譚保羅

中小企業(yè)融資難。其實，更主要的問題是融資貴（利率高）。在持續(xù)多年的貨幣大洪水之后，市場到處都是錢，中小企業(yè)融資并不難——只要愿意支付足夠高的利息。這些年，《南風(fēng)窗》采訪到的中小企業(yè)主，多半是抱怨融資貴，利息會吃掉企業(yè)一大塊息稅前利潤。

按照供需規(guī)律，中國并不缺錢，而且錢還特別多，供應(yīng)充足。而另一方面，實體經(jīng)濟增速下行，資金需求減少，那么融資應(yīng)該便宜啊，為什么會更貴呢？造成這個悖論的原因是什么？

最常見的分析是，中國“資金中介”太多，人為地延長了融資鏈條，鏈條的每一個環(huán)節(jié)都要“揩油”。那么，到了中小企業(yè)手中的資金成本自然被抬高。

比如，一些大國企很容易從商業(yè)銀行貸款，但貸了款，投資實體經(jīng)濟不賺錢，還不如去放貸給民營中小企業(yè)。于是，它們做了中介，從中收取“傭金”。另外，一些所謂民間金融機構(gòu)也是鏈條的“冗余環(huán)節(jié)”，它們有關(guān)系，從商業(yè)銀行獲得資金，然后分發(fā)給中小民企。

這種融資鏈條“冗余環(huán)節(jié)”對資金成本的抬高，無疑是中小企業(yè)融資貴的重要原因。但另一個原因同樣重要，即這些年來，中國人一直都有著強烈的通脹預(yù)期，進而推高了名義利率水平。

金融學(xué)里有一個費雪效應(yīng)，它由美國經(jīng)濟學(xué)家埃爾文·費雪（Irving Fisher）提出。它指的是，名義利率隨著通貨膨脹率的變化而變化。名義利率，即市場主體融資的利率，它沒有調(diào)整通貨膨脹因素。

比如，A企業(yè)從B銀行借1億元，一年后利息為800萬元，那么年名義利率就是8%。名義利率和實際利率相對，后者是調(diào)整了通貨膨脹率的利率。假如在一年之內(nèi)，通貨膨脹率是3%，那么企業(yè)從銀行融資的實際利率就是5%（實際利率5%=名義利率8%-通貨膨脹率3%）。

融資的實際利率下降，等于減輕了企業(yè)實際利息負擔(dān)，這是企業(yè)希望看到的。為促進企業(yè)融資，擴大生產(chǎn)，刺激經(jīng)濟，但也不至于引發(fā)嚴(yán)重通脹，西方國家的央行通常會設(shè)定一個溫和的、穩(wěn)定的通脹目標(biāo)，比如2%。

但這里有一個關(guān)鍵問題，A企業(yè)從B銀行借款的那一刻，大家都并不知道未來一年通脹率到底是多少。因為時間還沒開始，事情還沒有發(fā)生，大家都不是先知。于是，這里的通脹率就是一個預(yù)計的數(shù)字，即預(yù)期通脹率。那么，費雪效應(yīng)的表達式就是：名義利率=實際利率+預(yù)期通脹率。

在經(jīng)濟學(xué)家看來，實際利率和經(jīng)濟的真實增長有關(guān)，而經(jīng)濟的真實增長不可能大起大落，那么實際利率的變化也是溫和的。于是，決定名義利率的關(guān)鍵即是預(yù)期通脹率。

預(yù)期通脹率和什么有關(guān)？兩個因素最關(guān)鍵，一是實體經(jīng)濟增長的速度，二是貨幣創(chuàng)造的速度。實體經(jīng)濟增長等于這個社會在不斷創(chuàng)造商品和服務(wù)，如果創(chuàng)造速度很快，那么貨幣對商品的購買力就很強，因此預(yù)期通脹率就會很低。相反，如果預(yù)期實體經(jīng)濟下行，那么預(yù)期通脹率就會很高，名義利率也會很高。

二是貨幣的發(fā)行機制。如果市場預(yù)期經(jīng)濟體將整肅貨幣紀(jì)律，并通過結(jié)構(gòu)性改革提振經(jīng)濟，那么預(yù)期通脹率就會相對較低。相反，如果市場預(yù)期政府依然要靠夸張的信貸擴張拉動經(jīng)濟，那么預(yù)期通脹率就會高。

歸納來看，通脹預(yù)期決定中小企業(yè)未來的融資成本，而融資成本又決定它們的未來。它們的未來，則關(guān)系到中國經(jīng)濟的未來。因此，如何管理這個通脹預(yù)期，將是未來的關(guān)鍵。