黃鈺 周婉云 董鵬（上海環(huán)境能源交易所，上海200083）

1 背景

黨的十九大報告將發(fā)展綠色金融上升為國家戰(zhàn)略，并定位為推進經濟綠色發(fā)展的重要途徑；另外，在《關于構建綠色金融體系的指導意見》中也明確指出要大力有序發(fā)展碳遠期、碳掉期、碳期權等碳金融產品和衍生工具，這是中央決議中首次出現(xiàn)“碳金融”的提法，并將碳金融作為構建綠色金融體系的重要部分進行部署，也在一定程度上預示著我國碳金融將步入快速發(fā)展的上升通道。

歐盟碳市場的發(fā)展經驗顯示，95%的交易量來源于碳金融衍生品，美國的碳交易所也推出了碳金融衍生品。我國各試點碳市場自啟動以來也不斷推出了各類碳金融創(chuàng)新業(yè)務，但仍以碳現(xiàn)貨交易為主。在國際上碳金融衍生品市場相對成熟,我國碳期貨尚未達到成熟形成期的情況下，可以先行先試探索開展場外碳金融衍生品。

隨著地方碳市場配額分配趨緊以及全國碳市場的啟動，未來如何規(guī)避價格風險、實現(xiàn)套期保值將成為控排企業(yè)在碳資產管理中重點考慮的問題。上海作為金融要素市場發(fā)育最為完備的地區(qū)，先行探索開發(fā)碳資產風險管理工具具備良好的技術基礎和市場條件。上海環(huán)境能源交易所（簡稱“上海環(huán)交所”）與銀行間市場清算所股份有限公司（簡稱“上海清算所”）展開深入合作，共同開發(fā)了上海碳配額遠期產品。

2 上海碳配額遠期的概念

在傳統(tǒng)的金融市場中，遠期交易是指交易雙方約定在未來的某一確定時間，按確定的價格買賣一定數(shù)量的某種資產的一種交易形式。較為常見的遠期交易主要有商品遠期交易、遠期利率協(xié)議、遠期外匯協(xié)議和遠期股票協(xié)議等。傳統(tǒng)意義上的遠期與期貨的主要區(qū)別在于期貨是標準化合約，在交易所交易，每日結算，采用保證金制度，風險相對較小；而遠期是場外交易，沒有保證金制度，風險相對較大。

上海碳配額遠期是以上海碳配額為標的、以人民幣計價和交易的，在約定的未來某一日期清算、結算的遠期協(xié)議。上海環(huán)交所和上海清算所聯(lián)合推出的上海碳配額遠期產品協(xié)議要素是標準化的，采取詢價交易方式，并且采用保證金制度。

3 上海碳配額遠期設計基本思路和協(xié)議要素

3.1 設計基本思路

一是合作方式。上海環(huán)交所為上海碳配額遠期提供交易平臺，組織報價和交易；上海清算所為上海碳配額遠期交易提供中央對手清算服務，進行合約替代并承擔擔保履約的責任。

二是交易方式。上海碳配額遠期采用詢價方式，交易參與方通過上海環(huán)交所的交易系統(tǒng)發(fā)送交易指令，包括報價、議價和確認成交三個步驟。

三是交易參與方。從交易監(jiān)管和風險管理的角度出發(fā)，上海碳配額遠期產品交易只允許機構參與，即納入上海市碳配額管理的單位以及符合《上海環(huán)境能源交易所碳排放交易機構投資者適當性制度實施辦法（試行）》有關規(guī)定的企業(yè)法人或者其他經濟組織，均可以申請參與上海碳配額遠期交易。

四是賬戶體系。交易參與人參與上海碳配額遠期交易前應在上海環(huán)交所開立上海碳配額遠期交易賬戶，在上海碳排放登記注冊系統(tǒng)開立配額賬戶；選擇上海清算所清算會員開立保證金賬戶和資金結算賬戶。

五是交割模式。上海碳配額遠期交易采用實物交割和現(xiàn)金交割兩種交割方式。在規(guī)定時間內，交易參與人可以提交實物交割轉現(xiàn)金交割申請。申請通過的，交易參與人的實物交割頭寸將被轉為現(xiàn)金交割頭寸。

六是風險管理。上海清算所負責制定實施清算業(yè)務相關的風險管理制度，主要包括清算限額、持倉限額、保證金、日間容忍度、實時監(jiān)控、強行平倉、多邊凈額終止、交割終止分配、清算基金、風險準備金等措施。上海環(huán)交所負責制定實施交易業(yè)務相關的風險管理制度，主要包括單獨或者同時采取暫停相關交易參與人交易、要求相關交易參與人報告情況、談話提醒、發(fā)布風險警示等措施。

3.2 協(xié)議要素

上海碳配額遠期協(xié)議要素設計主要參考上海清算所大宗商品衍生品的要素設計，相比上海清算所其他大宗商品衍生產品，考慮到上海碳配額（SHEA）的特殊性，對協(xié)議期限、最終結算價格、交割方式和交割品種等要素進行了更貼近上海碳市場發(fā)展需求的個性化設計。

表1 上海碳配額遠期協(xié)議要素表

一是協(xié)議期限。協(xié)議期限的設計主要考慮到每個年度6月是上海碳市場集中履約清繳期，為保證控排企業(yè)按時履約，因此推出非連續(xù)性的月度協(xié)議，即當月起，未來1年的2月、5月、8月、11月月度協(xié)議。

二是最終結算價格。最終結算價格為最后5個交易日每日結算價格的算術平均值，主要基于該產品流動性和活躍度考慮，以保證最終結算價格能貼近履約期現(xiàn)貨市場價格。

三是交割方式。上海碳配額遠期協(xié)議設計了更為靈活的交割方式，即實物交割或者現(xiàn)金交割，控排企業(yè)可以根據(jù)自身配額情況，選擇合適的交割方式。

四是交割品種。上海碳配額遠期協(xié)議規(guī)定交割品種為可用于到期月度協(xié)議所在碳配額清繳周期清繳的碳配額，以確?？嘏牌髽I(yè)交割所得的碳配額能夠滿足其履約需求。

4 上海碳配額遠期的套期保值和套利交易應用

4.1 如何進行上海碳配額遠期的套期保值

上海碳配額遠期的主要作用在于幫助控排企業(yè)規(guī)避現(xiàn)貨價格波動風險，將價格風險降低到最低限度，實現(xiàn)套期保值。

例1：某電力企業(yè)SHEA履約缺口較大，2018年5月需購入SHEA10萬噸進行清繳履約，由于擔心價格波動較大，該企業(yè)現(xiàn)以36元/噸的價格買入1000個SHEAF052018。

表2 套期保值案例

因此，無論現(xiàn)貨市場價格是上漲或下跌，通過上海碳配額遠期進行套期保值，幫助該電力企業(yè)成功鎖定了36元/噸的成本，從而消除了價格不利變動的影響。

4.2 如何進行上海碳配額遠期的套利交易

上海碳配額遠期套利交易是指同時買進或賣出兩個期限不同的遠期協(xié)議，控排企業(yè)從兩個協(xié)議價格間的變動關系中獲利。套利交易分跨期套利和跨品種套利。目前，在上海碳配額遠期交易中主要是跨期套利，即利用SHEAF不同交割月份之間正常價格差距出現(xiàn)異常變化時進行對沖獲利。未來隨著CCER遠期的推出，可以嘗試跨品種套利。

例2：當遠期市場看漲時，買入近期交割月份的遠期協(xié)議，同時賣出遠期交割月份的遠期協(xié)議，希望近期協(xié)議價格上漲幅度大于遠期協(xié)議價格的上漲幅度；而當遠期價格看跌時則相反，即賣出近期交割月份協(xié)議，買入遠期交割月份協(xié)議，并期望遠期協(xié)議價格下跌幅度小于近期協(xié)議的價格下跌幅度。

因此，在市場看漲的情況下，賣出遠期協(xié)議的同時，買入近期月份協(xié)議可以獲利，且價差越大，風險越小，獲利空間越大；在市場看跌的情況下，價差縮小對套利者有利，而近期協(xié)議相對遠期協(xié)議的升水可以是很大的，所以在這種情況下獲利是有限的，可能受到的損失卻是無限的。

5 結語

上海碳配額遠期是金融市場在綠色領域的重要嘗試，與其他場外金融衍生品一樣，可以鎖定未來的碳市場價格水平，實現(xiàn)風險轉移和分散，為碳市場各類參與者尤其控排企業(yè)提供套期保值、規(guī)避市場風險的對沖工具。同時，上海碳配額遠期的推出有利于促進上海多層次碳金融市場體系建設，還有利于促進碳現(xiàn)貨市場交易的繁榮和穩(wěn)定，在一定程度上也能促進碳市場的價格發(fā)現(xiàn)。此外，上海環(huán)交所和上海清算所的這種合作模式也可以服務于未來全國碳市場。

表3 市場看漲情況

表4 市場看跌情況