劉晨暉，陳長石

(1.東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展研究院，遼寧 大連 116025；2.東北財(cái)經(jīng)大學(xué) 產(chǎn)業(yè)組織與企業(yè)組織研究中心，遼寧 大連 116025)

一、問題的提出

城市商業(yè)銀行(以下簡稱“城商行”)是中國銀行業(yè)的重要組成部分，承擔(dān)為中小企業(yè)提供外部融資的職能。近年來學(xué)術(shù)界在城商行發(fā)揮何種作用這一核心問題上產(chǎn)生了兩種觀點(diǎn)：錢先航等[1]認(rèn)為，由于股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，城商行受地方政府影響，很難按照市場規(guī)則進(jìn)行信貸配置；La Porta等[2]則認(rèn)為，政府控制銀行是全球范圍內(nèi)的普遍現(xiàn)象，這是由銀行業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中的特殊地位決定的，不能就此否定城商行在資本配置方面的積極作用。由于金融抑制和所有制歧視是中國銀行信貸配置的兩個(gè)顯著特征[3]，非國有企業(yè)和中小企業(yè)往往很難獲得來自大型國有銀行的信貸支持，所以城商行能夠彌補(bǔ)大型國有銀行空白，通過向中小企業(yè)提供貸款達(dá)到提升資本配置效率的目的[4]。

城商行是具有鮮明區(qū)域政治導(dǎo)向性的地方金融機(jī)構(gòu)[1]，目前關(guān)于地方政府背景對(duì)銀行經(jīng)營績效或效率、不良貸款水平乃至地方經(jīng)濟(jì)的影響等一直是學(xué)者們關(guān)注的熱點(diǎn)問題?，F(xiàn)有國內(nèi)關(guān)于城商行的研究主要集中在兩個(gè)方向：一是股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)城商行經(jīng)營績效的影響。鄭榮年[5]認(rèn)為，城商行股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性主要體現(xiàn)在地方財(cái)政持股，這決定了城商行與地方政府之間的矛盾聯(lián)系。對(duì)此，多數(shù)實(shí)證分析得到了股權(quán)向地方政府集中會(huì)對(duì)城商行經(jīng)營績效產(chǎn)生負(fù)面影響的研究結(jié)論[6-7]。祝繼高等[6]發(fā)現(xiàn)，地方政府作為城商行大股東存在“掏空”動(dòng)機(jī)，控股能力越強(qiáng)，銀行不良貸款率越高，貸款集中度越高，經(jīng)營績效也越差。也有少數(shù)實(shí)證研究認(rèn)為，股權(quán)向地方政府集中有助于提升城商行的經(jīng)營績效，如李維安和曹廷求[8]采用28家城商行的調(diào)查數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠顯著提升銀行經(jīng)營績效。二是結(jié)合中國特殊的制度情景討論地方政府干預(yù)對(duì)信貸配置的影響。以地方官員的晉升激勵(lì)為前提，錢先航等[1]發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)胤焦賳T晉升壓力增大時(shí)，城商行會(huì)減少貸款；從期限結(jié)構(gòu)看，減少的是短期貸款，中長期貸款反而會(huì)增加。劉沖和郭峰[9]則在地方政府多目標(biāo)視角下，更細(xì)致地考察銀監(jiān)局局長和市委書記對(duì)城商行信貸風(fēng)險(xiǎn)的影響，發(fā)現(xiàn)銀監(jiān)局局長任期與城商行不良貸款率負(fù)相關(guān)，而市委書記任期與不良貸款率正相關(guān)。

從歷史視角來看，城商行職能定位始于1998年防范與化解地方金融風(fēng)險(xiǎn)的一系列重大措施。由于擴(kuò)張速度過快、治理水平不高和規(guī)范性不強(qiáng)等問題逐漸暴露，1993年前后以城市信用社(以下簡稱“城信社”)為代表的地方性金融機(jī)構(gòu)不良貸款開始大幅度增加，嚴(yán)重危害了地方金融穩(wěn)定。為了化解地方金融風(fēng)險(xiǎn)，中央政府先后出臺(tái)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)城市信用社管理的通知》《整頓城市信用合作社工作方案》等文件，希望通過組建城商行清理城信社的不良債務(wù)。按照1995年國務(wù)院發(fā)布的《城市商業(yè)銀行暫行管理辦法》，城商行股東主要是當(dāng)?shù)仄髽I(yè)、個(gè)體工商戶、城市居民和地方政府，其中地方政府作為最大股東，持股比例在30%左右。在實(shí)際操作中，地方政府持股比例往往遠(yuǎn)高于30%。即使2002年之后，城商行陸續(xù)開始引入戰(zhàn)略投資，地方政府高比例持股情況并未發(fā)生明顯變化[10]。隨后國民經(jīng)濟(jì)形勢(shì)逐漸好轉(zhuǎn)，城商行圓滿完成了化解地方金融風(fēng)險(xiǎn)的任務(wù)，并在地方政府支持下不斷發(fā)展壯大，逐漸被賦予了“為中小企業(yè)提供金融支持，為地方經(jīng)濟(jì)搭橋鋪路”的職能。

在上述發(fā)展過程中，城商行呈現(xiàn)出本地化和地方政府背景兩個(gè)明確的特征。1998年之后，隨著國有企業(yè)改革推進(jìn)以及外向型經(jīng)濟(jì)帶動(dòng)下的非國有經(jīng)濟(jì)部門高速發(fā)展，不同所有制企業(yè)經(jīng)營特征差異越來越明顯[11]。進(jìn)一步，不同所有制企業(yè)對(duì)金融服務(wù)需求出現(xiàn)分化，國有企業(yè)趨向于與正規(guī)金融系統(tǒng)合作，而非國有企業(yè)趨向于與非正規(guī)金融系統(tǒng)合作[12]。隨著金融服務(wù)需求分化，城商行作為地方金融機(jī)構(gòu)，在與中央企業(yè)等大客戶談判時(shí)經(jīng)常處于不利地位，難以與四大國有銀行以及全國性股份制商業(yè)銀行展開競爭，這決定了城商行的經(jīng)營策略是利用其區(qū)域性、靈活性和本地化優(yōu)勢(shì)，為具有較強(qiáng)實(shí)力的本地企業(yè)服務(wù)。同時(shí)，地方政府為追求經(jīng)濟(jì)績效，存在較強(qiáng)的動(dòng)力扶持城商行發(fā)展。正是通過與地方政府的互動(dòng)，城商行得以不斷發(fā)展壯大，兩者之間的聯(lián)系不斷強(qiáng)化。

總的來說，城商行的發(fā)展歷程可以大致分為規(guī)模擴(kuò)張和效率提升兩個(gè)階段，地方政府在兩個(gè)階段中發(fā)揮了不同的作用?？陀^地看，如果在規(guī)模擴(kuò)張階段沒有地方政府支持，城商行很難在如此短的時(shí)間內(nèi)發(fā)展壯大，因而不能一味地因?yàn)榈胤秸深A(yù)所產(chǎn)生的信貸配置扭曲來否定城商行的作用。但不可否認(rèn)的是，隨著金融市場發(fā)展趨于飽和，城商行規(guī)模擴(kuò)張的邊際收益遞減效應(yīng)越來越明顯，逐漸轉(zhuǎn)向效率提升。在路徑轉(zhuǎn)換過程中，地方政府干預(yù)很可能成為阻礙資本配置效率提升的影響因素。這與中國經(jīng)濟(jì)增長模式及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、政治晉升激勵(lì)機(jī)制是密切相關(guān)的。作為中介機(jī)構(gòu)，城商行最重要的職能是通過信貸配置提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資本配置效率。因此，對(duì)城商行的判斷標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)設(shè)定為其是否有助于提升資本配置效率，而非是否存在地方政府干預(yù)。從現(xiàn)有文獻(xiàn)出發(fā)，從金融發(fā)展視角研究城商行對(duì)資本配置效率影響的經(jīng)驗(yàn)分析還比較少。

由于數(shù)據(jù)類型、時(shí)間跨度和計(jì)量方法等差異，關(guān)于此問題的經(jīng)驗(yàn)分析難以達(dá)成一致的研究結(jié)論。事實(shí)上，準(zhǔn)確識(shí)別城商行對(duì)資本配置效率的影響并非易事。第一，作為基礎(chǔ)性要素，資本在配置過程中受到許多因素影響，容易出現(xiàn)遺漏變量問題。第二，作為金融市場發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間關(guān)系的延伸，城商行與資本配置效率之間存在雙向因果關(guān)系。雖然參照LLSV[注]La Porta,R.，Lopez-de-Silanes,F.，Shleifer,A.，Vishny，R.，合稱LLSV。的“法與金融學(xué)”經(jīng)典理論，可以將產(chǎn)權(quán)和投資者保護(hù)等制度的完善程度作為工具變量，但在地級(jí)市層面很難找到衡量其法治和產(chǎn)權(quán)保護(hù)等制度的準(zhǔn)確指標(biāo)，因而這一方法不適用于討論城商行對(duì)資本配置效率的影響。第三，并非所有地級(jí)市都設(shè)立了城商行，部分文獻(xiàn)依據(jù)城商行存在與否進(jìn)行分組回歸，容易出現(xiàn)自選擇偏誤。

本文嘗試采用準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法對(duì)城商行是否有助于改善資本配置效率進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)分析。與已有文獻(xiàn)相比，本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，在分析關(guān)于城商行對(duì)資本配置效率的影響時(shí)，采用準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法嘗試解決內(nèi)生性問題。第二，利用工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)從微觀層面衡量地級(jí)市資本配置效率。在已有關(guān)于資本配置效率的諸多描述方法中，Wurgler[13]提出的投資彈性被學(xué)術(shù)界廣泛認(rèn)同。目前國內(nèi)外已有采用Wurgler[13]的方法測算資本配置效率的研究，主要采用的是跨國數(shù)據(jù)[14]以及全國或省級(jí)層面行業(yè)數(shù)據(jù)[15]。為了實(shí)現(xiàn)本文研究目標(biāo)，本文基于2002—2009年工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫，測算了地級(jí)市資本配置效率。第三，從地方政府多重目標(biāo)視角，對(duì)回歸結(jié)果蘊(yùn)含的微觀機(jī)理進(jìn)行經(jīng)濟(jì)解釋，為在中國情境下理解地方政府、銀行與企業(yè)三方關(guān)系提供了新的視角。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)雙重差分模型的適用性

作為評(píng)價(jià)政策實(shí)施對(duì)經(jīng)濟(jì)個(gè)體影響的動(dòng)態(tài)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法，雙重差分法具有簡單易用和回歸方法成熟等優(yōu)點(diǎn)，越來越受到學(xué)術(shù)界關(guān)注。雙重差分法不是簡單地對(duì)比政策前后的均值變化，而是將控制組與處理組之間的個(gè)體回歸結(jié)果進(jìn)行對(duì)比，在剔除非政策因素影響之后，判斷政策影響是否具有顯著的統(tǒng)計(jì)意義。與其他準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法類似，雙重差分法按照是否實(shí)施政策對(duì)樣本進(jìn)行分組，并進(jìn)一步通過匹配、回歸和分層等平衡樣本方法將非政策因素影響隨機(jī)化，達(dá)到解決內(nèi)生性的目的。除此之外，由于能夠使用固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)，雙重差分法既能控制樣本之間不可觀測的個(gè)體異質(zhì)性，又能控制隨時(shí)間變化的不可觀測總體因素的影響，有助于得到無偏估計(jì)。本文首先介紹雙重差分估計(jì)在城商行與資本配置效率研究中的適用性。通常使用雙重差分法進(jìn)行研究需要滿足以下兩個(gè)假設(shè)：

一是隨機(jī)性假設(shè)，即保證受到政策影響的個(gè)體是隨機(jī)出現(xiàn)的，包括分組隨機(jī)性和個(gè)體隨機(jī)性等。當(dāng)滿足該假設(shè)時(shí)，政策實(shí)施與樣本選擇之間是外生關(guān)系。在考察城商行發(fā)展歷程和金融改革演進(jìn)之后，理論上城商行是可以滿足隨機(jī)性假設(shè)的。其主要原因在于：作為城商行前身，城信社在1992年之后進(jìn)入高速發(fā)展期，到1993年底，全國城信社數(shù)量達(dá)到4 800家。然而，隨著許多地方城信社暴露出管理不規(guī)范、經(jīng)營水平低和不良風(fēng)險(xiǎn)比例高等問題，為了化解地方金融風(fēng)險(xiǎn)，中央政府責(zé)成地方政府對(duì)城信社進(jìn)行整合，城商行就是在這種環(huán)境下成立的。對(duì)地方政府來說，作為新興金融機(jī)構(gòu)，當(dāng)時(shí)城商行的定位并不清晰，是否真正能夠發(fā)揮化解金融風(fēng)險(xiǎn)的作用以及未來的發(fā)展前景并不明確。不僅如此，申請(qǐng)成立城商行很可能會(huì)向中央政府暴露本地存在金融風(fēng)險(xiǎn)的事實(shí)，影響官員晉升，因而地方政府對(duì)于城商行的態(tài)度并不積極。在早期城商行成立時(shí)，地方政府尋租問題并不明顯，是否組建城商行主要是由金融風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重程度外生決定的，這保證了組建城商行是滿足隨機(jī)性假設(shè)的。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至1999年，全國各地完成了將約2 300家城信社納入到90家城商行組建范圍的工作，這批城商行廣泛分布于不同級(jí)別城市，既有北京、上海和深圳等一線城市，又有杭州和南京等二線城市，也有滄州、開封和南陽等三、四線城市。

二是樣本同質(zhì)性假設(shè)，即保證控制組和處理組樣本除了在接受政策這一點(diǎn)存在差異之外，其余各方面都是類似的。對(duì)任何一種準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法來說，滿足樣本同質(zhì)性假設(shè)都是非常關(guān)鍵的。只有當(dāng)該假設(shè)滿足時(shí)，才能夠通過差分剔除控制組和處理組中不可觀察因素的影響，準(zhǔn)確地識(shí)別回歸模型中解釋變量與被解釋變量之間的因果關(guān)系。對(duì)于采用雙重差分法的原始數(shù)據(jù)來說，大多數(shù)都是不滿足同質(zhì)性假設(shè)的，需要采用匹配、回歸和分層等方法進(jìn)行平衡處理。為了增強(qiáng)可操作性，在采用雙重差分法時(shí)，學(xué)者們根據(jù)經(jīng)濟(jì)個(gè)體的動(dòng)態(tài)性，將樣本同質(zhì)性假設(shè)簡化為平行假設(shè)，即考察樣本是否隨著時(shí)間變化向相同的趨勢(shì)變化，只要滿足平行假設(shè)，就認(rèn)為樣本是大致相同的。就本文所研究的問題來說，資本配置效率是筆者最為關(guān)注的，根據(jù)測算結(jié)果，包括控制組和處理組在內(nèi)的地級(jí)市資本配置效率的時(shí)間趨勢(shì)均是相同的，即滿足樣本同質(zhì)性假設(shè)。

(二)計(jì)量模型與指標(biāo)選擇

按照雙重差分法，本文采用的計(jì)量模型如下：

ηit=β0+β1treatit+β2yearit+β3treatit×yearit+β4Zit+εit+μit

(1)

其中，i代表地級(jí)市；t代表年份；η代表資本配置效率；treat代表是否存在城商行的虛擬變量，當(dāng)取值為1時(shí)，表明該地級(jí)市存在城商行，取值為0表明該地級(jí)市不存在城商行；year代表城商行成立年份的虛擬變量，在回歸結(jié)果中，將采用序數(shù)英文字母表示，first代表成立第一年的虛擬變量，如果是則為1，如果不是則為0，如此類推；treat×year是交互項(xiàng)，其估計(jì)系數(shù)β3衡量城商行對(duì)資本配置效率的影響；借鑒已有研究，在模型(1)中加入了代表地級(jí)市特征的控制變量Z，用于平衡城市特征對(duì)資本配置效率的影響，包括人口密度、實(shí)際人均GDP、房地產(chǎn)固定投資、年末金融機(jī)構(gòu)存款余額/GDP、年末金融機(jī)構(gòu)貸款余額/GDP、第二產(chǎn)業(yè)/GDP、大學(xué)在校生人數(shù)、進(jìn)出口總額、人均擁有道路面積和財(cái)政科技支出?？刂谱兞縼碜杂跉v年《中國城市統(tǒng)計(jì)年鑒》、中經(jīng)網(wǎng)以及筆者的測算估計(jì)，涵蓋了全國284個(gè)地級(jí)市的各項(xiàng)指標(biāo)，由于樣本缺失，最終共有233個(gè)地級(jí)市。對(duì)部分變量進(jìn)行了取自然對(duì)數(shù)處理，由于存在樣本缺失，面板數(shù)據(jù)是非平衡的。

對(duì)模型(1)的估計(jì)，首先需要測算地級(jí)市的資本配置效率η。在已有測算方法中，Wurgler認(rèn)為在市場經(jīng)濟(jì)條件下，資本配置效率改善意味著金融系統(tǒng)能夠更有效地引導(dǎo)資金由回報(bào)率較低的企業(yè)流向回報(bào)率較高的企業(yè)，并據(jù)此提出了衡量資本配置效率的投資彈性系數(shù)，本文采用與Wurgler類似的測算方法：

ln(Ijt/Ij,t-1)=α+ηln(Vjt/Vj,t-1)+εjt

(2)

其中，j代表企業(yè)；t代表年份；I代表固定資產(chǎn)合計(jì)；V代表利潤水平；η越大，表明資本配置效率越高。根據(jù)聶輝華等的建議，筆者按照以下三個(gè)步驟對(duì)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫樣本進(jìn)行處理：第一步，以兩兩相鄰年份為準(zhǔn)，逐年對(duì)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫進(jìn)行配對(duì)，確定連續(xù)兩年進(jìn)庫的工業(yè)企業(yè)，其優(yōu)點(diǎn)是可以最大程度地識(shí)別出固定資產(chǎn)投資在工業(yè)企業(yè)間的流動(dòng)。第二步，剔除固定資產(chǎn)合計(jì)、工業(yè)增加值和利潤水平異常的樣本點(diǎn)和缺省值。第三步，按照企業(yè)所有權(quán)屬性對(duì)企業(yè)樣本進(jìn)行分組。

為了觀察準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)方法能否有效剔除內(nèi)生性影響，本文同時(shí)采用面板數(shù)據(jù)雙向固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)，并將其與雙重差分法的回歸結(jié)果進(jìn)行對(duì)比。從估計(jì)方法上看，兩種方法不同之處僅在于計(jì)量模型中是否存在交互項(xiàng)treat×year。此外，在取差分之后，本文樣本考察時(shí)期為2003—2009年，在此期間，作為中國深化金融體制改革的標(biāo)志性年份，2005年出臺(tái)了諸多對(duì)后來影響深遠(yuǎn)的政策措施，如匯率改革、利率市場化和股權(quán)分置等。為了控制金融改革對(duì)回歸結(jié)果的影響，筆者對(duì)2006—2009年金融改革之后的樣本進(jìn)行了二次回歸。變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。

表1 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

(三)雙重差分成立的若干檢驗(yàn)

為了考察本文計(jì)量模型是否適用雙重差分模型，分別根據(jù)隨機(jī)性假設(shè)和樣本同質(zhì)性假設(shè)對(duì)樣本進(jìn)行檢驗(yàn)。關(guān)于隨機(jī)性假設(shè)的檢驗(yàn)，主要關(guān)心設(shè)立城商行的決定是否會(huì)受到地級(jí)市資本配置效率高低的影響，即計(jì)量模型中的資本配置效率η是否會(huì)影響treat。由于目前沒有能夠直接對(duì)隨機(jī)性假設(shè)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的方法，筆者主要通過對(duì)比控制組和處理組主要統(tǒng)計(jì)指標(biāo)以及分布的方法進(jìn)行檢驗(yàn)，由于treat代表是否存在城商行的虛擬變量，所以將treat取值為1的樣本劃為處理組，取值為0的樣本劃為控制組。如果控制組和處理組的結(jié)果存在明顯偏差，表明設(shè)立城商行的決定很可能受到來自資本配置效率的影響，否則，兩者就可以看作外生的。在剔除異常值之后，全樣本、國有企業(yè)樣本和非國有企業(yè)樣本控制組和處理組資本配置效率的描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示。三組樣本處理組和控制組資本配置效率的主要統(tǒng)計(jì)指標(biāo)非常接近，表明資本配置效率并未對(duì)城商行設(shè)立存在明顯干擾。隨后分別對(duì)全樣本、國有企業(yè)樣本和非國有企業(yè)樣本分組指標(biāo)與資本配置效率的相關(guān)系數(shù)進(jìn)行計(jì)算，所有結(jié)果的相關(guān)系數(shù)均非常接近于0，表明城商行是否存在與資本配置效率之間是近似外生的。

表2 不同樣本控制組和處理組資本配置效率的描述性統(tǒng)計(jì)

關(guān)于平行趨勢(shì)假設(shè)的檢驗(yàn)，主要關(guān)心的是隨著時(shí)間變化，不同地級(jí)市資本配置效率是否存在類似的演進(jìn)趨勢(shì)。本文分別對(duì)全樣本、國有企業(yè)樣本和非國有企業(yè)樣本控制組和處理組的資本配置效率進(jìn)行平行趨勢(shì)假設(shè)檢驗(yàn)，[注]限于篇幅，本文沒有詳細(xì)介紹這一方法的檢驗(yàn)原理，有興趣的讀者可查閱相關(guān)文獻(xiàn)。結(jié)果如表3所示。根據(jù)這一檢驗(yàn)方法，當(dāng)中括號(hào)內(nèi)p值小于0.100時(shí)，則表明上期與當(dāng)期不滿足共同趨勢(shì)假設(shè)，而當(dāng)最后一行p值小于0.100時(shí)，所有樣本不滿足共同趨勢(shì)假設(shè)?？梢钥吹剑朔菄衅髽I(yè)q=2期時(shí)，p值小于0.100之外，其余所有p值均是大于0.100的，表明本文樣本均通過了平行趨勢(shì)檢驗(yàn)。因此，本文樣本是滿足平行趨勢(shì)假設(shè)的。

表3 不同樣本資本配置效率是否滿足樣本同質(zhì)性假設(shè)的檢驗(yàn)結(jié)果

注：小括號(hào)內(nèi)為標(biāo)準(zhǔn)差，中括號(hào)內(nèi)為p值。

三、回歸結(jié)果

(一)基準(zhǔn)回歸結(jié)果

首先，采用雙重差分模型估計(jì)得到模型(2)的回歸結(jié)果，衡量城商行對(duì)資本配置效率影響的交互項(xiàng)treat×first和treat×second均未通過顯著性檢驗(yàn)。其次，在基于2006—2009年樣本的模型(4)的回歸結(jié)果中，交互項(xiàng)treat×first和treat×second系數(shù)分別為-0.067和-0.053，并且至少在10%水平上通過了顯著性檢驗(yàn)，表明2005年金融改革之后城商行對(duì)資本配置效率的影響顯著為負(fù)。最后，對(duì)比兩種方法得到的結(jié)果，采用雙向固定效應(yīng)模型時(shí)，由于缺乏對(duì)城商行與資本配置效率之間雙向因果關(guān)系的控制，模型結(jié)果存在比較嚴(yán)重的內(nèi)生性，城商行對(duì)資本配置效率的影響是正的，在經(jīng)過雙重差分法修正之后，城商行對(duì)資本配置效率的影響變?yōu)樨?fù)。全樣本回歸結(jié)果如表4所示。

表4 全樣本回歸結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)為t值，采用地級(jí)市的聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤計(jì)算；*、**和***分別表示在10%、5%和1%的顯著性水平下顯著；控制個(gè)體效應(yīng)和時(shí)間效應(yīng)；限于篇幅，沒有報(bào)告控制變量，下同。

為了進(jìn)一步討論城商行影響資本配置效率的作用機(jī)制，本文分別采用國有企業(yè)樣本和非國有企業(yè)樣本進(jìn)行資本配置效率分析。在模型(1)中，交互項(xiàng)treat×first和treat×second均未通過顯著性檢驗(yàn)，表明在2003—2009年的整個(gè)樣本考察時(shí)期內(nèi)，城商行對(duì)國有企業(yè)資本配置效率的影響是不顯著的。在模型(2)中，交互項(xiàng)treat×first與treat×second系數(shù)分別為0.430和0.366，并且至少在5%水平上通過了顯著性檢驗(yàn)。從估計(jì)系數(shù)值來說，城商行對(duì)于提升國有企業(yè)資本配置效率的影響是非常明顯的，表明2005年金融改革之后，城商行的發(fā)展有助于改善國有企業(yè)資本配置效率?；诜菄衅髽I(yè)資本配置效率的回歸結(jié)果，無論是基于全樣本還是金融改革之后的樣本，雖然均未通過顯著性檢驗(yàn)，但系數(shù)符號(hào)基本為負(fù)。國有企業(yè)和非國有企業(yè)雙重差分回歸結(jié)果如表5所示。

表5 國有企業(yè)和非國有企業(yè)雙重差分回歸結(jié)果

綜上所述，本文回歸結(jié)果可以歸納如下：第一，城商行從整體上導(dǎo)致資本配置效率降低。第二，從城商行對(duì)不同產(chǎn)權(quán)屬性工業(yè)企業(yè)資本配置效率的影響來看，城商行有助于改善國有工業(yè)企業(yè)的資本配置效率，而無助于改善非國有工業(yè)企業(yè)的資本配置效率。第三，2005年金融改革之后，城商行對(duì)工業(yè)企業(yè)資本配置效率的影響更加明顯。

(二)對(duì)回歸結(jié)果的進(jìn)一步解釋

根據(jù)已有文獻(xiàn)的歸納總結(jié)，中國地方政府面臨著經(jīng)濟(jì)規(guī)模最大化、國有資產(chǎn)保值增值和經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境穩(wěn)定等多重目標(biāo)。在面臨多重目標(biāo)情況下，地方政府選擇哪個(gè)作為首要目標(biāo)，主要遵循以下兩個(gè)原則：第一，受所處的外部環(huán)境影響[18]。第二，指標(biāo)是否能夠被量化考核。在上述多重目標(biāo)中，區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)是偶發(fā)事件，具有較強(qiáng)的不確定性且事后責(zé)任很難界定。因此，在大多數(shù)情況下，地方政府更關(guān)注經(jīng)濟(jì)規(guī)模最大化和國有資產(chǎn)增值保值兩項(xiàng)目標(biāo)，而如何在兩者之間達(dá)成均衡則是地方政府實(shí)施經(jīng)濟(jì)政策的主要目標(biāo)。這也是理解地方政府與城商行之間關(guān)系的關(guān)鍵前提，本文回歸分析所得到的研究結(jié)論就是樣本考察期內(nèi)三者所形成的均衡關(guān)系。

通過指導(dǎo)城商行向行政區(qū)內(nèi)所轄國有企業(yè)配置信貸資源是地方政府的最優(yōu)策略。2003年銀監(jiān)會(huì)成立之后，地方政府對(duì)城商行的直接干預(yù)變得越來越不經(jīng)濟(jì)。銀監(jiān)會(huì)從資本充足率、杠桿率、撥備率和流動(dòng)性四個(gè)方面對(duì)銀行經(jīng)營行為設(shè)定了一系列可量化的考核指標(biāo)，這些指標(biāo)對(duì)地方政府干預(yù)城商行信貸配置的沖動(dòng)形成了有效制約。地方政府干預(yù)并非是決定信貸配置的唯一因素。在地方政府多重目標(biāo)下，城商行同樣是國有資產(chǎn)的重要組成部分，肩負(fù)著保值增值的責(zé)任，地方政府采取行政命令干預(yù)城商行的信貸配置，很可能會(huì)導(dǎo)致國有資產(chǎn)受損。在這種情況下，地方政府對(duì)城商行信貸配置的直接行政性干預(yù)越來越謹(jǐn)慎，而是轉(zhuǎn)而采取產(chǎn)業(yè)政策指導(dǎo)、股權(quán)擔(dān)保和利息補(bǔ)貼等市場化手段引導(dǎo)城商行向其支持的產(chǎn)業(yè)或企業(yè)進(jìn)行信貸配置。城商行為了最大限度地完成監(jiān)管指標(biāo)和照顧地方政府利益，同時(shí)最小化甄別信息成本，偏好選擇在享受地方政府資助國有企業(yè)范圍內(nèi)按照市場原則進(jìn)行信貸配置。地方政府采取上述策略既能通過促進(jìn)企業(yè)增長來擴(kuò)張本地經(jīng)濟(jì)規(guī)模和增加稅收，又能實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。事實(shí)上，政治關(guān)聯(lián)是中國情境下解決銀行與企業(yè)之間信息不對(duì)稱的重要手段。陳長石和吳晶晶發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)展現(xiàn)的信息量與產(chǎn)出不匹配時(shí)，政府與銀行之間的政治關(guān)聯(lián)能幫助銀行對(duì)企業(yè)進(jìn)行識(shí)別，那些接受政府補(bǔ)貼的企業(yè)更容易獲得銀行貸款。

20世紀(jì)90年代末，國有企業(yè)“三年脫困”改革在國有經(jīng)濟(jì)部門內(nèi)部形成相對(duì)競爭關(guān)系，為資源配置效率改善提供了空間，而非正規(guī)金融系統(tǒng)的快速發(fā)展?jié)M足了部分私營企業(yè)的資金需求，一定程度上緩解了正規(guī)金融系統(tǒng)對(duì)私有經(jīng)濟(jì)部門資金供給不足的問題。20世紀(jì)90年代中前期，國有企業(yè)受到外部市場和政策環(huán)境變化以及企業(yè)內(nèi)部機(jī)制調(diào)整的多重?cái)D壓，遭遇發(fā)展困境，大量國有企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益下滑甚至嚴(yán)重虧損。為此，中央政府以“三年脫困”為目標(biāo)啟動(dòng)國有企業(yè)改革，包括國有經(jīng)濟(jì)主動(dòng)從中小企業(yè)層面退出、清算重組經(jīng)營困難的國有企業(yè)以及建立健全社會(huì)保障體系。這些改革從根本上改變了國有經(jīng)濟(jì)部門的布局結(jié)構(gòu)，使得國有經(jīng)濟(jì)能夠?qū)①Y源向具有比較優(yōu)勢(shì)的方向進(jìn)行配置，并通過保留若干規(guī)模較大和具有較強(qiáng)競爭力的國有企業(yè)保持一定程度上的內(nèi)部競爭。在這種情況下，只要城商行向經(jīng)營狀態(tài)良好的國有企業(yè)貸款產(chǎn)生的收益大于向中小企業(yè)貸款產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本，仍有可能從整體上改善資本配置效率，即使不滿足上述條件，至少有助于在國有企業(yè)范圍內(nèi)改善資本配置效率。

地方政府、國有企業(yè)與城商行之間的均衡是以犧牲非國有經(jīng)濟(jì)部門資本配置效率為前提的。這是因?yàn)椋旱谝?，多?shù)私營企業(yè)經(jīng)營規(guī)模小，短期內(nèi)很難大幅提升本地經(jīng)濟(jì)規(guī)模。第二，私營企業(yè)無助于完成地方政府的國有資產(chǎn)保值增值目標(biāo)。第三，私營企業(yè)自身經(jīng)營規(guī)范性較差，申請(qǐng)貸款時(shí)經(jīng)常存在財(cái)務(wù)材料不全或無擔(dān)保抵押等問題，銀行向其放貸需要消耗大量資源進(jìn)行信息甄別，搜索成本較高，這也使得城商行對(duì)非國有經(jīng)濟(jì)部門的支持不足。

四、研究結(jié)論與政策啟示

圍繞近年來學(xué)術(shù)界關(guān)于城商行發(fā)揮何種作用而產(chǎn)生的爭論，本文首次嘗試以城商行設(shè)立作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，在采用2003—2009年中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫測算地級(jí)市資本配置效率基礎(chǔ)上，使用雙重差分法檢驗(yàn)城商行對(duì)資本配置效率的影響，并從地方政府多重目標(biāo)視角對(duì)回歸結(jié)果進(jìn)行經(jīng)濟(jì)解釋。本文的研究結(jié)論表明：第一，城商行從整體上導(dǎo)致工業(yè)企業(yè)資本配置效率降低。第二，從城商行對(duì)不同所有制工業(yè)企業(yè)資本配置效率的影響來看，城商行有助于改善國有工業(yè)企業(yè)的資本配置效率，而無助于改善非國有工業(yè)企業(yè)的資本配置效率。第三，2005年金融改革之后，城商行對(duì)工業(yè)企業(yè)資本配置效率的影響更加明顯。在地方政府多重目標(biāo)影響下，城商行特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)地方政府、城商行與企業(yè)之間均衡的形成產(chǎn)生了關(guān)鍵性影響，導(dǎo)致城商行的最優(yōu)策略是僅在國有企業(yè)范圍內(nèi)按照市場原則選擇經(jīng)營狀態(tài)良好的國有企業(yè)進(jìn)行信貸配置。但這種均衡是以犧牲非國有經(jīng)濟(jì)部門資本配置效率為前提的，大量中小企業(yè)游離于正規(guī)金融系統(tǒng)之外，勢(shì)必導(dǎo)致資本配置效率很難明顯改善。

根據(jù)以上研究結(jié)論，本文的政策含義非常明顯。通過發(fā)展城商行推動(dòng)資本配置效率提升的關(guān)鍵是將非國有企業(yè)納入城商行信貸配置范圍，并逐步加大城商行對(duì)非國有企業(yè)的信貸投放。實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)需要在以下方面取得重大進(jìn)展：第一，優(yōu)化城商行股份結(jié)構(gòu)，降低地方政府股權(quán)比例，不斷完善銀監(jiān)會(huì)垂直監(jiān)管體系建設(shè)，推動(dòng)市場機(jī)制在城商行信貸配置過程中發(fā)揮核心作用。第二，地方政府應(yīng)事先評(píng)估相關(guān)產(chǎn)業(yè)補(bǔ)貼政策所產(chǎn)生的影響，最大限度減小地方政府實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策時(shí)對(duì)市場機(jī)制的扭曲，降低地方政府向城商行釋放錯(cuò)誤信號(hào)的概率。第三，管理制度不規(guī)范是導(dǎo)致中小企業(yè)融資難的重要原因，應(yīng)不斷加強(qiáng)全社會(huì)現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)步伐，為中小企業(yè)與正規(guī)金融系統(tǒng)建立聯(lián)系創(chuàng)造條件。