符合條件的，其配偶在儲蓄60歐元的基礎(chǔ)上，整個家庭就可以得到308歐元的補助。中國應(yīng)當學(xué)習(xí)德國，通過財政補貼鼓勵年輕人建立第三支柱個人養(yǎng)老金。

稅收優(yōu)惠政策是引導(dǎo)個人進行自愿養(yǎng)老積累的重要激勵機制，很大程度上決定了個人養(yǎng)老積累的規(guī)模。稅收優(yōu)惠政策的落地，主要涉及稅收優(yōu)惠的模式、稅收優(yōu)惠的力度、稅收優(yōu)惠如何與現(xiàn)行的稅收征收系統(tǒng)銜接。在第三支柱個人養(yǎng)老金的稅優(yōu)制度設(shè)計中，應(yīng)當最大程度地追求社會公平正義。2019年起我國的個稅征收中增加了子女教育、繼續(xù)教育、大病醫(yī)療、住房貸款利息、住房租金、贍養(yǎng)老人支出等6項專項附加扣除，是我國個稅征收史上最重大的改革之一。未來第三支柱個人養(yǎng)老金繳費應(yīng)當屬于第七項個稅專項附加扣除，政府真真正正讓利給普通百姓。

投資管理規(guī)則的改進

國際上養(yǎng)老金投資運營管理主要有兩種模式，一種是嚴格數(shù)量限制規(guī)則，另一種則是審慎人規(guī)則。第三支柱作為個人養(yǎng)老金最重要的是如何實現(xiàn)長期較高的收益率，未必適宜目前我國第一支柱基本養(yǎng)老保險投資管理中股票投資上限的管理模式，需要考慮投資管理規(guī)則的改進。

嚴格數(shù)量限制規(guī)則是指對養(yǎng)老基金投資的資產(chǎn)類別、投資比例等進行直接的數(shù)量限制，對養(yǎng)老金持有低流動性、高波動性、高風(fēng)險性的權(quán)益類資產(chǎn)有禁止性規(guī)定或比例限制，不允許養(yǎng)老金投資管理人自由選擇。例如我國《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》第二十八條規(guī)定：證券投資基金、股票投資的比例不得高于40%，《基本養(yǎng)老保險基金投資管理辦法》第三十七條規(guī)定：投資股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產(chǎn)品的比例，合計不得高于養(yǎng)老基金資產(chǎn)凈值的30%。這些都設(shè)定了投資權(quán)益類資產(chǎn)的上限。由于嚴格數(shù)量限制規(guī)則比較適用于資本市場不發(fā)達地區(qū)，當前我國采納這一規(guī)則有一定的合理性，但其內(nèi)在缺點主要是妨礙了養(yǎng)老基金投資組合管理的最優(yōu)化，包括限制金融衍生工具的使用和投資策略的運用，過分關(guān)注于單個資產(chǎn)品種而不是資產(chǎn)組合，缺乏靈活性，不能隨股票、貨幣或不動產(chǎn)市場的變化而相應(yīng)調(diào)整資產(chǎn)配置。例如遇股票的牛市，如果養(yǎng)老金投資的權(quán)益類資產(chǎn)由于股價上漲而使得投資組合中占比超過了規(guī)定的上限，基金管理人就得不斷清倉從而讓養(yǎng)老金錯失牛市的大幅度增值。

審慎人規(guī)則起源于英國普通法體系中古老的信托法，強調(diào)養(yǎng)老基金管理者作為受托人的注意義務(wù)和忠實義務(wù)，充分發(fā)揮投資管理人的管理才能，不限制投資標的的品種。改革開放以來我國的金融立法大量借鑒了普通法系的理念，如《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》《信托法》均規(guī)定要遵循審慎管理的原則。和中國具有類似大陸法系傳統(tǒng)的日本，以及養(yǎng)老金私營化先鋒的智利，養(yǎng)老金投資管理均已經(jīng)從嚴格數(shù)量限制規(guī)則轉(zhuǎn)換為審慎人規(guī)則。

隨著中國資本市場逐步走向成熟，在第三支柱養(yǎng)老金投資管理的實踐中，可以學(xué)習(xí)英美法系中養(yǎng)老金投資的審慎人規(guī)則，借鑒全國社?；鹄硎聲型顿Y管理人的成功經(jīng)驗，充分發(fā)揮養(yǎng)老金投資管理人的主觀能動性，先從投資限制適度寬松做起，投資標的可以包括更多的權(quán)益類資產(chǎn)、海外投資、金融衍生品、商業(yè)地產(chǎn)等，以確保在風(fēng)險可控情況下收益的最大化，適應(yīng)第三支柱私人養(yǎng)老金長期投資的需要。

監(jiān)管機制

第三支柱個人養(yǎng)老金作為補充養(yǎng)老的范疇，是我國多層次養(yǎng)老保障體系的重要組成部分，需要明確監(jiān)管理念、監(jiān)管主體、監(jiān)管模式等，為第三支柱個人養(yǎng)老金的快速發(fā)展保駕護航。

養(yǎng)老金激勵機制的順利實施離不開嚴格的監(jiān)管。德國的多部門參與、綜合性監(jiān)管機制非常值得借鑒。德國針對里斯特養(yǎng)老金計劃，將銀行監(jiān)督局、保險監(jiān)督局、證券監(jiān)督局3家機構(gòu)合并成立統(tǒng)一監(jiān)管組織——聯(lián)邦金融監(jiān)管局，共同負責(zé)監(jiān)管。因為第三支柱的養(yǎng)老金不僅僅是社保機構(gòu)一家的事情，需要銀行、證券、保險監(jiān)管機構(gòu)的通力合作，以及相關(guān)行政和管理機構(gòu)的參與。具體到我國就是人社部、財政部等部委的大力支持，這對有效促進部門間協(xié)調(diào)聯(lián)動、個人補充性養(yǎng)老金的順利實施及運轉(zhuǎn)意義重大。

首先應(yīng)當明確我國第三支柱個人養(yǎng)老金的監(jiān)管主體和綜合監(jiān)管的參與者。根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，人社部是政府歸口的監(jiān)管主體，因第三支柱養(yǎng)老金的投資涉及證監(jiān)會、銀保監(jiān)會，需要建立與金融監(jiān)管機構(gòu)之間的部際監(jiān)管協(xié)調(diào)機構(gòu)。

其次要堅持行為監(jiān)管與功能監(jiān)管相結(jié)合。對于第三支柱個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的行為監(jiān)管，就是要求從事個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)必須有相關(guān)金融牌照，如同進行企業(yè)年金和職業(yè)年金的管理一樣。功能監(jiān)管是對相同功能、相同法律關(guān)系的金融產(chǎn)品按照統(tǒng)一標準、同一規(guī)則實施統(tǒng)一監(jiān)管。對第三支柱個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)而言，則是對橫向的跨行業(yè)的從事個人養(yǎng)老金業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)實行統(tǒng)一監(jiān)管。不同金融行業(yè)監(jiān)管部門要協(xié)同制定第三支柱個人養(yǎng)老金管理業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)定，在統(tǒng)一規(guī)則和標準下，使各類型的金融機構(gòu)發(fā)揮各自優(yōu)勢，充分競爭，更好地服務(wù)于第三支柱個人養(yǎng)老金的保障增值。

第三是要建立繳費、運營、發(fā)放的全過程監(jiān)管與稅收優(yōu)惠的協(xié)同機制。繳費階段的稅收優(yōu)惠應(yīng)當由稅務(wù)部門和社保部門協(xié)調(diào)合作來完成職工收入信息的核對和稅優(yōu)計量，運營階段需要金融監(jiān)管機構(gòu)與稅務(wù)部門協(xié)調(diào)對運營管理機構(gòu)的稅務(wù)優(yōu)惠，發(fā)放階段則需要稅務(wù)部門統(tǒng)一計算退休人員的各類養(yǎng)老金收入的總體狀況，最大限度讓利于民，盡可能減輕稅務(wù)負擔(dān)。

從金融機構(gòu)的角度來看，第三支柱個人養(yǎng)老金是典型的混業(yè)經(jīng)營，可以進行增量改革和創(chuàng)新即推進我國資產(chǎn)管理行業(yè)統(tǒng)一標準監(jiān)管的進程，避免在分業(yè)監(jiān)管模式下造成監(jiān)管空白和監(jiān)管套利以及由此引發(fā)的金融秩序混亂。按照統(tǒng)一的第三支柱養(yǎng)老金投資者適當性的要求，借鑒國外成熟經(jīng)驗，發(fā)揮同樣承擔(dān)受托職責(zé)的第三方評價機構(gòu)和專業(yè)投資顧問的價值。

投資者適當性管理的核心是投資管理人必須“了解你的客戶，了解你的產(chǎn)品”，讓客戶真正理解養(yǎng)老金融產(chǎn)品的特點。客戶作為自愿的第三支柱養(yǎng)老金投資者，其投資金額、投資經(jīng)驗、風(fēng)險承受能力千差萬別，所以，在投資監(jiān)管中必須落實投資者適當性管理規(guī)定，規(guī)范、落實經(jīng)營機構(gòu)的適當性義務(wù)。我國不同金融行業(yè)的金融機構(gòu)開展財富管理業(yè)務(wù)，對合格投資者的要求有所不同。因此，第三支柱養(yǎng)老金管理機構(gòu)在國內(nèi)開展管理業(yè)務(wù)活動時，應(yīng)充分了解和掌握我國關(guān)于投資者適當性管理的法律法規(guī)的規(guī)定，在識別投資者風(fēng)險狀況的過程中，充分向投資者揭示風(fēng)險，根據(jù)客戶風(fēng)險狀況，推薦適合其風(fēng)險承受能力的銀行信托理財、商業(yè)壽險、目標日期基金和目標風(fēng)險基金等不同類型的養(yǎng)老金融產(chǎn)品，切實保護投資者，防范金融風(fēng)險。

此外，在分析養(yǎng)老金監(jiān)管體系本身的同時，也應(yīng)注意比較各國所處的外部因素，如宏觀經(jīng)濟政策、金融市場發(fā)展階段、國際經(jīng)濟金融環(huán)境等，在第三支柱養(yǎng)老金制度設(shè)計之初就給予監(jiān)管高度的重視，從而保障制度的順利發(fā)展，真正通過個人養(yǎng)老金的發(fā)展來實現(xiàn)一定程度的自我保障。