【摘 要】 對(duì)于公司債券的購(gòu)買人和發(fā)行人，兩者債權(quán)和債務(wù)關(guān)系處于典型的信息不對(duì)稱狀態(tài)。債務(wù)人最了解自己的經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況和債務(wù)用途，是信息優(yōu)勢(shì)方；債權(quán)人不清楚發(fā)債人的真實(shí)狀況，而且無(wú)法控制債務(wù)的用途，是信息劣勢(shì)方。為了改善兩者間信息不對(duì)稱的問(wèn)題，除了債務(wù)人指定受托人這一措施之外，還可以依靠債券契約條款來(lái)保障權(quán)益。本文通過(guò)介紹幾項(xiàng)契約條款，簡(jiǎn)單分析美國(guó)公司債券的主要特征。

【關(guān)鍵詞】 信息不對(duì)稱 公司債券 契約條款

1 償債基金條款

償債基金條款又叫做減債基金條款，意思就是債務(wù)人在發(fā)行債券的時(shí)候必須要在受托人的銀行專門設(shè)定一個(gè)單獨(dú)獨(dú)立的賬戶——償債基金賬戶[1]，這個(gè)賬戶的錢只能進(jìn)不能出。償債基金賬戶的資金來(lái)源有以下幾種方式：一是由債務(wù)人將其未來(lái)的盈利按照契約中約定的比例計(jì)提，然后計(jì)入到這個(gè)賬戶當(dāng)中；二是從現(xiàn)有的盈利中拿出一部分資金，計(jì)入此賬戶；三是將發(fā)行債券的總金額按一定的比例提取出來(lái)，這部分資金不能用而是直接投入此賬戶。償債基金中的資金作為未來(lái)向債權(quán)人償還的資金保證，在一定程度上保障了債務(wù)人的還款能力，同時(shí)保障了債券人的安全性和利益。

2 保護(hù)性條款

保護(hù)性條款是一項(xiàng)基于約束債務(wù)人行為來(lái)維護(hù)債權(quán)人利益的條款，最常見(jiàn)的分為兩大類：肯定性條款和否定性條款。凡是被列入肯定性條款中的事項(xiàng)，債務(wù)人是必須做到，如果做不得到則被視為違約。與此對(duì)應(yīng)的否定性條款中羅列的事項(xiàng)，是債務(wù)人不能觸碰的，一旦做了就視為違約。例如，債務(wù)人在債務(wù)存續(xù)期內(nèi)不允許向大股東大規(guī)模地分紅就可歸類于否定性條款，就是說(shuō)公司不能把從債券人那里借來(lái)的錢分給所有者。再比如，在債務(wù)存續(xù)期間，債務(wù)人不能用借到的錢進(jìn)行大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。如此一來(lái)，就相當(dāng)于約束了債務(wù)人必須得干什么和千萬(wàn)不能干什么的具體內(nèi)容，進(jìn)而保障債權(quán)人利益。

在保護(hù)性條款中，除了肯定性條款和否定性條款以外，還可能存在交叉違約條款。舉個(gè)例子，一家企業(yè)發(fā)行了五年期、每半年付息一次的公司債，此后一直都是按時(shí)按正常金額正常履約。與此同時(shí)這家公司還存在別的債務(wù)比如在銀行的信貸，假設(shè)它在正常償還公司債的情況下對(duì)于銀行的信貸逾期了。在不存在交叉違約條款的情況下，該企業(yè)的公司債并沒(méi)有違約，但是它對(duì)銀行信貸違約說(shuō)明已經(jīng)出現(xiàn)了償付困難，所以對(duì)公司債的償還也存在極大的違約可能性。在添加了交叉違約條款之后，企業(yè)在其所有的債權(quán)債務(wù)關(guān)系中，只要對(duì)一方違約了即可視為對(duì)公司債也違約了。這樣一來(lái)，債權(quán)人就可以在此公司違約之前通過(guò)受托人行使相關(guān)權(quán)利來(lái)保全自己的權(quán)益。

3 可贖回條款

可贖回條款賦予了公司債券的發(fā)行人一個(gè)特殊權(quán)力——允許債務(wù)人在債券到期之前提前贖回債務(wù)，也就是說(shuō)，在進(jìn)入可贖回期之后、債券到期之前的任意期間，債務(wù)人有權(quán)利贖回自己的債務(wù)。這項(xiàng)條款下，債務(wù)人可以在規(guī)定期限內(nèi)自由選擇時(shí)間來(lái)還錢，最晚到到期日，是對(duì)債務(wù)人有利的。

什么情況下債務(wù)人愿意在契約中加入可贖回條款呢？在預(yù)測(cè)未來(lái)市場(chǎng)利率會(huì)下降的時(shí)候，債務(wù)人會(huì)樂(lè)意加這項(xiàng)條款。舉個(gè)例子，一家企業(yè)現(xiàn)在資金融通需要十年期的融資，在十年之中都希望可以充分的使用這筆資金，現(xiàn)在發(fā)債利率是8%，預(yù)測(cè)將來(lái)的利率會(huì)下降。三年之后，市場(chǎng)利率由8%降為4%，假設(shè)不存在可贖回條款，那么在這十年之中企業(yè)都要以高于市場(chǎng)水平的利率來(lái)償還利息，是非常不劃算的。相反在有可贖回條款的情況下，該企業(yè)就可以提前贖回債券，再以低的市場(chǎng)利率重新舉債。從債權(quán)人的角度來(lái)講，投資者本來(lái)安排好了一個(gè)十年的投資，能夠非常穩(wěn)定的獲得8%的回報(bào)。結(jié)果三年之后，債權(quán)人歸還了債務(wù)，投資者就提前拿回了本金，接下來(lái)還得拿這筆資金再投資，此時(shí)就無(wú)法找到票面利率如此高的產(chǎn)品了，或者說(shuō)無(wú)法以之前的價(jià)格再買到利率8%的債券，導(dǎo)致投資者總體收益率肯定會(huì)下降。總體來(lái)說(shuō)，此時(shí)的發(fā)行人可以選擇合適的融資成本，但是投資者就要面臨一個(gè)比普通債券投資者更高的風(fēng)險(xiǎn)——再投資風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)橥顿Y者在提前被結(jié)束了投資之后，又多冒了再投資的風(fēng)險(xiǎn)，所以這種添加有可贖回條款的債券的利率相對(duì)來(lái)說(shuō)要高一些。

換一種思路，債券發(fā)行人在發(fā)行時(shí)加了可贖回條款，就是說(shuō)債務(wù)人可以提前還債也可以不提前還債。承接上面的例子，假設(shè)幾年以后市場(chǎng)利率變?yōu)?2%，作為債務(wù)人肯定就不會(huì)提前贖回債務(wù)。所以，可贖回條款不是強(qiáng)制性條款，債務(wù)人可以選擇早還可以選擇不早還，這樣就相當(dāng)于債務(wù)人發(fā)行債務(wù)的同時(shí)為自己保留了一個(gè)選擇的權(quán)利，凡是有選擇權(quán)利的就是期權(quán)。一般這種帶有可贖回條款的債券叫做附權(quán)債券，而且附帶的權(quán)利是債務(wù)人可以自由選擇的，相當(dāng)于在普通的債券基礎(chǔ)上加上期權(quán)。在做期權(quán)交易的時(shí)候，需要支付期權(quán)費(fèi)用，這種情況下的期權(quán)費(fèi)不是以金額的方式直接給予，而是加到了利率當(dāng)中，所以這種債券比普通債券高出來(lái)的那部分利率就等同于期權(quán)費(fèi)用了。

4 債券擔(dān)保

公司債券根據(jù)債務(wù)人在向債權(quán)人舉債時(shí)是否需要提供抵押、質(zhì)押擔(dān)保分為兩類：抵押債和信用債。例如典型的抵押債——優(yōu)先抵押債券，又叫第一抵押權(quán)債券，這種債券在發(fā)行時(shí)一定要有抵押物，而且都是以樓宇、土地、廠房等不動(dòng)產(chǎn)作為抵押物；還有一種是以動(dòng)產(chǎn)作為抵押物，比如大型的機(jī)器設(shè)備叫做動(dòng)產(chǎn)抵押債券。不需要發(fā)行人提供債券擔(dān)保的是信用債券和次級(jí)信用債券，信用債是憑借發(fā)行人信用來(lái)發(fā)行的，發(fā)行人一般為銀行等金融機(jī)構(gòu)；次級(jí)信用債券一般是銀行和保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的，其債權(quán)人的清償順序順序排在信用債券之后，但是和同一發(fā)行人發(fā)行的信用債券的信用風(fēng)險(xiǎn)是一樣的。

5 低息債券和零息債券

一般來(lái)說(shuō)，期限在一年以上的債券絕大多數(shù)都是分期付息到期還本的息票債券，期限在一年以里大多是息票債券，零息債券和低息債券是介于兩者之間的特例。零息債券的利率是零，不存在分期付息，到期時(shí)按照面值進(jìn)行償還，其投資者賺取買家和面值之間的差價(jià)，本質(zhì)上來(lái)說(shuō)是一種期限在一年以上的貼現(xiàn)債券。低息債券息票利率非常低，也相當(dāng)于是貼現(xiàn)發(fā)行，雖然息票利息較低但是投資者可以獲得一個(gè)比較高的資本利得。所以低息債券和零息債券都是期限一年以上的長(zhǎng)期債券中比較少見(jiàn)的貼現(xiàn)型的債務(wù)工具。

6 可變利率債券

在未來(lái)利率不確定的情況下，固定債券利率的一個(gè)弊端就是債務(wù)人和債權(quán)人雙方都要承擔(dān)利率風(fēng)險(xiǎn)，所以只有票面利率能夠隨著市場(chǎng)利率而變動(dòng)才能在一定程度上規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)，從而產(chǎn)生了可變利率債券。

可變利率債券需要在契約條款中表明利率調(diào)整周期和利率調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)。調(diào)整周期通常為每半年，個(gè)別的有每季度或者每一年調(diào)整一次利率。可變利率債券的利率一般由基準(zhǔn)利率和附加利率兩部分構(gòu)成，其中基準(zhǔn)利率在條款中必須明確設(shè)定，目前在美國(guó)最為常見(jiàn)的基準(zhǔn)利率就是6個(gè)月期的同業(yè)拆借利率，也可能是銀行信貸優(yōu)惠利率、一年期的國(guó)債利率等。附加利率指的是在基準(zhǔn)利率之上附加一個(gè)具體的點(diǎn)數(shù)，比如附加利率為1.5%，當(dāng)前6個(gè)月期的同業(yè)拆借利率是3%，在第一個(gè)半年債務(wù)人就要向債權(quán)人支付4.5%的年利率，按半年付息。所以，可變利率的變化本質(zhì)上是由基準(zhǔn)利率決定的。如果整個(gè)金融市場(chǎng)的資金供求關(guān)系緊張，同業(yè)拆借利率就會(huì)上漲，債券利率也會(huì)隨之上漲；在市場(chǎng)資金比較寬松、流動(dòng)性較強(qiáng)的情況下，基準(zhǔn)利率就會(huì)往下降，債券的利率也會(huì)隨之下降。

7 可轉(zhuǎn)換條款

可轉(zhuǎn)換條款也是一個(gè)附權(quán)債，賦予了債券的投資者——債權(quán)人一個(gè)權(quán)力，允許債權(quán)人在債券到期的時(shí)候選擇把對(duì)發(fā)行人的債權(quán)轉(zhuǎn)為普通股股權(quán)。舉個(gè)例子，A買了B公司的附有可轉(zhuǎn)換條款的債券，到期時(shí)A有權(quán)利選擇放棄本金，同時(shí)按照市場(chǎng)約定的價(jià)格把本金轉(zhuǎn)化為B公司的股份來(lái)持有。如此一來(lái)，A從債券人的身份變?yōu)槌钟蠦公司股份的股東身份，就相當(dāng)于A把原本有限期的債券投資轉(zhuǎn)化為無(wú)限期的股權(quán)投資?？傊?，在債券到期時(shí)，投資人可以選擇結(jié)束債務(wù)，也可以選擇把債券轉(zhuǎn)為股權(quán)。根據(jù)本例，就相當(dāng)于B公司在賣給A債券的同時(shí)送給A一個(gè)期權(quán)，需要支付的期權(quán)費(fèi)就是這種帶有可轉(zhuǎn)換條款的債券的利率比其他債券的票面利率低的部分，低的這部分是A為享受此權(quán)利而支付的成本?？赊D(zhuǎn)換債與可贖回債不同的是：可贖回條款賦予債務(wù)人一個(gè)權(quán)利，可轉(zhuǎn)換條款賦予債權(quán)人一個(gè)權(quán)利。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 何麗芬改編.《金融機(jī)構(gòu)與市場(chǎng)》.高等教育出版社.2015年.第九版

作者簡(jiǎn)介：李亞靜（1992年12月 ），女，漢族，河北省廊坊市。在讀研究生，天津財(cái)經(jīng)大學(xué)，財(cái)務(wù)管理。