本刊記者 楊 陽

廣州廣電計(jì)量檢測股份有限公司(以下簡稱“廣電計(jì)量”)近日在證監(jiān)會網(wǎng)站披露招股書，公司擬于深交所公開發(fā)行不超過8267萬股，計(jì)劃募集資金6億元，投資于區(qū)域檢測實(shí)驗(yàn)室網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)建項(xiàng)目、研究院建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動資金。

股市動態(tài)分析周刊記者通過研讀其招股說明書，發(fā)現(xiàn)廣電計(jì)量存在不少瑕疵，或成為其后續(xù)上會的障礙。首先從業(yè)績上看，報(bào)告期內(nèi)廣電計(jì)量業(yè)績出現(xiàn)一定增長，但含金量稍顯不足，如稅收優(yōu)惠及政府補(bǔ)貼占凈利潤比重提升，以及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率減小，逾期比例逐年遞增等。此外，公司還存在“三類股東”的問題，不排除成為其后續(xù)過會最大的絆腳石。

業(yè)績含金量不足

根據(jù)招股說明書，廣電計(jì)量是一家全國性、綜合性的獨(dú)立第三方檢驗(yàn)檢測服務(wù)機(jī)構(gòu)，主營業(yè)務(wù)為計(jì)量服務(wù)、檢測服務(wù)、檢測裝備研發(fā)等技術(shù)服務(wù)。報(bào)告期內(nèi)，廣電計(jì)量的營業(yè)收入為4.13億元、5.64億元以及8.11億元，凈利潤為0.41億元、0.65億元以及1.03億元，業(yè)績出現(xiàn)較為可觀的增長。然而，在業(yè)績含金量上，廣電計(jì)量稍顯不足。一是在政府補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠上，在業(yè)績大幅增長的同時(shí)，稅收優(yōu)惠及政府補(bǔ)貼占凈利潤的比重卻與日俱增，到2017年其比例達(dá)近30%，這也使得廣電計(jì)量的業(yè)績含金量大打折扣，后續(xù)若相關(guān)補(bǔ)貼和稅收政策出現(xiàn)改變，對廣電計(jì)量業(yè)績造成的影響不容忽視。二是在應(yīng)收賬款問題上，貴公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不斷惡化，且該比例與同行可比公司存在一定差距，且逾期比例逐年遞增。

廣電計(jì)量部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一覽

對此，廣電計(jì)量對股市動態(tài)分析周刊表示，逾期比例較高的主要原因是公司客戶中軍工單位和大型客戶較多，結(jié)算周期較長所致，該類客戶總體付款信用較好，壞賬損失風(fēng)險(xiǎn)較小。報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為4.09次、3.48次、3.11次，呈小幅下降趨勢，主要原因是當(dāng)期可靠性與環(huán)境試驗(yàn)、電磁兼容檢測業(yè)務(wù)、食品檢測等業(yè)務(wù)大幅增加，而此類客戶以軍工業(yè)務(wù)和政府采購業(yè)務(wù)居多，其結(jié)算周期相對較長。

客觀來看，廣電計(jì)量的表述有一定道理，軍工行業(yè)憑借其特殊的行業(yè)地位，往往對上下游有較強(qiáng)的話語權(quán)，因此公司應(yīng)收賬款賬齡較其它一般企業(yè)長有一定的合理之處。問題在于，一是廣電計(jì)量并非唯一在軍工領(lǐng)域有業(yè)務(wù)的檢測公司，但逾期情況及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻較行業(yè)可比公司不樂觀；二是即便公司能夠?qū)τ馄谇闆r作出解釋，但這種情況著實(shí)影響到公司的現(xiàn)金流狀況，增加公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，這才是市場需要關(guān)注的重點(diǎn)。

根據(jù)招股說明書，報(bào)告期內(nèi)，廣電計(jì)量短期借款分別為1.55億元、2.65億元以及4.07億元，遠(yuǎn)高于同期的長期貸款3500萬元、8952萬元以及1500萬元，此外廣電計(jì)量2015-2017年的流動比率為1.17、1.62和1.20，速動比率為1.15、1.61以及1.18，表現(xiàn)差強(qiáng)人意，存在“短貸長投”的風(fēng)險(xiǎn)。一旦上游出現(xiàn)資金鏈壓力，廣電計(jì)量大概率將出現(xiàn)現(xiàn)金流問題，屆時(shí)將對企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)造成極為不利的影響。從此次募集資金用途來看，公司募資6000萬元補(bǔ)充流動資金，恰恰反應(yīng)出企業(yè)在現(xiàn)金流上的緊迫性。

除了周轉(zhuǎn)率的問題，企業(yè)的應(yīng)收賬款計(jì)提比例同樣值得商榷。企業(yè)兩年內(nèi)的應(yīng)收賬款比例遠(yuǎn)小于同行可比公司，且不作壞賬計(jì)提的金額較高。具體表現(xiàn)為，企業(yè)1-2年的應(yīng)收賬款比例僅為10%，處于行業(yè)最低水平，而同行業(yè)最高可比公司該比率最高達(dá)30%。對此，除了前述所講的軍工因素外，公司表示這是根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》、行業(yè)特征、自身的銷售收款政策和歷史銷售回款情況等制定的壞賬準(zhǔn)備計(jì)提政策，而這一如此“官方”的說辭顯然缺乏說服力。

盡管不能據(jù)此判斷廣電計(jì)量存在調(diào)節(jié)利潤的情況，但客觀來看該計(jì)提比例的設(shè)定對于企業(yè)業(yè)績的潤色起到一定的正面效果，投資者在看到華麗業(yè)績增長的背后，仍需挖深其背后的成色幾何。

在未來的業(yè)績增長問題上，從行業(yè)角度考慮，目前國內(nèi)第三方檢測市場化程度低，受體制影響較大。截至目前，雖然第三方檢測市場化程度在逐步提高，但總體來看，市場化程度較低，國有第三方檢測機(jī)構(gòu)占據(jù)了一半的市場份額，存在一定的不公平競爭現(xiàn)象。和國內(nèi)民營檢測機(jī)構(gòu)相比，外資檢測機(jī)構(gòu)在技術(shù)和全球信譽(yù)上均具有較強(qiáng)的優(yōu)勢?？梢灶A(yù)見，隨著國內(nèi)檢測行業(yè)的逐步放開，外資機(jī)構(gòu)有望獲得更多的市場份額，行業(yè)競爭加劇下毛利率必然出現(xiàn)下降，這也為廣電計(jì)量未來的發(fā)展增添了不確定性。

“三類股東”纏身

由于廣電計(jì)量過去在新三板上市，回歸A股往往容易遭遇“三類股東的問題，而廣東計(jì)量就在其招股說明書中用整整10頁披露其“三類股東”的穿透情況。值得關(guān)注的是，廣電計(jì)量的5名“三類股東”中，最少持股僅2000股。持股最多的鼎鋒明道新三板匯聯(lián)基金，持有廣電計(jì)量20.14萬股，而該產(chǎn)品背后的出資人多達(dá)801人。其中，財(cái)富森林眾富1號私募證券投資基金，出資人結(jié)構(gòu)異常復(fù)雜，招股書用了7頁才把財(cái)富森林眾富1號私募證券投資基金股權(quán)結(jié)構(gòu)表述清楚。此外，為了核查林友琴、林友武、彭思遠(yuǎn)三名出資人，招股書中穿透式披露了11層。

過去，三類股東因存在股權(quán)不清晰、加杠桿以及兌付風(fēng)險(xiǎn)等影響擬IPO公司股權(quán)動蕩的因素，攜三類股東的新三板企業(yè)IPO一直遭受證監(jiān)會“冷遇”。盡管今年出現(xiàn)帶三類股東問題過會的企業(yè)，但這一因素仍將是管理層高壓監(jiān)管的領(lǐng)域，不排除會成為廣電計(jì)量后續(xù)過會的障礙。