何久龍 熊芳原

（江西師范大學，江西 南昌 330022）

一、煤炭企業(yè)市場化債轉股概述

2016年10月10日，國務院發(fā)布《關于市場化銀行債權轉股權指導意見》，標志著我國正式啟動新一輪的債轉股。指導意見強調了本次債轉股的市場化運作，規(guī)定了本次債轉股的適用企業(yè)、遵循的原則、實施方式等方面。

2016年12月26日，中國銀監(jiān)會、發(fā)改委、工信部聯(lián)合發(fā)布了《關于鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產能金融債權債務問題的若干意見》，該文表示，對于在國民經濟發(fā)展中有著較為重要地位的煤炭鋼鐵企業(yè)，鼓勵資產管理公司、銀行及其附屬機構在法律規(guī)定的范圍內進行市場化債轉股。

我國煤炭行業(yè)在經過數(shù)年的高速發(fā)展后，從2012年開始隨著煤炭價格的一路下跌，煤炭行業(yè)逐步進入“寒冬期”，2016年煤炭行業(yè)的資產負債率超過70%，高杠桿成為了制約煤炭行業(yè)健康發(fā)展重要因素之一。隨著市場化債轉股的重啟，煤炭行業(yè)迎來了新的發(fā)展契機，山東能源、陽煤集團、同煤集團等企業(yè)紛紛加入了債轉股的大潮中，煤炭行業(yè)成為新一輪市場化債轉股的主力軍。

（一）市場化債轉股內涵

債轉股是企業(yè)債務重組的一種方式，根據(jù)我國《公司債權轉股權登記管理辦法》規(guī)定，債轉股是指債權人以其依法享有的對在中國境內設立的有限責任公司或者股份有限公司的債權，轉為公司股權，增加公司注冊資本的行為。實行債轉股后，原來銀行作為債權方和企業(yè)作為債務方的關系轉變?yōu)榻鹑谫Y產管理公司等作為股東和企業(yè)作為被投資方的關系。其主要實施途徑有：將對銀行的債券直接轉為股權；銀行售賣企業(yè)債權給第三方，第三方再將其轉為股權；銀行通過資產管理公司實現(xiàn)債轉股。

表1 兩輪債轉股的差別

（二）煤炭企業(yè)市場化債轉股財務效應

在煤炭企業(yè)資產負債率超過安全值的情況下，市場化債轉股的實施能夠帶來比較明顯的正向財務效應。一方面，煤炭企業(yè)將債權轉化為股權，能夠較為直觀的降低企業(yè)的負債，從而降低企業(yè)的資產負債率，節(jié)約財務費用；另一方面，市場化債權股的實施，對于企業(yè)財務還有一些非財務指標上的積極影響，比如能夠提升公司股東的多元化，促進公司治理機制的改進，提升直接融資能力以及間接融資能力等等。

二、陽煤集團市場化債轉股案例概況

（一）陽煤集團簡介

陽泉煤業(yè)（集團）有限責任公司前身為陽泉礦務局，為山西省五大煤炭集團之一。經過近七十年發(fā)展，現(xiàn)已發(fā)展成為一個以煤炭開采和洗選為主業(yè)，煤化工、煤電鋁為“兩翼”，建筑地產、裝備制造、金融、現(xiàn)代服務業(yè)“七大板塊”協(xié)同發(fā)展的國有特大型企業(yè)集團?，F(xiàn)有總資產2150億元，二級分子公司70個，17萬職工，退休職工6.3萬人。位列中國煤炭企業(yè)50強第7位、中國企業(yè)500強第90位和世界企業(yè)500強第445位。

（二）陽煤集團近三年部分財務狀況

圖1 陽煤集團近三年資產負債率

由圖1可以看出，陽煤集團近三年資產負債率不斷攀升，并且超出了正常的財務杠桿，面臨著較大的財務風險。

圖2 陽煤集團近三年凈利潤（萬元）

圖3 陽煤集團近三年利息支出（萬元）

由圖2、圖3可以看出，陽煤集團近三年以來凈利潤均為負數(shù)，盈利能力較差。其財務費用居高不下，嚴重拖累了企業(yè)利潤的實現(xiàn)，表明企業(yè)當前債務負擔較重，拖累了企業(yè)當前的發(fā)展。

圖4 陽煤集團近三年產銷量（噸）

由圖4可以看出，陽煤集團近三年產量呈波動趨勢，企業(yè)很可能受到供給側改革的影響，在控制著企業(yè)的產量；同時，煤炭銷量呈低速上升。表明當面煤炭市場的發(fā)展緩慢，產量不慍不火。

（三）陽煤集團債轉股實施過程

2016年12月26日，中國工商銀行為更好地落實國務院《關于市場化銀行債權轉股權的指導意見》，依托創(chuàng)新的投資銀行、資產管理和類信貸組合服務方案，采取市場化方式有效降低企業(yè)杠桿率，增強企業(yè)資本實力，優(yōu)化融資結構，提升核心競爭力。雙方經友好協(xié)商，擬合作設立總規(guī)模原則上為100億元的“債轉股”基金，其資金主要用于集團公司償還存量負債和經營周轉、項目投資等。銀企攜手，充分發(fā)揮各自優(yōu)勢，利于雙方實現(xiàn)更好更快發(fā)展。

2017年4月11日，陽煤集團與交通銀行山西分行簽訂100億的債轉股基金，降低資產負債率，提升經營水平，實現(xiàn)轉型升級。

三、市場化債轉股對陽煤集團的財務效應分析

陽煤集團與中國工商銀行及交通銀行山西分行簽訂了初步的市場化債轉股協(xié)議，本著協(xié)議上相關規(guī)定，對其債轉股成功實施后對資產負債率、財務費用、公司治理結構等方面影響進行相關預測。

（一）降低資產負債率

根據(jù)陽煤集團2016年年報數(shù)據(jù)顯示，其資產負債率已經達到了85.89%，遠遠超過了財務風險可控范圍。在與中國工商銀行及交通銀行山西分行簽訂市場化債轉股協(xié)議后，分別設立100億債轉股基金，用于償還集團及其旗下子公司高息負債。在其資金到位后，若債權人全額認購股份，預計能夠使得企業(yè)資產負債率下降10%左右，使得陽煤集團的財務風險下降到可控水平。

（二）節(jié)約財務費用

根據(jù)圖3可知，陽煤集團的利息支出在近三年來一直居高不下，在其企業(yè)費用中占據(jù)較大比重。陽煤集團與商業(yè)銀行所設立的200億元均用來償還公司的高息負債，這必然能夠在一定程度上縮減將來的利息支出。根據(jù)2016年的公司負債與利息支出來看，公司取得負債所負擔的平均費用率為年化2.54%左右，公司擬使用債轉股基金償還高息負債，因此，陽煤集團此次市場化債轉股將至少為公司節(jié)約大約5億元利息支出。

（三）增加所得稅

綜合上文所述，陽煤集團的債務得到釋放，那么其利息支出也將有相應的減少。企業(yè)將債權轉化為股權后，回報方式由利息支出轉化為了股份分紅。而由于利息支出屬于期間費用，在計算企業(yè)所得稅時能夠稅前扣除，而轉股之后將失去稅前扣除的機會，由此陽煤集團將相應的多交所得稅。

（四）完善公司治理

陽煤集團市場化債轉股的實施，對于完善公司治理有著較大的幫助。一方面，此次債轉股的方式為設立基金，能夠有效的吸引社會資本的投入，從而有利于公司股權的多元化，改善陽煤集團完全國有控股的局面，縮短了債權人與公司管理層之間的鏈條，降低代理成本；另一方面，能夠一定程度上解決銀企之間信息不對稱的問題，銀行從單純的債權人變成公司所有者之后，能夠更加了解公司的生產經營情況，能夠對企業(yè)行為形成更加有效的監(jiān)督。

（五）增強籌資能力

陽煤集團在市場化債轉股后，由于債權銀行在債轉股之后由債權人轉成了公司的所有者，債權銀行由此減少了對于公司的信息不對稱問題，公司能夠更為便利的從銀行取得借款，增強了間接融資能力；另一方面，陽煤集團在進行市場化債轉股減輕負擔這一利好消息在股市取得了一定的反響，在2016年12月26號以及2017年4月11號，公司簽訂市場化債轉股協(xié)議之后，陽煤集團旗下煤炭公司陽江煤業(yè)股票均有小幅上漲，增強了直接融資能力。

四、結論及啟示

煤炭行業(yè)當前處于新常態(tài)，資產負債率偏高，大多數(shù)煤炭企業(yè)面臨著一定程度的財務風險。新一輪的債轉股在特定的條件下為了應付高杠桿而開啟，從上述論證可知，市場化債轉股能夠有效降低資產負債率，節(jié)約利息支出，完善公司治理結構，增強企業(yè)籌資能力，為有較好發(fā)展前景但是暫時遇到困難的煤企后續(xù)發(fā)展添磚加瓦。

當然，市場化債轉股也并非是完美無缺，新一輪的市場化債轉股大部分資金沒有完全到位，更不用說實現(xiàn)退出。債權銀行在轉股過程中可能存在股權損失、轉股企業(yè)代理成本導致的道德風險以及宏觀金融風險等，能否實現(xiàn)雙方共贏仍然是一個未知數(shù)。高杠桿的煤炭企業(yè)應當抓住新一輪債轉股的大潮，在轉股緩解債務負擔后，以更高的效率經營企業(yè)，使得債權銀行能夠實現(xiàn)完美退出，實現(xiàn)銀企雙贏。