萬釗

最近越來越多的聲音在呼吁2019年中央財政加赤字，有些甚至將其列為首要的刺激手段，筆者判斷期望值不宜太高。

理論上經(jīng)濟的總需求主要分為居民消費、企業(yè)投資和政府購買三大類，那么中央財政加赤字，擴大政府購買的規(guī)模，就會擴大總需求，總需求擴大—生產(chǎn)增加—收入增加—消費增加—需求增加，重復(fù)循環(huán)這個過程，最后達到拉動經(jīng)濟的目的，這就是經(jīng)典的財政政策的乘數(shù)效應(yīng)。

但是乘數(shù)效應(yīng)在實際運用中絕非這么簡單。上述的推導(dǎo)是假設(shè)居民消費、企業(yè)投資和政府稅收在傳導(dǎo)過程中都保持不變，這顯然是不切實際的。在實際經(jīng)濟運行中，當(dāng)市場對經(jīng)濟預(yù)期比較差的時候，此時居民消費和企業(yè)投資都是下行的，而且由于經(jīng)濟下行，伴隨的是財政收入下行。那么此時財政政策就有兩種應(yīng)對模式：

第一，財政收入下行，“以收定支”，財政支出也隨之下行，這叫做中性的或者收支平衡的財政政策。這種財政政策對經(jīng)濟運行是一種“放大器”的作用，因為當(dāng)財政收入下降，帶來的財政支出下降，這無疑是在居民消費、企業(yè)投資下行的基礎(chǔ)上，進一步惡化經(jīng)濟狀況。

第二，財政收入下行，財政支出保持不變，財政赤字擴大。這種財政政策對經(jīng)濟運行是一種“穩(wěn)定器”作用。當(dāng)經(jīng)濟過熱時，財政收入高速增長，此時財政支出不變，政府儲蓄增加，相當(dāng)于政府替居民儲蓄，進而對經(jīng)濟降溫。當(dāng)經(jīng)濟下行時，財政收入下滑，財政支出不變，避免對經(jīng)濟下行雪上加霜。

那么當(dāng)前的財政收入表現(xiàn)怎么樣呢？2018年10月，稅收收入同比增速是進入新世紀以來18年的最低增速。這里面也有一些解釋，包括降低個人所得稅的影響，PPI回落對增值稅的影響等，股票市場不景氣對證券交易印花稅的影響等。

這就意味著，財政收入的下行結(jié)果是客觀存在的，那么為了維持財政購買的規(guī)模不變，適當(dāng)擴大中央財政赤字是必要的。筆者認為，2019年，中央赤字率理應(yīng)擴大，也很有可能會在“兩會”上獲得上調(diào)，但是這種上調(diào)主要是為了對沖財政收入下滑而做的被動調(diào)整，對經(jīng)濟的刺激效果極為有限。而且由于居民和企業(yè)對未來的預(yù)期偏悲觀，政府購買—總需求擴大—生產(chǎn)增加—收入增加—消費增加—需求增加，這個過程可能無法多次循環(huán)，即無法起到乘數(shù)擴大的效用。

那么該如何理解呢？我們假設(shè)政府購買增加1萬元，那么企業(yè)營業(yè)收入就增加了1萬元，那么企業(yè)就會通過工資、分紅等方式，分配給居民，居民收入增加1萬元。在理想的情況下，居民收入增加后，會增加消費，那么企業(yè)的銷售額和營業(yè)收入就會進一步增加，那么居民的工資等收入又會增加，消費會進一步增加，重復(fù)這個過程。

但是如果居民預(yù)期偏悲觀，那么居民收入增加1萬元之后，居民就會把增加的收入存起來，來應(yīng)對未來可能面臨的收入下降甚至失業(yè)等風(fēng)險，那么此時政府?dāng)U大購買就無法起到乘數(shù)擴大的效用。

再進一步從金融的角度思考，如果政府通過向銀行發(fā)債來籌措資金，然后通過政府購買支付給企業(yè)，與此同時，銀行將政府債券賣給央行來回補資金。此時銀行有錢了（準備金增加），企業(yè)也有錢了（營業(yè)收入增加），但是由于市場對未來預(yù)期悲觀，銀行惜貸，準備金淤積銀行體系，企業(yè)不投資，對經(jīng)濟同樣沒有明顯的拉動作用。

西方凱恩斯理論提出的政府投資對沖經(jīng)濟下行，該如何理解呢？其實在中國這些“累活”，過去都是由政策性金融機構(gòu)、國有企業(yè)和地方政府融資平臺來做的，其量級可以參考2008年的“4萬億”。如果以這個標準來衡量中央赤字率，筆者拍個腦門，赤字率恐怕要達到兩位數(shù)。

作者就職于招商銀行金融市場部，本文僅代表作者個人觀點