賈路路

【摘 要】 財務目標是企業(yè)經(jīng)營預期要達到的目的或結(jié)果，財務目標是財務管理的基礎(chǔ)和起點，有什么樣的財務目標決定了之后采取什么樣的財務管理戰(zhàn)略。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)的影響因素很多，但是最直接的就是財務目標的選擇，而良好的資本結(jié)構(gòu)也是實現(xiàn)財務目標的重要手段。一個合理有效的財務目標應該具有可預測性、可計量性和激勵性等特點，隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，上市成為了很多公司籌資和擴大資本規(guī)模的方式，對上市公司而言，股東財富最大化目標強調(diào)公司的財務目標是致力于增加股東財富，是當前一個比較主流的財務目標，本文主要是探索以股東財富最大化為目標的上市公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的影響因素及其選擇的問題。

【關(guān)鍵詞】 財務目標 股東財富最大化 資本結(jié)構(gòu) 財務管理 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)

一、股東財務最大化目標

財務管理目標是財務管理的起點也是體現(xiàn)財務管理效率的重要標志，在人類的發(fā)展過程中，始終都有財務管理的縮影，縱觀財務管理的發(fā)展脈絡，作為經(jīng)濟管理的重要內(nèi)容，財務管理目標始終以價值形態(tài)為導向，伴隨著交換的形式不斷變化。隨著交換的發(fā)達和市場的成熟以及參與交換的主體性質(zhì)的變化，財務管理目標的價值形態(tài)的實現(xiàn)形式經(jīng)歷了物的交換價值最大化、貨幣的購買價值最大化、商品的價值最大化、公司價值最大化和股票價值最大化的歷史演變，同時，財務管理目標的實現(xiàn)主體也經(jīng)歷了由自然人個體向公司法人的歷史變遷，在公司法人的條件下，財務管理的目標不再是自然人個體的價值最大化，而是公司價值最大化。

股東財富最大化是當前上市公司的主流財務目標，其觀點主要強調(diào)增加股東財富是財務管理的基本目標。原因首先從出資人角度考慮，股東創(chuàng)辦公司的目的是增加財富，如果公司不能為股東創(chuàng)造價值，股東就不會為公司提供資本，沒有了權(quán)益資本，公司也就不復存在了。隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展和資本市場的完善，股東財富最大化目標可以獲得更好的企業(yè)外部環(huán)境支持，因此，上市公司要為股東創(chuàng)造價值，而股東財富最大化是一個合理的財務目標。

其次，從其本身的特點來說，股東財富最大化具有財務管理目標的一般性優(yōu)點，以股東財富最大化作為財務管理目標，考慮了風險因素的存在，因為風險的高低會影響到股票的價格，要使股票價格保持在較高的水平，就要求上市公司在持續(xù)經(jīng)營的有效期限內(nèi)每年都較好地實現(xiàn)利潤，穩(wěn)重經(jīng)營，從而克服企業(yè)追求利潤的短期化行為；作為一個可以量化的指標，便于企業(yè)進行業(yè)績考核與獎懲。當然， 影響股票價格升降的因素較多， 但好的經(jīng)營業(yè)績肯定會有利于股票價格的提高， 并為股東帶來利益；考慮了貨幣的時間價值因素。因此， 以股東財富的最大化作為財務管理的目標就能夠體現(xiàn)貨幣的時間價值觀念的要求。

因此不論從出資人的投資初衷還是從其本身的特點來說，股東財富最大化都是一個較為合理的財務管理目標。

二、企業(yè)價值最大化與股東財富最大化的關(guān)系

與股東財富最大化的目標相對應的是企業(yè)價值最大化目標，企業(yè)價值最大化 強調(diào)以企業(yè)的價值最大化作為企業(yè)的財務管理目標，在保證企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的基礎(chǔ)上使企業(yè)的總價值達到最大。

按照公司價值的內(nèi)涵，公司價值的增加，是由于股東權(quán)益價值增加和債務價值增加引起的，而股東財富最大化更多的強調(diào)股價和每股收益的變動，所以兩個財務管理目標似乎具有很大的不一致性，尤其體現(xiàn)在企業(yè)相關(guān)的財務決策上，直接影響的就是企業(yè)的投資和融資策略。例如在投資策略上，短期內(nèi)，一個融資決策按照股東的觀點似乎可取，但對于債權(quán)人卻是損失；長期中，債權(quán)人將尋找可行性措施對企業(yè)進行限制來維護自身利益，相應的限制會提高企業(yè)的舉債成本，而這種成本是由現(xiàn)在的債權(quán)人和債務人協(xié)商而定的，因此，一個長期的財務決策，似乎股東收益更多，但是實際上股東權(quán)益價值在減少。

可以看到，兩個財務管理目標是有區(qū)別的，但是在某些條件下也是有聯(lián)系的。如果企業(yè)的債務都是無風險的，即債務價值不受企業(yè)的經(jīng)營風險影響，即債務價值不變，則企業(yè)取得股東財富最大化的同時，也取得企業(yè)價值最大化，在此條件下，增加公司價值與增加股東權(quán)益價值具有相同意義。

由于企業(yè)價值最大化中的利益和風險都是不確定的因素，以不確定因素確定財務管理目標是不合理的，而考慮到企業(yè)價值最大化和股東財富最大化目標在某些條件下的一致性，加上各國公司法都規(guī)定，股東權(quán)益是剩余權(quán)益，只有滿足了其他方面的利益之后才會有股東的利益。公司必須交稅、給職工發(fā)工資、給顧客提供滿意的產(chǎn)品和服務，然后才能獲得稅后收益，所以其他利益相關(guān)者的要求先于股東。這一方面體現(xiàn)了股東財富最大化不再只是單純的考慮股東利益，也考慮相關(guān)者利益，另一方面也體現(xiàn)了股東作為剩余權(quán)益的接受者，會更加注重投資的回報，所以主流上市公司都把股東財富最大化作為主要的財務管理目標是有其現(xiàn)實基礎(chǔ)的。

三、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)決策

（一）資本結(jié)構(gòu)的影響因素

資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，即長期資本主要是長期債務資本和股權(quán)資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。影響資本結(jié)構(gòu)的因素很多，其中最重要的是財務管理目標，其次就是企業(yè)的財務狀況、產(chǎn)品銷售狀況等，具體表現(xiàn)在：

1、財務管理目標

財務管理目標是影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的最重要因素，首先就表現(xiàn)在不同財務目標下的企業(yè)戰(zhàn)略不同，例如股東財富最大化目標下就以股價作為最重要的評判指標，資本結(jié)構(gòu)的選擇要讓股價最高，而利潤最大化，則要求收入最高、成本最低，利潤額的提升是評判企業(yè)資本結(jié)構(gòu)合理與否的重要標志。

2、企業(yè)的財務狀況

一般來說，一個企業(yè)的財務狀況越好越容易使用負債資本籌集到資金，當然也有利于財務杠桿作用的發(fā)揮。

3、產(chǎn)品銷售狀況

一般而言，企業(yè)的獲利能力穩(wěn)定，銷售狀況平穩(wěn)，那么企業(yè)的抗風險能力就會很強，而且企業(yè)負擔固定財務費用的能力也相對較強，企業(yè)的債務資金比重就會相對較大；其次，企業(yè)銷售增長速度也通過影響財務杠桿而對每股利潤進行作用，一般來說當企業(yè)銷售增長率高時，為了擴大普通股的利潤，一般都會提高債務融資比例。

（二）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的涵義

所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定時期內(nèi)，使得企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。通常其判別標準首先就是資本結(jié)構(gòu)要有利于最大限度地增加所有者的財富，能夠使得企業(yè)價值最大化，其次就是企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，從而保證企業(yè)資本的成本最低。最后就是要注意資產(chǎn)的流動性，來使得公司的資本結(jié)構(gòu)具有更大的彈性。

四、股東財富最大化目標下的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇

影響資本結(jié)構(gòu)的因素很多，所以企業(yè)進行資本結(jié)構(gòu)選擇時，如何選擇最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是個綜合性的選擇，而最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的決策方式，也就是對影響資本結(jié)構(gòu)因素的綜合性考慮。

就財務管理目標而言，既然股東財富最大化和企業(yè)價值最大化在一定條件下是等價的，所以我們就可以通過股東財富最大化來考察最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇。

股東財富最大化的財務管理目標一般被表述為股價最大化，在股東投資資本不變的情況下，股價上升可相應地反映股東財富的增加，股價下跌可以反映股東財富的減損，股價的升降，代表了投資大眾對公司股權(quán)價值的客觀評價。

考慮到股東財富最大化的目標，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)應該注意股價的波動，注意保證每股收益的最大化，所以由股東財富最大化導致的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇的方法就是每股收益分析法。每股收益分析法是利用每股利潤無差別點來進行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。所謂的每股收益的無差別點，就是指每股收益不受融資方式影響的銷售水平，根據(jù)每股收益無差別點，可以分析判斷在什么樣的銷售水平下適于采用何種籌資方式。具體的計算方式就是：

每股收益EPS，

其中S=銷售額；VC=變動成本；F=固定成本；I=債務利息；T=所得稅稅率；

N=流通在外的普通股股數(shù)；EBIT=息前稅前盈余。

在每股收益無差別點上，無論是債務融資還是股權(quán)融資，每股收益相等，即在每股收益無差別點上，兩種融資方式的銷售額相等，所以

從而在銷售額的基礎(chǔ)上，當銷售額低于無差別點時，運用股權(quán)籌資可獲得較高的每股收益；相反當銷售額低于無差別點時，運用債務籌資可獲得較高的每股收益。

【參考文獻】

[1] 謝志華.財務管理目標的歷史演進及其成因[J].財務研究，2015.

[2] 林秀香.企業(yè)財務管理的目標及其選擇[J].中央財經(jīng)大學學報，2003.

[3] 張明燕.財務管理[M].清華大學出版社，2012.

[4] 付元略.財管管理理論[M].廈門大學出版社，2007.

[5] 李帥紅.企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與企業(yè)財務管理目標結(jié)合分析[J].時代金融，2010.