陳妮，張宇

（1.上海立信會(huì)計(jì)金融學(xué)院金融學(xué)院，上海 201209；2.上海立信會(huì)計(jì)金融學(xué)院保險(xiǎn)學(xué)院，上海 201209）

1 引言

IPO抑價(jià)現(xiàn)象廣泛存在于世界各國(guó)的股票市場(chǎng)中，而我國(guó)股票市場(chǎng)起步較晚，市場(chǎng)機(jī)制不夠完善，我國(guó)IPO抑價(jià)程度較其他國(guó)家高出很多，這種不正常的現(xiàn)象將導(dǎo)致我國(guó)股票市場(chǎng)投資者盲目逐利問(wèn)題的出現(xiàn)，嚴(yán)重遏制了股票市場(chǎng)的健康發(fā)展，究竟是什么原因?qū)е铝薎PO抑價(jià)率的過(guò)高？國(guó)內(nèi)外學(xué)者分別從傳統(tǒng)市場(chǎng)理論以及行為金融學(xué)的角度做出了闡釋。較早從發(fā)行市場(chǎng)上對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象進(jìn)行解釋的是委托代理理論，承銷商與發(fā)行企業(yè)之間存在代理問(wèn)題，承銷商更希望確定一個(gè)更低的發(fā)行價(jià)格來(lái)保證承銷的順利。而隨著行為金融學(xué)的發(fā)展，投資者的非理性行為受到了關(guān)注，Shiller（1990）對(duì)此類現(xiàn)象進(jìn)行了IPO抑價(jià)影響機(jī)制上的解釋。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)投資者行為進(jìn)行了研究，通過(guò)對(duì)投資者關(guān)注、投資者情緒來(lái)解釋IPO抑價(jià)現(xiàn)象[1]。本文在已有研究的基礎(chǔ)上來(lái)研究投資者關(guān)注對(duì)IPO抑價(jià)的影響，以往的研究對(duì)于投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注的表現(xiàn)是換手率、投資者信心指數(shù)，該類指標(biāo)代表投資者主動(dòng)投資行為的指標(biāo)具有一定的滯后性，本文利用百度指數(shù)對(duì)投資者關(guān)注進(jìn)行了刻畫(huà)，研究高的投資者關(guān)注是否帶來(lái)了高IPO抑價(jià)率？本文旨在通過(guò)研究投資者網(wǎng)絡(luò)搜索對(duì)于IPO抑價(jià)的影響作用。

2 投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注

20世紀(jì)80年代以后，我國(guó)傳媒業(yè)開(kāi)始起步，相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間里，民眾只能夠通過(guò)接觸報(bào)紙、雜志、電臺(tái)、電視等工具來(lái)接收信息，提高了投資者獲取信息的成本，媒體的發(fā)展給我們的生活帶來(lái)了便利，使得投資者能夠有針對(duì)性、更詳細(xì)的獲得準(zhǔn)確信息，但是，傳統(tǒng)媒體由于需要具體信息承載物質(zhì)材料，投資者在獲取股票信息時(shí)，存在空間、時(shí)間的限制，媒體信息的傳播仍然是小范圍的，相對(duì)來(lái)說(shuō)，對(duì)投資者的引導(dǎo)，進(jìn)而影響投資者情緒的機(jī)制有一定的阻礙。

2000年以后，網(wǎng)絡(luò)媒體迅速發(fā)展，由于其閱讀幾乎不受空間和時(shí)間的限制，投資者只要有上網(wǎng)設(shè)備，可以隨意閱讀咨詢，克服傳統(tǒng)媒體的特點(diǎn)，這些媒體發(fā)布的信息可以被反復(fù)閱讀，信息可以是之前的，也可以是當(dāng)時(shí)的。投資者獲取信息成本大大降低了，因此由于股票信息的廣泛傳播，通過(guò)股票報(bào)道或新聞?dòng)绊懲顿Y者情緒的機(jī)制就很有可能存在，研究投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注與IPO抑價(jià)的相關(guān)性就顯得必要。

3 網(wǎng)絡(luò)搜索

投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度，即金融市場(chǎng)活動(dòng)的參與者對(duì)與其投資行為相關(guān)的信息的關(guān)注程度，因?yàn)橥顿Y者關(guān)注度是一個(gè)抽象概念，并沒(méi)有實(shí)際參數(shù)來(lái)對(duì)其進(jìn)行考量，所以在現(xiàn)實(shí)的研究分析中，常常會(huì)根據(jù)研究的實(shí)際情況選擇適當(dāng)?shù)奶娲兞縼?lái)對(duì)其進(jìn)行分析。而對(duì)于投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度的量化，許多國(guó)內(nèi)外學(xué)者采用了搜索量作為衡量，因?yàn)橥顿Y者關(guān)注在網(wǎng)上完全能夠以搜索、發(fā)帖的形式體現(xiàn)。

目前，百度是中國(guó)國(guó)內(nèi)最大的搜索引擎公司，其占有了巨大的市場(chǎng)份額，因此本文采用百度指數(shù)作為投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注的刻畫(huà)，從百度指數(shù)趨勢(shì)圖來(lái)看，如博創(chuàng)科技（300548）和川環(huán)科技（300547）兩只股票，2015年9月21日和26日，分別為博創(chuàng)科技和川環(huán)科技的股票申購(gòu)日，從圖1中可以看出，這兩只股票通過(guò)證監(jiān)會(huì)審核后立即引起了股民的關(guān)注，關(guān)注量由之前極低的水平開(kāi)始上升，其網(wǎng)絡(luò)關(guān)注量都達(dá)到了有史以來(lái)的頂峰，而這可以看作是股票申購(gòu)導(dǎo)致的投資者反映，接下來(lái)一直到該股在創(chuàng)業(yè)板正式上市，關(guān)注量再一次激增，這也反映了投資者關(guān)注程度的變化。

圖1 百度指數(shù)趨勢(shì)圖

圖2 網(wǎng)絡(luò)搜索與IPO抑價(jià)率

從申購(gòu)日前到上市日，此段周期即為本文所研究的周期，從圖1可以看出，投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注量相比其他時(shí)刻增加很多，同時(shí)可以看出，博創(chuàng)科技的關(guān)注度明顯比川環(huán)科技大，而事實(shí)表明，該股IPO抑價(jià)率比川環(huán)科技高很多，所以百度指數(shù)一定程度上可以反映投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度和IPO抑價(jià)率的關(guān)系。

4 網(wǎng)絡(luò)搜索對(duì)IPO抑價(jià)的影響機(jī)制

作為對(duì)上述研究的印證，我們對(duì)2014年10月至2017年6月創(chuàng)業(yè)板發(fā)行新股情況進(jìn)行了研究，在這段時(shí)間里，共計(jì)發(fā)行264只股票，通過(guò)對(duì)每只股票的IPO抑價(jià)率數(shù)據(jù)和百度指數(shù)搜索情況，研究發(fā)現(xiàn)，IPO抑價(jià)率與投資者百度搜索行為有著高度的相關(guān)關(guān)系，從圖2中可以看出，在IPO抑價(jià)率的峰值處同時(shí)也對(duì)應(yīng)了百度指數(shù)的峰值。在整體上，IPO抑價(jià)率、百度搜索量在趨勢(shì)上保持高度的一致，極少在此期間上市的創(chuàng)業(yè)板新股與此趨勢(shì)背離。因此，高的投資者關(guān)注行為很有可能導(dǎo)致IPO抑價(jià)程度較高的現(xiàn)象，投資者關(guān)注度過(guò)高是IPO抑價(jià)率居高不下的一個(gè)重要原因。

由于投資者并不是完全理性的，所以會(huì)受到網(wǎng)絡(luò)信息的影響，他們?yōu)榱双@得相對(duì)而言更充分信息的動(dòng)機(jī)而產(chǎn)生網(wǎng)上搜索行為，但是投資者對(duì)于有效信息篩選能力有限，因此投資者對(duì)新股發(fā)行后產(chǎn)生收益預(yù)期可能有一定的偏差，由于投資者情緒被網(wǎng)絡(luò)所引導(dǎo)，進(jìn)而產(chǎn)生了投資者的投資行為，導(dǎo)致新股價(jià)格波動(dòng)，進(jìn)而引起了IPO抑價(jià)。

5 結(jié)論及建議

根據(jù)上述分析，百度指數(shù)是一個(gè)很好的衡量投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注的指標(biāo)，而投資者過(guò)量的網(wǎng)絡(luò)搜索和網(wǎng)絡(luò)關(guān)注，引發(fā)了其大量的非理性行為，出現(xiàn)了盲目跟風(fēng)投資的現(xiàn)象，大量的非理性行為集合造成IPO抑價(jià)率過(guò)高的現(xiàn)象。

投資者通過(guò)網(wǎng)絡(luò)來(lái)獲取信息，極大降低了信息獲取成本，但是由于我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管較為薄弱，信息發(fā)布的成本越來(lái)越低，投資者很容易根據(jù)虛假報(bào)道而產(chǎn)生非理性的投資行為，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)現(xiàn)象嚴(yán)重，對(duì)股票市場(chǎng)造成不良影響。投資者網(wǎng)絡(luò)關(guān)注并不是直接對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生影響，它是通過(guò)對(duì)投資者情緒的影響造成IPO抑價(jià)的現(xiàn)象，我國(guó)股票市場(chǎng)上，散戶股民數(shù)量很龐大，市場(chǎng)上的投機(jī)氛圍比較濃重，因此股票市場(chǎng)經(jīng)常會(huì)受到非理性的波動(dòng)，“打新”成為一種熱門現(xiàn)象，IPO抑價(jià)非常嚴(yán)重，因此加強(qiáng)對(duì)投資者的教育十分重要。同時(shí)，發(fā)行監(jiān)管部門必須要加強(qiáng)對(duì)上市公司的管制，建立完善的檢查制度，防止上市公司通過(guò)各種渠道與網(wǎng)絡(luò)媒體合謀，加強(qiáng)股票市場(chǎng)的有效性，讓投資者理性地了解上市公司的真實(shí)情況，能夠降低新股IPO抑價(jià)率。