薛玉敏

近年來，有關(guān)資本市場(chǎng)深化改革的話題不斷，A股改革更是“深改”中的熱點(diǎn)。上個(gè)月，創(chuàng)業(yè)板就迎來過重大利好，當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)發(fā)布相關(guān)決定，禁止創(chuàng)業(yè)板借殼的紅線有條件放開，相關(guān)規(guī)則的落地升溫了市場(chǎng)對(duì)于創(chuàng)業(yè)板改革的預(yù)期。

改革繼續(xù)，11月8日下午，證監(jiān)會(huì)就修改A股再融資的三個(gè)文件公開征求意見，意見反饋截止時(shí)間為2019年12月8日。

此次再融資規(guī)則的修訂涉及主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板，其中對(duì)創(chuàng)業(yè)板再融資松綁力度最大，也成為此次改革中的焦點(diǎn)。其次是放開上市公司再融資投資方的減持限制、參與價(jià)、以及參與非公開發(fā)行投資方的數(shù)量限制;第三是再融資批文有效期延長(zhǎng)，給予上市公司更靈活選擇發(fā)行期。

《每日財(cái)報(bào)》注意到，從2010年以來，A股的再融資和并購(gòu)重組規(guī)模數(shù)量經(jīng)歷大起大落，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2016年A股增發(fā)規(guī)模達(dá)到1.6萬億，但2019年截至11月初僅為5548億元，下滑嚴(yán)重;相應(yīng)地，完成重組事件2015年最高值有345家，2019年截至目前僅為12家，斷崖式下滑。

這些再融資的制度的松綁均意味著對(duì)2017年2月“再融資新政”出臺(tái)以來日益趨嚴(yán)的再融資環(huán)境的一次重大調(diào)整，政策再次進(jìn)入寬松周期，供需雙方的積極性都被激活，上市公司資金壓力困局有望得到緩解。

1A股融資歷史輪回

回顧A股歷史，上一輪再融資及重組政策寬松周期在2014-2016年。

2014年5月“新國(guó)九條”鼓勵(lì)市場(chǎng)化并購(gòu)重組、創(chuàng)業(yè)板推出“小額快速”的創(chuàng)新機(jī)制，2015年月配套募資比例由25%上調(diào)至100%。很快并購(gòu)重組和再融資登上高峰，2015年和2016年兩者規(guī)模分別達(dá)到10669億元、20758億元，是對(duì)應(yīng)年份IPO募資金額的6.76倍以及12.7倍數(shù)。

不過這一輪再融資熱潮以及并購(gòu)重組熱潮存在盲目并購(gòu)重組，過度融資以及商譽(yù)減持風(fēng)險(xiǎn)等諸多問題，最終政策從2016年下半年開始收緊，此后兩年延續(xù)了趨嚴(yán)的監(jiān)管環(huán)境，再融資以及并購(gòu)重組市場(chǎng)遇冷，資金募資金額不斷萎縮。方正證券分析師胡國(guó)鵬認(rèn)為當(dāng)前再融資及重組政策環(huán)境類似2013年，正是新一輪融資環(huán)境放寬的前夜，他給出了幾個(gè)判斷：

宏觀經(jīng)濟(jì)層面，目前經(jīng)濟(jì)周期與2011-2013年類似，分別經(jīng)歷確認(rèn)下行—加速下行—企穩(wěn)的周期組合，2019年整體經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與2012年類似，預(yù)計(jì)2020年在基建的帶動(dòng)下有望企穩(wěn)。

流動(dòng)性層面，當(dāng)前貨幣政策與2013年同樣面臨掣肘。企業(yè)層面，2011-2013年間，伴隨著經(jīng)濟(jì)的快速下滑，企業(yè)的盈利質(zhì)量也普遍下降。2018年商譽(yù)減值及股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)暴露了上市公司資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)下滑的問題，重組及再融資政策周期性的同收同放背后反映的是經(jīng)濟(jì)周期輪動(dòng)。

2有助于提振業(yè)績(jī)

為什么會(huì)放松政策？歷史經(jīng)驗(yàn)表明，政策放松預(yù)計(jì)將在未來兩年逐步體現(xiàn)到企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力端。

一方面取消兩年盈利條件，另一方面鎖定期時(shí)間縮短，兩者如此相加共振，必定會(huì)極大吸引更多戰(zhàn)略投資者進(jìn)入，市場(chǎng)也會(huì)更為活躍。

近一年，不少新經(jīng)濟(jì)企業(yè)，亦或是技術(shù)型企業(yè)，受到經(jīng)濟(jì)周期、中美貿(mào)易等等宏觀因素的影響，其增速都有所放緩，盈利困難。而放寬融資標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于這些企業(yè)而言，就可以更有效地提高技術(shù)研發(fā)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模等積極影響。

上述方正證券分析師胡國(guó)鵬還做了一個(gè)分析預(yù)測(cè)。2014年成長(zhǎng)板塊的重組規(guī)模和再融資規(guī)模增速都出現(xiàn)了成倍式的提升，持續(xù)帶動(dòng)了成長(zhǎng)板塊業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)創(chuàng)新高，因此預(yù)測(cè)此次對(duì)于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)融資松綁，對(duì)成長(zhǎng)性公司利潤(rùn)的提升會(huì)有很大的助益。

不過對(duì)于其他板塊業(yè)績(jī)的提升，也不是都一蹴而就，期間都需要有一個(gè)必要的過程和時(shí)間，如企業(yè)在資本市場(chǎng)融到資后，融資資金用于生產(chǎn)到產(chǎn)生有效利潤(rùn)，這期間往往還需要經(jīng)歷資金用途規(guī)劃、擴(kuò)大生產(chǎn)線建設(shè)、測(cè)試、采購(gòu)、生產(chǎn)、庫(kù)存、銷售等一系列必須環(huán)節(jié)。上一輪融資放松，也是大約經(jīng)過2年的時(shí)滯期，在2016年業(yè)績(jī)上才有所反應(yīng)。

方正證券判斷，對(duì)周期性板塊的提振效應(yīng)通常會(huì)滯后1年;對(duì)消費(fèi)板塊的利潤(rùn)提振效應(yīng)通常會(huì)滯后2年;而對(duì)大金融板塊的利潤(rùn)提振效果及滯后時(shí)間皆不明顯，但值得一提的是，重組和再融資擴(kuò)張有利于券商行業(yè)增加收入，且這種效應(yīng)也是當(dāng)期的。

3投資者和監(jiān)管層雙重挑戰(zhàn)

可是，資本市場(chǎng)是魚龍混雜的，在“開閘”的同時(shí)，一定也會(huì)有許多不良企圖的企業(yè)流入借機(jī)融資。這個(gè)現(xiàn)象不可避免，但是好在資本是有選擇的，這就在某種程度上可以過濾許多“雜質(zhì)”。所以對(duì)于投資者來說不應(yīng)過度擔(dān)心，因?yàn)殡m然魚龍混雜的現(xiàn)象會(huì)有，但也不是誰想要融資都能融得到，創(chuàng)業(yè)板對(duì)于入場(chǎng)的投資者有許多硬性要求，在選擇投資標(biāo)的時(shí)，投資方會(huì)根據(jù)企業(yè)盈利能力、未來增長(zhǎng)進(jìn)行預(yù)期，不符合標(biāo)準(zhǔn)的那些企業(yè)也并不會(huì)因?yàn)橐?guī)則放寬就能輕松拿到錢。

從市場(chǎng)角度看，資本趨于理性，在投資時(shí)也會(huì)擇良木而棲。所以對(duì)投資者來說新的規(guī)則對(duì)其的投資能力是一種新的考驗(yàn)，同樣的，對(duì)于創(chuàng)業(yè)板的監(jiān)管層面也是新挑戰(zhàn)。

（來源：每日財(cái)報(bào)）